业绩摘要：Q2收入53.0亿元，同比增长8.1%，略高于市场一致预期的52.2亿元。毛利率23.1%，同比提升810bps，主要得益于本季度营销费用及带宽成本的降低；经营利润率-24.1%，同比收窄20.5%。GAAP净亏损15.5亿元；non-GAAP净亏损9.6亿元，同比收窄51%，优于市场一致预期的亏损10.4亿元。2023年全年收入指引下调至225-235亿元，对应同比提升2.7%至7.3%。
　　广告业务回暖，直播渗透率增加：Q2广告收入同比增长35.8%达15.7亿元，高于市场预期增速。其中效果广告收入同比增长60%。本季度游戏/电商广告增速显著提升，同比分别增加40%/140%。Q2增值服务收入同比增加9.4%，主要得益于直播业务的渗透率增加，其中月活跃主播数同比增长19%，通过直播带货获得收入的UP主人数同比增长超220%。下半年广告投放量将受益于新游戏上线叠加电商年底促销活动，我们预计公司下半年广告收入增速在23%左右。
　　营销费用下降，用户增长放缓：Q2公司营销费用同比下降22%，营销费用率达17.3%。本季度DAU同比增长16%达9650万；MAU同比增长5.9%达3.24亿；单用户日均使用时长94分钟。日均视频播放量达41亿次。其中竖屏模式播放量同比增加76%；日均活跃up主同比增长19%，月均投稿量同比增长43%，月均互动数同比增长19%。
　　关注Q3新游上线：Q2游戏收入8.9亿元，同比下降14.8%，主要由于新游戏延期上线叠加老游戏流水贡献持续下降。公司后续游戏储备包括5款将于国内上线游戏及2款出海游戏。8月30号将上线代理游戏《闪耀！优俊少女》，10月将上线自研游戏《依露希尔》，两款游戏预计将在下半年开始为公司贡献收入流水。
　　目标价22.00美元/172.45港元，维持买入评级：我们预计公司2023-2025年收入为237/278/315亿元，三年CAGR为15.2%。归母净利润37/-9/6亿元，净利润率为-15.8%/-3.3%/1.8%。考虑到公司毛利率的提升，取WACC为12%，折现到2023年的目标价为22.00美元/172.45港元，对比当前股价仍有48.13%/47.77%的增长空间，维持买入评级。
　　投资风险：用户增长放缓；商业化不及预期；游戏表现不及预期。

研究报告全文：更新报告哔哩哔哩BILIUS9626HK买入2023年8月24日亏损幅度收窄商业化效率提升韩啸宇业绩摘要Q2收入530亿元同比增长81略高于市场一致预期的852-25222101522亿元毛利率231同比提升810bps主要得益于本季度营销费用及带宽成本的降低经营利润率-241同比收窄205GAAP净亏Peterhanfirstshanghaicomhk损155亿元non-GAAP净亏损96亿元同比收窄51优于市场一致预期的亏损104亿元2023年全年收入指引下调至225-235亿元对ChuckLi应同比提升27至73852-25321539广告业务回暖直播渗透率增加Q2广告收入同比增长358达157亿元高于市场预期增速其中效果广告收入同比增长60本季度游戏Chucklifirstshanghaicomhk电商广告增速显著提升同比分别增加40140Q2增值服务收入同比增加94主要得益于直播业务的渗透率增加其中月活跃主播数同主要数据比增长19通过直播带货获得收入的UP主人数同比增长超220下半行业TMT年广告投放量将受益于新游戏上线叠加电商年底促销活动我们预计公股价1485美元1167港元司下半年广告收入增速在23左右目标价2200美元17245港元营销费用下降用户增长放缓Q2公司营销费用同比下降22营销费用率达173本季度DAU同比增长16达9650万MAU同比增长5948134777达324亿单用户日均使用时长94分钟日均视频播放量达41亿次股票代码BILIUS9626HK其中竖屏模式播放量同比增加76日均活跃up主同比增长19月均总股数411亿股投稿量同比增长43月均互动数同比增长19市值6005亿美元关注Q3新游上线Q2游戏收入89亿元同比下降148主要由于新游戏延期上线叠加老游戏流水贡献持续下降公司后续游戏储备包括552周高低2946美元823美元款将于国内上线游戏及2款出海游戏8月30号将上线代理游戏闪每股账面值552美元耀优俊少女10月将上线自研游戏依露希尔两款游戏预计将在下半年开始为公司贡献收入流水主要股东陈睿121腾讯106目标价2200美元17245港元维持买入评级我们预计公司2023-2025年收入为237278315亿元三年CAGR为152归母净利润-阿里巴巴7537-96亿元净利润率为-158-3318考虑到公司毛利率的提徐逸67升取WACC为12折现到2023年的目标价为2200美元17245港元对比当前股价仍有48134777的增长空间维持买入评级BlackRock41投资风险用户增长放缓商业化不及预期游戏表现不及预期盈利摘要股价表现截至12月31日止财政年度21年历史22年历史23年预测24年预测25年预测总营业收入千人民币1938368421899167237090932775925131487381变动61513083171134GAAP净利润千人民币-6808739-7507653-3739303-926132573007摊薄每股盈利人民币-179-190-94-2315变动-1052-625067551633基于1485美元的市盈率估NANANANA102每股派息美元0000000010股息现价比0000000067来源公司资料第一上海预测来源彭博第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司2023年8月盈利预测未来三年收入CAGR152我们预计公司2023-2025年收入为237278315亿元三年复合增长率152归属于公司净利润-37-96亿元净利润率为-158-3318图表12021年-2025年公司的盈利及预测千RMB202120222023E2024E2025E净收入193836842189916723709093277592513148738150909265021290534038157589516209422-游戏-广告45234215066212634695081037869983865-VAS6934886871517096993901145802412782450毛利率209176230280300-6789228-7497013-3724303-916132583007归属于公司的净利润净利润率-351-343-158-3318资料来源公司资料第一上海预测目标价2200美元17245港元买入评级分部估值法合理股价为我们采用分部估值法假设美元兑人民币汇率72在不考虑B站找到下一个增长2200美元17245港元曲线的情况下我们预计其2025年估值将会达到110亿美元考虑到近期B站毛利有所提升取WACC为12折现到2023年的目标价为2200美元17245港元对比当前股价仍有48134777的增长空间维持买入评级图表2分部估值模型2025年利润率估值中枢2025年估值亿元MAU亿4290377YouTube10美元单用户广告价值元262广告抖音27美元收入亿元100付费率当前为726大会员人数万2638VASARPPU元连续包年148元169收入亿元572114直播用户渗透率2021年为1522付费率2021年为687直播直播付费用户万601ARPPU元98收入亿元71812682022年收入亿元50游戏未来3年预测CAGR7收入亿元6225132082022年收入亿元31电商未来3年预测CAGR-7收入亿元2510820合计总收入亿元3152总估值亿元786总估值亿美元110WACC120折现至2023年估值亿美元87股份数亿股397目标价美元2200目标价港元17245资料来源第一上海预测-2-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年8月主要财务报表损益表财务能力分析单位千人民币财务年度12月31日2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年实际实际预测预测预测盈利能力实际实际预测预测预测毛利率209176230280300主营业务收入1938368421899167237090932775925131487381EBITDA利率-224-246-871968-主营业务收入成本-15340537-18049872-18256001-19986661-22041166净利率-351-343-158-3318毛利40431473849295545309177725909446214营业开支-10472221-12207239-9910401-9382627-9698113营运表现-营销费用-5794853-4920745-4030546-3886295-3935923营销费用收入-299-225-170-140-125-行政费用-1837506-2521134-2133818-1943148-2046680行政费用收入-95-115-90-70-65-研究费用-2839862-4765360-3746037-3553184-3715511研发费用收入-147-218-158-128-118营业亏损-6429074-8357944-4457309-1610037-251899实际税率1414111111-利息收入70367281051284509333111377849股息支付率0000000000-投资收入-194183-5324852370915551962975应收账款天数226223215210220-营业外亏损净额-50931456793474182555185629748应付账款天数872863810820830税前利润-6713450-7403508-3698618-916055566773-所得税支出-95289-104145-40685-100776235财务状况净亏损-6808739-7507653-3739303-926132573007总负债总资产583636678684652折旧与摊销24418272300420191380317817841959109收入净资产8931437187821322087主营业务增长621381713经营性现金流收入-137-213-36125121资产负债表现金流量表2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年实际实际预测预测预测实际预测预测预测预测现金与现金等同752310810172584716328384911998124304短期投资1506072246234522623452623452623452净利润-6808739-7507653-3739303-926132573007应收账款与票据13823281328584146454217296732066066折旧摊销24418272300420191380317817841959109其他流动资产124806988313465831346583134658313465其他调整18240341373130112669413191631496330总计流动资产3644685624452888195647421915778919127287非现金运营资本变动-104130-831692-1657511308578-223339长期投资55025245651018565101856510185651018经营活动现金流量-2647008-4665795-86455734833933805107净固定资产13502561227163159100118937592168726固定及无形资产变动-3687209-4279460-4159547-4155477-4172002净无形资产383560043267906208696827963110217558短期投资净变动-1174594310437270200000020000000商誉23383032725130272513027251302725130长期投资净变动-66418870000其他长期资产10837721929622192962219296221929622其他投资活动-25030720000总计长期资产1560629517377682196234262199712024210013投资活动现金-245781116157810-2159547-2155477-4172002总资产5205315141830570391881684115490943337300已付股利00000应付账款43609064291656392354551814904981937短期债务变动11177151172264000递延收入26453892819323315764234734063786012长期借款增加00000其他短期负债50647169982425998242599824259982425长期借款减少00000总计流动负债1207101117093404170636111863732118750374其他融资活动292714370000总负债3033708526590983265611902813490028247953融资所得现金303891521172264000少数股东权益00000现金净增减28449992664279-30241041327916-366895总股东权益2171606615239587126269771302000915089346现金剩余752310810187387716328384911998124304数据来源公司资料第一上海预测-3-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年8月第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输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