美国2023年二季度GDP季调环比折年率加速至2.4%，经济内生动能继续显现超预期的韧性。居民消费需求稳健但有所降温，服务消费强于商品消费。私人投资需求明显回暖，非住宅固定投资反弹，其中运输设备投资需求大幅增长，这既可能是受到制造业回流的影响，也可能与供给短缺问题解决后飞机等大型设备交付量回升有关。我们仍预计美国经济内生动能将在四季度开始走弱，但制造业回流对美国经济的积极影响值得关注。
　　▍事件：2023年7月27日，美国商务部经济分析局公布了2023年第二季度美国GDP增速初值，实际GDP季调环比折年率录得2.4%，超过市场预期的1.8%和前值2.0%。
　　▍美国经济内生动能继续显现超预期的韧性，尽管小幅走弱。按分项季调环比折年率看，居民消费增长1.6%（前值增长4.2%，预期增长1.2%），私人投资增长5.7%（前值减少11.9%），出口减少10.8%（前值增长7.8%），进口减少7.8%（前值增长2.0%），政府开支增长2.6%（前值增长5.0%）。按分项对环比折年率的贡献看，居民消费贡献1.12ppts（前值+2.79ppts），私人投资贡献0.97ppt（前值-2.22ppts），净出口拖累0.12ppt（前值+0.58ppt），政府支出贡献0.45ppt（前值+0.85ppt）。以居民消费与固定投资（不含私人库存变动）对GDP环比折年率的贡献之和衡量的“核心内需”由前值的2.7ppts回落至1.9ppts，反映美国经济内需小幅走弱但仍保持了强韧的增长动能。
　　▍居民消费需求稳健但有所降温，服务消费强于商品消费。（1）商品消费增长0.4%（前值+16.3%），其中耐用品消费因汽车需求减少而明显降温，非耐用品消费则小幅增加。（2）服务消费增长2.1%（前值+3.2%），其中住房与公用事业、交通服务、金融服务与保险的支出环比增加，分别给GDP的季调环比折年率贡献了0.38ppt、0.21ppt、0.29ppt。（3）消费需求在二季度的韧性仍是由快速的去通胀进程、稳健的劳动力市场、盈余的有效超额储蓄等因素支撑。在上半年高歌猛进的去通胀进程影响下，美国实际薪资同比增速明显回升，在二季度已由负转正，居民实际购买力恢复，可支配收入增速虽然下降但仍录得正增长的环比折年率2.5%，同时我们测算的有效超额储蓄截至今年5月仍余约5630亿美元，这与目前仍健康的就业市场共同对消费需求形成支持。
　　▍私人投资需求明显回暖，非住宅固定投资中的运输设备需求大幅增长。投资需求季调环比折年率由前值的-11.9%大幅回升至5.7%，固定资产投资由前值-0.4%反弹至4.9%，对GDP形成0.83ppt的贡献，同时库存变动也已不再是拖累项。住宅投资环比折年率进一步下探至-4.2%，连续第九个季度的负增长颓势；而亮眼的是非住宅固定资产投资的环比折年率由前值0.6%大幅升至7.7%，其中的运输设备投资分项大幅增长，二季度的季调环比折年率由前值-24.1%升至55.8%1，对GDP形成0.51ppt的贡献，这既可能是受到制造业回流的影响，也可能与供给短缺问题解决后飞机等大型设备交付量回升有关。
　　▍我们仍预计美国经济内生动能将在四季度走弱，但制造业回流的积极影响值得关注。（1）在消费需求层面，有效超额储蓄与低失业率仍将在三季度继续支持居民部门需求的韧性，但实际薪资增速已难以继续快速回升、失业率可能在四季度加速上行、且有效超额储蓄仅能维持至11月前后，居民部门可能将在年底直面经济降温的逆风环境（请见《海外宏观经济专题—美国失业率的变化路径及其市场影响》2023-02-05和《2023年下半年海外宏观经济与大类资产配置展望—道是无晴却有晴》2023-05-29）。（2）在投资需求方面，制造业回流现象确实存在，但从去年以来的数据看，制造业建筑开支（manufacturingconstruction spending）与GDP非住宅固定投资项的同步关系并不明显，这可能是因为非住宅固定投资中的建筑需求分项（structures）相对于知识产权产品、信息处理设备等其它需求分项而言规模不大（二季度所有非住宅建筑投资年化规模仅4805亿美元，运输设备投资年化规模仅2777亿美元，而整体的非住宅投资年化规模达到3.05万亿美元）。后续非住宅固定投资可能继续受益于拜登基建法案支持下公共交通基础设施支出力度的增长。美国房地产需求仍可能受制于高利率环境，不过由于地产供给偏低，住宅投资增速可能先于消费周期见底，其对后续GDP的拖累料将减弱。
　　▍风险因素：制造业回流影响超预期；商业地产贷款违约等金融风险影响超预期；劳动力市场韧性超预期

研究报告全文：内需韧性再超预期固定投资明显回暖2023年第二季度美国GDP增速点评2023728中信证券研究部核心观点美国2023年二季度GDP季调环比折年率加速至24经济内生动能继续显现超预期的韧性居民消费需求稳健但有所降温服务消费强于商品消费私人投资需求明显回暖非住宅固定投资反弹其中运输设备投资需求大幅增长这既可能是受到制造业回流的影响也可能与供给短缺问题解决后飞机等大型设备交付量回升有关我们仍预计美国经济内生动能将在四季度开始走弱但制造业回流对美国经济的积极影响值得关注崔嵘海外宏观经济首席事件2023年7月27日美国商务部经济分析局公布了2023年第二季度美分析师国GDP增速初值实际GDP季调环比折年率录得24超过市场预期的18S1010517040001和前值20美国经济内生动能继续显现超预期的韧性尽管小幅走弱按分项季调环比折年率看居民消费增长16前值增长42预期增长12私人投资增长57前值减少119出口减少108前值增长78进口减少78前值增长20政府开支增长26前值增长50按分项对环比折年率的贡献看居民消费贡献112ppts前值279ppts私人投资贡献097ppt前值-222ppts净出口拖累012ppt前值058ppt政府支李翀出贡献045ppt前值085ppt以居民消费与固定投资不含私人库存变动海外宏观经济对GDP环比折年率的贡献之和衡量的核心内需由前值的27ppts回落至分析师19ppts反映美国经济内需小幅走弱但仍保持了强韧的增长动能S1010522100001居民消费需求稳健但有所降温服务消费强于商品消费1商品消费增长04前值163其中耐用品消费因汽车需求减少而明显降温非耐用品消费则小幅增加2服务消费增长21前值32其中住房与公用事业交通服务金融服务与保险的支出环比增加分别给GDP的季调环比折年率贡献了038ppt021ppt029ppt3消费需求在二季度的韧性仍是由快速的去通胀进程稳健的劳动力市场盈余的有效超额储蓄等因素支撑在上半年高歌猛进的去通胀进程影响下美国实际薪资同比增速明显回升在二季度已由负转正居民实际购买力恢复可支配收入增速虽然下降但仍录得正增长的环比折年率25同时我们测算的有效超额储蓄截至今年5月仍余约5630亿美元这与目前仍健康的就业市场共同对消费需求形成支持私人投资需求明显回暖非住宅固定投资中的运输设备需求大幅增长投资需求季调环比折年率由前值的-119大幅回升至57固定资产投资由前值-04反弹至49对GDP形成083ppt的贡献同时库存变动也已不再是拖累项住宅投资环比折年率进一步下探至-42连续第九个季度的负增长颓势而亮眼的是非住宅固定资产投资的环比折年率由前值06大幅升至77其中的运输设备投资分项大幅增长二季度的季调环比折年率由前值-241升至5581对GDP形成051ppt的贡献这既可能是受到制造业回流的影响也可能与供给短缺问题解决后飞机等大型设备交付量回升有关我们仍预计美国经济内生动能将在四季度走弱但制造业回流的积极影响值得关注1在消费需求层面有效超额储蓄与低失业率仍将在三季度继续支持居民部门需求的韧性但实际薪资增速已难以继续快速回升失业率可能在四1httpsappsbeagoviTablereqid19step2isuri1categoriessurveyeyJhcHBpZCI6MTksInN0ZXBzIjpbMSwyLDNdLCJkYXRhIjpbWyJjYXRlZ29yaWVzIiwiU3VydmV5Il0sWyJOSVBBX1RhYmxlX0xpc3QiLCIxNDEiXV19研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明年第二季度美国增速点评2023GDP2023728季度加速上行且有效超额储蓄仅能维持至11月前后居民部门可能将在年底直面经济降温的逆风环境请见海外宏观经济专题美国失业率的变化路径及其市场影响2023-02-05和2023年下半年海外宏观经济与大类资产配置展望道是无晴却有晴2023-05-292在投资需求方面制造业回流现象确实存在但从去年以来的数据看制造业建筑开支manufacturingconstructionspending与GDP非住宅固定投资项的同步关系并不明显这可能是因为非住宅固定投资中的建筑需求分项structures相对于知识产权产品信息处理设备等其它需求分项而言规模不大二季度所有非住宅建筑投资年化规模仅4805亿美元运输设备投资年化规模仅2777亿美元而整体的非住宅投资年化规模达到305万亿美元后续非住宅固定投资可能继续受益于拜登基建法案支持下公共交通基础设施支出力度的增长美国房地产需求仍可能受制于高利率环境不过由于地产供给偏低住宅投资增速可能先于消费周期见底其对后续GDP的拖累料将减弱风险因素制造业回流影响超预期商业地产贷款违约等金融风险影响超预期劳动力市场韧性超预期附图图1美国实际GDP环比折年率及分项贡献商品消费服务消费固定投资私人库存变动净出口政府支出GDP10870706633242627220240-06-2-16-42021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06资料来源美国商务部经济分析局Bloomberg中信证券研究部图美国实际及主要分项的环比折年率图实际时薪同比在今年上半年明显回升2GDP3GDP消费实际时薪同比CPI同比30投资商品消费10名义时薪同比服务消费258206154102500-2-5-10-42021-032021-092022-032022-092023-0320192020202120222023资料来源Bloomberg中信证券研究部资料来源Bloomberg中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明2年第二季度美国增速点评2023GDP2023728图4制造业建筑开支与GDP非住宅固定投资项的关系图5制造业建筑开支与制造业GDP的关系万亿美元非住宅固定投资年化GDP十亿美元十亿美元制造业年化GDP十亿美元322502400250制造业年化建筑开支右轴制造业年化建筑开支右轴30230020020028220015021001502610020001002419005050221800200170002014201620182020202220142016201820202022资料来源Bloomberg中信证券研究部资料来源Bloomberg中信证券研究部图6预计可支撑消费需求的有效超额储蓄将在今年11月前后耗尽十亿美元有效超额储蓄右轴无效超额储蓄右轴万亿美元600个人储蓄实际值左轴个人储蓄趋势值左轴25500预20400测区15300间10200100050002015201620172018201920202021202220232024资料来源Bloomberg中信证券研究部测算及预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120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