时间打造品牌力，龙头地位稳固。中国财险起源于1949年成立的中国人民保险公司，被誉为“新中国保险业的长子”，品牌历史悠久。背靠中国人保强大的品牌力，中国财险的行业龙头地位突出，近十年市占率稳居35%以上。公司第一大股东是中国人民保险集团，实控人是财政部，内部治理稳定。高管团队经验丰富，深耕产险领航公司战略发展。在股东回报方面，公司分红稳定，2018年之后分红率维持在40%左右。
　　财险维持高景气度，直销占比提升增强渠道掌控力。2022年公司实现总保费收入4854亿元，同比+8.3%；综合成本率为97.6%，同比-1.9pct。在销售渠道方面，公司坚持“自营渠道为主、第三方渠道为辅，实施多渠道战略，强化渠道战略协同”的渠道策略。直销渠道占比提升，有助于公司提高渠道掌控力、降低渠道费用，长期来看布局直销网络能降低对代理、经纪渠道的依赖度，提高公司议价权。2022年，公司个人代理/直销占比分别为34.6%/29.2%。
　　精细化管理提升盈利能力，新车贡献增量空间。车险政策端多次改革，商车费改、车险综改等推进了费率市场化进程。政策推动下，财险行业实现了“降价、增保、提质”，整体费用率下降、赔付率上行。在此背景下，中国财险着重发力改善理赔端，凭借精细化成本管控能力展现较为稳定的盈利能力，预计车险COR能够维持在较优水平。在规模方面，汽车市场需求回暖，提振车险需求。增量空间主要贡献来源于新车市场，预计购置税等政策优化将驱动新能源车市场需求释放，挖掘新车车险市场潜力。公司积极运用车险运营经验发力新车市场，同时结合考虑新车特点进行创新，有望打造先发优势。
　　非车COR整体优化，蓝海市场未来可期。近年来，中国财险持续优化业务经营模式、加大产品创新力度，在重视车险业务发展的同时，增强非车险市场发展动能。2017-2022年间，非车险合计保费复合增长率为16.4%，在总保费中占比由28.9%提升至44.4%。主要险种：（1）意健险规模逐年扩大，增幅有所收缩；承保亏损，但同比好转；（2）农险在政策加持优势下，稳步上量；同时受展业独立、渠道清分驱动，农险COR大幅优化；（3）责任险22年受到雇主责任险影响，COR上升明显；但公司主动压降高风险承保规模，业务品质有望提升。
　　配置风格稳中有进，利息收入贡献主要收益。公司投资规模持续提升，配置以固收类为主，2022年固收类占比59.2%。权益类证券和共同基金的占比逐年波动中提升，在联营公司及合营公司方面投资占比亦逐年提升。利息收入贡献主要投资收益，2022年占比为67%。联营及合营公司增厚收益，2018-2022年占比在20%附近。投资收益表现略逊于同业，但总投资收益率波动性较小。
　　投资建议：中国财险龙头地位稳固，随着风险全流程管理精细化水平的不断提升，盈利能力有望稳中向好，支撑ROE抬升。我们预计公司2023至2025年总保费收入增速分别为9.0%/9.8%/11.5%，COR持续优化，对应EPS为1.42/1.82/2.18元，BPS为10.36/11.63/13.35元。公司PB目前处于近五年约50%水平，以及参照可比公司，给予2023年1xPB，对应目标价为11.1港元（8月25日收盘价港元兑人民币0.93）。首次覆盖给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：自然灾害发生、长端利率下行、权益市场震荡