核心观点
　　23Q1公司营业收入250亿，同比增长6.3%，环比减少1.2%。游戏和相关增值服务营收环比大幅上涨是公司增量收入的主要贡献来源。23Q1公司毛利率59.5%，同比增长5.0pp，环比增长7.2pp。公司23 Q1Non-GAAP归母净利润为76亿，同比增长47.84%，环比增长57.25%。
　　游戏及相关增值服务：营业收入201亿元，同比增长16%，环比上升5%，实现了自2018年以来的创纪录的高毛利率水平。其中，手游营收135亿，同比增长16%，环比上升16%，主要系《蛋仔派对》等热门手游推动；端游收入52亿，同比减少9.9%，环比减少12.5%，与《梦幻西游》电脑版、《永劫无间》等热门端游的稳健表现有关。待上线游戏中《超凡先锋》、《巅峰极速》即将上线，预计会在Q3产生较大营收，《逆水寒》即将开始公测。
　　有道：营业收入11.6亿元，同比减少3%，环比减少20%。主要注重技术创新，致力于为用户提供更好的体验，在一系列服务方面进行了增长和改进
　　云音乐：营业收入19.60亿，同比减少5.2%，环比下降17.5%，毛利率显著提高，增长至22.4%。主要运营趋势和财务表现都呈现出向好的趋势。
　　创新及其他业务：营业收入18.6亿，同比减少38.4%，环比减少23.8%。
　　盈利预测与投资建议
　　公司存量游戏《梦幻西游》、《第五人格》等Q1销量保持高位，《蛋仔派对》带来极大用户和流水增量。新游储备丰富，期待暑期档《哈利波特》日本、《逆水寒》手游等精品驱动增长。我们预测公司23/24/25年归母净利润为251/292/329亿元（原23/24/25值为254/304/345亿元，因游戏净利润超预期，有道出现利润率变化而调整盈利预测），EPS为7.79/9.06/10.20元。采用SOTP估值，给予目标价165.40人民币/182.97港元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新游戏表现不及预期；版号审批不确定性；游戏净利率波动性较大；直播竞争加剧