事件：思摩尔国际发布2023H1业绩预告，2023H1实现收入/净利润/调整后净利润51.23/7.17~7.93/7.41~8.17亿元，同降9.38%/42.72%~48.18%/32.12%~48.38%；2023Q2实现收入/净利润/调整后净利润25.96/4.24~5.00/4.36~5.11亿元，同降23.53%/41.75%~50.55%/42.09%~50.64%。
　　国内订单需求恢复，海外增长韧性显现。2023H1中国/欧洲/美国市场收入分别为0.62/22.15/28.46亿元；同比变动-96%/29%/27%，其中1）中国市场大幅下行主因口味烟禁令叠加烟草渠道监管升级，带来终端销售大幅承压；2）欧洲市场明显增长主因一次性占比大幅提升，参考2022年上半年/下半年一次性收入分别为3.2/16.11亿元，预计2023H1一次性收入环比延续快速增长趋势且主要销往欧洲，就当地换弹式产品而言，或受一次性需求侵蚀销售略有承压；3）美国市场快速增长或主因自有品牌等产品贡献，换弹式产品受益于VUSE在美市占率提升亦有增长；就单Q2看，2023Q2收入25.96亿元，同降23.53%。分区域：2023Q2年海外/国内销售收入分别为25.49/0.47亿元，同比分别变动+7.64%/-95.47%，预计到下半年随着国内对口味审核灵活度提升而逐步改善。
　　一次性占比提升致毛利率承压，单产品价格料稳定。23Q2净利润/调整后净利润4.24亿元~5.00亿元/4.36亿元~5.11亿元，同降41.75%~50.55%/ 42.09%~50.64，环增44.56%~70.3%/42.60%~67.31%；净利率/调整后净利率为16.33%~19.24%/16.79%~19.7%，环增4.73~7.64/4.70~7.61pct。利润率同比明显下行主因一次性占比提升，不过单品价格预计相对稳定；就单季度而言盈利持续改善，主因季节性因素带来规模效应差异；同时费用控制初显成效。
　　景气度仍处底部区域，但反转机会已至。国内市场：伴随国内终端库存降低，可选国标产品持续提升，看好国内市场景气度持续提升，不过在强管控背景下，国内市场短期较难出现快速增长。海外市场：监管力度加强，一次性产品逐季爬升，同时优化供应链，毛利率逐季提升；海外政策关注一次性产品环保问题，利于换弹式产品未来重归快速增长区间，进一步提高公司利润水平。
　　投资建议：1）尼古丁类：公司为全球最大电子雾化设备制造商，产品合规能力强，欧美政府针对非合规产品打击力度提升，增长提速值得期待；2）大麻雾化：新产品发布叠加海外市场快速成长，看好企稳回升；3）其他：HNB截至22年底已储备多种新型加热技术解决方案。雾化医疗：思摩尔美国研究中心已完成团队组建，国内呼吸机联用雾化给药装置研发成功并取得生产许可。预计23-25年净利润为18/22/26亿元，对应估值为23/19/16X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：技术和产品迭代效果不及预期、监管力度与国家标准收紧。