微软发布Microsoft 365 Copilot。3月16日微软发布结合Microsoft 365与GPT-4等大模型的Copilot，用户使用方式包括：1）可利用嵌入Word, Excel, PPT等应用的Copilot实现文档生成、数据分析、PPT制作等功能；2）Business Chat界面的Copilot可整合Microsoft 365应用与用户数据（邮件、会议等），并在收到用户指示后提供解决方案如制定计划时间表、总结邮件等。据Acumen Research and Consulting，2021年全球生产力软件市场规模为474亿美元，2022-2030年CAGR达14.4%，AI应用为主要驱动因素之一，同时Gartner数据显示微软在办公软件市场中占据87.5%份额。目前已有20家企业客户参与测试，Copilot功能的增加或拉动微软办公产品线提价。
　　Dynamics 365 Copilot可提升多部门员工生产效率，微软有望提升CRM市场份额。3月14日微软发布Dynamics 365 Copilot以帮助销售、客服、市场、运维等多部门员工提升效率，以销售工作为例，新版Viva Sales推出基于GPT利用CRM数据帮用户写邮件的预览功能，市场营销方面AI可生成创作建议。Precedence Research数据显示2030年全球CRM市场将超1700亿美元，IDC数据表明市场格局较为分散，微软占5.3%份额，预计AI加持下微软产品将提升用户智能体验，促进市场份额提升。
　　 New Bing率先集成GPT-4开启全新网络搜索范式。2月8日微软发布集成GPT-4的新必应（New Bing），产品上线不到2天注册申请用户数便突破了100万；为了强化搜索结果的相关度与即时性，微软专门开发普罗米修斯模型用以快速查询Bing上最新相关资料以及汇总引用链接，强化智能搜索体验。根据Business Research Insights，2021年全球搜索引擎市场规模为1670亿美元，同时Statcounter GlobalStats数据显示谷歌市场份额为92.42%，必应仅占据3.45%，基于搜索广告市场份额每增加1%便可带来20亿美元收入，微软有望凭借New Bing抢占份额及大幅提升搜索广告端营收。
　　 Azure OpenAI服务：实现基于大模型的云服务，或将部分对冲经济下行对销售端的影响。3月3日微软正式上线Azure OpenAI服务，旨在输出云端的GPT-3、Codex、DALL-E模型系列能力，其中GPT-3可理解和生成自然语言，Codex可理解和生成代码，Embedding用于相似度、文本和代码搜索，DALL-E可实现文生图。目前已落地的应用场景包括电商/零售行业的客服&营销中心、互联网行业的游戏设计等。初步探索的商业模式为收取包括微调费用、输入输出Tokens数的费用以及Azure运算费用。伴随GPT-4发布、大模型能力持续输出，Azure OpenAI服务有望开启又一增长点，或将较快部分抵消外部因素带来的Azure云服务收入的减少。
　　投资建议：ChatGPT是人工智能领域第一个现象级C端产品，打开了人工智能产业化、商业化的广阔前景，微软通过和OpenAI的合作引领了此轮创新浪潮，先发优势明显。微软全面集成OpenAI大模型能力，升级办公、CRM、搜索、Azure云等多个产品和业务，多项销售有望在中长期实现量价齐升。公司的智能云业务仍拥有较强成长性，同时公司积极布局人工智能领域，有望成为公司下一个十年新的增长动力。我们上调公司评级至“买入”，目标价327.93美元。
　　风险提示：AI商业模式效果不及预期，需求不及预期；美国持续加息风险；地缘政治冲突风险

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId云计算investSuggestionMSFTO微软dyCompanyMICROSOFT美股investSdyStockco买入上调uggestidetitleonChanCopilot系列产品发布微软引领人工智能创新浪潮ge目标价32793美元createTime12023年03月20日现价27943美元公投资要点summary预期升幅1736微软发布Microsoft365Copilot3月16日微软发布结合Microsoft365与GPT-4等司大模型的Copilot用户使用方式包括1可利用嵌入WordExcelPPT等应用的跟Copilot实现文档生成数据分析PPT制作等功能2BusinessChat界面的Copilot可整合Microsoft365应用与用户数据邮件会议等并在收到用户指示后提供解踪决方案如制定计划时间表总结邮件等据AcumenResearchandConsulting2021年市场数据marketData全球生产力软件市场规模为474亿美元2022-2030年CAGR达144AI应用为主报日期2023-3-17要驱动因素之一同时Gartner数据显示微软在办公软件市场中占据875份额目告收盘价元27943前已有20家企业客户参与测试Copilot功能的增加或拉动微软办公产品线提价总股本亿股7444Dynamics365Copilot可提升多部门员工生产效率微软有望提升CRM市场份额3月14日微软发布Dynamics365Copilot以帮助销售客服市场运维等多部门员流通股本亿股7437工提升效率以销售工作为例新版VivaSales推出基于GPT利用CRM数据帮用户净资产百万元1831写邮件的预览功能市场营销方面AI可生成创作建议PrecedenceResearch数据显总资产百万元3646示2030年全球CRM市场将超1700亿美元IDC数据表明市场格局较为分散微软占53份额预计AI加持下微软产品将提升用户智能体验促进市场份额提升每股净资产元246NewBing率先集成GPT-4开启全新网络搜索范式2月8日微软发布集成GPT-4的数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理新必应NewBing产品上线不到2天注册申请用户数便突破了100万为了强化搜索结果的相关度与即时性微软专门开发普罗米修斯模型用以快速查询Bing上最相关报告relatedReport新相关资料以及汇总引用链接强化智能搜索体验根据BusinessResearchInsights2021年全球搜索引擎市场规模为1670亿美元同时StatcounterGlobalStats数据显示经济下行云服务增速放缓持谷歌市场份额为9242必应仅占据345基于搜索广告市场份额每增加1便可续加大AI投入20230207带来20亿美元收入微软有望凭借NewBing抢占份额及大幅提升搜索广告端营收AzureOpenAI服务实现基于大模型的云服务或将部分对冲经济下行对销售端的云业务稳健支撑业绩超预影响3月3日微软正式上线AzureOpenAI服务旨在输出云端的GPT-3Codex期20221102DALL-E模型系列能力其中GPT-3可理解和生成自然语言Codex可理解和生成代营收不及预期云服务业务保码Embedding用于相似度文本和代码搜索DALL-E可实现文生图目前已落地持韧性20220803的应用场景包括电商零售行业的客服营销中心互联网行业的游戏设计等初步探索的商业模式为收取包括微调费用输入输出Tokens数的费用以及Azure运算费用营收超预期智能云持续高增伴随GPT-4发布大模型能力持续输出AzureOpenAI服务有望开启又一增长点长20220429或将较快部分抵消外部因素带来的Azure云服务收入的减少Azure增速略放缓个人计算投资建议ChatGPT是人工智能领域第一个现象级C端产品打开了人工智能产业业务回暖20220128化商业化的广阔前景微软通过和OpenAI的合作引领了此轮创新浪潮先发优势明显微软全面集成OpenAI大模型能力升级办公CRM搜索Azure云等多个产品和业务多项销售有望在中长期实现量价齐升公司的智能云业务仍拥有较强成海外emailAuthorTMT研究长性同时公司积极布局人工智能领域有望成为公司下一个十年新的增长动力我分析师们上调公司评级至买入目标价32793美元洪嘉骏风险提示AI商业模式效果不及预期需求不及预期美国持续加息风险地缘政治hongjiajunxyzqcomcn冲突风险SACS0190519080002主要财务指标SFCBPL829会计年度zycwzb主要财务指标FY2022AFY2023EFY2024FY2025营业收入亿美元求培培1983208823862600qiupeipeixyzqcomcn同比增长1805314389SACS0190521090003经调整净利润亿美元694702825910请注意求培培并非香港证券及期货同比增长14511174103事务监察委员会的注册持牌人不可毛利率684684687689在香港从事受监管的活动ROE417408446416每股收益美元96594911261258市盈率29292522assAuthor来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文事件微软发布Microsoft365Copilot3月16日微软发布结合大型语言模型包括GPT-4MicrosoftGraph中的个人业务数据以及Microsoft365应用的Copilot功能旨在如同助手一般帮助用户提高使用Office的效率解放办公生产力用户可通过两种途径使用相关功能1通过Microsoft365应用程序Copilot可嵌入WordExcelPowerPoint等应用中并以侧边栏聊天机器人的形式呈现具体功能包括WordCopilot可根据简单的大纲指示生成初稿协助用户编辑与总结ExcelCopilot可进行数据分析修改公式并创建可视化图表PowerPointCopilot可通过提示创作PPT并基于用户过往制作的文档添加内容以及动画效果OutlookCopilot能总结电子邮件内容并快速草拟建议回复TeamsCopilot能在会议期间实时总结讨论要点建议行动项目2通过BusinessChat界面该模式提供独立的聊天界面帮助用户通过聊天方式获得所需的常用工作信息Copilot可整合用户的Microsoft365应用以及MicrosoftGraph汇集的个人业务数据日历邮件会议聊天记录联系人等在接收用户指示后可进行信息筛选及生成解决方案如总结与某位客户的邮件文档制定新的计划时间表等图1Microsoft365Copilot产品组合及实现功能资料来源微软Copilot发布会微软官网兴业证券经济与金融研究院整理Microsoft365Copilot助力微软持续巩固办公软件市场份额AcumenResearchandConsulting数据显示2021年全球生产力软件市场规模为474亿美元2022-2030年CAGR达144AI为主要驱动因素之一同时Gartner数据显示2021年微软在办公软件市场占据875份额居绝对领导地位目前已有20家企业客户参与测试微软计划在未来数月将预览版扩展至更多企业客户随着更多客户参与合作实现留存预计Copilot带来的AI体验将推动微软持续提升产品销量与市占率请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级图2全球生产力管理软件市场规模图32021年全球办公软件市场份额10305892微软谷歌其他资料来源AcumenResearchandConsulting兴业证券经资料来源Gartner兴业证券经济与金融研究院整理济与金融研究院整理注2022-2030年数据为预测数据微软集成OpenAI大模型产品线全面升级早在2022年微软与OpenAI便已推出结合大模型Codex的产品GithubCopilot能根据用户提示自动生成代码提升开发者效率而在ChatGPT表现出强大文本生成能力以后微软加速将大模型系列集成至旗下产品TeamsPremium可自动生成会议纪要推荐任务等NewBing可通过对话交互方式提供搜索引擎功能Dynamics365Copilot集成模型后强化了多款产品的自动生成功能AzureOpenAI服务可直接将GPT-35CodexDALL-E等大模型系列集成至用户系统中PowerPlatformCopilot将APP流程及机器人的开发模式从传统代码开发升级至自然语言生成而最新的Microsoft365Copilot则实现了Office的自动化办公表1微软应用OpenAI的技术于旗下各产品中业务产品时间技术及功能商业化展望微软整合大模型Microsoft365应用及Microsoft整合Copilot功能后的Office全家MicrosoftGraph数据打造出Copilot功能用户可在Word桶将帮助用户完成部分工作以提3652023317ExcelPPT等应用中指示Copilot自动生成文档分升工作效率更丰富的功能及智能Copilot析数据创作PPT等BusinessChat模式还可结合个体验有助于提高软件定价销量及人数据提供解决方案如制定计划时间表等用户粘性CRM软件VivaSales在集成ChatGPT后能实现自该功能可帮助销售市场财务Dynamics动回复电子邮件中的客户问题CustomerInsight运维和供应链等多部门人员完成生产力和3652023217Copilot可输出高度定制化的客户分类Marketing大量繁杂且重复的工作从而帮助商业流程CopilotCopilot可输出营销邮件撰写建议SupplyChain企业优化业务流程企业提高生产Copilot能预警影响供应链的事件效率的需求将推动软件销售量GitHubCopilot的运行基于大模型Codex基模型GitHubCopilot目前定价为10美GPT-3的子代拥有更强大的代码理解与生成能力元月基于GitHub用户基数过亿GitHub2022622该服务可根据开发者指示结合上下文自动生成代码且Copilot自2022年6月上线以Copilot及实现完整功能来已积累40万用户预计编程便捷性将促使用户持续增长请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级PowerApps制作者可通过自然语言对话创建APPPowerPlatformCopilot使传统代PowerPowerAutomate可通过对话创建和迭代自动化流程码开发模式进化至用语言直接生Platform2023316PowerVirtualAgents可通过对话描述机器人流程进成大幅降低了开发门槛扩大了Copilot行创建如快速生成聊天机器人提供客服服务使用者范围将有效提升销量TeamsPremium版本融合了ChatGPT技术其智能回TeamsPremium在2023年7月前Teams顾功能可以自动生成会议纪要与要点推荐任务等的订阅费用为7美元月之后将202321Premium还包括实时翻译时间线标记等功能涨价为10美元月产品单价和ARPU将得到提升AzureOpenAI服务能输出GPT-35CodexDALL-微软凭借多年商业化经验与客户AzureE等大模型系列的能力已应用场景包括电商零售积累将通过集成API与企业系智能云OpenAI202333行业的客服营销中心法律咨询行业的用户摘要统保证数据安全等具体流程帮助服务检索互联网行业的游戏设计等企业应用大模型满足业务需求促使客户持续转化和留存微软将最新发布的GPT-4集成至NewBing中同时NewBing作为更高效智能的搜索开发了普罗米修斯模型用以快速查询Bing上最新相引擎将提供全新的用户搜索体验更多个人NewBing202328关资料以及汇总引用链接使其弥补了传统搜索引擎或将抢占更多市场份额及贡献广计算复杂搜索理解能力差无法总结答案无法提供创意告端收入目前Bing市场份额位灵感的缺陷列第二345资料来源微软官网福布斯中国TheInformationSemaforAppleInsider兴业证券经济与金融研究院整理Dynamics365Copilot可提升多部门员工生产效率微软有望提升CRM市场份额3月14日微软发布Dynamics365Copilot作为面向销售客服市场运维财务和供应链部门员工提供的AI工具有利于大幅提升工作效率以销售工作为例升级版最新推出了基于并利用数据帮用户写邮件VivaSalesGPTCRM的预览功能此前已实现自动回复客户电子邮件的功能而在市场营销方面用户在创建营销邮件时可获得来自AI针对邮件关键信息的内容建议通过分析最新邮件记录得出的个性化营销建议根据PrecedenceResearch2021年全球CRM市场规模为6157亿美元2022-2030年CAGR为133到2030年全球CRM市场规模将超过1700亿美元IDC数据显示当前全球CRM市场竞争格局分散2021年微软市占率仅为53对比Salesforce仍有较大提升空间预计在AI加持下微软产品将以更丰富的功能为用户升级智能化体验有助于提高市占率图4新版MicroSoftVivaSales图5全球CRM市场竞争格局23825019619518118420016815010053403437405000201620172018201920202021SalesforceSAPOracleMicrosoftAdobe资料来源微软科技兴业证券经济与金融研究院整理资料来源IDC兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级GitHubCopilot惠及开发者的AI编程工具GitHubCopilot可根据开发者指示结合上下文自动生成代码及实现完整功能旨在提高代码创作效率产品预览版最早由微软GitHub与OpenAI在2021年6月联合发布随后历经1年测试正式上线价格为10美元月或100美元年GitHubCopilot的运行基于OpenAI的大模型Codex基模型GPT-3的子代拥有更强大的代码理解与生成能力其训练数据包含自然语言与来自GitHub的数十亿行公开代码精通PythonC等数十种编程语言截止2023年1月25日GitHub的用户数已突破一亿成为全球最大的开源代码托管平台目前Copilot的用户数也超过40万预计凭借庞大的用户基数与商业版本的发布定价19美元月Copilot将持续贡献营收增长图6GitHubCopilot可根据指示自动生成代码图7GitHub用户数突破1亿资料来源GitHub兴业证券经济与金融研究院整理资料来源GitHub兴业证券经济与金融研究院整理NewBing率先集成GPT-4开启全新网络搜索范式微软有望在搜索引擎市场实现突破2月8日微软发布了集成GPT-4的新必应预览版NewBingPreview产品上线不到2天注册申请用户数量便突破100万同时为强化搜索结果的相关度与即时性微软还专门开发普罗米修斯模型用以快速查询Bing的最新相关资料以及汇总引用链接供用户参考对比原版BingNewBing弥补了复杂搜索理解能力差无法总结答案无法提供创意灵感的缺陷成为更高效智能的搜索引擎据BusinessResearchInsights2021年全球搜索引擎市场规模为1670亿美元同时StatcounterGlobalStats数据显示谷歌为市占率9242必应仅占345基于搜索广告市场份额每增加1便可带来20亿美元收入微软有望凭借NewBing的智能搜索体验大幅提升广告端营收图8普罗米修斯模型工作原理图9NewBing中的广告样式资料来源微软官网兴业证券经济与金融研究院整理资料来源IT之家兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外公司跟踪报告评级AzureOpenAI服务实现基于大模型系列的云服务Azure云提供高可用高安全高集成的能力Azure是OpenAI的独家云服务提供商3月3日微软正式上线AzureOpenAI服务旨在输出云端的GPT-3CodexEmbedding及DALL-E模型系列能力其中GPT-3可理解和生成自然语言Codex可理解和生成代码Embedding用于相似度文本和代码搜索DALL-E可实现文生图每个模型系列都根据不同功能范围微调出多个版本如GPT-3使用AdaBabbageCurie和Davinci名称来代表相应功能和成本多个版本的发布有利于企业客户选择最合适自身的模型AzureOpenAI作为企业级服务可以部署在用户的订阅中并支持数据和应用程序的集成用户可以基于自己的数据结合超参调整来微调出自定义模型同时可通过基于角色的访问控制RBAC和专用网络确保企业安全性图10AzureOpenAI服务输出的大模型系列图11AzureOpenAI服务模型系列的分类资料来源微软兴业证券经济与金融研究院整理资料来源CSDN兴业证券经济与金融研究院整理以Token计费更具灵活性GPT-4多模态能力有望持续拓宽AzureOpenAI应用场景基于模型需要根据公司不同业务场景及需求进行微调费用方面可分三部分1原模型训练出企业专用模型所需的Fine-tune费用2输入及输出Token数的费用3在云端使用时产生的Azure运算费用若企业采用的模型功能越强大上述收费项的单价也越贵目前GPT的主流应用场景包括电商零售行业的客服营销中心法律咨询行业的用户摘要检索互联网行业的游戏设计等伴随GPT-4的发布其多模态能力有望开启更广泛的应用表2AzureOpenAI模型系列功能及定价每1000个Tokens的定模型系列模型版本概述及功能价速度最快的模型用途分析文本简单text-ada00004分类地址更正关键字可以执行分类等简单任务用途中等分text-babbage00005GPT-3类语义搜索分类功能强大速度很快可以执行精细化的text-curie任务用途语言翻译复杂分类文本0002情绪摘要常规服务聊天机器人请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-海外公司跟踪报告评级功能最强大所用的指令更少生成内容质量最佳能够解决涉及因果关系的AItext-davinci002问题但成本也更高用途复杂的意图因果关系受众摘要专为对话接口设计的语言模型采用对话ChatGPTgpt-35-turbo传入和消息输出模式用途根据聊天上0002下文内容进行互动模拟人类交流能够执行许多代码生成任务运行速度code-cushman0024快成本更低Codex功能最强大的Codex模型所用指令更code-davinci010少生成内容质量最佳但成本也更高擅长捕获两个或更多文本片段之间的语义text-similarity-ada相似性用途聚类分析回归异常情00004况检测可视化有助于度量长文档是否与短搜索查询相text-search-curie关用途搜索上下文相关性信息检002索Embeddings支持两种输入类型doc用于嵌入要检text-search-davinci索的文档和query用于嵌入搜索查02询支持两种输入类型code用于嵌入要检code-search-babbage索的代码片段和text用于嵌入自然语0005言搜索查询用途代码搜索和相关性资料来源微软官网兴业证券经济与金融研究院整理AzureOpenAI服务或将对冲经济下行对云业务销售的影响微软云业务在过去几年保持了高增长FY2020-2022年Azure云服务季度营收增速均保持在40及以上然而自FY2023以来Azure云服务增速显著下滑至FY2023Q2的31原因包括1汇率变化和通货膨胀拉高企业成本客户减少了云部署支出2能源价格提升带来的Azure和其他云服务成本的提高伴随与OpenAI的合作深化大模型能力持续输出我们认为AzureOpenAI服务将为Azure云服务带来新的增长驱动力或将在一定程度上抵消外部因素带来的收入减少图12微软Azure云服务季度营收同比增速图13AzureOpenAI服务落地万科预警平台7059625960505051504748464650403540313020100Azure云服务营收同比增长资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源微软科技兴业证券经济与金融研究院整理注横轴为财年请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-海外公司跟踪报告评级步入AI布局第八载持续扩大与OpenAI的合作2016年9月微软实现人类水平的对话语音识别2017年微软正式把人工智能加入公司的战略愿景2018年微软宣布未来四年内投入50亿美元于发展物联网发展云计算和AI等同年分别在阅读理解和机器翻译方面达到人类水平2019年7月微软宣布和OpenAI建立独家合作伙伴关系以加速AI研发投资总额10亿美元2020年5月微软宣布推出与OpenAI合作研发的首台AI超级计算机为OpenAI专用9月OpenAI为微软独家授权GPT-32021年微软继续向OpenAI投资数十亿美元5月推出首个由GPT-3支持的产品6月GitHub推出Copilot这是一款利用OpenAICodex模型支持开发人员的AI程序员11月宣布推出AzureOpenAI服务2022年5月微软通过更多模型和新AI系统扩展了对AzureOpenAI服务的访问图14微软AI产品组合资料来源微软兴业证券经济与金融研究院整理图15微软人工智能布局进程202210微软为20169202010202111Azure微软实20196微软宣布微软宣布OpenAI服现人类微软宣在Azure即将推出务引入了对中实现图水平的布与AzureDALL-E2对话语OpenAI像字幕技OpenAI的邀请访问音识别合作术的突破服务权限20183202052021520225微软20231微软的微软推微软推扩展了对微软正机器翻出与出首个式发布Azure译达到OpenAI由OpenAI服务Azure人类水合作的GPT-3的访问OpenAI平首台AI驱动的服务超级计产品资料来源微软官网兴业证券经济与金融研究院整理算机风险提示AI商业模式效果不及预期需求不及预期美国持续加息风险地缘政治冲突风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位百万美元利润表单位百万美元会计年度FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E会计年度FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E流动资产169684180229205562244393营业收入198270208770238600259951现金及现金等价物13931199533546866961营业成本62650659487458380769短期投资90826908269082690826毛利135620142822164017179182应收账款44261501335762463223研发费用24512269242982532234销售费用21825261432921431194非流动资产195156200173204106213901管理费用5900605666817279固定资产74398794158334893143营业利润833838369998297108475经营性租赁资产使用权13148131481314813148税前利润837168478199533109822股权和其他投资6891689168916891所得税10978145371706718831商誉67524675246752467524Non-GAAP归母净利润69447702438246690991无形资产11298112981129811298EPS美元96594911261258资产总计364840380402409668458295流动负债95082103196114094126460主要财务比率应付账款19000176342026822238会计年度FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E短期借款0000成长性应交所得税4067644174038122营业收入增长率1805314389短期预收账款45538511105738564241毛利润增长率1715314892非流动负债103216105050110699113062净利润增长率14511174103长期负债47032470324703247032长期预收账款2870461651835802盈利能力递延所得税26299262992629926299毛利率684684687689经营性租赁负债11489114891148911489Non-GAAP归母净利率350336346350负债总计198298208246224794239522ROE417408446416ROA190185201199普通股和资本公积8693941945-6425-40288留存收益84281134889195978263739偿债能力累计其他综合收益-4678-4678-4678-4678资产负债率5435547454875226所有者权益总计166542172156184875218773流动比率178175180193负债及所有者权益总计364840380402409668458295速动比率079083097118现金流量表单位百万美元营运能力会计年度FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E资产周转率057056060060净利润72738702438246690991应收帐款周转率482442443430折旧和摊销14460144991655818042处置投资收益7502000每股资料美元经营活动产生现金流量8903595872108081118561EPS96594911261258筹资活动产生现金流量-58876-55359-57100-59230每股净资产2209232625243024投资活动产生现金流量-30311-34491-35466-27837每股经营现金流1181129514761639外汇汇率变化对现金流量的影响-141000现金流量变动净额-29360221551531493估值比率倍期初现金余额14224139311995335468PE29292522期末现金余额13931199533546866961PB1212119请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准新三板市场以三板成指为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准香港市场以恒生指数为基准美行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平国市场以标普500或纳斯达克综合指数回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoadBridgeConstructionDevelopmentCoLtd福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司海宁市城市发展投资集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南浔振浔污水处理有限公司杭州银行绍兴分行新昌县交通投资集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司北京银行股份有限公司杭州分行台州市黄岩经济开发集团有限公司湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司江苏银行扬州分行GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd湖北农谷实业集团有限责任公司湖州经开投资发展集团有限公司环太湖国际投资有限公司温州名城建设投资集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限公司澳门国际银行股份有限公司中国国新控股有限责任公司国晶资本BVI有限公司中原资产管理有限公司中原大禹国际BVI有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司中国国际金融股份有限公司中国国际金融国际有限公司CICCHongKongFinance2016MTNLimited嵊州市交通投资发展集团有限公司南京溧水经济技术开发集团有限公司溧源国际有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司多想云控股有限公司长沙先导投资控股集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司成都中法生态园投资发展有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司润歌互动有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司政金金融国际BVI有限公司济南市中财金投资集团有限公司百德医疗投资控股有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司江苏中关村控股集团国际有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限责任公司连云港港口集团山海香港国际投资有限公司漳州圆山发展有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司镇江交通产业集团有限公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司HigherKeyManagementLimited广州产业投资基金管理有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司江苏句容投资集团有限公司淮安市交通控股集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司恒源国际发展有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司ShandongWonderlandHoldingLimited蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司建发国际投资集团有限公司重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司湖州燃气股份有限公司新奥天然气股份有限公司新奥能源控股有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司CoastalEmeraldLimited山东高速集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司太原国有投资集团有限公司青岛市即墨区请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-海外公司跟踪报告评级城市旅游开发投资有限公司漳州市交通发展集团有限公司无锡恒廷实业有限公司四海国际投资有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司商丘市发展投资集团有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司岳阳市城市建设投资集团有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited泰兴市襟江投资有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司南京未来科技城经济发展有限公司珠海华发集团有限公司临沂投资发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司青岛市即墨区城市开发投资有限公司中州证券中原证券嵊州市城市建设投资发展集团有限公司兴业银行兴业银行股份有限公司香港分行绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司周口市城建投资发展有限公司淮安市投资控股集团有限公司交运燃气有限公司环龙控股有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司青岛开发区投资建设集团有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司中南高科产业集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司建发物业发展集团有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司尚晋国际控股有限公司旷世控股有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn深圳香港兴证国际地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼地址香港德辅道中199号无限极广场32楼全层邮编518035传真85235095929邮箱researchxyzqcomcn邮箱irxyzqcomhk请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-