历史回顾：全行业第六大、本土第三大运动品牌
　　特步国际是国产第三大运动品牌公司，2022年公司收入和净利分别为129.30/9.22亿元；分拆来看，（1）大众运动品牌（主品牌特步Xtep/童装）/时尚运动品牌（盖世威K-Swiss、帕拉丁Palladium）/专业运动品牌（索康尼Saucony、迈乐Merrell）收入占比分别为86%/11%/3%，分别增长26%/44%/99%；（2）鞋类/服装/配饰收入分别占比60%/38%/2%，鞋类主要以跑鞋为主。公司渠道以经销为主，2022年线上占比约为30%。
　　运动鞋服行业：行业集中度高，国货崛起
　　根据欧睿数据，2022年国内运动服饰市场规模为3627亿元，其中运动鞋市场规模2084亿元，国内一年运动鞋的销量约为5.4亿双。根据Nike的大中华区财报和产品均价情况，假设Nike的均价为700元，则Nike国内一年的销量约为7000万双，销量维度的市占率约为13%。以此类推，根据特步的产品均价情况，假设特步的均价为350元，那么特步一年销量为4000万双，销量维度的市占率为7%。
　　公司优势：旗舰跑鞋在国内马拉松赛事排名第一
　　公司长期深耕跑鞋科技的研发，主打动力巢PB中底科技的160X旗舰系列，22年在国内马拉松赛事穿着率为35%、排名第一、较19年10%大幅提升，我们认为，产品实力比肩国际品牌。
　　成长驱动：主品牌+儿童品牌+国际品牌
　　（1）目前主品牌店效约为19万元/月，相较同行仍存在较大提升空间；（2）儿童和电商尽管增速高，但利润率仍存在提升空间；（3）多品牌存在扭亏空间，我们预计今年亏损不超过1.5亿元。
　　盈利预测与估值：我们预测2023-2025年收入为149.92/175.63/205.30亿元，归母净利润为11.62/14.99/17.90亿元，对应EPS为0.44/0.57/0.68元，2023年7月31日收盘价为8.64港元，对应PE分别为18/14/12X，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价12.36港元（对应24年20XPE）。
　　风险提示：疫情发展的不确定性；开店不及预期；品牌营销不及预期；渠道库存处理不及预期；系统性风险。