核心观点
　　LLM在游戏、办公、搜索等领域具备探索空间，近期的学术研究表明技术进度速度快于此前人们预期，并可能带动Azure等基础设施的需求提升。其他业务竞争力稳固，预计中长期回归合理增长中枢，我们对微软战略转型带来的业务发展持乐观态度，预计公司未来能够继续维持健康发展趋势。
　　事件
　　暴雪推动AI辅助游戏研发
　　近期暴雪在内部公开了一种新的图像生成AI工具“BlizzardDiffusion”。该工具为暴雪自研，主要用于帮助生成游戏环境以及角色和他们的服装概念。此外，Blizzard Diffusion可能在“自主、智能、游戏内NPC”、“程序辅助关卡设计”和AI辅助“语音克隆”、“游戏编码”和“反毒性（anti-toxic）”等领域辅助游戏开发者。
　　简评
　　业界研究大幅优化Zero-shot text-to-3D建模效果，引入LLM加速游戏智能化
　　2023年5月，英伟达、Caltech、UTAustin、Stanford、ASU等研究团队提出VOYAGER游戏智能，较此前游戏AI具备1）持续学习能力；2）自我迭代纠错机制，在微软《我的世界》中表现好于此前SOTA。此外，5月清华大学、人大等研究团队提出ProlificDreamer，较Google的DreamFusion有所优化，解决了过饱和、过光滑、同质化的问题，零样本文本生成3D模型效果大幅改进，这打开了AI在游戏研发领域的渗透空间和落地预期。
　　暴雪推动AI辅助游戏研发，游戏行业AI应用正快速铺开
　　据纽约时报，暴雪4月在内部公开了一种新的图像生成AI工具“Blizzard Diffusion”，主要用于帮助生成游戏环境以及角色和他们的服装概念。其他厂商方面，育碧此前开发一款AI工具“Ghostwriter”，为刺客信条等游戏生成基本对话。另一家厂商Squanch Games的射击游戏《High on Life》则用AI来为角色配音及美术创作。战争机器背后的工作室Coalition的技术总监Kate Rayner谈到如何使用AI来监测错误和故障。
　　5月29日，英伟达宣布推出适用于游戏的NVIDIAAvatar Cloud Engine（ACE）1，这是一种定制的AI模型代工服务，可通过AI驱动的自然语言交互为NPC带来智能。整体看，游戏行业的AI落地进度可能快于此前的预期。
　　投资建议：基本面层面，微软在PC操作系统领域地位稳固，主要受PC市场需求波动影响，即居家办公带来的PC市场需求脉冲式增加，疫后面临高基数压力。Office等业务壁垒深厚，整体看好Copilot对Office套件的体验优化以及需求的稳健增长。云业务方面，企业预算面临短期压力，但长期竞争力并未受到影响，且微软在LLM领域的布局有望在MaaS浪潮中持续获益。流动性层面，随着美国加息在明年初将逐步趋缓，流动性紧缩预期将有所缓解，同时美国居民部门、企业部门的资产负债表较为健康，需求有望实现软着陆，我们看好微软未来的业绩维持稳健增长，在既有业务的竞争力不发生明显下降。我们预计微软FY2023-25营业收入分别为2119/2319/2531亿美元，同比增速为+7/+9/+9%。FY2023-25经营利润预计为911/1033/1168亿美元，同比增速为+9%/+13%/+13%，对应OPM 43%/45%/46%。维持微软的“买入”评级。
　　风险分析
　　业务发展不及预期：云计算、Dynamics、Teams等业务竞争格局仍处于较快变化阶段，我们对微软的估值和投资判断很大程度上是基于主观预期，而市场竞争加剧可能影响微软相关业务的表现，使预期与实际业绩产生偏差。
　　行业增长不及预期：疫情下居家办公等需求脉冲式增长，这使得重新开放后高基数、需求透支下业绩可能增速将有所放缓。
　　监管不确定性：云计算等业务涉及多个国家和地区，同时满足不同国家的监管要求及潜在的变化会对业务产生一定不确定性的影响。