公司于6月28日发布FY2023年报，全年收入增长3.5%至167.7亿元，归母净利润同增4.7%至21.6亿元，营收与业绩保持逆势增长。看好公司整体品牌力持续提升，同时经营增质提效提升盈利能力，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　主业羽绒服保持稳健，OEM快速发展，线上持续亮眼。分业务看，羽绒服业务在零售环境波动下仍逆势稳健增长，FY2023营收同增2.7%至135.7亿元。分品牌看，主品牌波司登营收同增1.2%至117.6亿元，波司登坚持羽绒服专家定位，通过升级轻薄羽绒服，加强产品科技与营销等方式进一步提升品牌力，在疫情反复背景下保持逆势增长；雪中飞品牌表现持续亮眼，营收同比增长25.4%至12.2亿元，雪中飞持续发力线上渠道，通过迭代优化新品系列叠加传统平台发力与新平台拓展。OEM业务得益于大客户订单的稳步增长以及新客户持续开拓实现营收22.9亿元，同增20.7%，前五大客户订单占比89.4%，公司以客户需求为导向持续提升产品质量与交付率，优化自身口碑。女装业务受疫情影响营收同降22.2%至7.0亿元；多元化服装业务收入同比上升17.4%至4.6亿元。分渠道看，线上渠道营收同增22.5%至49.3亿元，保持快速增长，公司加强传统渠道建设，截至2023年3月31日在天猫与京东平台粉丝与会员数分别同增68%和35%，同时公司亦积极布局新兴平台，通过内容营销、直播、短视频等方式进行品牌建设，截至2023年3月31日波司登品牌超90%的抖音收入来源于直播。线下渠道方面公司聚焦优化渠道质量，通过优化产品质量、关注一线城市与核心商圈以及分店态运营等方式提升店效。
　　盈利能力稳健提升，存货优化，现金流稳健增长。公司毛利率同降0.6pct至59.5%，低毛利率OEM业务占比提升至整体毛利率结构性下降，拆分业务来看羽绒服/OEM业务毛利率分别同增0.5pct/1.3pct至66.2%/19.9%显示出公司主要业务盈利能力稳健提升。公司控费能力良好，销售与管理费用率均有优化。公司净利率同增0.2pct至12.9%，体现出公司在逆势下良好的经营与控费能力。截至2023年3月31日，公司存货周转天数为142天，同降6天，存货改善显著。FY2023经营活动现金流同增14.3%至30.5亿元，现金流状况较为健康。
　　多品牌战略持续推进，增质提效巩固龙头优势。公司以产品质量为发展基础，持续加大研发投入，同时推进线上线下渠道同步发展。未来公司重点聚焦单店效应，保障高质量增长，同时持续优化渠道结构，开设高质量门店，品牌力有望持续提升。在优质产品叠加高效率运营下我们看好公司稳固龙头优势。
　　估值
　　当前股本下，考虑到内需仍存不确定性，我们下调FY2024至2026年EPS至0.24/0.28/0.33元；市盈率分别为13/11/9倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　产品更新换代不及预期、产品提价不及预期、电商领域竞争加剧。