上半年收入增长13%，核心利润稳健。2023上半年公司收入增长13.0%至140.2亿元，批发/零售/电商收入分别增长14%/22%/2%。净利润下降3.1%至21.2亿元，核心利润（毛利减经营费用）23.0亿元，同比持平。毛利率下降1.2百分点至48.8%，由于电商零售折扣加深及渠道结构变化。净利率下降2.5百分点至15.1%，其中经营费用率小幅增加，其他收入比重减少。
　　跑鞋打造多款销量百万级IP，跑步品类有望成为第二增长曲线。2023上半年，公司跑步/篮球/综训/运动生活流水分别变动+33%/+6%/+12%/-2%，跑步在爆款IP拉动下表现靓丽，自2022全年超轻19单品销量达300万双后，2023上半年飞电3challenger、赤兔6&PRO、超轻20三大单品合计销量突破430万双。中国跑步市场规模约为篮球的2倍或以上，耐克品类中跑步:篮球也为2:1，李宁跑步品类潜力仍然较大，有望为李宁打造第二增长曲线。
　　渠道健康度良好，二季度零售折扣同比收窄，商品运营效率改善。库存健康度高，6月末全渠道库销比3.8，同比/环比+0.2/-0.4，6个月内渠道新品库存87%，同比环比减少1百分点。公司存货周转天数+1天至56天，应收周转保持在14天。上半年平均零售折扣小幅加深，但二季度已实现同比和环比收窄，达到7左右。大店比重进一步提升，店铺总面积增长中双位数，店效提升中单位数，电商会员数增长、全渠道O2O大幅增长约33%，童装流水、均价、同店、店效等指标均改善增长，供应链整合提质增效。
　　维持全年收入指引10%-20%中段，净利率指引10-20%中段。管理层维持2023年收入增长10-20%中段、全年净利率10-20%中段的指引。下半年毛利率预计在零售折扣收窄的驱动下实现低单位数提升。
　　风险提示：消费需求疲软；原材料价格波动；品牌恶性竞争；系统性风险。
　　投资建议：业绩稳健营运健康，看好专业品类成长空间，把握低位布局机遇。2023年上半年，疫情放开消费温和复苏，公司展现出高质量的增长，核心利润表现稳健，零售折扣和渠道库销比逐季改善，营运指标健康，专业品类占比提升。在健康经营趋势下，今年下半年尤其四季度，随着销售额与利润率基数走低，公司的业绩弹性将显著释放；中长期看，销量百万双级的多款跑鞋IP出现，形成专业产品矩阵，证明李宁品牌的专业度得到市场高度认可，跑步品类有望继篮球品类之后持续成为李宁品牌的重要增长点，儿童、女子、高级时尚等品类也具有较大的增长空间。考虑到消费需求恢复缓慢与行业竞争压力，小幅下调公司盈利预测，预计2023~2025年净利润为45/54/64亿元（原49/60/71亿元），同比增长11%/21%/18%，下调目标价至59-66港元（原78-80港元），对应2024年PE 25-28x，维持“买入”评级。