公司上半年商品猪完全成本进一步下行，且仍有下行空间，成本优势凸显。产能逐步释放或仍有望支撑公司出栏稳步增长。维持“强烈推荐”投资评级。
　　出栏稳步增长，成本优势凸显。公司发布2023半年报。23H1，公司实现营业收入519亿元（yoy+17%）、归母净利润-27.8亿元（同比减亏）。单二季度来看，公司实现营业收入277亿元（yoy+6.5%）、归母净利润-15.8亿元（同比-5.2%），主要系猪价下行以及出栏规模扩大所致。23H1，公司出栏生猪3027万头（同比-3.2%），其中，商品猪2908万头、仔猪109万头、种猪9.7万头，估算生猪板块亏损20~30亿元，商品猪完全成本14.8-15.3元/公斤，头均亏损80-90元。23Q2，公司出栏生猪1642万头（yoy-6.0%），其中，商品猪1570万头、仔猪67.2万头、种猪4.6万头，估算生猪板块亏损13-17亿元，商品猪完全成本14.5-15.0元/公斤，头均亏损80-90元。公司头均亏损幅度远低于行业平均水平，成本优势凸显。
　　成本稳步下行，出栏或稳步增长。成本方面，公司7月生猪养殖完全成本已降至14.3元/公斤，主要系生产成绩提升以及饲料原材料价格下降所致。随着公司生产指标持续精进、原材料价格下行以及产能利用率提升，23年底完全成本有望进一步降至14元/公斤以内。产能方面，截至2023年6月底，公司生猪养殖产能超过7800万头，公司能繁母猪存栏303万头，环比一季度末增长6.5%，超过历史最高水平，或支撑公司出栏稳步增长。
　　头均亏损明显改善，布局屠宰成效渐现。23H1，公司共计屠宰生猪552万头，销售鲜/冻品猪肉59万吨，上半年亏损3.6亿元，随着产能利用率的逐步提升，头均亏损同比已有明显改善。截至2023年6月底，公司屠宰投产产能2900万头，7月产能利用率接近50%。随着公司产能利用率提升以及屠宰业务销售渠道的持续拓展，上下游协同有望支撑屠宰业务成长为公司第二增长曲线。
　　维持“强烈推荐”投资评级。公司上半年商品猪完全成本进一步下行，头均亏损处于行业较低水平，成本优势凸显。此外，公司产能充足，或支撑出栏量稳步增长，上下游协同或支撑屠宰业务成长为公司第二成长曲线。考虑到上半年猪价持续低迷，我们调整公司23-25年盈利预测分别为71.8亿元、284亿元、268亿元，对应EPS分别为1.31元、5.19元、4.90元，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年08月20日牧原股份002714SZ强烈推荐维持消费品农林牧渔成本优势凸显出栏或稳步增长目标估值当前股价4101元公司上半年商品猪完全成本进一步下行且仍有下行空间成本优势凸显产基础数据能逐步释放或仍有望支撑公司出栏稳步增长维持强烈推荐投资评级总股本百万股5465出栏稳步增长成本优势凸显公司发布2023半年报23H1公司实现营业已上市流通股百万股3636收入519亿元yoy17归母净利润-278亿元同比减亏单二季度总市值十亿元2241来看公司实现营业收入277亿元yoy65归母净利润-158亿元同流通市值十亿元1491每股净资产MRQ117比-52主要系猪价下行以及出栏规模扩大所致23H1公司出栏生猪3027ROETTM268万头同比-32其中商品猪2908万头仔猪109万头种猪97万资产负债率601头估算生猪板块亏损2030亿元商品猪完全成本148-153元公斤头主要股东秦英林主要股东持股比例3812均亏损80-90元23Q2公司出栏生猪1642万头yoy-60其中商品猪1570万头仔猪672万头种猪46万头估算生猪板块亏损13-17亿股价表现元商品猪完全成本145-150元公斤头均亏损80-90元公司头均亏损1m6m12m幅度远低于行业平均水平成本优势凸显绝对表现-4-13-28成本稳步下行出栏或稳步增长成本方面公司7月生猪养殖完全成本已相对表现-3-7-18降至143元公斤主要系生产成绩提升以及饲料原材料价格下降所致随牧原股份沪深300着公司生产指标持续精进原材料价格下行以及产能利用率提升23年底完100全成本有望进一步降至14元公斤以内产能方面截至2023年6月底公-10司生猪养殖产能超过7800万头公司能繁母猪存栏303万头环比一季度末-20增长65超过历史最高水平或支撑公司出栏稳步增长-30头均亏损明显改善布局屠宰成效渐现23H1公司共计屠宰生猪552万头-40Aug22Dec22Apr23Jul23销售鲜冻品猪肉59万吨上半年亏损36亿元随着产能利用率的逐步提资料来源公司数据招商证券升头均亏损同比已有明显改善截至2023年6月底公司屠宰投产产能2900相关报告万头7月产能利用率接近50随着公司产能利用率提升以及屠宰业务销售渠道的持续拓展上下游协同有望支撑屠宰业务成长为公司第二增长曲线1牧原股份002714成本稳中有降出栏或稳步增长2023-05-04维持强烈推荐投资评级公司上半年商品猪完全成本进一步下行头均2牧原股份002714成本稳中亏损处于行业较低水平成本优势凸显此外公司产能充足或支撑出栏略降业绩稳步兑现2023-01-31量稳步增长上下游协同或支撑屠宰业务成长为公司第二成长曲线考虑到3牧原股份002714生猪月出栏量回升年度保底目标提前达成上半年猪价持续低迷我们调整公司23-25年盈利预测分别为718亿元2842022-11-06亿元268亿元对应EPS分别为131元519元490元维持强烈推朱卫华S1090511030001荐投资评级zhuweihuacmschinacomcn风险提示猪价表现公司规模扩张低于预期突发大规模不可控疫情施腾S1090522080002财务数据与估值shitengcmschinacomcn会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元78890124826126052159787167481同比增长40581275营业利润百万元76681485480163173629893同比增长-7594-46296-6归母净利润百万元69041326671802835926805同比增长-7592-46295-5每股收益元126243131519490PE3251693127984PB4131302219资料来源公司数据招商证券公司点评报告表12021-2023Q1公司各季度业绩回顾百万元2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营业收入20152213861474422608182782599036506440532419827671YOY15065-1932-9322148953265营业成本10906169951480422974224882597925474290472374327390毛利润92464391603664210111103215006456280毛利率4621-04-16-230030341910销售费用156197175172195183184196205249管理费用76979584610329571053105011421022899研发费用132175160341244242280376312420财务费用432549564633709701720645710730营业利润80423060134320915809170691881318111901492少数股东损益10865516272765791251017135428归母净利润6963256382218005180150381961175411981581资料来源公司公告招商证券图12015-2023H1公司生猪出栏量及其变化情况图22021-2023Q2公司季度能繁母猪存栏量情况万头生猪出栏量YOY万头能繁母猪存栏量35070001503006000250500010020040005015030001002000050100000-5020152017201920212023H1资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券图32006-2023年22省市生猪均价走势图图42006-2023年22省市仔猪均价走势图元公斤22省市生猪均价元公斤22省市仔猪均价451604014035120301002580201560104052000资料来源中国畜牧业信息网招商证券资料来源中国畜牧业信息网招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产48753625785669486845113363营业总收入78890124826126052159787167481现金1219820794119553867261413营业成本65680102987110558118352127772交易性投资13333营业税金及附加92185187237249应收票据060617781营业费用7007597669711018应收款项136177160203213管理费用34424201424363916699其它应收款264493498631661研发费用8081142115414621533存货3447638252410554394947447财务费用21782775264421571828其他16782801296233103545资产减值损失1725000非流动资产128513130369132977130295127899公允价值变动收益00000长期股权投资307582582582582其他收益16942189150015001500固定资产99551106359109798107864106140投资收益286152010无形资产商誉82148287745867136041营业利润76681485480163173629893其他2044115142151391513715135营业外收入323377350350350资产总计177266192948189671217140241262营业外支出380301300300300流动负债7823278167708506868271361利润总额76111493080663178629943短期借款2229229165293872500025000所得税283277应付账款3666928343304273257235164少数股东损益735166788734343145预收账款4558509129771054归属于母公司净利润69041326671802835926805其他1881619809101251013310143长期负债3043026710267102671026710主要财务比率长期借款1392310646106461064610646202120222023E2024E2025E其他1650716064160641606416064年成长率负债合计108662104877975609539298071营业总收入40581275股本52625472547254725472营业利润-7594-46296-6资本公积金1117916564165641656416564归母净利润-7592-46295-5留存收益3791149747528997910497402获利能力少数股东权益1425216287171742060823753毛利率167175123259237归属于母公司所有者权益543527178374936101141119438净利率8810657177160负债及权益合计177266192948189671217140241262ROE13221098322243ROIC9514179234189现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率613544514439406经营活动现金流1629523011207894389441567净负债比率248257211164148净利润76391493380683179329950流动比率0608081316折旧摊销811311216123921268212397速动比率0203020609财务费用22903131264421571828营运能力投资收益1347151515201510总资产周转率0507070807营运资金变动1729621679912231099存货周转率2428282828其它317152应收账款周转率101806710551063805840投资活动现金流35968159291348584808490应付账款周转率2532383838资本支出3585215739150001000010000每股资料元其他投资115190151515201510EPS126243131519490筹资活动现金流14171242116143869810335每股经营净现金298421380803761借款变动52481348947143870每股净资产9941313137118512185普通股增加1503210000每股股利024074039156147资本公积增加12245386000估值比率股利分配54921305402821548508PE3251693127984其他116883218264421571828PB4131302219现金净增加额5502950288382671722741EVEBITDA1821141427074资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4