核心观点：
　　利润率持续改善。公司发布23H1业绩公告，71.4亿元，同比+10.7%，毛利15.1亿元，同比+15.8%，毛利率21.2%，同比+0.9pct，归母净利润7.6亿元，同比+21.5%，毛利率的提升（同比+0.9pct）和销管费用率下降（同比-0.7pct）是业绩增速高于收入增速的原因。
　　物管维持强韧性，两大增值服务略有回落。物管收入48.2亿元，同比+21.8%，非业主增值10.5亿元，同比-3.8%，社区增值12.7亿元，同比-9.3%。基础物管是收入增长的核心驱动，两大增值服务有所下滑。
　　外拓维持优异表现，毛利率改善明显。物管量价拆分来看，主要是在管面积同比+24%，物业费基本稳定。外拓中标年合同额13.9亿元，签约年合同额12.9亿元，同比+111%，在激烈的市场竞争中表现优异。公司未来3年有望获得25亿元/年以上的物管收入增量，对应物管收入复合增速25%左右，是收入增长的基石。毛利率方面，23H1公司进一步加大集采和外包力度，自有员工人数环比下降13.9%，人均坪效环比提升28.0%，物管毛利率17.0%，同比提升0.5pct。
　　增值服务收入回落而毛利增加。非业主增值收入同比减少0.4亿元，主要是案场收入减少0.6亿元，毛利率19.6%，同比+0.9pct，毛利同比+1.1%。社区增值收入同比减少1.3亿元，主要是社区生活服务减少1.5亿元，或受到去年同期疫情保供的零售收入减少的影响。社区增值毛利率也由于低毛利率业务占比下降而提升6.2pct至38.1%，社区增值毛利同比+8.5%。预计两大增值业务23H2表现要好于23H1。
　　盈利预测与投资建议。公司基础物管体现了优异的抗风险和增长能力，在激烈的市场竞争中持续增长，通过管理效能的释放还实现了利润率的提升。我们预计公司23/24年归母净利润14.1/17.1亿元，维持合理价值66.83港元/股不变，对应23/24PE 24/20x，给予“买入”评级。
　　风险提示。房地产下行；市场竞争加剧；外拓及增值服务不及预期等

研究报告全文：TablePage公告点评房地产证券研究报告TableTitleTableInvest买入广发地产海外保利物业06049HK公司评级当前价格3700港元利润率持续改善外拓再创新高合理价值6683港元前次评级买入TableSummary报告日期2023-08-23核心观点利润率持续改善公司发布23H1业绩公告714亿元同比107相对市场TablePicQuote表现毛利151亿元同比158毛利率212同比09pct归母净利润76亿元同比215毛利率的提升同比09pct和销管费39用率下降同比-07pct是业绩增速高于收入增速的原因25物管维持强韧性两大增值服务略有回落物管收入482亿元同比10218非业主增值105亿元同比-38社区增值127亿元同-40822102212220223042306230823比-93基础物管是收入增长的核心驱动两大增值服务有所下滑-18外拓维持优异表现毛利率改善明显物管量价拆分来看主要是在管-33面积同比24物业费基本稳定外拓中标年合同额139亿元签保利物业恒生指数约年合同额亿元同比在激烈的市场竞争中表现优异129111公司未来3年有望获得25亿元年以上的物管收入增量对应物管收分析师TableAuthor郭镇入复合增速25左右是收入增长的基石毛利率方面23H1公司进SAC执证号S0260514080003一步加大集采和外包力度自有员工人数环比下降139人均坪效SFCCENoBNN906环比提升280物管毛利率170同比提升05pct021-38003639增值服务收入回落而毛利增加非业主增值收入同比减少04亿元guozgfcomcn主要是案场收入减少06亿元毛利率196同比09pct毛利同分析师乐加栋比11社区增值收入同比减少13亿元主要是社区生活服务减少SAC执证号S026051309000115亿元或受到去年同期疫情保供的零售收入减少的影响社区增值021-38003642毛利率也由于低毛利率业务占比下降而提升62pct至381社区增lejiadonggfcomcn值毛利同比85预计两大增值业务23H2表现要好于23H1分析师欧阳喆盈利预测与投资建议公司基础物管体现了优异的抗风险和增长能力SAC执证号S0260522070002在激烈的市场竞争中持续增长通过管理效能的释放还实现了利润率021-38003641的提升我们预计公司2324年归母净利润141171亿元维持合理ouyangzhegfcomcn价值6683港元股不变对应2324PE2420x给予买入评级请注意乐加栋欧阳喆并非香港证券及期货事务监察委员风险提示房地产下行市场竞争加剧外拓及增值服务不及预期等会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测最新人民币兑港元汇率09184除特别说明本报告货币均为人民币相关研究TableDocReportTableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1078313687164452018824034广发地产海外保利物业2023-03-31增长率34226920222819006049HK扎实奋斗锐EBITDA百万元14951900228126943138意进取归母净利润百万元8461113140617122031广发地产海外保利物业2022-08-31增长率25631626321818706049HK业绩超预期增EPS元股153201254309367长稳如磐石的发展市盈率x2311175613901142962ROE125145161171176EVEBITDAx13071029857725623TableContacts数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明112TablePageText保利物业公告点评一利润率改善明显业绩稳步增长保利物业发布2023H1业绩公告收入714亿元同比107毛利151亿元同比158毛利率212同比09pct归母净利润76亿元同比215毛利率的提升同比09pct和销管费用率下降同比-07pct是业绩增速高于收入增速的原因表1保利物业利润表概览1920212222同比22H122H223H123H1同比23H1环比营业收入亿元59780410781369269645724714107-13营业收入同比411347342269252286107整体毛利率2031871871880120217521209毛利亿元121150201257278130127151158191销售费用亿元-005-015-009-006-327-002-005-0083316662销售费用率009019009005-004003006011008管理费用亿元-569-770-1006-1207200-515-692-51602-254管理费用率953958933882-051799956723-076应收款减值亿元-012-025-031-046510-029-017-032100920归母净利润亿元4916748461113316628485764215575同比493373256316280366215归母净利率828478810299767107095数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心分业务收入来看基础物管收入482亿元同比218非业主增值105亿元同比-38社区增值127亿元同比-93基础物管是收入增长的核心驱动两大增值服务有所下滑图1保利物业分业务收入亿元及增速图2保利物业分业务毛利亿元及增速218903006002502558220080500482250701504006020010049503005015040-3800852003010012721105-93-50201001150-10010--150-00物业管理服务非业主增值服务社区增值服务物业管理服务非业主增值服务社区增值服务22H123H123H1同比22H123H123H1同比数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明212TablePageText保利物业公告点评表2保利物业基分业务收入毛利概览1920212222同比22H122H223H123H1同比23H1环比营业收入亿元59780410781369269645724714107-13物业管理服务38449566784326439544748221877非业主增值服务97134181219212109110105-38-47社区增值服务115175230306331140166127-93-234营业收入同比411347342269252286107物业管理服务321287348264258268218非业主增值服务39138535021235498-38社区增值服务852515316331166513-93整体毛利率2031871871880120217521209物业管理服务142142143142-0116512117005非业主增值服务203201187183-0418617919609社区增值服务4073033143190631932038162毛利亿元121150201257278130127151158191物业管理服务547095119252655482255519非业主增值服务202734401852020211144社区增值服务4753729835545534985-87数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心二基础物业收入增速和毛利率维持强韧性23H1公司物管收入482亿元同比218量价拆分来看主要是在管面积同比243物业费基本稳定合约新增方面23H1新增7077万平米保利地产贡献947万平米外拓贡献6129万平米外拓创2020年以来半年度最佳表现23H1公司外拓中标年合同额139亿元签约年合同额129亿元同比111在激烈的竞争下取得了优异的外拓表现分业态来看129亿元的签约年合同额中住宅21亿元同比286商办39亿元同比142公服69亿元同比74公服依然是公司的优势业态在较高基数下继续高增长商办发展迅猛公司在国资商办领域的沉淀取得了良好的突破公司开始探索二手住宅领域的外拓疫情对住宅拓展的影响也减小公司住宅外拓也在低基数下快速恢复整体来看公司外拓表现优异上半年的出色表现也将为下半年的物管收入持续增长奠定良好的基础预计23年公司外拓签约年合同额有望突破20亿元考虑转化效率和退盘影响每年新增第三方物管收入有望达到15亿元母公司保利地产每年交付项目预计也将贡献10亿元左右未来3年每年25亿元以上的物管收入增量对应公司物管收入复合增速在25左右是公司收入增长的基石识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明312TablePageText保利物业公告点评毛利率方面23H1公司进一步加大集采和外包力度自有员工人数环比下降139人均坪效环比提升280物管毛利率170同比提升05pct图3保利物业员工数量及平均人效图4保利物业物管毛利率50000160001804500014000170400001200035000160300001000025000800015020000600015000140400010000130500020000-120181920212223H1181920212222H123H1雇员数量人平均人效平米人右物管毛利率数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心表3保利物业基础物管概览1920212222同比22H122H223H123H1同比23H1环比合同管理面积万方4981256720656267716417673155771648424015292合同管理面积同比378139157176176176152保利地产209792401527899313291232966731329322768830第三方28833327063772745835215434894583551964195134新增合同管理面积万方136586908890611538296752940097077-60765新增合同管理面积同比378139157296176170-60保利地产3156303538853429-11717671662947-464-430第三方10502387350218109615576223476129641612保障倍数右074049041034040034030保利地产063058050040048040035第三方082044035030035030026第三方中标合同额亿元20026027765124153139121-9230065121第三方签约合同额亿元172190172-95611111291109159第三方签约合同额同比108-95-3241121109物业管理收入亿元38449566784326439544748221877物业管理收入同比321287348264258268218保利地产31536443851618024726928515458第三方69130229327424149178197324106住宅28634542450920124226728417462商业及写字楼507097128315606876254122公共服务48801462064109311312230987在管面积万方28695380134653157608238523095760865046243129在管面积同比506325224238221238243识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明412TablePageText保利物业公告点评保利地产1287615229185972230019920080223002384318769第三方15819227842793535308264322303530841203278167住宅1388216753209362529620822971252962696917466商业及写字楼781112915882046289176320462313312131公共服务14032201322400730266261275753026635764297182新增在管面积万方96439318851911077300577852997438287404新增在管面积同比143-34-86300201429287保利地产193923533368370310014832220154340-305第三方7704696451517373431429530795895373915住宅232528714184436042203523251673-178-280商业及写字楼127347459458-02176283267522-54公共服务71916099387662596153568269154985411043平均物管费元平月13412413113526133136131-18-35保利地产220216216210-24213212206-32-29第三方04805607508614208208808641-23住宅188188187183-21183184181-14-20商业及写字楼579607597587-17601591580-36-20公共服务03803905506314706006506223-48公建平均项目收入万元个年21624431336215633738639818130数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心三增值服务两大增值服务收入下滑而毛利增长23H1公司非业主增值服务收入同比减少04亿元主要是案场数量减少导致案场协销收入减少06亿元公司加大培育非业主服务力度提高在母公司保利发展全业务流程中的承接力度其他服务收入有所提升租金收入整体平稳由于非业主服务中的其他服务毛利率较高带动整体非业主增值小幅提升09pct至196非业主增值毛利同比1123H1母公司保利发展销售金额2368亿元同比增长127排名行业第1母公司的稳健发展将为公司的持续发展保驾护航下半年来看一方面公司跟随地产的销售还会持续获得案场协销收入另一方面公司持续发力前介等高毛利率的其他服务的挖掘提高自身服务能力承接更多业务全年非业主增值服务有望实现良好的增长识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明512TablePageText保利物业公告点评图5保利物业非业主增值收入亿元对比图6保利物业非业主增值毛利率7064150222125860219710020320250212015040200027-102030251881871872020-5019201910-99-10018--15018案场协销其他服务租金收入1722H123H1同比右181920212222H123H1非业主增值服务毛利率数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心23H1公司社区增值收入同比减少13亿元主要是社区生活服务减少15亿元22年疫情之下公司承接了较多的居民保供业务以较低的利润率水平保障业主的生活这一部分业务在23年自然消退导致了收入的下滑此外公司也主动聚焦强化选品收缩了部分低效的零售产品这也是社区生活服务收入减少的一个原因从数据来看23H1公司户均社区生活服务收入下滑至962元下滑较大下半年若恢复至20-21年的水平仍有望实现全年社区生活服务收入的基本持平公司21年末开始探索与母公司保利发展开始车位协销业务在22年初步成型23年进入良好的兑现期社区资产经营业务实现了一定的增长22H2由于疫情的影响社区资产经营开展受到了一定的阻碍23H2不再受到影响后预计将取得不弱于23H1的收入水平带动整体社区增值服务全年的正增长毛利率方面低毛利率的保供业务大幅减少高毛利率的车位代销业务取得良好增长带动整体社区增值毛利率提升62pct至381图7保利物业社区增值收入亿元对比图8保利物业社区生活服务户均收入1201001600102140010088455012008000100060-50800384060040-10040020-144-1502000--2001920212222H123H1社区生活社区资产经营22H123H1同比右户均生活服务收入元年数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明612TablePageText保利物业公告点评图9保利物业社区资产经营收入亿元图10保利物业社区增值毛利坪效和毛利率45456004450035353340025253002215152001110005050000181920212222H123H120H120H221H121H222H122H223H1平均住宅在管面积毛利坪效元平社区增值毛利率右数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心四回款情况良好现金增加约10亿元资产负债表方面23H1公司贸易应收款296亿元较22年底增长70亿元主要是由于公服业务的增长第三方应收款增加67亿元所致整体来看23H1公司回款率898较22H1提高33pct回款表现良好公司其他应收款3889亿元主要是公司开展车位协销业务向保利发展支付的的保证金30亿元这一笔现金在年中交付给保利发展年底结算回到公司账上从数据可以看到22H1公司也有一笔30亿元的保证金加回这一笔30亿元的保证金后公司账面现金9896亿元较22年底增加约10亿元现金状况良好表4保利物业应收情况1920212222同比22H122H223H123H1同比23H1环比贸易应收款亿元39188814252263588226322632962309309关联方1335396259460626813899第三方2757109173587175173240369384拨备-02-04-06-09529-09-09-12339328拨备率38404039-015383939008006回款率966936948936-1286589838其他应收款亿元3575128258735937678733889333455货币现金亿元6509744876918956165522489566896320-230数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明712TablePageText保利物业公告点评五盈利预测及估值整体来看公司的基础物管韧性较强外拓实力也较为强劲母公司的稳健经营将稳定基本盘下半年两大增值服务有望在一定程度上追回预计2324年归母净利润141171亿元同比增长263218我们维持公司合理价值6683港元股不变对应2324年PE分别为24x20x给予买入评级表5保利物业盈利预测亿元人民币212223E24E25E营业收入10781369164420192403物业管理服务667843108013671657非业主增值服务181219249272297社区增值服务230306316380449营收增速342269202228190毛利率187188192190189物业管理服务143142145145145非业主增值服务187183193194194社区增值服务314319350350350毛利201257315384455物业管理服务95119157198240非业主增值服务3440485358社区增值服务7298110133157毛利增速344278225218186销管费用102121136167198销管费用率9489838382利润总额116151191233276所得税2938485869所得税率251251250250250净利润87113143175207少数股东损益0302030304少数股东损益占比2918202020归母净利润85111141171203归母净利润增速256316263218187归母净利润率7881858585数据来源公司年报及半年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明812TablePageText保利物业公告点评六风险提示全国房地产销售持续下行的风险房地产行业政策调控力度进一步加大去化下行速度及库存抬升速度快于预期使得房地产销售持续下行从而影响新房的交付从而影响公司在管面积的增长外拓不及预期的风险外拓具有不确定性具有一定的风险增值服务不及预期的风险社区增值服务的开展具有不确定性具有一定的风险市场竞争加剧的风险物业上市企业增多市场竞争加剧可能会影响公司的利润率和业务进展识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明912TablePageText保利物业公告点评资产负债表单位百万元人民币现金流量表单位百万元人民币至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022E2023E2024E2025E流动资产999112133140511668519258经营活动现金流14491474122929962249货币资金7691895698231154313314利润总额11621513191223292764贸易应收款14252263292137234118营运资本变动317-6-559906-171其他应收及预付825873123913541733折旧摊销322382364360370金融资产00000其他-352-415-489-599-713存货5140686594投资活动现金流-858-98-11-84829其他流动资产00000资本支出-933-167-77-932-77非流动资产11479776981280999投资变动-27-4000投资性房地产00000其他102736684106固定资产200219229230221筹资活动现金流-340-138-351-428-508使用权资产704512226808535股权融资049000无形资产6050392918债权融资00000商誉6565656565其他-340-187-351-428-508长期股权投资7368686868现金净增加额242126686717201771金融资产1212121212期初现金余额744876918956982311543其他非流动资产3450586980期末现金余额7691895698231154313314资产总计1113813110147491796620257流动负债41365185580276828412短期借款00000合同负债13811429194721982737贸易应付款8041575127022291941其他流动负债19512181258432553735非流动负债11380193733长期借款00000其他非流动负债11380193733至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E负债合计42495265582177198446成长能力股本553553553553553营业收入增长34162693201522761905储备623271378192947510999EBIT增长24792941262921721863归母净资产6786769187451002911552归母净利润增长25563160263021771867少数股东权益103154183218259获利能力负债和股东权益1113813110147491796620257毛利率18681881191719021894归母净利率784813855848845利润表单位百万元人民币ROE12461447160717071758至12月31日2021A2022A2023E2024E2025EROA7598499539531003营业收入1078313687164452018824034偿债能力营业成本876811113132921634919482资产负债率38154016394742974169毛利20152574315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