事项：
　　7月24日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。
　　平安观点：
　　和4月相比，政治局会议对经济挑战的表述更具象，也有了更明确的着力点，稳增长诉求或更迫切。7月政治局会议将经济挑战总结为内需不足、一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多、外部环境复杂严峻，表述更具象，也给出了更具针对性的解决方案。政策发力积极性或强于4月。
　　逆周期调节政策更多着墨，货币政策或有想象空间。会议强调要“加强逆周期调节和政策储备”，不排除创设新的政策（如新的结构性货币政策工具）的可能性。财政政策强调存量政策的落实，下半年要加快专项债的发行与使用。货币政策则有更多的想象空间，提到“总量”、“结构”两个层次发力，下半年可能还会有进一步降准等总量型货币政策出台。
　　扩大内需、信心的重要性更靠前，但表述未超出近期政策范畴。扩大内需的增量发力点或还在消费，但没有强刺激；增强民营经济主体信心，也没有超出7月19日《关于促进民营企业发展壮大的意见》的表述。
　　风险化解的顺序有变化，对地产的态度明显更积极。地方隐性债务风险提至中小金融机构风险之前，但仅提及“制定实施一揽子化债方案”，暂无细化表述。房地产首提“供求关系发生重大变化”、“适时调整优化房地产政策方案”，政策对地产的态度至少阶段性趋于温和，但我们认为这仍不突破“房住不炒”的大框架。
　　城中村可以类比棚改货币化吗？不同之处在于，城中村改造限制在超大特大城市，或主要为了解决这些城市的居住矛盾相对突出的问题，会与保障性住房相结合。其次，城中村改造以市场化为主，同时资金来源尚不清晰，实施周期可能更为漫长，节奏可能也更和缓。相同之处在于，房地产库存偏高，政策落地到数据体现可能至少有半年左右时滞。
　　政策观察期，以杠杆策略维持观望。总体上，本次政治局会议在具体措施上未超预期，但政策态度明显比市场预期更为积极。后续一个月可能是观察期，需要关注政策跟进及实际实施力度，这期间，长端面临一定调整压力。短端在货币政策宽松预期下，有望保持平稳，8-9月专项债加速发行，央行可能降准呵护资金面，短端套息策略仍较为可行。
　　风险提示：政策刺激经济，美国经济超预期上行，全球通胀超预期上行。
　　

研究报告全文：债券债券2023年07月25日报债券日思录告政策更趋积极证券分析师事项7月24日中共中央政治局召开会议分析研究当前经济形势部署下半年经刘璐投资咨询资格编号济工作S1060519060001LIULU979pingancomcn平安观点债研究助理和4月相比政治局会议对经济挑战的表述更具象也有了更明确的着力券点稳增长诉求或更迫切7月政治局会议将经济挑战总结为内需不足陈蔚宁一般证券从业资格编号一些企业经营困难重点领域风险隐患较多外部环境复杂严峻表述点S1060122070016CHENWEINING369pingancomcn更具象也给出了更具针对性的解决方案政策发力积极性或强于4月评逆周期调节政策更多着墨货币政策或有想象空间会议强调要加强逆周期调节和政策储备不排除创设新的政策如新的结构性货币政策工具的可能性财政政策强调存量政策的落实下半年要加快专项债的发行与使用货币政策则有更多的想象空间提到总量结构两个层次发力下半年可能还会有进一步降准等总量型货币政策出台扩大内需信心的重要性更靠前但表述未超出近期政策范畴扩大内需的增量发力点或还在消费但没有强刺激增强民营经济主体信心也没有超出7月19日关于促进民营企业发展壮大的意见的表述风险化解的顺序有变化对地产的态度明显更积极地方隐性债务风险提至中小金融机构风险之前但仅提及制定实施一揽子化债方案暂无细化表述房地产首提供求关系发生重大变化适时调整优化房地产政策方案政策对地产的态度至少阶段性趋于温和但我们认为这仍不突破房住不炒的大框架城中村可以类比棚改货币化吗不同之处在于城中村改造限制在超大证特大城市或主要为了解决这些城市的居住矛盾相对突出的问题会与券保障性住房相结合其次城中村改造以市场化为主同时资金来源尚研不清晰实施周期可能更为漫长节奏可能也更和缓相同之处在于房地产库存偏高政策落地到数据体现可能至少有半年左右时滞究报政策观察期以杠杆策略维持观望总体上本次政治局会议在具体措施上未超预期但政策态度明显比市场预期更为积极后续一个月可能告是观察期需要关注政策跟进及实际实施力度这期间长端面临一定调整压力短端在货币政策宽松预期下有望保持平稳8-9月专项债加速发行央行可能降准呵护资金面短端套息策略仍较为可行风险提示政策刺激经济美国经济超预期上行全球通胀超预期上行请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录总基调和4月相比政治局会议对经济挑战的表述更为具象也有了更加明确的着力点稳增长诉求或更迫切首先政治局会议充分肯定了上半年经济工作的成绩国民经济总体回升向好高质量发展扎实推进其次对于经济运行的挑战7月政治局会议总结为内需不足一些企业经营困难重点领域风险隐患较多外部环境复杂严峻相比于4月政治局会议的内生动力还不强需求仍然不足经济转型升级面临新的阻力推动高质量发展仍需要克服不少困难挑战的说法7月政治局的表述更加具象也基于此给出了更具针对性的解决方案政治局会议的部署皆围绕着扩大内需提振信心防范风险展开政策发力的积极性或强于4月财政货币政策逆周期调节政策更多着墨货币政策或有想象空间下半年货币政策财政发力或更加活跃宏观调控总基调方面一是维持积极的财政政策稳健的货币政策的政策基调二是强调要加强逆周期调节和政策储备下半年政策或有更多的发挥空间不排除创设新的政策如新的结构性货币政策工具的可能性财政政策强调存量政策的落实包括落实减税降费政策加快专项债发行与使用货币政策则有更多的想象空间提到总量结构两个层次发力支持科技创新实体经济和小微企业的融资需求下半年货币仍将维持宽松环境汇率稳定仍是货币政策的重要目标但预计不会对以我为主的宽松向货币政策形成强约束一方面央行有足够的工具应对汇率波动例如7月20日央行外管局将宏观审慎调节参数由125上调至15当日美元兑人民币即期汇率下降386BP至718人民币贬值压力有所减轻此后人民币汇率基本运行在720以下另一方面美联储加息已近尾声美国经济后续可能步入衰退我国货币政策外部约束最强的时期即将过去结合货币政策司司长邹澜在上半年金融数据统计情况发布会上综合运用存款准备金率中期借贷便利公开市场操作等多种货币政策工具的表述我们预计下半年可能还会有进一步降准等总量型货币政策出台扩大内需信心的重要性更靠前但表述未超出近期政策范畴国内需求不足一些企业经营困难被列入当前经济困难的前两项也是下半年经济工作最重要的两个着力点扩大内需的增量发力点可能还在消费但没有强刺激扩大内需的抓手包括消费投资但在投资方面政府投资没有超预期的表述主要是加快存量专项债的发行与使用消费方面没有全国层面的增量补贴注重通过增加居民收入扩大消费这与近期出台的政策保持一致短期内政策在消费方面的措施主要在为消费提供便利渠道展会消费节消费下乡等品类方面政策抓手预计仍在四大金刚大宗消费即汽车家电家居餐饮在居民可支配收入增速偏缓青年失业率仍然偏高房地产的财富效应消减的约束下中短期内消费的恢复可能仍然偏向温和上半年消费两年复合增速在29左右下半年或仍将维持30-40左右的增速水平与疫情前18-19年65左右的两年复合增速水平可能还有较大的差距不过四季度之后由于基数走低22年10-12月社零同比读数转负同比读数或有一定支撑稳信心方面没有超出7月19日关于促进民营企业发展壮大的意见的范畴主要通过破除影响公平竞争的隐性壁垒解决企业账款拖欠建立健全常态化沟通交流机制优化民营企业营商环境提振民营经济主体信心风险化解的顺序有变化对地产的态度明显更积极风险化解方面4月的排序是地产金融地方政府隐性债务7月的表态是地产地方政府隐性债务金融对地方政府隐性债务的关注度有所提升但只提到制定实施一揽子化债方案后续细化措施有待观察房地产方面会议首提我国房地产市场供求关系发生重大变化适时调整优化房地产政策方案政策对地产的态度至少在阶段性趋于温和各地有更大的因城施策的空间重点城市限贷限购政策有松动的可能性但我们认为此次地产态度趋向积极是在当前房价上涨预期得到有效遏制23H1商品房销售同比下降53的背景下提出的虽未提房住不炒但仍在房住不炒的大框架之内城中村改造可以类比棚改货币化吗7月21日国常会提到的城中村改造可能是后续地产投资的新抓手城中村改造可以类比棚改货币化吗我们认为有相同也有不同不同之处首先城市范围不同所要解决的问题可能也不同2015-2017年棚改涉及城乡覆盖面更广针对性偏弱而此次城中村改造的范围限定在超大特大城市并提到把城中村改造与保障性住房建设结合好超大特大城市人口流入较多住房供需矛盾更为突出此次城中村改造的最重要的目的或不是短期的经济拉动而是优化城市住房供给格局解决重点城市的居民住房需求从实施载体上可能也不是2015-2017年那样以商品房为载体而是更多地与保障性租赁住房公请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录租房共有产权房等保障性住房相结合其次主体责任不同实施的节奏可能也不同2015-2017年棚改货币化安置的主体责任在地方政府2015-2017年政府制定了城市棚改1800万套农村危房改造1060万户的目标年均改造量分别较2013-2014年大幅增加463328资金来源上央行专门创设PSL工具用于支持棚改2015-2017年PSL投放量达到269万亿而本轮城中村改造市场在资源配置中的决定性作用政府则提供政策支持目前资金来源也不够明确向后看不排除央行创设新的结构性工具支持城中村改造的可能性但城中村改造可能更重提供保障性住房房价上涨预期-需求过热的上升螺旋难以形成实施的周期可能比棚改更为漫长节奏也更为和缓相同点在于房地产库存偏高政策落地到数据体现可能至少有半年左右时滞我们用待售面积前12个月滚动销售面积来衡量房地产库存高度2015年加快棚改货币化时库存高度在2013年以来的938分位数国务院在2015年6月提出关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施有关工作的意见后房地产销售迅速改善但由于库存未完成消化对施工面积投资的拉动较为滞后施工面积房地产投资累计同比增速约在2015年11月才触底距离政策出台约5个月当前库存高度在833分位数略好于2015年但仍在偏高水平即便参考棚改时期的经验房地产的施工投资累计同比降幅也需要半年左右才会有较为明显的收窄回正则可能需要更长时间考虑到城中村改造的周期可能更长节奏可能更缓对施工投资端数据的改善可能需要更大的耐心政策观察期以杠杆策略维持观望总体上本次政治局会议在具体措施上未超预期但政策态度明显比市场预期更为积极一是对经济面临的困难表述得更为具体并给出了更具针对性的解决方式二是加强逆周期调节宏观调控下半年或更积极有为三是在房地产新供求形势下对房地产的态度趋于缓和宏观政策上财政政策新增表述不多但货币政策可能还有总量宽松的想象空间政治局会议落地后债市大幅调整截至7月25日103510Y国债利率活跃券较政治局会议发布前上行524BP至265政策观察期以杠杆策略维持观望后续一个月可能是观察期需要关注政策跟进以及实际实施力度在这期间债市长端面临一定调整压力一是政策态度更积极之后债市情绪可能受到压制二是CRB现货同比自6月初以来触底回升海外或有阶段性补库或对外需形成阶段性支持短端在较为宽松的货币政策预期下有望保持平稳叠加8-9月专项债加速发行央行可能降准呵护资金面短端套息策略仍较为可行风险提示政策刺激经济美国经济超预期上行全球通胀超预期上行图表1剔除基数效应后居民可支配收入增速仍在低位图表2房价上涨预期得到有效遏制资料来源WIND平安证券研究所资料来源WIND平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录图表3棚改政策出台后约5个月施工面积房地产投资累计同图表4和2015年6月相似当前也面临地产库存偏高的问题比增速才触底资料来源WIND平安证券研究所三角形为棚改货币化加速的时点资料来源WIND平安证券研究所2015年6月末国务院提出关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施有关工作的意见请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录图表5近期几次政治局会议内容梳理资料来源新华网平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券日思录请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容平安证券研究所投资评级股票投资评级强烈推荐预计6个月内股价表现强于市场表现20以上推荐预计6个月内股价表现强于市场表现10至20之间中性预计6个月内股价表现相对市场表现在10之间回避预计6个月内股价表现弱于市场表现10以上行业投资评级强于大市预计6个月内行业指数表现强于市场表现5以上中性预计6个月内行业指数表现相对市场表现在5之间弱于大市预计6个月内行业指数表现弱于市场表现5以上公司声明及风险提示负责撰写此报告的分析师一人或多人就本研究报告确认本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎免责条款此报告旨为发给平安证券股份有限公司以下简称平安证券的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其他人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠但平安证券不能担保其准确性或完整性报告中的信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