本报告导读：
　　在股价深度回调后，我们重新审视美团各业务的护城河并尝试做终局推衍和成长性预测。
　　摘要：
　　给予“增持”评级，目标价为168港元：我们持续看好公司在核心领域的竞争壁垒和后续业绩的高质量增长。预计美团2023年-2025年的营业收入分别为2,770/3,471/4,251亿人民币。经调整净利润分别为169/243/361亿人民币。根据SOTP估值法，首次覆盖，给予目标价168港元，较最新收盘价有22%的上涨空间。
　　外卖的竞争格局预计不会发生太大变化，美团仍将享受领头羊远超平均的高质量增长。由于美团拥有中国覆盖面最大，调度能力最强的即时网络，同时为效率驱动，而非流量驱动，所以在美团平台消费的体验更好，做生意的吸引力更高。我们预计2022-2025年的美团外卖的单量CAGR增速为18%，2025年美团外卖总体单均UE达1.5元/单。
　　到店业务让利保增长为必要战略，长期看美团仍是商户线上引流的主要阵地。抖音是美团无法忽视的竞争对手，适当的让利是美团在应对长期竞争下的最优解。我们判断未来两者的地盘将愈发明确，抖音预计将成为线下连锁餐饮及头部商家引流拉新及品宣的重要渠道，而美团仍然是大中小商家作为线下流量补充，销售转化的主要阵地。
　　美团闪购是当下美团最具想象空间和成长性的业务，增长主要由供给侧的丰富度决定。目前闪购基本满足用户的“应急需求”，而如果想要破圈，则需要满足用户的“日常需求”。随着高低频的需求都可以由第三方商家供应时，美团将完成对“人货场”的重构。利润方面，我们认为美团闪购短期由于高补贴，单量的低密度，因此配送收入和成本难以达到盈亏平衡，但长期看，单均利润增长空间由于高客单价，将高于外卖业务。我们预计2025年美团闪购的单均UE在0.9元/单。
　　风险提示：主营业务竞争风险；系统性风险；政策风险；宏观经济增速下降风险；消费复苏不及预期；主营业务利润率不及预期；研报数据更新不及时等。