体育用品仍然是基本面较为稳健的消费板块之一：我们继续看好中国的体育用品行业增长，预料未来五年有9%的复合年增长。国家政策支持，市民健康意识的提高，全民体育、健身参与度的持续上升，包括各样运动如跑步，瑜伽、户外露营等的日渐普及都会为行业带来长期稳健的增长。而我们最担忧的体育行业高库存已在上半年得到缓和。所有品牌的库存最高点都已经过去，国内品牌上半年的增长较强，而国际品牌也正处于由负转正的拐点。
　　专业性产品（跑步，篮球）成增长动力，但时尚型产品（包括中国李宁）遇到瓶颈：李宁近年的市场占有率大幅提升，主要依赖功能性产品的增长。李宁的跑鞋近年大有进步，建立起鲜明的产品矩阵（包括飞电、绝影、烈骏、越影、赤兔、超轻等的跑鞋系列），赢得专业跑者的认同和市场份额的提升。2022年跑步产品的零售流水同比增长11%，贡献了流水的19%（第三大品类）。篮球产品也增长迅猛，同比增长25%，贡献流水29%（第二大品类）。但值得关注的是作为过去几年增长亮点的中国李宁品牌能否复兴，因为中国李宁品牌在去年经过一番调整和去库存。尽管它对集团销售额的贡献仅为个位数，但总体运动生活占流水的39%（第一大品类），而其零售流水在去年同比下跌了6%。
　　 2023年销售增长提速，但收入口径将慢于零售流水口径；李宁今年的增长会从去年的低基数上有所提速。尽管宏观经济不确定，李宁管理层还是有信心零售流水增长可以达到20%左右，但因为其中包括渠道去库存，所以批发和收入口径的增长会较低，收入指引维持在10-20%中段的增长，而净利率指引是保持稳定在10-20%中段。经过多年的利润率扩张，李宁的净利润率似乎达到了瓶颈，再加上销售增长比起过去几年放缓，并缺乏新品牌作为增长引擎，我们预计未来利润增长会相对前几年为慢，每年在10-20%之间。
　　保持目标价不变（56.9港元），上调评级至买入：鉴于李宁股价已经大幅回调，我们觉得现估值在长线来说相对吸引，对我们的目标价（56.9港元）也有23%的潜在上升空间。因此，我们维持目标价不变，但把李宁的评级从中性上调至买入。我们的目标价基于22倍2023-24年市盈率，对应1.1倍PEG和2023-25年20%的EPS复合年增长率。