双轮驱动的港资地产龙头。新鸿基地产成立于1972年7月，同年8月挂牌上市，为中国香港最大地产发展商之一；围绕地产链及其他收租资产积极布局，物业销售、物业租赁贡献利润近90%。公司持续稳健发展，业绩修复能力较强，资产与收入规模不及内地龙头房企，但归母净利润基本与之比肩。
　　顺势而为乘势而起，紧跟市场逐步壮大。借助20世纪70年代香港地产业证券化、集团化热潮，公司完成首轮扩张，成立10年左右利润扩大近10倍。强调货如轮转以销定投，把握市场脉搏提供高质量产品服务，开创香港新楼宇三年保修服务先河，项目通常享受品牌溢价。应势而动下公司成功跻身香港大型地产集团，资产领先港资房企，香港销售额市占率稳定15%上下。
　　租售并举分散经营风险，抢先布局成为行业标杆。公司租售并举模式以物业租赁平滑物业销售波动，分散整体经营风险；多发展城市综合体，抢占核心城市核心区位；通过成熟商圈构建树立品牌标杆，通过精细化运营照顾不同客户需求。租赁物业出租率常年稳定90%以上，租金总收入趋势上行，2022年度总租金回报率5.8%、净租金回报率4.5%，远超市场平均水平。
　　两低一高财务特征突出，融资优势助力稳健经营。受审慎发展思路影响，公司呈现低杠杆、低周转、高利润率的“两低一高”财务特征，ROE波动更多受归母净利率变化影响，整体ROE水平低于高杠杆、快周转的内地龙头房企。尽管租售并举带来内部现金流平衡，但外部资金渠道畅通、成本低廉仍为日常运作及策略性投资重要补充，公司综合融资成本2-3%，低于内地龙头。
　　投资建议：回归内地房地产市场，短期销售修复力度不足下行业仍旧面临阵痛；中长期经济人口红利消退、金融红利消失下旧的“三高”经营模式变革或更为关键。对照以新鸿基地产为代表的港资房企，其严防财务风险、精细化运作打磨品牌、以租售并举奠定永续经营基础等举措均具备可取之处。从短期及中长期两个维度，推荐销售融资占优、积极拿地改善资产质量、新模式探索具备前瞻眼光企业，如中国海外发展、保利发展、招商蛇口等。
　　风险提示：1）楼市成交持续疲软风险；2）个别房企流动性问题发酵超出预期风险；3）政策改善及落地执行不及预期风险。

研究报告全文：证券研究报告从新鸿基地产看港资房企经营逻辑地产杂谈系列之四十八2023年8月23日行业评级地产强于大市维持证券分析师杨侃投资咨询资格编号S1060514080002郑茜文投资咨询资格编号S1060520090003请务必阅读正文后免责条款投资要点双轮驱动的港资地产龙头新鸿基地产成立于1972年7月同年8月挂牌上市为中国香港最大地产发展商之一围绕地产链及其他收租资产积极布局物业销售物业租赁贡献利润近90公司持续稳健发展业绩修复能力较强资产与收入规模不及内地龙头房企但归母净利润基本与之比肩顺势而为乘势而起紧跟市场逐步壮大借助20世纪70年代香港地产业证券化集团化热潮公司完成首轮扩张成立10年左右利润扩大近10倍强调货如轮转以销定投把握市场脉搏提供高质量产品服务开创香港新楼宇三年保修服务先河项目通常享受品牌溢价应势而动下公司成功跻身香港大型地产集团资产领先港资房企香港销售额市占率稳定15上下租售并举分散经营风险抢先布局成为行业标杆公司租售并举模式以物业租赁平滑物业销售波动分散整体经营风险多发展城市综合体抢占核心城市核心区位通过成熟商圈构建树立品牌标杆通过精细化运营照顾不同客户需求租赁物业出租率常年稳定90以上租金总收入趋势上行2022年度总租金回报率58净租金回报率45远超市场平均水平两低一高财务特征突出融资优势助力稳健经营受审慎发展思路影响公司呈现低杠杆低周转高利润率的两低一高财务特征ROE波动更多受归母净利率变化影响整体ROE水平低于高杠杆快周转的内地龙头房企尽管租售并举带来内部现金流平衡但外部资金渠道畅通成本低廉仍为日常运作及策略性投资重要补充公司综合融资成本2-3低于内地龙头投资建议回归内地房地产市场短期销售修复力度不足下行业仍旧面临阵痛中长期经济人口红利消退金融红利消失下旧的三高经营模式变革或更为关键对照以新鸿基地产为代表的港资房企其严防财务风险精细化运作打磨品牌以租售并举奠定永续经营基础等举措均具备可取之处从短期及中长期两个维度推荐销售融资占优积极拿地改善资产质量新模式探索具备前瞻眼光企业如中国海外发展保利发展招商蛇口等风险提示1楼市成交持续疲软风险2个别房企流动性问题发酵超出预期风险3政策改善及落地执行不及预期风险1目录CONTENTS双轮驱动的港资地产龙头顺势而为乘势而起紧跟市场逐步壮大租售并举分散经营风险抢先布局成为行业标杆两低一高财务特征突出融资优势助力稳健发展投资建议与风险提示2中国香港最大的地产发展商之一新鸿基地产发展有限公司股票简称新鸿基地产股票代码0016HK于1972年7月14日注册成立8月23日挂牌上市公司为香港最大地产发展商之一规模体量领先行业致力兴建优质住宅拥有庞大商场办公网络持有可观土地储备保障未来持续发展凭借优越品质与以心建家精神多年来深得市场肯定与顾客信任香港主要地产发展商总资产总营收情况2022年报新鸿基地产发展历程1980s新城市广场成1990s兴建优质豪宅1970s确立大型屋苑总资产总营收综合项目先驱香港及商厦随着香港成亿港元雏型兴建单幢物业前景不明朗下仍投资为国际金融中心积9000随着新市镇发展推进8076发展大型综合项目极发展优质办公楼与8000大型住宅项目包括沙田新城市广场豪宅项目7000635960005298514850004000337230002552226520152020s实现可持续发2010s创新科技提升2000s地标项目树立2000展创长远价值利用产品服务素质利用优质品牌在香港创7776825631000256138125109146可再生能源及创新科创新科技以提升产品建多个地标在内地0技实现可持续发展和服务素质为消费重点城市发展高质素新鸿基地产新世界发展恒基地产长实集团太古地产九龙仓置业恒隆集团嘉里建设社区创造长远价值者带来崭新体验大型综合项目资料来源公司官网Wind平安证券研究所3围绕地产链及其他收租资产积极布局公司积极发展住宅商场办公等项目在各类房产间寻求多元化布局且全周期介入土地收购项目管理工程建筑市场营销物业管理各个环节除地产产业链外公司亦积极参与其他稳定现金流回报项目如运输港口航运移动电话数据中心等本质在于将运营模式变得更加永续新鸿基地产业务架构2022年报地产发展约224百万平方尺发展中物业大部分用作销售物业投资约347百万平方尺已落成物业绝大大部分用作租赁投资中国香港地产相关酒店物业管理建筑保险及按揭服务电讯及资讯流动电话服务数据中心及资讯科技基建基建及其他运输基建营运及管理港口航空货运及物流业务一田YATA地产发展约53百万平方尺发展中物业逾40为可供出售住宅中国内地地产发展约176百万平方尺已落成物业绝大部分用作租赁投资资料来源公司官网平安证券研究所注公司年报涉及时间区间为上年6月末至当年6月末下同4物业销售物业租赁为业绩贡献主力从收入利润构成看物业销售物业租赁为业绩核心公司2022年年报显示两项新鸿基地产分地区营业溢利占比业务收入分别为占比401281营业溢利占比分别为406493新加坡中国内地中国香港10014从地区看中国香港为业绩贡献绝对比重2022年年报披露收入营业溢利占比901678070889819中国内地新加坡收入占比则为10308营业溢利占比则为6050167144081930201002010201220142016201820202022新鸿基地产分业务收入占比新鸿基地产分业务营业溢利占比新鸿基地产分地区收入占比其他业务物业租赁物业销售其他业务物业租赁物业销售新加坡中国内地中国香港1001001000810010390909031880808070707049360606028150505088940404030303020401204062010101000020012003200520072009201120132015201720192021200120032005200720092011201320152017201920212010201220142016201820202022资料来源公司公告平安证券研究所其他业务包括酒店业务电讯运输基建及物流数据中心业务等营业溢利为收入扣除成本销售及行政费用考虑其他净收益后利润5持续稳健发展利润比肩内地龙头公司持续稳健发展尽管2000年以来部分年份由于大环境影响收入利润出现较大新鸿基地产历年收入情况幅度回撤但公司迅速反应并做出调整经营业绩随之修复收入同比亿港元1000100900与内地房企对比来看新鸿基地产总资产不足内地龙头房企均值六成收入不及内80800地龙头房企均值三成但归母净利润与内地龙头房企基本比肩体现新鸿基地产较7006060040500强的盈利能力400203000200-201000-4020012004200720102013201620192022新鸿基地产历年归母净利润情况新鸿基地产与内地龙头房企收入利润对比新鸿基地产与内地龙头房企总资产对比归母净利润同比归母净利润收入右轴总资产亿港元亿港元亿港元亿港元60020035060002500030050002000050015025040002001500040010030001501000010020003005050005010002000000华中新万保招万保华中招新A100-50润国鸿科A利商科利润国商鸿置海基发蛇发置海蛇基地外地展口展地外口地0-100发产发产20012003200520072009201120132015201720192021展展资料来源Wind平安证券研究所注对比数据为2022年报数据内地龙头房企为华润置地中国海外发展万科保利发展招商蛇口下同6目录CONTENTS双轮驱动的港资地产龙头顺势而为乘势而起紧跟市场逐步壮大租售并举分散经营风险抢先布局成为行业标杆两低一高财务特征突出融资优势助力稳健发展投资建议与风险提示7趁70年代香港地产业证券化集团化热潮完成首轮扩张20世纪70年代香港证券交易所数量增多形成香港会远东会金银会九龙会四会并存局面香港股票挂牌上市条件放宽股市迎来繁荣高潮地产公司趁势上市借助资本力量完成集团化转型香港房地产业格局在这一阶段基本形成稳定新鸿基地产亦紧抓机遇完成首轮扩张根据香港地产业百年描述新鸿基地产1972年8月23日香港上市时法定股本3亿港元实收股本约227亿港元每股面值2港元以每股5港元公开发售2000万股新股集资1亿港元获得超额10倍认购上市后公司利用筹集资金大量购入地皮其中大型地盘包括薄扶林道荃湾地皮界限街根德阁福荣街及桂林街地段龙珠岛青衣地段等至1981财年公司纯利增至554亿港元上市首年为5128万港元经历证券化集团化后香港楼市形成高度集中格局中国香港六大房企一手私人住宅买卖金额市占率706556053447950403020100202120222023H1资料来源香港地产业百年中原地产平安证券研究所注六大房企为新鸿基信和恒基会德丰长实新世界8紧跟市场趋势货如轮转以销定投公司重视土地储备维持强调货如轮转根据市场情况调整自身销售不过分强调单项目得失持续推盘保障整体运转并根据销售回款灵活调整拿地节奏如2003年2009年在销售压力之下公司明显降低拿地强度2015年市场好转之际又加大力度积极布局基于市场变化货如轮转以销定投的发展策略在行业变迁过程中保持项目有进有出持续积累同时随行就市保障现金流相对安全在行业低谷期蓄力在行业高潮期发力推动公司持续稳健发展新鸿基地产销售拿地节奏趋同基本量入为出新鸿基地产根据市场变化调整投资节奏新鸿基地产现金及现金等价物情况新鸿基地产中国香港合约销售额亿港元新鸿基地产中国香港新增楼面面积万平方尺现金及现金等价物新鸿基地产中国香港新增楼面面积万平方尺中国香港一手楼宇成交金额亿港元右轴亿港元800800350035070070030003006006002502500500500200400400200015030030015001002002001000100100500050002002200720092014201620192021200120022014201520162017201820032004200520062008201020112012201320152017201820202022200320042005200620072008200920102011201220132019202020212022200320052008201020152020200220042006200720092011201220132014201620172018201920212022资料来源公司公告中原地产Wind平安证券研究所9需求为先品质化应对购房风向变化公司理念为以心建家创立之初即确立快好省企业文化并深化为一条龙垂直管理模式规划购料建筑工程销售物业管理全程操刀短时间内能有效利用资源并根据市场需求提供优质产品与服务主要体现为紧贴时代和市场脉搏按趋势调整产品结构20世纪80年代配合香港新界新市镇规划主力发展中小型楼宇20世纪90年代随着购房者居住要求提高逐步转向发展高质量大型屋舍公司开发的大型屋舍大多设有住客俱乐部且部分房屋以特色文化生活装点以满足不同文化背景购房者想顾客所需严格把控房屋质量开创香港新楼宇三年保修服务先河中国香港2022年末私人住宅存量结构1990s至2010年前后中国香港大户型比例趋势上行新鸿基地产项目价格高于周边新鸿基地产项目NOVOLAND第2B期最新成交090311100平米及以上私人住宅落成量占比注册日期面积尺尺价港元尺11563020235196781426020平米20234286781416320-399平米2512223920234176781554630840-699平米20平均1465670-999平米周边项目飞扬第2期最新成交100-1599平米15143160-1999平米注册日期面积尺尺价港元尺10200-2799平米20236277221298648070742799652023612722124145432023519722148730平均13424199720022007201220162022资料来源香港差饷物业估价署中原地产平安证券研究所注NOVOLAND第2B期位于屯门欣宝路首次出售日期202334飞扬第2期位于屯门青山公路大榄段首次出售日期202332510稳步成长向港资地产龙头华丽转身凭借紧随市场循环盛衰的投资策略高品质的产品服务新鸿基地产成功跻身香港大型地产集团之一21世纪以来公司香港销售额市占率稳定15上下叠加投资物业开拓资产规模处于港资地产前列根据2022年年报披露公司土地储备合计1277百万平方尺其中已落成物业523百万平方尺发展中物业754百万平方尺发展中物业储备规模足以满足未来五年以上发展需要此外公司于中国香港仍有部分农地未经转化2018年年报披露持有农地地盘面积32百万平方尺新鸿基地产合约销售额市占率维持高位新鸿基地产土地储备不含未转化农地中国内地土地储备-已落成物业中国内地土地储备-发展中物业新鸿基地产中国香港合约销售额市占率中国香港土地储备-已落成物业中国香港土地储备-发展中物业百万平方尺301402512020100801560104052000200220042006200820102012201420162018202020222006200720082009201020212022200120022003200420052011201220132014201520162017201820192020资料来源公司公告中原地产平安证券研究所11目录CONTENTS双轮驱动的港资地产龙头顺势而为乘势而起紧跟市场逐步壮大租售并举分散经营风险抢先布局成为行业标杆两低一高财务特征突出融资优势助力稳健发展投资建议与风险提示12土地限制及开发波动催生转型动力新鸿基地产1977年开始尝试租赁物业先后购入港岛湾仔和九龙尖沙咀地皮兴建新鸿基中心和帝苑酒店1988年集中转型提出三年集中拓展投资物业规划1991年租售并举转型完成物业结构及收益结构达到平衡1998年内地首个商业地产项目北京APM开业进军内地市场并持续拓展商业地产版图从转型动机及方向选择来看公司发展租赁物业主要有几点原因土地资源稀缺向存量要发展更为合理根据世界银行数据2021年末香港土地面积为1050平方千米同时由于严苛生态保护可开发面积更低新鸿基地产集中转型处于香港过渡时期1984-1997年过渡时期中英联合声明要求港英政府每年卖地不超过50公顷直接限制土地开发规模香港回归后地政总署卖地量仍相对有限住宅售价波动明显寻找新业务机会存在必要香港楼市由于供需变化投机等需求影响周期波动明显1993年1月至2023年6月私人住宅售价指数累计上涨3135期间最大跌幅662较商业地产租金波动更为明显中国香港卖地面积及收入情况中国香港适龄购房人口增速自20世纪80年代开始下台阶中国香港私人楼宇售价租金指数中国香港地政总署卖地面积中国香港25-49岁人口中国香港私人住宅售价指数中国香港地政总署卖地地价右轴万人中国香港私人写字楼租金指数万平米亿港元同比100160035010450中国香港私人零售业楼宇租金指数904001400300880350120070250630010002506020045080020015024060015030100400100020501020050-20000-41989199520012009201520211985198719911993199719992003200520072011201320172019196519851997200520171993-011996-031999-052002-072010-062013-082016-10196119691973197719811989199320012009201320211994-081997-102000-122004-022005-092007-042008-112012-012015-032018-052019-122021-072023-02资料来源Wind平安证券研究所13商业兴起及回报高企指明转型方向产业结构升级推动商办需求提升随着香港产业结构升级金融贸易物流专业服务逐渐成为经济主导服务产业发展带动写字楼商场需求从戴德梁行披露数据来看2022Q1香港新增租赁需求仍主要来自金融银行运输物流专业服务等转型时期租赁物业回报可观业务协同具备吸引力20世纪70年代香港商厦重建兴建热潮自港岛中环商业区兴起由于跨国公司进驻以及整体经济环境较好商业地产租金可观1990年私人甲级乙级写字楼私人零售业楼宇回报率分别达到92948回报率高企叠加能与开发业务形成协同商业地产不失为较好转型方向中国香港三大产业对GDP贡献2022Q1中国香港新增租户结构中国香港商业楼宇资金回报率专业服务贸易及物流银行与金融消费品制造政府中国香港物业市场回报率私人写字楼甲级金融及保险运输与物流专业服务TMT中国香港物业市场回报率私人写字楼乙级60中国香港物业市场回报率私人零售业楼宇医疗保健健身美容教育保险10其他5099184031742634730425634203107421087012895200220062012201619891995200120092015202120002004200820102014201820202022198719911993199719992003200520072011201320172019资料来源Wind戴德梁行平安证券研究所注根据香港物业报告2023物业市场回报率为租金应课差饷值的平均比率与售价应课差饷值的平均比率比较计算得出14城市综合体开发相互引流租售并举分散经营风险公司租赁物业发展以城市综合体为主通常混合开发商场写字楼酒店住宅等多新鸿基地产中国内地租金收入结构2022年报类型物业利用不同物业特性相互补充吸引人流通过一站式服务锁住需求典型其他5如香港国际金融中心上海国金中心均同时配备商场写字楼及五星级酒店公司整体经营模式为租售并举有别于新加坡租赁物业通过房地产投资信托公开上市写字楼30回收现金流租售并举模式不过分依赖外部融资强调内部现金流平衡由于租赁市商场商铺65场相对稳健物业租赁利于平滑物业销售周期波动分散整体经营风险同时由于现金回流相对稳定公司更能更好回馈股东新鸿基地产中国香港租金收入结构2022年报新鸿基地产各业务利润增速新鸿基地产派息比例维持50左右物业销售营业溢利增速派息比率物业租赁营业溢利增速其他业务营业溢利增速20070其他14150605010040商场商铺50写字楼36503002002200420062008201020122014201620182020202220-5010-10002004200620082010201220142016201820202022资料来源公司公告平安证券研究所15抢占核心区位标杆打造树立品牌影响在租赁物业布局上公司注重地理位置选择香港项目均匀分布于港岛九龙新新鸿基地产部分租赁物业界基本围绕港铁沿线布局内地项目主要分布于长三角大湾区等核心城市核心地段在优质区位之上公司多选择建设城市区域地标通过成熟商圈构建打造城市区域标杆树立品牌价值扩大行业影响中国香港西九龙环球贸易广场中国香港国际金融中心一二期新鸿基地产中国香港已落成物业面积分布新鸿基地产中国内地已落成物业面积分布2022年报2022年报大湾区其他城市63成都北京香港岛8097中国香港沙田新城市中央广场上海国金中心231广州63新界432长三角其他城市上海九龙233466337南京国金中心北京APM资料来源公司公告公司官网平安证券研究所16注重项目运营多元服务满足各方需求项目运营层面公司开发各类产品线满足不同需求以品质服务赢得客户购物中心方面汇集众多国际一线及潮流品牌以高端品牌及首店入驻有效吸引人流执行ThePoint商场综合会员计划香港会员数量接近200万个同时紧跟顾客需求及喜好转变实时调整商户组合利用智能科技注入有趣元素为顾客带来欢乐写字楼方面公司旗下专设办公楼租务品牌BIZ主要负责相关租务事宜照顾不同租户需要新鸿基地产中国内地主要产品线产品线主要物业组合购物中心定位主要客群开发理念代表项目购物中心写字楼五星级上海国金中心杭州国金中心高端品质城市级购物中心城市高净值人群云集顶级品牌满足高端消费需求酒店国金中心北京APM上海环贸环贸广场购物中心写字楼时尚潮流城市级购物中心城市时尚人群覆盖时尚群体玩转日夜零售概念IAPMNTP新城广项目周边或特定人单体购物中心为主生活体验区域型精致商业聚焦项目周边打造消费新热点北京NTP场群资料来源克而瑞资管公司公告平安证券研究所17经营结果良好回报率稳定高位公司租赁物业出租率稳定高位香港物业平均出租率94左右内地物业基本保新鸿基地产中国香港物业出租率94左右持高出租率香港写字楼商场市占率较高跻身港资企业前列香港租赁物业平均出租率97租金总收入趋势上行2020-2022年行业调整等复杂外部环境影响之下仍维持较9695高水平根据2022年年报数据估算公司总租金回报率58净租金回报率949345远超市场平均回报水平929190898820022004200620082010201220142016201820202022中国香港商写市场主要企业市占率按面积新鸿基地产租金总收入及增速新鸿基地产租赁物业回报率写字楼市占率商场市占率租金总收入同比总租金回报率净租金回报率亿港元123002072481102501565875868200105456431505442825133210009621302643170250-5新太九长恒新1鸿古龙实基世0-10基地仓集地界地产置团产发0201820202022200020022004200620082010201220142016产业展19982010201220142016201820202022资料来源公司公告Wind平安证券研究所注根据香港统计年刊2022年版1平方米10764平方尺总租金回报率按年报披露投资物业租金总收入已落成投资物业公平价值估算净租金回报率按投资物业租金总收入-直接经营成本已落成投资物业公平价值估算18目录CONTENTS双轮驱动的港资地产龙头顺势而为乘势而起紧跟市场逐步壮大租售并举分散经营风险抢先布局成为行业标杆两低一高财务特征突出融资优势助力稳健发展投资建议与风险提示19