年初以来，市场对我国经济增长的预期变动很大；其原因在于，今年不是传统意义的“复苏”，而是“修复”。复苏带来需求恢复，伴随通胀压力上行，而今年经济有所回暖，通胀下行压力加剧，经济动能没有持续变强。由此，我们称之为“修复式增长”。理解修复式增长，才能把握当下经济运行状态、政策选择和市场走向。
　　一、当下经济不是典型复苏，而是修复式增长，体现了如下特征：
　　特征一：增长动能弱，三大经济主体部门增长均面临较大压力。1）居民部门收入及消费支出增速较低，资产增速下滑，预期仍然偏弱；2）实际利率呈显著上行，企业部门贷款利率高；房企融资不强；3）地方政府财政收支压力在土地市场低迷下持续加大。
　　特征二：修复的大方向是变好，但时间长，过程中可能出现反复。历史经验看，经济修复过程不是一帆风顺的，1998-2002年的经济出现下行周期中供需两端宏观政策共同助力经济修复，期间经历了反复和多次探底。相比1季度，今年2季度环比增幅可能大幅下降，经济再次探底。
　　特征三：实际产出低于潜在产出，通胀没有压力。年初以来经济显示出企稳回升势头，增速向潜在增长率水平回归，但实际产出仍显著低于潜在产出，通胀不是问题，反而下行压力加剧，预计3季度可能见到CPI同比负增长
　　特征四：上半年经济波动大，下半年回归常态，预计Q3或为全年经济底部。今年上半年GDP增速同比、环比波动较大，造成市场预期紊乱，下半年将回归常态，市场对经济的预期将变得稳定。短期经济或于三季度探底，总量政策发力的必要性依然存在。
　　二、修复式增长下的政策选择：顺势而为
　　总量政策：顺势而为，难以强求。修复式增长下，三个经济主体需要休养生息，不能打强心针。在高质量发展理念下，政府更注重质的增长，对量的诉求也有所下降，总量政策更要考虑成本收益，宏观政策重在注意方向，对症下药。市场对“强刺激”的政策预期大概率要落空。
　　货币政策：不得不保持宽松态势，解决信用创造受阻。货币政策从价格手段上需要保持资金价格宽松。虽然6月信贷好于季节性表现，但我们认为基数因素叠加下7月信贷仍会下行，货币政策扩张带来的信用创造受阻。
　　财政政策：全年财政保持积极，准财政或发挥更大作用。中央财政还有很大的加杠杆的空间，问题在于会不会发力、何时发力？短期准财政政策或发挥更大作用，PSL有望重出江湖。
　　产业政策：三大重点，培育新动能。1）房地产：优化政策或渐进式出台，市场预期有望修复；2）数字经济：产业数字化转型空间广阔，支持政策有望逐步落地；3）国企重构：提升核心竞争力，识别内在价值，服务高质量增长。
　　三、修复式增长下的市场判断：平淡中蕴含机会
　　1）A股：下半年A股以结构性行情为主，但走势重新回归至基本面，鉴于经济见底，PPI拐点出现，三季度或有机会。2）中债：看好下半年中债表现，十年期中债收益率维持去年底策略报告中2.5%-3%的判断，我们预期3季度GDP名义增速低于5%，收益率下行压力大3）汇率：人民币汇率下半年仍有压力。4）美元：美元指数上下空间均有限。5）商品：黄金性价比仍存，静待东风。
　　风险提示：内需修复不及预期；地产支持政策效果不及预期；地缘政治冲突超预期；海外货币政策收紧超预期。