抗住人民币汇率波动压力，1H23归母净利同比+54%
　　1H23，公司营收/归母净利同比+2%/+54%至515/67亿港币，核心利润中可再生能源/火电贡献分别为59.54/7.26亿港币，同比增长13%/151%，若剔除港币/人民币汇率同比-6.4%的负面影响，同比增速更高。考虑风电利用小时同比大幅增长和煤价快速下行，我们上调23-25年公司归母净利至150/161/182亿港币（前值：132/146/172亿港币）。参考火电/可再生能源2023EPB/PEWind一致预期0.8/15.8x，给予公司火电/可再生能源0.5/18.5x 2023EPB/PE（归母权益/净利润：177/97亿港币），火电折价考虑可比公司中有新能源预期，新能源溢价考虑公司盈利能力较可比公司更优，总市值折价25%以反映新能源分拆上市的潜在影响，目标市值1414亿港币，目标价29.39港币（前值：25.44港币），维持“买入”。
　　1H23入炉标煤单价同比-7.9%，火电实现扭亏为盈
　　1H23，公司整体售电量同比+7%至925亿千瓦时，其中火电售电量同比+4.9%至697亿千瓦时；受益于现货煤价快速下行和公司长协煤履约提升，公司1H23平均标煤单价和单位燃料成本分别同比下降7.9%/8.1%至1045.3元/吨和309.6元/兆瓦时。因此，1H23公司火电核心利润为7.26亿港币，度电盈利0.01港币。假设今年剩余时间广州港现货煤价维持8月21日的890元/吨，考虑1个月库存，2H23广州港现货煤价同比降幅或高达331元/吨，假设公司现货敞口20%，2H23公司入炉标煤单价有望环比1H23至少下降75元/吨左右，火电度电盈利有望环比大幅提升。
　　1H23并网新能源装机2.2GW，风电利用小时同比大幅增长102小时
　　1H23年，公司新投产风电/光伏权益装机1169/797MW，新增风光并网装机2228MW。1H23年，公司可再生能源核心净利59.54亿港币，同比增长13%，若考虑人民币口径，该利润增速高达20%。我们认为主要系：1) 1H23公司风电利用小时同比增长8.2%至1352小时（高于全国平均115小时），带动风电售电量同比+15.3%；2）虽然1H23公司光伏利用小时同比-9.9%至732小时，但得益于装机增长，光伏售电量同比+50.9%。
　　目标价29.39港币，维持“买入”评级
　　我们预计23-25年公司归母净利150/161/182亿港币，其中可再生能源核心利润贡献为97/114/146亿港币。给予公司目标价29.39港币，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）煤价涨幅超预期；2）利用小时数低于预期；3）市场化电价低于预期；4）分拆上市落地情况与预期不符。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告华润电力836HK1H23绿电表现优异火电实现扭亏华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月22日中国香港发电目标价港币2939研究员王玮嘉抗住人民币汇率波动压力1H23归母净利同比54SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB0908621289720791H23公司营收归母净利同比254至51567亿港币核心利润中可再生能源火电贡献分别为5954726亿港币同比增长13151若剔研究员黄波除港币人民币汇率同比-64的负面影响同比增速更高考虑风电利用小SACNoS0570519090003huangbohtsccom时同比大幅增长和煤价快速下行我们上调年公司归母净利至SFCNoBQR122867558249357023-25150161182亿港币前值132146172亿港币参考火电可再生能源研究员李雅琳2023EPBPEWind一致预期08158x给予公司火电可再生能源SACNoS0570523050003liyalin018092htsccom05185x2023EPBPE归母权益净利润17797亿港币火电折价考SFCNoBTC420862128972228虑可比公司中有新能源预期新能源溢价考虑公司盈利能力较可比公司更联系人胡知优总市值折价25以反映新能源分拆上市的潜在影响目标市值1414亿SACNoS0570121120004huzhi019072htsccom港币目标价2939港币前值2544港币维持买入8621289722281H23入炉标煤单价同比-79火电实现扭亏为盈华泰证券研究所分析师名录1H23公司整体售电量同比7至925亿千瓦时其中火电售电量同比49至697亿千瓦时受益于现货煤价快速下行和公司长协煤履约提升公司1H23平均标煤单价和单位燃料成本分别同比下降7981至10453元吨和3096元兆瓦时因此1H23公司火电核心利润为726亿港币度电盈利001港币假设今年剩余时间广州港现货煤价维持8月21日的890元吨考虑1个月库存2H23广州港现货煤价同比降幅或高达331元吨假设公司现货敞口202H23公司入炉标煤单价有望环比1H23至少下降75元吨左右火电度电盈利有望环比大幅提升基本数据1H23并网新能源装机22GW风电利用小时同比大幅增长102小时目标价港币29391H23年公司新投产风电光伏权益装机1169797MW新增风光并网装机收盘价港币截至8月21日1580市值港币百万2228MW1H23年公司可再生能源核心净利5954亿港币同比增长13760056个月平均日成交额港币百万21660若考虑人民币口径该利润增速高达20我们认为主要系11H23公司52周价格范围港币1122-1918风电利用小时同比增长82至1352小时高于全国平均115小时带动BVPS港币1720风电售电量同比1532虽然1H23公司光伏利用小时同比-99至732小时但得益于装机增长光伏售电量同比509股价走势图华润电力目标价2939港币维持买入评级港币相对恒生指数我们预计23-25年公司归母净利150161182亿港币其中可再生能源核心利润1916贡献为97114146亿港币给予公司目标价2939港币维持买入评级1710155风险提示1煤价涨幅超预期2利用小时数低于预期3市场化电价131低于预期4分拆上市落地情况与预期不符117Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23资料来源SP经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入港币百万89800103305112393118252126076-29111504880521662归属母公司净利润港币百万15937042149821606918199-789934216112747251325EPS港币最新摊薄033146311334378ROE163733151414591504PE倍47721079507473418PB倍077082072066060EVEBITDA倍1099822563554552资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1华润电力836HK经营数据图表1售电量图表2平均燃料成本十亿kWh元kWh平均单位燃料成本元吨平均入炉标煤单价右轴200售电量同比增速右轴160401300180140351601211001401003090012080251006700804020500602015400010300202040051002017201820192020202120221H232017201820192020202120221H23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3煤电利用小时数比较图表4风电利用小时数比较小时小时6000华润电力全国3000华润电力全国500025004000200030001500200010001000500002017201820192020202120221H232017201820192020202120221H23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表5火电板块可比公司估值表股价市值百万PBx股票代码公司名称2023821202382123E24E0902HK华能国际HKD421HKD660890505000543CH皖能电力RMB663RMB150291110平均0807注可比公司预测数据来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表6可再生能源板块可比公司估值表股价市值百万元PEx股票代码公司名称2023821202382123E24E001289CH龙源电力1915160515194168600905CH三峡能源508145409162134601016CH节能风电34322209118105平均158136注可比公司预测数据来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2华润电力836HK图表7SOTP估值归母权益归母净利润PBorPE市值火电板块百万港币176980508849可再生能源板块百万港币971058185179646合计百万港币188495目标市值百万港币141371股份数百万48102023年目标价港币2939资料来源华泰研究预测图表8华润电力PE-Bands图表9华润电力PB-Bands港币华润电力25x40x港币华润电力05x08x50x65x75x10x13x15x150381132575133800Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3华润电力836HK盈利预测利润表现金流量表会计年度港币百万202120222023E2024E2025E会计年度港币百万202120222023E2024E2025E营业收入89800103305112393118252126076EBITDA2019927781425044728054909销售成本8704193920856518934893060融资成本37603890411746835666毛利润27599385267422890433016营运资本变动105872459595686046500销售及分销成本000000000000000税费957541906551159006662管理费用000000000000000其他261893140453751036086其他收入支出000000000000000经营活动现金流740024167425294956354327财务成本净额37603890411746835666CAPEX2511832580450005955681157应占联营公司利润及亏损1220619941000000000其他投资活动57191267000000000税前利润18429461226252422127350投资活动现金流1939833847450005955681157税费开支957541906551159006662债务增加量2257013175130002500041000少数股东损益11729313171118322069权益增加量000000000000000净利润15937042149821606918199派发股息30331419281959976432折旧和摊销1459814430157621837621894其他融资活动现金流48101598411746835666EBITDA2019927781425044728054909融资活动现金流147271015960641432028902EPS港币基本033146311334378现金变动272847817359343282073年初现金2728793477211131415642汇率波动影响1693669076690766907669076资产负债表年末现金79347721113141564217714会计年度港币百万202120222023E2024E2025E存货67484582384739533758应收账款和票据3776935616286141925510769现金及现金等价物79347721113141564217714其他流动资产148971181711817118171181总流动资产5394148631444883956232953业绩指标固定资产192953191356222167263346322609会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产47254458472547254725增长率其他长期资产3573636891368913689136891营业收入29111504880521662总长期资产233415232705263783304962364225毛利润783124014184938081423总资产287355283388308270344524397178营业利润783124014184938081423应付账款3413630248284682781825637净利润789934216112747251325短期借款2330138383433835038361383EPS789934216112747251325其他负债1062214039140391403914039盈利能力比率总流动负债68059826718589192241101060毛利润率307909237924442619长期债务10617393322101322119322149322EBITDA22492689378239984355其他长期债务60726629662966296629净利润率177682133313591443总长期负债11224599951107951125951155951ROE163733151414591504股本2231722317223172231722317ROA058247506492491储备其他项目76898705868274992821104588偿债能力倍股东权益9921592903105066115138126904净负债比率1225013346126961338115208少数股东权益7836765193621119413263流动比率079059052043033总权益107051100554114428126332140167速动比率069053047039029营运能力天总资产周转率次033036038036034估值指标应收账款周转天数13870127871028772874287会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数1400512339123391133910339PE47721079507473418存货周转天数19982171177115711491PB077082072066060现金转换周期1863261928124814561EVEBITDA1099822563554552每股指标港币股息率187371789846958EPS033146311334378自由现金流收益率363130940214093656每股净资产20621931218423932638资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4华润电力836HK免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波李雅琳兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5华润电力836HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员华能国际电力股份902HK华泰金融控股香港有限公司其子公司和或其关联公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师王玮嘉黄波李雅琳本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入龙源电力001289CH节能风电601016CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人龙源电力001289CH节能风电601016CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬龙源电力001289CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司预计在本报告发布日之后3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬华能国际电力股份902HK华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6华润电力836HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7