投资要点
　　事件：公司发布2023财年业绩公告：全年营收同比增3.5%至167.7亿元；归母净利润同比增长3.7%至21.4亿元。全年每股拟派息18.0港仙，派息比率为83.4%。
　　点评：艰难零售环境仍实现高质成长，毛利率略下滑主要是业务结构的影响。
　　分业务来看，1）品牌羽绒服：下半财年消费场景被破坏，品牌羽绒服业务H2营收同比-1.1%，全年+2.7%，但仍保持高质量成长，毛利率继续提升0.5ppt，经营利润率改善2.0ppt。分渠道看线上表现更佳，同比+23.1%，占比提升至35.6%。
　　分品牌，
　　波司登主品牌H2收入下降1.4%，全年+1.2%，经营质量稳健提升，毛利率再提升1.4ppt至70.8%。
　　——产品上，全新一代轻薄羽绒服延长销售周期+舒适户外硬产品再突破，持续丰满商品结构。FY2024，公司将加强高性价比商品的补充布局。
　　——渠道上，重质提效为重点，年销售低于200万元的低效门店已清理完毕，将继续主攻2+13个重点城市，扩张下沉市场，进行分店态铺货，坐实单店经营。
　　——供应链方面，从柔性快反供应链向Top款敏捷极速供应模式突破升级，加强Top款的前置铺货，并探索核心业务运营平台，数智化升级提效。
　　雪中飞以价换量表现亮眼，全年营收同比高增25.4%至12.2亿元。
　　2）上半财年贴牌加工管理业务订单饱满，支撑全财年收入同比增20.7%至22.9亿元；同时在成本管控以及汇率变化的正面帮助下，毛利率改善1.3ppt至19.9%。
　　3）下半财年线下零售环境的破坏对女装业务影响更大，全年经营利润录得亏损。
　　4）下半财年增速明显放缓，飒美特校服营收同比增长15.9%至1861万元。
　　加强费用管控，费用额基本持平。全年销售费用/管理费用同比基本持平，对应销售/管理费用率同比下滑1.5ppt/0.2ppt至36.5%/7.2%。费用率严格管控的帮助下，经营利润率改善1.0ppt至16.8%，净利率继续改善0.2ppt至12.9%。
　　强快反支持，库存金额同比基本持平，库存周转天数同比继续下降6天至144天。
　　我们的观点：立足于“全球领先的羽绒服专家”品牌定位，波司登仍处于“聚焦”后的品牌红利期，商品力仍在持续升级，将以产品专业化创新与消费者体验突破为两大重点，引领品牌向上，优质快反&全渠道商品零售运营一体化的支持也在持续提升其抗风险能力，看好波司登“供给创造需求”的过程，预计主品牌仍能保持高质量的成长。
　　波司登对应FY2024年预期PE已回落至11.9x水平,已经回落至历史底部估值,进入淡季布局的好时机。我们小幅调整公司盈利预测，预计公司FY23/24/25营收分别为194.53/223.19/253.15亿元，同比16.0%/+14.7%/+13.4%；归母净利润分别为26.68/31.51/36.38亿元，同比+24.8%/+18.1%/+15.5%。维持“买入”评级，目标价4.90港元。
　　风险提示：品牌力提升不及预期，天气影响，渠道库存风险。