核心观点
　　G3库存叠加P7销售优惠，影响短期毛利率。2023年上半年，总营业收入91.0亿元，同比下降38.92%；汽车销售收入79.4亿元，同比下降43.0%；净利润-51.4亿元，同比下降16.81%。单二季度,总营业收入50.6亿元，同比下降31.9%，环比上升25.5%；汽车销售收入44.2亿元，同比下降36.2%，环比上升25.9%；净利润-28.0亿元，(去年同期为-27.0亿元，上季度为-23.4亿元)。上半年利润下滑主要原因是行业淡季、国家新能源补贴退坡、交付量减少，二季度主要存在G3i库存减值和库存购买承诺亏损（大约2亿元），以及P7车型促销折扣活动。
　　研发投入持续加强，加强成本管控降低销管费用率。2023年上半年，小鹏汽车的毛利率/净利率分别为-1.43%/-56.53%，分别同比下降12.98/26.97个百分点；研发费用率/销售、行政及一般费用率分别为29.23%/32.20%，同比变化+12.51/-9.97个百分点。单二季度，毛利率/净利率分别为-3.90%/-55.40%，分别同比下降14.78/19.08个百分点，环比变化-5.56/+2.54个百分点；研发费用率/销售、行政及一般费用率分别为27.00%/30.50%，同比上升9.99/8.11个百分点，环比下降5.13/3.89个百分点。费用率上升主要受营收下降影响，管理费用下降，成本控制初见成效。
　　G6引领本轮强势周期，销量持续爬坡值得期待。2023年上半年小鹏汽车总销量为41435万辆，同比下降39.9%，其中G3/P7/P5/G9/G6的销量分别为3411/20045/10599/7136/244辆。单二季度销量为23205辆，同比下降32.56%，环比上升27.29%，其中G3/P7/P5/G9/G6的销量分别为1228/13699/5079/2955/244辆。基于F平台打造的智能纯电SUVG6于7月开启交付，市场反应较好，预计下半年销量有望持续爬坡。
　　技术降本增效助力业绩，与大众合作打开盈利空间。城市智能驾驶XNGP目前已落地北上广深四个一线城市，有望在今年年底覆盖国内的50个城市，并逐渐摆脱对高精地图的依赖，进一步降低成本。同时，小鹏在上半年与大众达成深度合作，获得7亿美元增资，有望在技术与供应链方面相互补足，未来将与大众共同研发两款车型，打开技术盈利的想象空间。展望2024年以后，小鹏基于E、F、H三大平台以及扶摇架构，深耕15-30万主流电动车市场，通过技术降本增效，实现销量与盈利双重增长。
　　风险提示：新能源汽车补贴退坡，原材料价格上涨，汽车价格竞争持续激化。
　　投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。
　　我们维持盈利预测，预计2023/2024/2025年,公司的销售收入分别为382/505/698亿元，净利润分别为-67/-56/-31亿元，维持“买入”评级。