报告核心观点
　　融资租赁公司的禀赋是影响租赁资产投向、规模和融资能力的关键因素。厂商系公司重点关注股东实力、投向行业、客户集中度；第三方系公司关注业务规模和客户资质；平台系公司展业区域性、公益性较强，信用资质与城投平台挂钩。“行业强监管+经济弱修复+城投化债”背景下，融资租赁公司面临拓客和转型压力，关注集中度和资产质量风险。融资租赁公司杠杆率和短债占比较高，短债长投较常见，关注流动性压力。当前融资租赁债利差处于低位，部分主体仍有空间，关注中高等级、中短久期信用债机会，慎做信用下沉。此外，可挖掘中高等级融资租赁ABS的品种机会。
　　融资租赁公司：行业增质减量，禀赋影响投向
　　2018年4月后，融资租赁公司监管权限划归至银保监会，与金融租赁公司实施统一监管。2020年6月，银保监会发布《融资租赁公司监督管理暂行办法》，随着监管趋严，2020-2022年租赁公司数量和合同余额呈下降趋势。融资租赁公司信用分析可从股东背景、业务能力、融资能力三方面展开。股东背景决定资源禀赋，厂商系、第三方系、平台系公司的竞争格局与业务侧重点不同；在资产端，关注业务模式、租赁规模、分布、客户集中度和租赁资产质量；在融资端，关注融资渠道、融资成本、债务期限。
　　资产端：租赁规模与投向分化，关注集中度和资产质量风险
　　我们筛选33家存续发债融资租赁公司进行分析。在资产端，融资租赁公司以售后回租为主，租赁资产规模分化明显，部分主体客户集中度和监管要求仍有差距。厂商系公司租赁资产集中在电力、航空、基础设施板块。第三方系公司租赁投向多元化，区域覆盖较广。平台类公司租赁业务和区域经济水平、债务压力、城投平台资质关联度较高，关注城投化债对其业务的影响。由于划分标准差异，融资租赁公司不良率不能简单横向比较，关注类资产占比较高、拨备覆盖率较低的主体，需关注资产质量下沉风险。
　　融资与财务端：短债占比较高，关注流动性风险
　　融资渠道上，银行信贷是主要资金来源，不同主体对债券融资和股东借款的依赖度差异较大；融资成本上，2022年融资租赁公司利息支出与有息债务的比值集中在3%-6%；债务期限上，截至2022年末，发债主体短期债务占比大多高于50%，融资租赁公司短债长投较常见，部分主体一年内到期应收融资租赁款占比大幅低于流动负债占总负债比，期限错配会降低租金对债务的覆盖能力。2022年融资租赁公司营收与净利润多数增长，但ROE表现分化，关注盈利波动和资产下沉风险。融资租赁公司杠杆率整体较高，高流动资产对短债覆盖率较低，短期流动性存在一定压力。
　　融资租赁公司中短端信用债、ABS仍有挖掘空间
　　近年来融资租赁公司公募债发行占比上升，ABS扩容较快，存续信用债以AAA、0-2年剩余期限为主。18年以后融资租赁信用债发行利差整体下行，公募债发行利差分化较大，23年1-8月小幅走阔，私募债利差尚可。由于信用债资产荒，融资租赁债信用利差已压至2015年以来低位，部分主体利差仍有一定空间，对于资本实力较强的第三方系公司，股东实力雄厚、细分领域优势突出的厂商系公司，以及核心区域的平台类公司，可关注中短久期信用债机会，慎做信用下沉。融资租赁ABS有品种溢价，估值较信用债相对稳定，关注主体较优、底层现金流较稳定ABS的配置机会。
　　风险提示：数据统计偏差，基本面变化风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告固收融资租赁公司信用面面观华泰研究研究员张继强SACNoS0570518110002zhangjiqianghtsccom2023年8月22日中国内地专题研究SFCNoAMB145861063211166联系人朱沁宜报告核心观点SACNoS0570121070127zhuqinyihtsccom融资租赁公司的禀赋是影响租赁资产投向规模和融资能力的关键因素厂SFCNoBTF199862128972228商系公司重点关注股东实力投向行业客户集中度第三方系公司关注业务规模和客户资质平台系公司展业区域性公益性较强信用资质与城投华泰证券研究所分析师名录平台挂钩行业强监管经济弱修复城投化债背景下融资租赁公司面临拓客和转型压力关注集中度和资产质量风险融资租赁公司杠杆率和短债占比较高短债长投较常见关注流动性压力当前融资租赁债利差处于低位部分主体仍有空间关注中高等级中短久期信用债机会慎做信用下沉此外可挖掘中高等级融资租赁ABS的品种机会融资租赁公司行业增质减量禀赋影响投向2018年4月后融资租赁公司监管权限划归至银保监会与金融租赁公司实施统一监管2020年6月银保监会发布融资租赁公司监督管理暂行办法随着监管趋严2020-2022年租赁公司数量和合同余额呈下降趋势融资租赁公司信用分析可从股东背景业务能力融资能力三方面展开股东背景决定资源禀赋厂商系第三方系平台系公司的竞争格局与业务侧重点不同在资产端关注业务模式租赁规模分布客户集中度和租赁资产质量在融资端关注融资渠道融资成本债务期限资产端租赁规模与投向分化关注集中度和资产质量风险我们筛选33家存续发债融资租赁公司进行分析在资产端融资租赁公司以售后回租为主租赁资产规模分化明显部分主体客户集中度和监管要求仍有差距厂商系公司租赁资产集中在电力航空基础设施板块第三方系公司租赁投向多元化区域覆盖较广平台类公司租赁业务和区域经济水平债务压力城投平台资质关联度较高关注城投化债对其业务的影响由于划分标准差异融资租赁公司不良率不能简单横向比较关注类资产占比较高拨备覆盖率较低的主体需关注资产质量下沉风险融资与财务端短债占比较高关注流动性风险融资渠道上银行信贷是主要资金来源不同主体对债券融资和股东借款的依赖度差异较大融资成本上2022年融资租赁公司利息支出与有息债务的比值集中在3-6债务期限上截至2022年末发债主体短期债务占比大多高于50融资租赁公司短债长投较常见部分主体一年内到期应收融资租赁款占比大幅低于流动负债占总负债比期限错配会降低租金对债务的覆盖能力2022年融资租赁公司营收与净利润多数增长但ROE表现分化关注盈利波动和资产下沉风险融资租赁公司杠杆率整体较高高流动资产对短债覆盖率较低短期流动性存在一定压力融资租赁公司中短端信用债ABS仍有挖掘空间近年来融资租赁公司公募债发行占比上升ABS扩容较快存续信用债以AAA0-2年剩余期限为主18年以后融资租赁信用债发行利差整体下行公募债发行利差分化较大23年1-8月小幅走阔私募债利差尚可由于信用债资产荒融资租赁债信用利差已压至2015年以来低位部分主体利差仍有一定空间对于资本实力较强的第三方系公司股东实力雄厚细分领域优势突出的厂商系公司以及核心区域的平台类公司可关注中短久期信用债机会慎做信用下沉融资租赁ABS有品种溢价估值较信用债相对稳定关注主体较优底层现金流较稳定ABS的配置机会风险提示数据统计偏差基本面变化风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1固收研究正文目录融资租赁公司行业增质减量禀赋影响投向3融资租赁发债主体信用分析8资产端租赁规模与投向分化关注集中度和资产质量风险8融资端短债占比整体较高关注短债长投风险15财务分析营收净利分化关注债务滚续17融资租赁公司中短端信用债ABS仍有挖掘空间21风险提示25免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2固收研究融资租赁公司行业增质减量禀赋影响投向租赁行业分为金融租赁和融资租赁两类融资租赁公司信用资质整体弱于金融租赁公司1机构性质上金融租赁公司为非银金融机构融资租赁公司是一般工商企业2股东背景上金融租赁公司可分为银行系非银系大股东主要是商业银行部分为政策行产业集团或AMC融资租赁公司可分为厂商系平台系第三方系厂商系融资租赁公司大股东为大型产业集团或设备制造厂商平台系融资租赁公司股东多为地方政府平台第三方融资租赁公司以大型资本集团居多3融资渠道上金融租赁公司股东多为银行母行信贷支持力度较大且金租公司可以吸收非银行股东定期存款和同业拆借融资渠道较多元融资成本较低融资租赁公司不得吸收或变相吸收存款也不得与其他融资租赁公司拆借或变相拆借资金相比于金租公司融资租赁公司对公开市场债券融资依赖度更高4租赁规模上根据租赁联合研究院截至2023年3月末全国共有金融租赁公司72家内资租赁公司434家外资租赁公司9058家尽管内资外资融资租赁公司数量远多于金融租赁公司但众多外资租赁公司资产规模相对较小部分成立公司是为了获取政策补贴空壳公司较多实际在运营的公司数量远小于注册家数截至2023年3月末金融租赁合同余额约25150亿元内资租赁合同余额约20710亿元外资租赁合同余额约12020亿元相较于融资租赁公司金融租赁公司在经营规模上优势显著5监管要求上融资租赁公司监管相对宽松金融租赁公司由银保监会监管牌照审批和监管指标较严格信息披露和业务运营规范性较强融资租赁公司原由商务部批准设立2018年4月20日以后划归至银保监会实施统一监管2020年6月9日银保监会发布融资租赁公司监督管理暂行办法办法在租赁物范围集中度管理等监管要求上与金融租赁公司管理办法相关内容基本一致但考虑到融资租赁公司作为一般工商企业和金融租赁公司在金融属性股东背景成立目的等方面差异较大办法在经营规则方面也保持了适度区别对融资租赁公司风险资产的监管仍然较金融租赁公司宽松免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3固收研究图表1金融租赁与融资租赁监管要求对比金融租赁融资租赁相关法规金融租赁公司管理办法20143融资租赁公司监督管理暂行办法20206行业划分金融业租赁和商务服务业监管部门银保监会银保监会机构性质非银金融机构工商企业注册资本最低限额1亿元实缴内资租赁17亿元以上外资租赁1000万美元以上发起人条件商业银行大型企业境外融资租赁公司等且对发起人财务内资租赁企业或自然人内控经营等方面做出细化规定外资租赁发起人之一为外国公司企业或其他经济组织业务范围1融资租赁业务1融资租赁业务2转让和受让融资租赁资产2租赁业务3固定收益类证券投资业务3与融资租赁和租赁业务相关的租赁物购买残值处理与维修租赁交易咨询接受租4接受承租人的租赁保证金赁保证金5吸收非银行股东3个月含以上定期存款4转让与受让融资租赁或租赁资产6同业拆借5固定收益类证券投资业务7向金融机构借款融资租赁公司不得有下列业务或活动1非法集资吸收或变相吸收存款2发放或8境外借款受托发放贷款3与其他融资租赁公司拆借或变相拆借资金4通过网络借贷信息中9租赁物变卖及处理业务介机构私募投资基金融资或转让资产5法律法规和监管部门禁止开展的其他业务或10经济咨询活动杠杆率要求资本净额不得低于风险加权资产的8风险资产不超过净资产总额的8倍集中度管理1单一客户单一集团单一关联方全部关联方融资租赁业1单一客户单一集团单一关联方全部关联方融资租赁业务余额分别不得超过资本务余额分别不得超过资本净额的30503050净额的305030502单一股东及全部关联方融资余额不得超过其在公司的出资额2单一股东及全部关联方融资余额不得超过其在公司的出资额且同时满足单一客户关且应同时满足单一客户关联度的规定联度的规定其他监管指标同业拆入资金余额不得超过资本净额的1001融资租赁和其他租赁资产比重不得低于总资产的602固收类证券投资不得超过净资产的20其他监管要求构建资本管理体系资产质量分类制度准备金制度内部审计建立完善的以股东大会董事会监事会高级管理层等为主体的组织架构内部控制制度定期外部审计制度等制度全面风险管理体系管理交易管理体系资产质量分类制度准备金制度等资料来源银监会金融租赁公司管理办法银保监会融资租赁公司监督管理暂行办法华泰研究监管统一化防风险背景下融资租赁行业从野蛮生长到增质减量2020年以来尾部企业加速出清中2020年6月出台的融资租赁公司监督管理暂行办法提出对融资租赁行业建立银保监会-省级人民政府-地方金融监管部门三级监管体系由中央制定统一规则地方负责实施监管强化属地风险处置责任根据监管要求地方金融监管部门应对辖内融资租赁公司实施分类监管按照经营风险违法违规情形划分为正常经营非正常经营和违法违规经营等三类对于空壳失联违法违规经营的融资租赁公司进行督促整改或视情形予以注销处罚等办法设置了三年过渡期后续各省陆续发布融资租赁公司监督管理细则随着融资租赁行业迈入强监管时代行业开始加速出清2020年租赁行业合同余额金融租赁融资租赁首次出现负增长2020-2022年租赁公司数量和合同余额均呈下降趋势主要是外资租赁公司数量和规模明显压降截至2023年3月末全国融资租赁企业总数约为9564家较2022年底的9840家减少276家融资租赁合同余额约为57880亿元较2022年底下降106免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4固收研究图表22020年以来外资租赁公司数量大幅下降图表32020年以来租赁行业整体合同余额呈下降趋势亿元金融租赁内资租赁家金融租赁内资租赁外资租赁外资租赁业务规模增长率右1400030000121012000250008100006200004800015000260000100004000-2-420005000-600-820182019202020212022202332018201920202021202220233资料来源中国租赁联盟华泰研究资料来源中国租赁联盟华泰研究分析融资租赁公司的信用资质可从股东背景业务能力融资能力三方面展开股东背景决定资源禀赋进而影响融资租赁公司的主营业务和竞争格局业务层面股东背景影响融资租赁公司的租赁业务规模投向和业务集中度尤其是在飞机汽车医药等专业度较高的细分领域股东的行业地位产业链资源和信息优势有利于融资租赁公司抢占市场份额融资层面融资租赁本质是类信贷业务具有较强产业背景或国资背景的融资租赁公司可通过低成本多元化融资拓宽盈利空间增强抗风险能力厂商系第三方系平台系融资租赁公司的分析侧重点不同厂商系融资租赁公司一般以集团业务为主业务集中度较高融资较依赖股东借款需关注大股东实力和所属行业周期由于利润相对微薄以及监管对集中度的要求越来越多的厂商系租赁公司也开始发展集团外租赁业务可关注业务转型进展第三方系融资租赁公司股东特征不明显业务较为分散灵活度较高客户资源多依赖公司的积累重点关注租赁业务的行业分布和客户资质平台系融资租赁公司经营业务具有地域性政策性公益性的特点一般投向基础设施建设和公共服务等行业融资能力与地方政府支持力度直接挂钩需重点关注其业务集中区域的债务压力和地方城投平台资质图表4融资租赁企业特点资料来源华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5固收研究业务能力方面关注融资租赁公司的业务模式租赁规模分布客户集中度和租赁资产质量1业务模式方面融资租赁公司常见业务模式为直接租赁售后回租部分公司还开展经营性租赁委托贷款保理融资等业务不同业务模式下的违约风险和处置成本存在差异直接租赁一般用于新设备租赁租期较长涉及供应商出租人承租人三方考验出租人与上游设备供应商的议价能力若承租人无力支付租金出租人需要承担购入设备的所有风险损失租赁期满时标的物处置难度也相对较大售后回租以承租人自有资产为租赁物仅涉及出租人和承租人两方出租人向承租人购入资产的议价空间较大租赁期内所面临的资产回收压力相对较小图表5直接租赁业务模式图表6售后回租业务模式资料来源华泰研究资料来源华泰研究2租赁规模方面可通过融资租赁资产净额和复合增长率观察公司融资租赁业务的规模和发展趋势此外租赁资产占总资产的比重可反映公司对租赁业务的重视程度3业务分布方面关注融资租赁公司租赁资产的行业和区域分布第一不同行业对租赁业务的准入门槛不同例如飞机租赁对融资租赁公司的资金实力股东背景和专业性的要求较高第二不同行业周期性景气度和监管标准存在差异进而影响融资租赁公司的盈利水平和稳定性第三租赁业务的区域分布与客户资质密切相关尤其是与地方国企业务往来较多投放领域多为公用事业的平台类融资租赁公司4客户集中度方面对单一客户风险敞口过大不利于融资租赁公司控制信用风险在监管要求下存在降集中度压力一些厂商系融资租赁公司以集团内业务为主降低集中度还可能面临市场化转型风险5租赁资产质量方面可关注不良率关注类资产占比拨备覆盖率拨贷比4项指标其中不良率和关注类资产占比基于租赁资产五级分类标准分别表示公司租赁业务已经暴露和可能出现的风险体现公司资产质量下沉情况但也需注意不同公司的分类标准不一需结合公司背景业务模式和资产处置能力等综合判断拨备覆盖率和拨贷比反映公司拨备计提政策的审慎程度两项指标较高意味着融资租赁公司抗风险能力较强融资能力方面关注融资租赁公司的融资渠道融资成本债务期限1融资渠道方面关注融资租赁公司有息负债中银行借款股东借款债券融资的占比一般来说银行借款利率较低借款灵活性较公开市场融资更高股东借款规模与股东资本实力和支持意愿有关融资成本一般较低但公司存在对股东依赖度较高的风险信用债ABS等债券融资有利于拓宽公司融资渠道但存在刚性兑付压力2融资成本方面可采用利息支出有息负债指标估计融资租赁公司的融资成本免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6固收研究3债务期限方面若融资租赁公司短期债务占比过高将面临一定的短债偿还压力此外可根据一年内到期应收融资租赁款净额占比与流动负债占比的差异判断融资租赁公司的短债长投风险图表7融资租赁公司信用分析框架资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7固收研究融资租赁发债主体信用分析我们根据评级报告公司公告和募集说明书筛选出33家存续发债融资租赁公司进行分析包括16家厂商系11家第三方系6家平台系融资租赁发债主体图表8融资租赁发债主体样本发行人2022年末第一大股东类型中电投融和融资租赁有限公司电投融和新能源发展有限公司厂商系中航国际融资租赁有限公司中航工业产融控股股份有限公司厂商系大唐融资租赁有限公司中国大唐集团资本控股有限公司厂商系中飞租融资租赁有限公司中国飞机租赁有限公司厂商系中核融资租赁有限公司中国核工业集团资本控股有限公司厂商系海发宝诚融资租赁有限公司中远海运发展股份有限公司厂商系华电融资租赁有限公司华电资产管理天津有限公司厂商系中交融资租赁有限公司中交资本控股有限公司厂商系国能融资租赁有限公司国家能源集团资本控股有限公司厂商系招商局通商融资租赁有限公司招商局金融控股有限公司厂商系华能天成融资租赁有限公司华能资本服务有限公司厂商系江苏徐工工程机械租赁有限公司徐州工程机械集团有限公司厂商系上海大唐融资租赁有限公司大唐融资租赁有限公司厂商系华润融资租赁有限公司华润租赁香港有限公司厂商系国药控股中国融资租赁有限公司国药控股股份有限公司厂商系南航国际融资租赁有限公司北京诚通金控投资有限公司厂商系远东国际融资租赁有限公司远东宏信有限公司第三方平安国际融资租赁有限公司中国平安保险集团股份有限公司第三方海通恒信国际融资租赁股份有限公司海通恒信金融集团有限公司第三方中建投租赁股份有限公司中国建银投资有限责任公司第三方中国环球租赁有限公司通用环球医疗集团有限公司第三方国新融资租赁有限公司国新资本有限公司第三方芯鑫融资租赁有限责任公司浙江齐芯科技有限责任公司第三方狮桥融资租赁中国有限公司狮桥资本有限公司第三方诚泰融资租赁上海有限公司阳光人寿保险股份有限公司第三方天合国际融资租赁有限公司广东恒健投资控股有限公司第三方上海易鑫融资租赁有限公司鑫车投资上海有限公司第三方广州越秀融资租赁有限公司广州越秀资本控股集团有限公司平台类无锡财通融资租赁有限公司无锡市建融实业有限公司平台类青岛城乡建设融资租赁有限公司华青发展控股集团有限公司平台类杭州金投融资租赁有限公司杭州市金融投资集团有限公司平台类利程融资租赁上海有限公司兰苑实业有限公司平台类重庆银海融资租赁有限公司重庆渝富控股集团有限公司平台类资料来源Wind华泰研究资产端租赁规模与投向分化关注集中度和资产质量风险融资租赁公司业务模式以售后回租为主部分厂商系公司直接租赁占比较高第三方和平台系公司大多采用售后回租模式厂商系公司直租业务主要是为集团购买设备提供融资便利样本发债主体中大唐租赁及其子公司上海大唐的直租占比超过50主要面向集团内项目进行投放在集团内展业的优势是违约风险和资产处置风险较可控但容易导致关联方业务占比较高在监管对单一客户单一集团融资集中度约束下部分厂商系公司可能面临一定业务调整或资本补充压力第三方和平台类公司以市场化租赁业务为主直租风险较高多采用售后回租模式从而降低寻找供应商和租赁资产回收处置的压力出现不良资产时的损失相对较低截至2022年末样本发债主体中第三方和平台类融资租赁公司的售后回租占比大多在85以上其中诚泰租赁远东租赁环球租赁银海租赁财通租赁售后回租占比超过95免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8固收研究图表9截至2022年末融资租赁公司租赁业务模式多为售后回租资料来源Wind信评报告华泰研究样本发债主体融资租赁资产规模分化明显从存量规模看样本发债主体截至2022年末融资租赁资产净额中位数为28313亿元其中4家公司融资租赁资产净额达到千亿规模明显高于其他主体分别为远东租赁平安租赁中航租赁海通租赁7家发债主体融资租赁资产净额低于100亿元中飞租和天合租赁以经营性飞机租赁为主融资租赁资产净额不超过10亿元从增长率看2020-2022年33家公司中有27家融资租赁资产净额有所增长其中财通租赁华润租赁海发宝诚利程租赁融资租赁资产净额两年复合增长率超过25部分厂商系公司近年来融资租赁资产规模收缩较多融资租赁资产规模一定程度上反映了公司的业务竞争力但需结合公司经营战略和资产质量分析部分企业聚焦于飞机等专业领域的经营性租赁渠道和技术门槛较高信用风险可控而部分企业通过资产资质下沉方式扩张业务可能造成未来不良资产占比上升图表10融资租赁公司截至2022年末融资租赁资产净额亿元22年融资租赁资产净额20-22年融资租赁资产净额复合增长率右250050402000301500201010000-10500-200-30远平中海中环越海国中华中华芯招国中财华国南诚青大狮易上徐杭银利天中东安航通电球秀发新交能建电鑫商药核通润能航泰岛唐桥鑫海工州海程合飞租租租恒投租租宝租租天投租租租租租租租租租租城租租租大租金租租租租赁赁赁信租赁赁诚赁赁成租赁赁赁赁赁赁赁赁赁赁建赁赁赁唐赁租赁赁赁赁赁资料来源Wind评级报告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9固收研究监管指标方面融资租赁发债主体的杠杆率租赁资产占比多数达到监管要求但客户集中度达标比例较低杠杆率方面根据监管要求融资租赁公司的风险资产不得超过净资产的8倍从2022年末数据看33家样本发债主体风险资产净资产倍数均低于8个别公司杠杆率接近监管界限存在一定资本补充压力租赁资产占比方面除易鑫融资租赁以外其余样本公司租赁资产占总资产比重均高于60的监管要求样本融资租赁公司租赁资产占比中位数为8762客户集中度方面33家样本发债主体有8家未满足单一最大客户集中度低于30的监管要求厂商系第三方系平台系公司单一最大客户集中度平均值分别为248411281433厂商系公司客户集中度相对较高第三方系公司客户集中度分化资产规模较小集中于特定行业且单笔业务金额较高的公司客户集中度较高平台系公司展业的区域性特点突出客户群体与股东当地资源有关整体来看客户集中度风险尚可图表11截至2022年末融资租赁公司部分监管指标列示类型指标风险资产净资产租赁资产占比单一最大客户集中度监管要求不高于8不低于60不高于30南航租赁5677547-大唐租赁40680945416中核租赁79390625323上海大唐租赁50696184815中航租赁58495443888华能天成租赁62191363572国能租赁76196422646华润租赁67487532533厂商系中国华电54496712029徐工租赁47875281634招商租赁6385461342中交租赁45299391276中飞租3657025943融和租赁5998580757海发宝诚6279251754国控租赁5718372329天合租赁2768101-芯鑫租赁3270363446国新78999923369中建投租赁6394102599诚泰租赁4667895750第三方环球租赁4718526514海通恒信6299005300平安租赁5587452151远东租赁4027945080狮桥5676164063易鑫融资租赁1245585012利程租赁3358762-银海融资租赁52195004146城投租赁53210000984平台类金投租赁4579172856财通融资458941714越秀融资租赁5099138466注租赁资产占比融资租赁资产和其他租赁资产总资产单一最大客户集中度单一最大客户融资租赁资产余额净资产资料来源Wind评级报告募集说明书华泰研究厂商系公司租赁资产的行业集中度较高租赁业务集中在电力航空基础设施板块截至2022年末样本发债主体中厂商系第三方系平台系公司租赁资产的前三大行业占比中位数分别为866885236869厂商系公司租赁资产行业集中度较高经营水平受行业周期影响较大从前三大行业看电力航空基础设施建设是厂商系公司开展租赁业务的主要领域另有部分公司依托集团股东资源开展工程机械医疗健康港口海运等租赁业务免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10固收研究图表12截至2022年末融资租赁公司租赁行业集中度第一大行业占比中位数前三大行业占比中位数1009080706050403020100厂商系第三方系平台系资料来源Wind评级报告华泰研究电力板块方面厂商系租赁公司主要为股东新能源业务提供融资支持16家厂商系融资租赁公司中有8家公司租赁资产集中在电力行业其中中电投租赁等7家公司为五大六小央企发电集团间接控股的子公司华润租赁为央企华润集团子公司股东背景均较强从细分领域来看由于双碳目标下电力行业向绿色化转型截至2022年末除国能租赁以火电租赁资产为主其余7家公司均主要投向风电光伏行业例如华能天成租赁22年末风电租赁资产占到5879清洁能源占比合计达到9923公司已于2021年清零火电业务大唐租赁原以火电业务为主但随着集团业务转型2020-2022年公司火电租赁资产占比逐年下滑风电光伏业务占比持续增长华电租赁2022年减少火电项目投放煤炭板块余额占比也从2020年的1987下降至2022年的1161业务竞争激烈风电光伏补贴退坡聚焦于电力板块的融资租赁公司需做好项目成本管控和风险管理中长期看新能源发展有望提供较多优质租赁标的且融资租赁公司还可拓展节能环保售电储能等相关领域的租赁业务不过近年来风电光伏迅速扩张一些银行系金租公司也进入新能源市场租赁业务竞争较激烈且随着风电光伏补贴全面退坡投放项目的盈利水平面临一定挑战对此融资租赁公司需要做好项目现金流测算和风险管理控制租赁资产下沉幅度航空板块方面飞机租赁准入门槛较高以直租或经营性租赁为主关注航空业景气度和航空公司客户经营情况16家厂商系租赁公司中中航租赁中飞租南航租赁主营飞机租赁截至2022年末中航租赁的航空租赁资产占到3705中飞租专营飞机租赁南航租赁累计租赁业务投放额中飞机租赁占到8591在经营模式上中航租赁南航租赁多为融资租赁采用直租模式有部分经营性租赁业务而中飞租的经营性租赁收入占比超过99飞机租赁的资金技术壁垒较高相较于其他行业以售后回租为主飞机租赁多采用直租和经营性租赁在股东支持下处置资产相对便利客户主要是大型国有航空公司整体资质较好但行业集中度和客户集中度也较高对于主营飞机租赁的融资租赁公司重点关注航空运输业的景气度和主要航空公司客户的经营情况随着疫情防控优化和国内旅游市场回暖2023年以来国内航空运输景气度有所回升头部飞机租赁公司未来盈利空间仍较可观免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11固收研究基础设施板块方面厂商系公司依托股东的业务协同优势开展业务关注基建投资政策业务关联度和集中度情况截至2022年末16家厂商系租赁公司中中交租赁招商租赁的基础设施租赁资产占比超过40中交租赁为中交集团子公司招商租赁为招商局集团子公司在基础设施板块可获得来自股东的业务协同资金品牌信用等支持海发宝诚公共服务租赁业务占比3055客户群体包含地市级以上公用事业企业和城市公共交通企业公司还围绕建筑央国企开展租赁业务在经济弱修复背景下基建投资仍是稳增长的重要抓手但厂商系公司也面临来自平台类公司的业务竞争加上监管政策对业务关联度和客户集中度的限制以集团内业务为主的公司面临市场化转型压力资产投放和盈利能力可能受到影响厂商系融资租赁公司展业区域与股东资源主营行业特征相关例如主投电力行业的融资租赁公司租赁资产区域主要分布在煤炭资源或者风光水资源较丰富的省份经营飞机租赁的公司可在有税收优惠等政策支持的保税区内设立SPV公司降低租赁业务成本例如天津东疆保税区上海自贸区广州南沙自贸区等主营工程机械基础设施等行业的公司展业区域与股东业务资源关联度较高图表13截至2022年末厂商系公司租赁业务分布主体简称第一大行业占比第二大行业占比第三大行业占比第一大区域占比第二大区域占比第三大区域占比华电租赁风电2398新能源1728火电1252山西1047云南1012贵州1007海发宝诚公共服务3055建设2706民生消费1116山东1244江苏860四川793大唐租赁风电3531火电2298水电1436云南1318内蒙古12山东832中航租赁航空租赁3705设备租赁2904公用事业2136华东3422华北1482西南974上海大唐风电3822光伏1841火电1766华北3207西南2946华南1525城市基础设招商租赁4451交通运输3672现代服务1078江苏902浙江765湖北622施建设国能租赁火电4835热电1865水电1276宁夏自治区1434四川1206河南1046中交租赁基础设施4858商务服务业2110公用事业1259贵州1003四川929江苏773中核租赁光伏5327风电3306水电835西北3457华北1758华东1650华能天成风电5879水电2344光伏发电1692东北2142华北1917华东1836华润租赁能源环保6386民生公用1448医疗健康316广东1161山东1153河南906民生健康及国药租赁医疗64693531--山东1571四川1152河南963其他中电投租赁能源电力7341节能环保1073信息通讯659江苏1431河北894山东938南航租赁飞机8591----广州南沙6337天津东疆2821厦门象屿564中飞租飞机100----------徐工租赁工程机械100----江苏2575山东926浙江863资料来源公司年报信评文件募集说明书华泰研究第三方系公司租赁业务的行业多元化区域覆盖范围较广第三方融资租赁公司股东多为大型资本集团主要开展市场化业务行业涉及公用事业交通运输汽车医疗消费能源等11家第三方租赁公司中远东租赁等6家公司第一大投放行业占比超过50其中狮桥租赁和易鑫租赁专营汽车租赁区域分布上第三方系公司展业大多以华东区域为主与平台类公司相比覆盖范围较为广泛第三方系公司展业特点差异较大资本实力较强的租赁公司通过多元化布局可进一步扩大优质客户群体而深耕细分领域则有利于积累竞争优势例如汽车租赁公司单笔业务金额较小资产处置较便利客户集中度和区域集中度较低且可利用供应链上下游优势拓客来保障业务规模但也需关注单一行业景气度波动对租赁盈利水平的影响免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12固收研究图表14截至2022年末第三方系公司租赁业务分布主体简称第一大行业占比第二大行业占比第三大行业占比第一大区域占比第二大区域占比第三大区域占比海通恒信先进制造2294城市公用1861能源环保1535华东4219西南1809华中1533平安租赁汽车3431企业融资1188城市发展1163------中建投租赁消费服务3460公用事业2095装备制造1552华东3474西南2094华中1478诚泰租赁民生消费4173基础设施2427交通物流2269河南1611山东884陕西760国新租赁大基建5363大能源2249大制造1599华东3584华北1694西南1546芯鑫租赁集成电路及半导体5522电力能源1487轨道交通1167湖北2656江苏904北京873远东租赁城市公用5572医疗健康951文化旅游859华东3880华中1678西南1651环球租赁公用事业6921医疗2659其他420华东3384华中2283西南1776狮桥租赁商用车10000华东2582华北1979华南1527易鑫租赁汽车10000----华南1757华东1327华中1214资料来源公司年报信评报告募集说明书华泰研究平台类公司展业具有较强的区域性投向多为公用事业类行业主要关注城投债务风险变动对平台类公司的影响平台类融资租赁公司展业区域主要有两类一类是股东所在区域例如财通租赁为无锡建发子公司截至22年末江苏省租赁业务占比达到4966杭州金租主要在浙江省内和长三角区域开展租赁业务银海租赁展业集中于重庆主城区及周边区县利程租赁作为长春城市发展集团子公司截至22年末东北地区租赁业务占比为6767另一类是财政实力较强平台预算较高的经济发达地区如江苏浙江等省份行业分布方面平台类公司业务与当地国企和城投平台的协同性较高租赁资产集中在基建热力水务等公用事业类行业对于平台类公司租赁业务和区域经济水平债务压力城投平台资质关联度较高在地方财政承压城投债务严监管区域分化背景下政信类业务占比较高的租赁公司的业务风险或上升一方面是业务规模可能缩减另一方面是租赁资产质量下沉需关注展业区域的债务压力和资产不良率图表15截至2022年末平台类公司租赁业务分布主体简称第一大行业占比第二大行业占比第三大行业占比第一大区域占比第二大区域占比第三大区域占比青岛城建基础设施建设2318水务2313旅游1478华东8305西南683华北362杭州金租水务2833农业2604交通912长三角其他地区5365浙江省内4349长三角以外286地区利程租赁公用事业3535教育725医疗461东北6767华东1757西南1077银海租赁文化旅游4981能源环保2715交通物流810重庆主城及区县7036非重庆2964--越秀租赁民生工程业6557水的生产和供应业529商务服务业303江苏3881浙江2509广东1003财通租赁租赁和商务服务业6694建筑业1421电力热力燃气及506江苏4966山东1340浙江925水生产和供应业资料来源公司年报信评报告募集说明书华泰研究2022年融资租赁公司不良率变动分化截至2022年末33家发债主体应收融资租赁款不良率中位数为089较2021年末的098有所下降6家主体暂无不良资产从变动看15家公司不良率较21年末下降利程租赁大唐租赁不良率下降相对较多12家公司不良率较21年末上升不良率数值大小不完全等同于租赁资产信用风险关注资产质量向下迁徙的风险融资租赁公司对照银行贷款五级分类标准对租赁资产进行分类但分类口径存在差异个别承租人通过向租赁公司提出延期支付申请调整租金偿付方案这部分应收融资租赁款回收面临较大的不确定性但可能并未计入关注类或不良类因此不良率数值不完全等同于租赁资产信用风险在横向对比时需根据划分标准业务模式租赁物处置难度具体判断同时关注类资产虽未完全造成损失但已暴露一定风险例如逾期超过30天客户有逾期记录项目处于高风险区域等截至2022年末33家发债主体中14家公司应收融资租赁关注类资产占比较21年末上升对于关注类资产占比较高上升较快的融资租赁公司关注资产质量向下迁徙导致减值损失增加的风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13固收研究图表16截至2022年末融资租赁公司不良率及关注类资产占比应收融资租赁款不良率应收融资租赁款关注类占比14121086420上易中中诚狮财平国海大海招环中远利芯华银天华越中青杭中国华徐国南中海鑫建航泰桥通安药发唐通商球电东程鑫电海合润秀核岛州交能能工新航飞大租投租租租租租租宝租恒租租投租租租租租租租租租城金租租天租租租租唐赁租赁赁赁赁赁赁诚赁信赁赁租赁赁赁赁赁赁赁赁赁建租赁赁成赁赁赁赁赁资料来源Wind公司年报信用评级报告华泰研究图表17截至2022年末融资租赁公司不良率及关注类资产占比变动较2021年末10不良率变动应收融资租赁关注类占比变动86420246上易中中诚狮财平国海大海招环中远利芯华银天华越中青杭中国华徐国南中海鑫建航泰桥通安药发唐通商球电东程鑫电海合润秀核岛州交能能工新航飞大租投租租租租租租宝租恒租租投租租租租租租租租租城金租租天租租租租唐赁租赁赁赁赁赁赁诚赁信赁赁租赁赁赁赁赁赁赁赁赁建租赁赁成赁赁赁赁赁资料来源Wind公司年报信用评级报告华泰研究租赁公司计提拨备可为资产质量下行风险提供缓冲部分拨备覆盖率较低的公司未来面临一定拨备计提压力截至2022年末大多数样本发债主体拨备覆盖率超过100中交租赁拨备覆盖率达到121252主要系公司出于审慎原则加大减值准备计提力度个别主体拨备覆盖率不足100租赁资产损失准备金对不良资产预期损失的补偿能力偏弱未来面临一定的拨备计提压力图表182022年末融资租赁公司拨备覆盖率情况拨备覆盖率1400120010008006004002000中华杭中招青越国中远中环海平利芯狮海华财银诚大易中上中国华徐国南天交润州电商岛秀药航东建球通安程鑫桥发电通海泰唐鑫核海飞能能工新航合租租金投租城租租租租投租恒租租租租宝租租租租租租租大租租天租租租租赁赁租租赁建赁赁赁赁租赁信赁赁赁赁诚赁赁赁赁赁赁赁唐赁成赁赁赁赁赁赁资料来源Wind公司年报信用评级报告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14固收研究图表192022年末融资租赁公司不良率与拨贷比厂商系第三方平台类拨贷比50中建投租赁4540招商租赁中航租赁35中电投租赁国药租赁30海通恒信平安租赁环球租赁易鑫租赁狮桥租赁25远东租赁华润租赁海发宝诚财通租赁中交租赁20利程租赁芯鑫租赁诚泰租赁15越秀租赁杭州金租华电租赁大唐租赁上海大唐青岛城建10银海租赁中核租赁05不良率00000204060810121416182022242628303234363840注气泡图大小代表不良资产余额单位亿元资料来源Wind信用评级报告华泰研究融资端短债占比整体较高关注短债长投风险融资租赁公司的资金来源包括银行等金融机构借款债券融资股东借款等银行信贷仍然是融资租赁公司主要的资金来源观察33家样本发债主体的融资结构截至2022年末有18家主体的银行等金融机构借款占比超过50不同主体对债券融资和股东借款的依赖度差异较大例如青岛城建租赁近年来发债规模增长较多截至2022年末债券融资占到有息债务的79财通租赁融资渠道以股东和其他关联方借款为主截至2022年末有息债务中关联方借款占到60图表20融资租赁公司融资结构金融机构借款债券股东及关联方借款其他1009080706050403020100中华招融上南中中大华国海中中徐天芯诚平远海中易国环银越金利财青交润商和海航核国唐能控发航飞工合鑫泰安东通建鑫新球海秀投程通岛租租租租大租租华租天租宝租租租租租租租租恒投租租租租租租租租城赁赁赁赁唐赁赁电赁成赁诚赁赁赁赁赁赁赁信租赁赁赁赁赁赁赁赁建赁注融和租赁徐工租赁南航租赁国新租赁芯鑫租赁为截至2023年3月末数据其他主体为截至2022年末数据资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15固收研究2022年融资租赁公司利息支出与有息债务的比值集中在3-6融资租赁公司的融资成本与股东背景经营能力和融资结构有关我们以融资租赁公司2022年利息支出有息债务的值来观察公司的融资成本33家发债主体的融资成本中位数为418集中在3-6区间其中招商租赁股东实力雄厚资金来源以银行借款为主融资成本最低为275徐工租赁等4家主体融资成本相对较高在5-7图表212022年融资租赁企业融资成本集中在3-6利息支出有息债务876543210徐诚上易狮中南环远中杭中天银芯中青国平财海海越华中大华国国利招华中工泰海鑫桥交航球东建州航合海鑫电岛药安通通发秀润飞唐电新能程商能核租租大租租租租租租投金租租租租投城租租租恒宝租租租租租租租租租天租赁赁唐赁赁赁赁赁赁租租赁赁赁赁租建赁赁赁信诚赁赁赁赁赁赁赁赁成赁赁赁资料来源Wind评级报告华泰研究债务期限方面融资租赁公司的短债占比整体较高关注短债长投风险截至2022年末33家发债主体短期债务占有息负债比重的中位数为52884家主体的短债占比在70以上面临一定的短期偿债压力中飞租等5家主体短债占比相对较低在30以下融资租赁公司大多存在短债长投现象部分发债主体一年内到期应收融资租赁款占比大幅低于流动负债占总负债的比重反映了租赁资产租金流入与还款支出存在一定期限错配可能降低租金对债务敞口的覆盖能力图表22截至2022年末融资租赁公司债务期限结构有息债务短期债务有息债务右短债占比中位数右亿元200080180070160060140012005010004080030600204002001000远平中海中越国海环芯华招中中华国中华中财国南狮诚大青易徐杭天上银利东安航通电秀新发球鑫能商建交电药核润飞通能航桥泰唐岛鑫工州合海海程租租租恒投租租宝租租天租投租租租租租租租租租租租租城租租金租大租租赁赁赁信租赁赁诚赁赁成赁租赁赁赁赁赁赁赁赁赁赁赁建赁赁租赁唐赁赁赁赁资料来源Wind评级报告公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16固收研究图表23截至2022年末融资租赁公司租赁资产与负债端的期限差异流动负债总负债一年内到期应收融资租赁款占总额比重8010一年内到期应收融资租赁款占总额比重-流动负债总负债右70060-10-2050-3040-4030-5020-6010-700-80华大财狮易徐国远平海中海国越青中中诚华中中南华芯招润唐通桥鑫工能东安发核通药秀岛建交泰能电航航电鑫商租租租租租租租租租宝租恒租租城投租租天投租租租租租赁赁赁赁赁赁赁赁赁诚赁信赁赁建租赁赁成租赁赁赁赁赁赁赁资料来源Wind公司年报华泰研究财务分析营收净利分化关注债务滚续融资租赁公司营收规模分化显著租赁业务收入占营收比重大多高于80主业集中度较高远东租赁平安租赁2022年租赁收入分别为2055316281亿元业务规模远高于其他融资租赁公司部分主体租赁业务和营收总规模不足10亿元33家发债主体中除少数公司以外各家公司租赁业务收入占营业总收入的比重均超过80收入集中度较高易鑫租赁由于2018年起经营重心转向贷款促成业务租赁收入占比较低图表242022年融资租赁公司租赁业务收入及占比租赁业务收入营业总收入租赁收入营业总收入右亿元2501009020080701506050100403050201000远平中海中越海中中国华狮芯南招华华财青中易诚国徐大东安航通电秀发交建药能桥鑫航商电润通岛核鑫泰能工唐租租租恒投租宝租投租天租租租租租租租城租租租租租租赁赁赁信租赁诚赁租赁成赁赁赁赁赁赁赁建赁赁赁赁赁赁赁赁资料来源Wind评级报告公司公告华泰研究2022年融资租赁公司营收与净利润多数增长但ROE表现分化关注盈利波动和资产下沉风险南航租赁易鑫租赁2022年营业收入增长较多前者主要是飞机资产增长带动经营租赁收入增长后者增量收入主要来自助贷业务大唐租赁易鑫租赁2022年净利润同比增长较多融资租赁公司净资产收益率分化明显远东租赁越秀租赁青岛城建租赁等主体2022年ROE高于10狮桥租赁低于1对于近年来营收和净利润波动较大的融资租赁公司关注租赁业务投向行业的集中度景气度和周期性部分企业可能通过下沉客户信用资质扩张收入未来面临资产减值损失上升的风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17固收研究图表252022年融资租赁企业盈利能力比较营业总收入净利润净利润同比净利润营业总收ROE变动发行人简称营收同比ROE亿元亿元入pct远东租赁231128708315-83337681323-269平安租赁195413660-224-15111873836-177中航租赁1089020265701791861818-059海通恒信870615331838501761843-004易鑫租赁50366355433508721261641537中电投租赁48451393-487143428761078071越秀租赁4123130253458931581110-077海发宝诚40608503482888820941007304中交租赁38771057151941232727983223中建投租赁3362353-95616071050486055芯鑫租赁30313391033-40931117271-165狮桥租赁2935031-1038-8511105082-471招商租赁284264667725662274906077国药租赁2761811724149429351312050华能天成26431001735253637871248120南航租赁21325614914121826331243036诚泰租赁1911305-6820351597667-024华润租赁18034871647213226991154015财通租赁17295122484345029621081-274华电租赁167557080916363403877-085青岛城建16426491724323339531717281中核租赁1227279105433362272773177国能租赁904105-256-40851162307-216大唐租赁894285-2356149103188464300徐工租赁82209657522101166424-003资料来源Wind公司公告华泰研究现金流方面部分主体业务扩张导致现金流净流出规模较大融资租赁公司现金流量表科目的会计处理口径存在差异对于融资租赁业务本金公司计入经营活动现金流或者投资活动现金流利息方面租赁利息收入普遍计为经营活动现金流入相关利息支出计入经营活动现金流出但也有部分企业计入筹资活动现金流出在租赁本金和利息均计入经营活动现金流的情况下由于租赁业务一次投放分期回收租赁业务扩张可能导致经营活动现金流表现为大额净流出这符合融资租赁公司的业务特点但仍需关注资产投放和租金回收期限差异可能带来的流动性风险并结合融资能力进行分析根据2022年年报从经营性投资性现金流净额来看平安租赁中航租赁净流入规模较大海发宝诚净流出规模较大从经营性投资性融资性现金流净额来看融资租赁公司总现金流净额分布在-30亿元到10亿元区间免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18固收研究图表262022年融资租赁公司现金流情况单位亿元发行人简称CFOCFICFOCFICFFCFOCFICFF平安租赁16222-18916033-18984-2951远东租赁13007-16451-34442234-1210中建投租赁5716-2645452-5172280中电投租赁5498-5213285-136149海发宝诚3573-15505-11932129481016中航租赁3452903612488-13733-1245中飞租2935-3452-516809293环球租赁1945-0941851-1484366华电租赁1632-4129-24972792295芯鑫租赁154538095353-4389964华能天成1066-4719-36533313-339天合租赁1057-060997-1081-084杭州金租556-671-115268153上海大唐48841124600-4832-232国药租赁483244727-311415财通租赁423-7590-71677793626大唐租赁35157296081-6368-288中核租赁343-2192-1849403-1446国能租赁308004312171483诚泰租赁249-2615-23662379013南航租赁223-3163-29392996057银海租赁212-395-183229046越秀租赁-199-1197-1396627-769利程租赁-355-628-9831238255中交租赁-959-304-12631162-102易鑫租赁-1043-613-16561967311招商租赁-1347-1791-31383069-069徐工租赁-1502-149-16511548-103青岛城建-1705000-17052236531狮桥租赁-4137500-36374053416华润租赁-4284-249-45334265-268国新租赁-5778000-57785461-317海通恒信-8780180-86008011-589资料来源Wind公司年报华泰研究偿债能力方面融资租赁公司资产负债率整体较高高流动性资产对短期债务的覆盖率较低关注债务滚续情况融资租赁为资金密集型行业业务特点决定了高杠杆属性截至2022年末33家融资租赁公司资产负债率中位数为8184大多数公司资产负债率高于70流动性指标方面融资租赁公司的货币资金等高流动性资产占总资产的比重大多低于10占短期债务的比重大多低于30部分公司高流动资产短期债务不足5短期偿债面临一定压力关注融资租赁资产质量融资结构与股东支持力度免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19固收研究图表27融资租赁公司截至2022年末资产负债率大多在70以上资产负债率95908580757065605550中国国华狮海中海招中华国中平南青华越银上诚徐杭财中远大中环芯利天易核新能润桥发建通商电能药航安航岛电秀海海泰工州通交东唐飞球鑫程合鑫租租租租租宝投恒租投天租租租租城租租租大租租金租租租租租租租租租租赁赁赁赁赁诚租信赁租成赁赁赁赁建赁赁赁唐赁赁租赁赁赁赁赁赁赁赁赁赁赁资料来源Wind信用评级报告公司年报华泰研究图表28部分融资租赁公司短期流动性承压高流动资产总资产高流动性资产短期债务706050403020100天芯利杭易中狮国财中中平中环越诚招远海青海华中银华国上中华徐大南国合鑫程州鑫飞桥药通电核安建球秀泰商东通岛发电航海润能海交能工唐航新租租租金租租租租租投租租投租租租租租恒城宝租租租租租大租天租租租租赁赁赁租赁赁赁赁租赁赁租赁赁赁赁赁信建诚赁赁赁赁赁唐赁成赁赁赁赁赁赁资料来源Wind信用评级报告公司年报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20