G6新车周期爬坡顺利，逐步向软件订阅及技术授权模式切换
　　基于G6产能爬坡顺利，我们将2023年营收预测由320亿元上调至328亿元，维持2024年营收预测在564亿元左右，考虑到2025年后续技术授权及软件订阅模式逐步落地，我们将2025年营收预测由769亿元上调至784亿元，同比增速22%/72%/39%。基于G3i存货减值、公司逐步进入新老车型转换期，我们将2023-2024年Non-GAAP净利润预测由-75/-42下调至-97/-48亿元，考虑到2025年软件相关收入有望实现放量，将2025年Non-GAAP净利润预测由-1亿元上调至4亿元，对应调整后EPS为-5.6/-2.7/0.2元。当前股价65.1港币对应2023-2025年3.2/1.9/1.3倍PS。G6新车产品周期爬坡较为顺利，无图XGNP有望于2023Q4落地、并规划从2024年推动软件订阅收入，ADAS作为立身之本、仍需靠汽车保有量获取数据量反哺迭代持续升级，重点关注公司商业模式从传统的卖车向软件订阅以及技术授权服务切换带来的盈利潜力，维持“增持”评级。
　　2023Q2毛利率低于预期，主要源自G3i存货采购承诺亏损及销售促销增加
　　2023Q2公司营收为50.6亿元，同比下降32%，主要由于交付量减少及新能源补贴终止。2023Q2毛利率-3.9%，其中汽车毛利率从2023Q1的-2.5%下降至-8.6%，主要源自G3i存货采购承诺亏损产生-4.5pct影响、销售促销增加。2023Q2研发费用环比提升5.5%至13.7亿元、销售费用环比增加11.3%至15.4亿元，整体营业费用率持续收窄由2023Q1的67%下降至57%；2023Q2 Non-GAAP净亏损额从2023Q1的22亿元提升至26.7亿元，主要由于汽车毛利率大幅下滑。
　　2024年预计发布2款新车型及数款改款车型，重点关注软件落地及订阅情况
　　公司规划年内9-10月推出G9小改款及P7i磷酸铁锂版，聚焦性价比提升，并预计于12月发布MPV车型X9，我们预计定价可能在30万以上；2024年预计将推出2款由王凤英主导的全新车型，并有望推出数款基于扶摇架构的改款车型，公司借由软件能力的增强降低智能硬件要求，扶摇架构下多款车型零部件复用性提升助力成本降低，有助于产品性价比提升。XNGP方面，当前已有多家媒体先后发布无图XNGP在北京的测试表现，公司预计2023Q4陆续于各大城市正式落地XNGP，年底目标为50城，并预计于2024年实现软件订阅及全国数百城落地。
　　风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、行业竞争加剧。
　　

研究报告全文：汽车乘用车公司研小鹏汽车-W09868HKG6新车周期爬坡顺利商业模式升级释放盈利潜力究2023年08月22日港股公司信息更新报告投资评级增持维持吴柳燕分析师李秉宸联系人wuliuyankyseccnlibingchenkyseccn证书编号S0790521110001证书编号S0790122090026日期2023822G6新车周期爬坡顺利逐步向软件订阅及技术授权模式切换港当前股价港元65100基于G6产能爬坡顺利我们将2023年营收预测由320亿元上调至328亿元股一年最高最低港元9630024750公维持2024年营收预测在564亿元左右考虑到2025年后续技术授权及软件订阅总市值亿港元112721司模式逐步落地我们将2025年营收预测由769亿元上调至784亿元同比增速信流通市值亿港元112721息227239基于G3i存货减值公司逐步进入新老车型转换期我们将总股本亿股1732更2023-2024年Non-GAAP净利润预测由-75-42下调至-97-48亿元考虑到2025流通港股亿股新1732年软件相关收入有望实现放量将年净利润预测由亿元上调报2025Non-GAAP-1近个月换手率36976至4亿元对应调整后EPS为-56-2702元当前股价651港币对应2023-2025告年321913倍PSG6新车产品周期爬坡较为顺利无图XGNP有望于2023Q4股价走势图落地并规划从2024年推动软件订阅收入ADAS作为立身之本仍需靠汽车保有量获取数据量反哺迭代持续升级重点关注公司商业模式从传统的卖车向软小鹏汽车-W恒生指数件订阅以及技术授权服务切换带来的盈利潜力维持增持评级2002023Q2毛利率低于预期主要源自G3i存货采购承诺亏损及销售促销增加2022-082022-122023-042023-08-202023Q2公司营收为506亿元同比下降32主要由于交付量减少及新能源补-40贴终止2023Q2毛利率-39其中汽车毛利率从2023Q1的-25下降至-86-60主要源自G3i存货采购承诺亏损产生-45pct影响销售促销增加2023Q2研发开-80费用环比提升55至137亿元销售费用环比增加113至154亿元整体营源证业费用率持续收窄由的下降至净亏损额数据来源聚源2023Q167572023Q2Non-GAAP券从2023Q1的22亿元提升至267亿元主要由于汽车毛利率大幅下滑证2024年预计发布2款新车型及数款改款车型重点关注软件落地及订阅情况券相关研究报告研公司规划年内9-10月推出G9小改款及P7i磷酸铁锂版聚焦性价比提升并预究与大众集团深度合作造车及计于12月发布MPV车型X9我们预计定价可能在30万以上2024年预计将报ADAS能力有望增强港股公司信息推出2款由王凤英主导的全新车型并有望推出数款基于扶摇架构的改款车型告更新报告-2023728公司借由软件能力的增强降低智能硬件要求扶摇架构下多款车型零部件复用性G6新车周期驱动2023H2边际改善提升助力成本降低有助于产品性价比提升XNGP方面当前已有多家媒体先确定性更高港股公司信息更新报后发布无图XNGP在北京的测试表现公司预计2023Q4陆续于各大城市正式落告-2023614地XNGP年底目标为50城并预计于2024年实现软件订阅及全国数百城落地有望边际改善年或是2023H22024风险提示产品推出不如预期产能及供应链风险行业竞争加剧销量反转年港股公司信息更新报财务摘要和估值指标单位百万元告-2023526指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元2098826856327785642978410YOY2591280220722390Non-GAAP净利润-4483-8428-9667-4752416YOY0000000000毛利率12511524109160净利率-214-314-295-8405ROE-106-228-364-22620EPS摊薄元-27-49-56-2702PS倍4738321913PB倍2328395051数据来源聚源开源证券研究所备注2023年8月22日汇率港币人民币09302请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明13港股公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R4中高风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明23港股公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱邮箱researchkyseccnresearchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明33