两大核心产品销售持续增长，各项费用有所增长。荣昌生物2023年上半年实现营收4.22亿元（+20.6%），单二季度营收2.54亿元（+26.9%）；营收增长主要是由于泰它西普和维迪西妥单抗的销售收入增加；上半年亏损7.03亿元（去年同期亏损4.89亿元）。公司上半年的研发费用为5.40亿元（+20.2%）；销售费用3.50亿元（+133.5%），销售费用率82.9%（+40.1pct），销售费用大幅增长是因为公司商业化团队一线销售人员扩充以及商业化推广力度加大。
　　泰它西普多项适应症在中美两地推进临床。泰它西普的SLE适应症正在推进国际多中心的3期临床，重症肌无力的3期临床申请也已被FDA批准，并获得授予快速通道资格认定。此外，原发性干燥综合症(pSS)、IgAN等适应症的3期临床方案也获得了美国FDA的同意。在中国，除了已经获批上市的SLE适应症之外，重症肌无力、pSS、IgAN、NMOSD等均在进行3期临床，有望拓展泰它西普在自免领域的覆盖范围。
　　维迪西妥单抗海外启动一线适应症的3期临床。海外合作伙伴Seagen已经在23Q3启动了维迪西妥单抗联合K药一线治疗HER2阳性的mUC患者的3期临床，同时维迪西妥单抗单药二线治疗HER2表达mUC患者的关键2期临床也在美国继续推进。维迪西妥单抗在国内也在探索单药或联合在膀胱癌、胃癌、乳腺癌等瘤种的应用。
　　风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；创新药销售不及预期。
　　投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。
　　由于今年的销售受到疫情等事件的影响，我们下调全年的盈利预测，预计2023-2025年公司营收为11.95/18.37/28.10亿元（前值13.70/21.27/29.47亿元），同比增长54.8%/53.7%/52.9%；归母净利润为-10.65/-6.09/1.48亿元（前值-7.39/-4.17/1.49亿元）。公司在国内的销售持续增长，海外临床顺利推进。两大核心产品泰它西普和维迪西妥单抗均具备差异化竞争优势，维持“增持”评级
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年08月23日荣昌生物688331SH增持核心产品销售持续增长海外临床顺利推进核心观点公司研究财报点评两大核心产品销售持续增长各项费用有所增长荣昌生物2023年上半年医药生物生物制品实现营收422亿元206单二季度营收254亿元269营收证券分析师张佳博证券分析师陈益凌增长主要是由于泰它西普和维迪西妥单抗的销售收入增加上半年亏损703021-60375487021-60933167zhangjiaboguosencomcnchenyilingguosencomcn亿元去年同期亏损489亿元公司上半年的研发费用为540亿元S0980523050001S0980519010002202销售费用350亿元1335销售费用率829401pct证券分析师陈曦炳销售费用大幅增长是因为公司商业化团队一线销售人员扩充以及商业化推0755-81982939chenxibingguosencomcn广力度加大S0980521120001泰它西普多项适应症在中美两地推进临床泰它西普的SLE适应症正在推进基础数据国际多中心的3期临床重症肌无力的3期临床申请也已被FDA批准并获投资评级增持维持合理估值得授予快速通道资格认定此外原发性干燥综合症pSSIgAN等适应症收盘价5805元总市值流通市值3159420307百万元的3期临床方案也获得了美国FDA的同意在中国除了已经获批上市的SLE52周最高价最低价95504334元适应症之外重症肌无力pSSIgANNMOSD等均在进行3期临床有望拓近3个月日均成交额13706百万元展泰它西普在自免领域的覆盖范围市场走势维迪西妥单抗海外启动一线适应症的3期临床海外合作伙伴Seagen已经在23Q3启动了维迪西妥单抗联合K药一线治疗HER2阳性的mUC患者的3期临床同时维迪西妥单抗单药二线治疗HER2表达mUC患者的关键2期临床也在美国继续推进维迪西妥单抗在国内也在探索单药或联合在膀胱癌胃癌乳腺癌等瘤种的应用风险提示创新药研发失败或进度低于预期创新药销售不及预期投资建议下调盈利预测维持增持评级由于今年的销售受到疫情等事件的影响我们下调全年的盈利预测预计资料来源Wind国信证券经济研究所整理2023-2025年公司营收为119518372810亿元前值137021272947相关研究报告亿元同比增长548537529归母净利润为-1065-609148荣昌生物688331SH-商业化稳步推进管线布局全球研发亿元前值-739-417149亿元公司在国内的销售持续增长海外临2023-03-31荣昌生物688331SH-核心产品商业化持续推进差异化布床顺利推进两大核心产品泰它西普和维迪西妥单抗均具备差异化竞争优局全球研发管线2022-11-13势维持增持评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1426772119518372810-467533-459548537529净利润百万元276-999-1065-609148--1396-4616-----1243每股收益元056-184-196-112027EBITMargin115-1548-1002-40413净资产收益率ROE80-201-272-18443市盈率PE1029-316-297-5192130EVEBITDA1255-305-309-5691591市净率PB825634807956915资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告两大核心产品销售持续增长荣昌生物2023年上半年实现营收422亿元206单二季度营收254亿元269营收增长主要是由于泰它西普和维迪西妥单抗的销售收入增加公司上半年亏损703亿元较去年同期的489亿元有所扩大图1荣昌生物营业收入及增速单位亿元图2荣昌生物单季营业收入及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3荣昌生物归母净利润及增速单位亿元图4荣昌生物单季归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理公司各项费用均有增长荣昌生物上半年的研发费用为540亿元202销售费用350亿元1335销售费用率829401pct销售费用大幅增长因为公司商业化团队一线销售人员扩充以及商业化推广力度加大管理费用164亿元577管理费用率38891pct请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5荣昌生物毛利率变化情况图6荣昌生物研发费用及研发费用率情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图7荣昌生物销售费用及销售费用率情况图8荣昌生物管理费用及管理费用率情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理泰它西普多项适应症在中美两地推进临床泰它西普的SLE适应症正在推进国际多中心的3期临床重症肌无力的3期临床申请也已被FDA批准并获得授予快速通道资格认定此外原发性干燥综合症pSSIgAN等适应症的3期临床方案也获得了美国FDA的同意在中国除了已经获批上市的SLE适应症之外重症肌无力pSSIgANNMOSD等均在进行3期临床有望拓展泰它西普在自免领域的覆盖范围维迪西妥单抗海外启动一线适应症的3期临床海外合作伙伴Seagen已经在23Q3启动了维迪西妥单抗联合K药一线治疗HER2阳性的mUC患者的3期临床同时维迪西妥单抗单药二线治疗HER2表达mUC患者的关键2期临床也在美国继续推进维迪西妥单抗在国内也在探索单药或联合在膀胱癌胃癌乳腺癌等瘤种的应用请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图9泰它西普维迪西妥单抗研发情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理商业化团队不断扩大截至23年中公司自免商业化团队已组建超过600人的销售队伍准入超过600家医院肿瘤科商业化团队已组建近600人的销售队伍准入超过600家医院公司将利用现有临床数据在已获批适应症的科室继续扩大推广的同时广泛开展其他适应症科室的推广工作投资建议下调盈利预测维持增持评级由于今年的销售受到疫情等事件的影响我们下调全年的盈利预测预计2023-2025年公司营收为119518372810亿元前值137021272947亿元同比增长548537529归母净利润为-1065-609148亿元前值-739-417149亿元公司在国内的销售持续增长海外临床顺利推进两大核心产品泰它西普和维迪西妥单抗均具备差异化竞争优势维持增持评级请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物18352187167911321320营业收入1426772119518372810应收款项2220327252385营业成本69272239276281存货净额280523208107109营业税金及附加46121620其他流动资产182282437459421销售费用263441717735843流动资产合计23003212265219502235管理费用216266295310325固定资产15782402237822262068研发费用711982112912421304无形资产及其他5256555352财务费用1268361719投资性房地产229349349349349投资收益012000资产减值及公允价值变长期股权投资02222动00000资产总计41596021543545814707其他收入584862112912421304短期借款及交易性金融负债5260500300200营业利润303995116272456应付款项159222173107109营业外净收支27497115113其他流动负债400595682704779利润总额2769991065609169流动负债合计612877135511111088所得税费用000020长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债101164164164164归属于母公司净利润2769991065609148长期负债合计101164164164164现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计7131041151912751252净利润2769991065609148少数股东权益00000资产减值准备00000股东权益34464980391633063455折旧摊销68124127164170负债和股东权益总计41596021543545814707公允价值变动损失00000财务费用1268361719关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动563609111020每股收益056184196112027其它00000每股红利001000000000000经营活动现金流4001235847336299每股净资产704915719607635资本开支09451011111ROIC495-2632-28-232其它投资现金流00000ROE802-2006-27-184投资活动现金流09461011111毛利率9565808590权益性融资102612000EBITMargin11-155-100-401负债净变化00000EBITDAMargin16-139-90-317支付股利利息60000收入增长46753-46555453其它融资现金流135279440200100净利润增长率-140-462-----124融资活动现金流13742533440200100资产负债率1717282827现金净变动973352508547188股息率0000000000货币资金的期初余额28091835218716791132PE10293162975192130货币资金的期末余额18352187167911321320PB8363819691企业自由现金流023761081479171EVEBITDA12553053095691591权益自由现金流0245560566288资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选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