伴随着ChatGPT在全球市场爆火，OpenAI与微软的深度投资和合作关系，以及由此对微软可能的业绩影响亦备受瞩目。我们测算认为，与OpenAI的深度合作以及ChatGPT能力的全方位融入，有望使得微软在基础设施、企业软件、在线搜索等领域全面受益，我们预计ChatGPT每月为微软云贡献收入数千万美元，同时OpenAI能力的融入，亦将显著提升微软云Azure的AI品牌形象。软件领域，考虑到庞大的产品用户基数，我们估算AI渗透率每提升10%，将对应百亿美元的收入增长;在线搜索领域，微软相对份额每提升1pct，则将对应20亿美元的在线广告收入增长。公司目前估值对应PE(FY2023E)约为26x，主要反映市场对短期宏观的担忧，考虑到公司短期业绩触底反转可能，以及中期良好的成长性、确定性，和AI带来的巨大业绩弹性，我们持续看好公司短期、中期投资价值。
　　▍报告缘起：我们认为，与OpenAI的深度合作将使得微软在基础设施环节、企业软件应用环节以及消费者应用环节全面受益：基础设施环节，OpenAI通用大模型本身训练和推理的消耗，以及Azure Enterprise Platform对OpenAI各项能力的深度集成，将为Azure IaaS+PaaS业务带来直接贡献，而微软在同OpenAI合作过程中积累的云AI基础设施的开发同样将吸引更多模型、应用层面的开发者选择Azure作为合作对象；企业应用环节，微软计划将ChatGPT与Office 365、Teams、Github、Power platform等SaaS产品进行深度集成，在显著提升用户工作效率的同时驱动产品ARPU增长；在消费者应用环节，植入ChatGPT的Bing&Edge带来了用户体验的显著提升，Bing&Edge的份额提升远期有望使得公司在全球广告市场获得份额增长，带来公司业绩的显著增厚。在本篇专题中，我们将从云计算、软件产品、搜索&浏览器三个层面，量化测算AI能力融入对微软可能带来的业绩贡献。
　　▍云计算：Azure增速接近触底，ChatGPT每月收入贡献预计在千万美元量级。宏观环境的压力以及主要云厂商增速指引的下调，使得市场普遍担心Azure的成长性。但参考历史经验，云计算（IaaS+PaaS）作为典型的“消费型”业务，客户需求的调整往往短暂而迅速，在经历了2022H2~2023H1的持续调整后，我们预计北美云计算市场有望在2023H2逐步企稳回升。与此同时，我们认为微软对OpenAI的持续投资以及产品能力的深度集成对微软云计算具有重要意义：1）强化Azure在AI领域的能力，目前在其谷歌云计算业务收入结构中，高成长、高利润率的数据分析&AI占比超过25%，而微软仅为6%，AI能力的融入，有望帮助微软快速扭转这一劣势；2）算力需求，我们量化测算发现，目前ChatGPT模型训练一次算力成本约为150万美元左右，同时在推理环节，我们估算单次调用成本理论最高可达2.7美分，ChatGPT当前算力月度花费（假设1000万DAU）预计在千万美元量级，而微软等云计算巨头料将是最为直接的受益者。
　　▍软件：AI渗透率每提升10%预计对应百亿美元收入增长。AI能力的融入有助于显著提升软件产品的生产效率，节约用户操作时间，伴随着微软将ChatGPT与Office 365、Teams、Github、Dynamics 365等SaaS产品深度集成的推进，相关产品用户基数、ARPU有望获得显著增长。目前，ChatGPT已经与Teams产品和Dynamics Viva sales产品完成了率先整合，后续有望对GitHub Copilot、Office 365、Power Apps等产品的AI能力进行进一步的增强和升级。考虑到微软旗下软件产品庞大的用户基数，假定AI能力在软件中的订阅费用为10美元/月，我们量化估算发现，若用户AI订阅率为10%，则AI为微软软件业务每年带来的新增收入约为105亿美元。
　　▍在线搜索：1pct新增份额预计对应20亿美元收入贡献。2023年，微软将ChatGPT的功能集成至Bing以及新版Edge浏览器中，开启内测。从七脉数据数据看到，微软新版本的浏览器在移动端的下载量开始快速提升，虽然从市场份额来看，微软Bing、Edge的市占率依旧偏低（大约5%），但我们认为，若微软相关产品的能力快速迭代，后续随着测试规模、使用范围的拓展，公司流量份额有望得到快速提升。根据公司在新版Edge的发布会披露，在过去的12个月中（发布会召开时间为2023年2月），微软广告业务2022年（自然年）总收入仅为180亿美元。根据emarketer数据，全球在线搜索&新闻广告市场规模在2000亿美元以上，且过去两年复合增速为24%，增速显著高于全球在线广告市场（18%），未来若Bing在在线搜索市场份额每提升1pct，预计对应增厚公司广告收入约20亿美元，与当前公司在全球搜索市场大约3%的市占率相比，远期空间值得期待。
　　▍风险因素：疫情反复导致的供应链问题和宏观经济走弱风险；高通胀带来的需求下行风险；云计算市场竞争持续加剧风险；新业务并购后整合风险；核心技术人员流失风险；折旧费用的会计确认及疫情相关限制政策变化导致营收和利润下降风险；美国政府反垄断等政策与监管风险。
　　▍投资建议：短期维度，伴随公司FY 23Q3人员优化、停止招聘等降本增效手段的

研究报告全文：ChatGPT将如何影响微软微软MSFTOQ深度跟踪报告2023221中信证券研究部核心观点伴随着ChatGPT在全球市场爆火OpenAI与微软的深度投资和合作关系以及由此对微软可能的业绩影响亦备受瞩目我们测算认为与OpenAI的深度合作以及ChatGPT能力的全方位融入有望使得微软在基础设施企业软件在线搜索等领域全面受益我们预计ChatGPT每月为微软云贡献收入数千万美元同时OpenAI能力的融入亦将显著提升微软云Azure的AI品牌形象软件领域考虑到庞大的产品用户基数我们估算AI渗透率每提升10陈俊云将对应百亿美元的收入增长在线搜索领域微软相对份额每提升1pct则将前瞻研究首席对应20亿美元的在线广告收入增长公司目前估值对应PEFY2023E约为分析师26x主要反映市场对短期宏观的担忧考虑到公司短期业绩触底反转可能S1010517080001以及中期良好的成长性确定性和AI带来的巨大业绩弹性我们持续看好公司短期中期投资价值报告缘起我们认为与OpenAI的深度合作将使得微软在基础设施环节企业软件应用环节以及消费者应用环节全面受益基础设施环节OpenAI通用大模型本身训练和推理的消耗以及AzureEnterprisePlatform对OpenAI各项能力的深度集成将为AzureIaaSPaaS业务带来直接贡献而微软在同OpenAI许英博合作过程中积累的云AI基础设施的开发同样将吸引更多模型应用层面的开科技产业首席发者选择Azure作为合作对象企业应用环节微软计划将ChatGPT与Office分析师365TeamsGithubPowerplatform等SaaS产品进行深度集成在显著提S1010510120041升用户工作效率的同时驱动产品ARPU增长在消费者应用环节植入ChatGPT的BingEdge带来了用户体验的显著提升BingEdge的份额提升远期有望使得公司在全球广告市场获得份额增长带来公司业绩的显著增厚在本篇专题中我们将从云计算软件产品搜索浏览器三个层面量化测算AI能力融入对微软可能带来的业绩贡献云计算Azure增速接近触底ChatGPT每月收入贡献预计在千万美元量级宏观环境的压力以及主要云厂商增速指引的下调使得市场普遍担心Azure的贾凯方成长性但参考历史经验云计算IaaSPaaS作为典型的消费型业务前瞻研究分析师客户需求的调整往往短暂而迅速在经历了的持续调整后S10105220800012022H22023H1我们预计北美云计算市场有望在2023H2逐步企稳回升与此同时我们认为微软对OpenAI的持续投资以及产品能力的深度集成对微软云计算具有重要意义1强化Azure在AI领域的能力目前在其谷歌云计算业务收入结构中高成长高利润率的数据分析AI占比超过25而微软仅为6AI能力的融入有望帮助微软快速扭转这一劣势2算力需求我们量化测算发现目前ChatGPT模型训练一次算力成本约为150万美元左右同时在推理环节我刘锐们估算单次调用成本理论最高可达27美分ChatGPT当前算力月度花费假前瞻研究分析师设1000万DAU预计在千万美元量级而微软等云计算巨头料将是最为直接S1010522110001的受益者软件AI渗透率每提升10预计对应百亿美元收入增长AI能力的融入有助于显著提升软件产品的生产效率节约用户操作时间伴随着微软将ChatGPT与Office365TeamsGithubDynamics365等SaaS产品深度集成的推进相关产品用户基数ARPU有望获得显著增长目前ChatGPT已经与Teams产品和DynamicsVivasales产品完成了率先整合后续有望对GitHubCopilotOffice365PowerApps等产品的AI能力进行进一步的增强和升级考虑到微软旗下软件产品庞大的用户基数假定AI能力在软件中的订阅费用为10美元月我们量化估算发现若用户AI订阅率为10则AI为微软软件业务每年带来的新增收入约为105亿美元证券研究报告请务必阅读正文之后第21页起的免责条款和声明微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221在线搜索1pct新增份额预计对应20亿美元收入贡献2023年微软将ChatGPT的功能集成至Bing以及新版Edge浏览器中开启内测从七脉数据数据看到微软新版本的浏览器在移动端的下载量开始快速提升虽然从市场份额来看微软BingEdge的市占率依旧偏低大约5但我们认为若微软相关产品的能力快速迭代后续随着测试规模使用范围的拓展公司流量份额有望得到快速提升根据公司在新版Edge的发布会披露在过去的12个月中发布会召开时间为2023年2月微软广告业务2022年自然年总收入仅为180亿美元根据emarketer数据全球在线搜索新闻广告市场规模在2000亿美元以上且过去两年复合增速为24增速显著高于全球在线广告市场18未来若Bing在在线搜索市场份额每提升1pct预计对应增厚公司广告收入约20亿美元与当前公司在全球搜索市场大约3的市占率相比远期空间值得期待风险因素疫情反复导致的供应链问题和宏观经济走弱风险高通胀带来的需求下行风险云计算市场竞争持续加剧风险新业务并购后整合风险核心技术人员流失风险折旧费用的会计确认及疫情相关限制政策变化导致营收和利润下降风险美国政府反垄断等政策与监管风险投资建议短期维度伴随公司FY23Q3人员优化停止招聘等降本增效手段的落地以及汇率影响逐步消退PC云计算市场需求下滑企稳等FY2023Q3料为公司短期业绩增速低点公司业绩增速利润率等有望自FY2023Q4开始逐季改善中期维度与OpenAI的深度合作以及ChatGPT能力的全方位融入有望使得微软在基础设施企业软件在线搜索等领域全面受益并带来显著的业绩增长我们维持公司FY2023-FY2025收入预测为208123442612亿美元净利润预测为701798890亿美元公司目前估值对应PEFY2023E约为26x基于中信证券研究部预测考虑到公司短期业绩触底反转可能以及中期良好的成长性确定性和AI带来的巨大业绩弹性我们持续看好公司短期中期投资价值项目年度FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E营业收入百万美元168088198270208136234394261229营业收入增长率YoY17518050126114毛利率689690680690690净利润百万美元6127172738701187977688956增长率YoY384187-36138115PE3025262321PS119987资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年2月20日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221目录报告缘起5云计算Azure增速接近触底ChatGPT每月收入贡献预计在千万美元量级7软件AI渗透率每提升10预计对应百亿美元收入增长11在线搜索1新增份额预计对应20亿美元收入贡献15风险因素18盈利预测19请务必阅读正文之后的免责条款和声明3微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221插图目录图1ChatGPT最新DAU已经接近4000万5图2微软与OpenAI的合作进展7图3全球IaaS市场规模百万美元分产品8图4全球PaaS市场规模百万美元分产品8图5微软Azure收入增速8图6Azure客户结构9图7亚马逊AWS客户结构9图8Azure产品结构10图9谷歌云GCP产品结构10图10微软Azure提供的OpenAI产品11图11TeamsPremium使用ChatGPT智能生成会议纪要12图12GitHubCopilot定价12图13Devops市场规模及增速按部署方式百万美元13图14Devops市场格局202013图15Office365商业版本seats增速14图16Vivasales自动生成回复示例14图17Salesforce统计的TotalAddressableMarket十亿美元15图18微软上线新版Bing搜索引入GPT能力16图19微软浏览器Edge北美下载量排名17图20全球浏览器市场份额17图21全球搜索引擎市场份额17图22微软广告业务收入百万美元18图23北美广告业务规模亿美元18表格目录表1openAI发展及和微软合作历程6表2AI能力融入对微软可能的业绩贡献分析7表3ChatGPT推理任务测算表11表4AI能力融入对微软软件产品业绩贡献估算11表5Office365产品涨价前后价格美元14请务必阅读正文之后的免责条款和声明4微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221报告缘起ChatGPT最新DAU已经接近4000万OpenAI团队最新公布的语言模型ChatGPT于2022年11月30日向社区发布测试并迅速获得了极高的关注度根据Similarweb的数据ChatGPT在上线两个月不到的时间内就拥有了超过1000万DAU近日来该数据更是逼近4000万ChatGPT的火热表现源自于其展现出的优异对话能力激发起了广大群众对AI大模型的好奇心从社区用户的测试结果看相比于前一代的GPT3ChatGPT以对话为载体可以回答多种多样的日常问题对于多轮对话历史的记忆能力和篇幅增强与GPT-3等大模型相比ChatGPT回答更全面可以多角度全方位进行回答和阐述相较以往的大模型知识被挖掘得更充分图1ChatGPT最新DAU已经接近4000万资料来源similarweb网微软和ChatGPT开发团队OpenAI的紧密合作OpenAI创立于2015年致力于开发先进的通用人工智能系统能够理解或学习任何人类能够完成的智能化任务OpenAI创立以来收获了KhoslaVentures微软ReidHoffmanPeterThielElonMuskSamAltman等知名机构和个人的投资其中与微软的投资和合作关系备受瞩目微软与OpenAI的合作可分为三个阶段12019年微软向OpenAI首次投资10亿美元二者承诺合作构建新一代AzureAI超级计算技术OpenAI将移植其服务以在Azure上运行而微软将成为OpenAI商业化道路上的首选合作伙伴22021年伴随OpenAI大语言模型的推进微软进一步向OpenAI投资20亿美元AzureOpenAI集成GPT-3模型用户可以直接通过相关API进行调用32023年1月微软宣布将通过一项多年数十亿美元的投资来加速AI的突破微软将加大对超级计算系统开发和部署的投资以支持OpenAI的研发以及客户对AzureAI的需求微软将在消费者和企业产品中部署OpenAI的模型请务必阅读正文之后的免责条款和声明5微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221引入基于OpenAI技术的新型数字体验同时微软将作为OpenAI的独家云供应商为研究产品API服务中的所有OpenAI工作负载提供支持表1openAI发展及和微软合作历程时间事件2015OpenAI成立宣布为非盈利性组织发布OpenAIGymBeta用于开发和比较强化学习RL算法的工具包2016发布Universe衡量和训练人工智能在游戏中的应用发布近端策略优化PPO是OpenAI默认的强化学习算法2017创建dota2机器人能够在1v1模式下战胜人类玩家针对AI伦理公司治理等发布规章性文件2018成功训练初类似人类的机器手发布语言模型GPT-2将公司改为有盈利上限的公司OpenAI能够在5v5的dota2比赛中战胜人类玩家发布MuseNet深度学习网络2019微软宣布投资10亿美元更新GPT2模型将参数从124亿提升至774亿机器手能够完成魔方的复原发布15亿参数的GPT2模型发布1750亿参数的GPT3模型2020发布音乐神经网络Jukebox发布API接口能够在英文任务中使用OpenAI功能发布基于GPT3的能够连接图像与文本的神经网络CLIP发布从文本标题创建图像的模型DALLE2021优化OpenAICodex接受微软第二轮投资发布新一代优化的DALLE22022发布对话语言模型ChatGPT2023接受微软第三轮投资资料来源OpenAI官网中信证券研究部AI能力融入对微软的可能业绩贡献我们认为与OpenAI的深度合作将使得微软在基础设施环节企业软件应用环节以及消费者应用环节全面受益基础设施环节OpenAI通用大模型本身训练和推理的消耗以及AzureEnterprisePlatform对OpenAI各项能力的深度集成将为AzureIaaSPaaS业务带来直接贡献而微软在同OpenAI合作过程中积累的云AI基础设施的开发同样将吸引更多模型应用层面的开发者选择Azure作为合作对象企业应用环节微软计划将ChatGPT与Office365TeamsGithubPowerplatform等SaaS产品进行深度集成在显著提升用户工作效率的同时驱动产品ARPU增长在消费者应用环节植入ChatGPT的BingEdge带来了用户体验的显著提升BingEdge的份额提升远期有望使得公司在全球广告市场获得份额增长带来公司业绩的显著增厚请务必阅读正文之后的免责条款和声明6微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221在本篇专题中我们将从云计算软件产品搜索浏览器三个层面量化测算AI能力融入对微软带来的可能业绩贡献图2微软与OpenAI的合作进展资料来源微软官网表2AI能力融入对微软可能的业绩贡献分析类别内容云计算Azure使用量增长贡献软件产品Officeteamsgithubpowerapps等系列产品用户数用户ARPU提升搜索浏览器在线搜索广告份额提升资料来源中信证券研究部云计算Azure增速接近触底ChatGPT每月收入贡献预计在千万美元量级需求判断Azure短期受累于宏观逆风但预计不会持续太久中期持续受益于多元客户结构由于复杂多变的宏观环境叠加亚马逊微软等主要云企业对后续业绩指引的下调投资人普遍担忧微软Azure后续的增长但我们认为企业因经济环境放缓的上云进度有望伴随经济回暖重回正轨传统企业仍处在数字化以及云化持续渗透阶段IT开支需求依旧较为强劲近期宏观数据显示美国经济整体仍保持相对韧性市场对短期美国经济软着陆的预期亦在不断攀升参考历史经验云计算IaaSPaaS作为典型的消费型业务客户需求的调整短暂而迅速在经历了2022H22023H1的持续调整后我们预计北美云计算市场有望在2023H2逐步企稳回升同时对于微软而言金融等传统企业相较于科技在收入中的占比快速提升相对多元的客户结构亦为微软Azure中长期的成长性提供了坚实的支撑请务必阅读正文之后的免责条款和声明7微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221图3全球IaaS市场规模百万美元分产品图4全球PaaS市场规模百万美元分产品ComputeStorageYoY数据管理AI和分析集成和流处理应用平台18000035应用开发YoY16000010000035309000014000030258000012000070000251000002060000208000015500001560000400001030000400001020000552000010000000020212022E2023E2024E2025E2026E20212022E2023E2024E2025E2026E资料来源IDC含预测中信证券研究部资料来源IDC含预测中信证券研究部图5微软Azure收入增速807060504030201002Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源公司财报中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221图6Azure客户结构FinancialsTechnologyIndustrialsEnergyUtilitiesOtherHealthcareConsumer1009080706050403020100资料来源Yipidata网中信证券研究部图7亚马逊AWS客户结构TechnologyFinancialsConsumerHealthcareIndustrialsOtherEnergyUtilities1009080706050403020100Jul-19Jul-20Jul-21Jul-22Oct-19Oct-20Oct-21Oct-22Apr-19Apr-20Apr-21Apr-22Jan-19Jun-19Jan-20Jun-20Jan-21Jun-21Jan-22Jun-22Feb-19Mar-19Feb-20Mar-20Feb-21Mar-21Feb-22Mar-22Aug-19Sep-19Nov-19Dec-19Aug-20Sep-20Nov-20Dec-20Aug-21Sep-21Nov-21Dec-21Aug-22Sep-22Nov-22May-19May-20May-21May-22资料来源Yipidata网中信证券研究部OpenAI能力融入有望赋予微软云AI标签并带来业务量的显著曾航微软此前三轮投资OpenAI并将其产品集成到Azure相关业务当中我们认为此举对微软云计算具备重要意义1强化Azure在AI领域的能力过去数年谷歌云GCP借助在AI领域的突出优势构建了显著的产品差异化特色目前在其云计算业务收入结构中高成长高利润率的数据分析AI占比超过25而微软仅为6AI能力的融入有望帮助微软快速扭转这一劣势2算力需求我们量化测算发现目前ChatGPT模型训练一次算力成本约为150万美元左右同时在推理环节我们估算单次调用成本理论最高可达27美请务必阅读正文之后的免责条款和声明9微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221分ChatGPT当前算力月度花费假设1000万DAU预计在千万美元量级而微软等云计算巨头料将是最为直接的受益者图8Azure产品结构资料来源Yipidata网中信证券研究部图9谷歌云GCP产品结构ComputeAnalyticsStorageDatabaseManagementGovernanceOther1009080706050403020100Jul-19Jul-20Jul-21Jul-22Apr-19Oct-19Apr-20Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Jun-19Jan-20Jun-20Jan-21Jun-21Jan-22Jun-22Feb-19Mar-19Feb-20Mar-20Feb-21Mar-21Feb-22Mar-22Aug-19Sep-19Nov-19Dec-19Aug-20Sep-20Nov-20Dec-20Aug-21Sep-21Nov-21Dec-21Aug-22Sep-22Nov-22May-19May-20May-21May-22资料来源Yipidata网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221图10微软Azure提供的OpenAI产品资料来源微软Azure官网中信证券研究部表3ChatGPT推理任务测算表假设模型Layers96假设模型HiddenSize12288假设BatchSize18XA10080GB算力PetaFLOPS5FLOPsUtilization30生成1个token需要内存Bytes261E118XA10080GB带宽TBs48带宽损耗15带宽限制生成一个Token的时间s0064加载参数权重需要的时间s0015加载权重时Input长度367算力计算一个Token的时间s1710-4算力密度临界值320每次回答需要生成Token200单次请求生成时间s12228xA100服务器成本美元小时8单次生成成本美分27资料来源中信证券研究部测算软件AI渗透率每提升10预计对应百亿美元收入增长AI能力的融入有助于显著提升软件产品的生产效率节约用户操作时间伴随着微软将ChatGPT与Office365TeamsGithubDynamics365等SaaS产品深度集成的推进相关产品用户基数ARPU有望获得显著增长考虑到微软旗下软件产品庞大的用户基数假定AI能力在软件中的订阅费用为10美元月我们量化估算发现若用户AI订阅率为10则AI为微软软件业务每年带来的新增收入约为105亿美元表4AI能力融入对微软软件产品业绩贡献估算1产品功能付费用户数亿用户AI能力订阅费用月美元Github代码托管编写09510office365文档编辑410Teams视频会议2810powerapps流程自动化等110合计8752敏感性测试用户AI订阅率微软年新增收入亿美元1112215531010515158请务必阅读正文之后的免责条款和声明11微软深度跟踪报告MSFTOQ20232211产品功能付费用户数亿用户AI能力订阅费用月美元20210资料来源公司财报中信证券研究部测算会议产品-Teamspremium微软于2023年2月1日宣布了MicrosoftTeamsPremium的普遍可用GATeamsPremium定价为10美元User在2023年7月前提供30的折扣相较于基础版本产品TeamsPremium最大的亮点就是对于ChatGPT能力的融入微软表示ChatGPT能够基于视频会议自动生成笔记并标注个性化的亮点且能够为每个用户提供个性化时间轴标记同时ChatGPT还将在会议纪要中自动生成章节并为每个章节生成标题和描述我们认为ChatGPT能力的融入将成为Teams产品付费转化的有力手段图11TeamsPremium使用ChatGPT智能生成会议纪要资料来源微软Teams官网代码托管编写-GitHub2022年6月GitHub宣布了GitHubCopilot的普遍可用GitHubCopilot与代码编辑器集成当开发者键入代码或者注释时Copilot会生成与项目上下文和风格相匹配的代码建议GitHubCopilot背后由OpenAICodex模型进行赋能Codex是GPT-3120亿参数的一个版本基于GitHub的代码数据集进行微调伴随ChatGPT的发布以及GPT模型的持续更新我们认为GitHubCopilot底层的模型能力亦将迎来快速的迭代和升级在更大程度上提升开发者的工作效率这一方面将加速GitHubCopilot功能的渗透另一方面将有利于Devops流程向GitHub平台的迁移使得微软在Devops环节获得更大份额根据IDC2020年全球Devops工具的市场规模为119亿美元2025年预计将增长至248亿美元2020-2025年复合增速为158图12GitHubCopilot定价请务必阅读正文之后的免责条款和声明12微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221资料来源微软GitHub官网图13Devops市场规模及增速按部署方式百万美元本地部署公有云部署本地部署YoY公有云YoY整体YoY300004035250003020000251500020151000010500050020202021E2022E2023E2024E2025E资料来源IDC含预测中信证券研究部图14Devops市场格局2020MicrosoftIBMAtlassianNewRelicBroadcomCiscoMicroFocusDynatraceSlackDatadogVMwareSynopsysServiceNow其他资料来源IDC中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明13微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221文档编辑-Office根据TheInformation在2023年1月的报道微软正在致力推动OpenAIGPT模型和OfficeWordOutlook和PowerPoint等套件的整合包括改进Outlook的搜索结果使得用户无需利用关键字进行内容搜索并提供电子邮件回复建议优化Word的文档补足功能提升Word用户的创作效率等我们认为GPT能力的融入将在Office365E3E5版本中得到体现而这将有效加速客户向E3E5版本的迁移进程进而加速Office365客户ARPU的提升考虑到目前Office365商业版接近4亿的订阅席位以及E5产品12的席位占比我们测算每10Office365E3席位向E5席位的转化将带来50亿美元以上的业绩增厚表5Office365产品涨价前后价格美元产品包含功能订阅费用USD用户月涨价后价格商业服务例如电子邮件文件存储和共享Web版Office365E1810Office会议和即时消息等不包括Office应用包括Microsoft365企业应用版和Office365E1的Office365E32023所有功能外加安全性和合规性功能Office365E3的所有功能外加高级安全性分析和Office365E53538语音功能资料来源微软Office官网中信证券研究部测算图15Office365商业版本seats增速Office365Commercialseatgrowthyy35302520151050资料来源公司财报中信证券研究部ERPCRM产品-Dynamics3652023年2月微软发布了Vivasales新的预览版本提供了ChatGPT能力的集成Vivasales是微软Dynamics产品集中单独售卖的功能致力于利用AI帮助销售人员完成数据连接自动化内容创建并提供事实见解该产品定价为40USD用户月集成ChatGPT能力后Vivasales能够为各类场景自动生成建议的邮件回复内容包含个性化文本下一步的最佳操作以及产品描述建议等详细信息我们认为这种集成将有效助力Vivasales产品的推广并进而提升微软在CRM市场的整体竞争力图16Vivasales自动生成回复示例请务必阅读正文之后的免责条款和声明14微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221资料来源Viva官网图17Salesforce统计的TotalAddressableMarket十亿美元资料来源Salesforce财报在线搜索1pct新增份额预计对应20亿美元收入贡献ChatGPT在问答环节表现优异引起市场对其是否能替代传统搜索引擎的广泛讨论伴随ChatGPT在全球市场的流行其在内容深度搜索中的突出表现引发了市场对其是否能替代传统搜索引擎的广泛讨论我们认为ChatGPT在中短期内无法完全取代传统搜索引擎但料将会加速搜索引擎演化进程并在中期形成以传统搜索为主ChatGPT类模型请务必阅读正文之后的免责条款和声明15微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221为辅的新搜索引擎形态微软作为最先将相关技术引入到搜索引擎的厂商其后续增长值得持续关注产品形态ChatGPT搜索显著改善用户搜索体验信息检索效率新的BingEdge将在以下四个方面进一步提升用户体验1搜索方面用户将获得更好的搜索体验包括改进的排名和更相关的结果2提供完整的答案Bing不只局限于一个相关链接的列表而是通过网络上的搜索结果来查找和总结用户真正想要的答案3集成聊天体验集成的聊天体验让用户可以自然地进行交互并完善复杂的研究查询以便更好地为旅行规划和购物等领域定制答案4创作内容用户不再局限于搜索已经存在的内容Bing将帮助用户创建新内容例如写诗起草电子邮件或翻译图18微软上线新版Bing搜索引入GPT能力资料来源Bing中信证券研究部短期表现浏览器Edge下载量爆发式增长Bing份额提升值得期待2023年微软将ChatGPT的功能集成至Bing以及新版Edge浏览器中开启内测从第三方数据看到微软新版本的浏览器在移动端的下载量开始快速提升虽然从市场份额来看微软BingEdge的市占率依旧偏低大约5但我们认为若微软相关产品的能力快速迭代后续随着测试规模使用范围的拓展公司流量份额有望得到快速提升请务必阅读正文之后的免责条款和声明16微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221图19微软浏览器Edge北美下载量排名资料来源七麦数据图20全球浏览器市场份额图21全球搜索引擎市场份额资料来源statcounter资料来源statcounter商业化贡献搜索广告份额每提升1pcts则对应收入增长20亿美元2022年全球整个数字广告市场超过了5万亿美元微软最大的两个数字广告业务是搜索和新闻广告以及LinkedIn根据公司在新版Edge的发布会披露在过去的12个月中发布会召开时间为2023年2月微软广告业务2022年自然年总收入仅为180亿美元根据emarketer数据全球在线搜索新闻广告市场规模在2000亿美元以上且过去两年复合增速为24增速显著高于全球在线广告是场18未来若Bing在在线搜索市场份额每提升1pct预计对应增厚公司广告收入约20亿美元与当前公司在全球搜索市场大约3的市占率相比远期空间值得期待请务必阅读正文之后的免责条款和声明17微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221图22微软广告业务收入百万美元SearchAdvertisingOnleieServicesYoY16000350140003001200025010000200800015060004000100200050000FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E资料来源公司财报中信证券研究部预测图23北美广告业务规模亿美元汽车银行Cardnetwork消费电子快消娱乐金融医药保险媒体零售电信旅游Other其他金融30002500666200057247615003542871000237190417153306360500186232106131162-20162017201820192020202120222023资料来源Emarketer含预测2022及之后为预测中信证券研究部风险因素1疫情反复导致的供应链问题和宏观经济走弱风险2高通胀带来的需求下行风险云计算市场竞争持续加剧风险3新业务并购后整合风险核心技术人员流失风险4折旧费用的会计确认及疫情相关限制政策变化导致营收和利润下降风险5美国政府反垄断等政策与监管风险请务必阅读正文之后的免责条款和声明18微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221盈利预测短期维度伴随公司人员优化停止招聘等降本增效手段的落地以及汇率影响逐步消退PC云计算市场需求下滑企稳等FY2023Q3料为公司短期业绩增速低点公司业绩增速利润率等有望自FY2023Q4开始逐季改善中期维度与OpenAI的深度合作以及ChatGPT能力的全方位融入有望使得微软在基础设施企业软件在线搜索等领域全面受益并带来显著的业绩增长我们维持公司FY2023-FY2025收入预测为208123442612亿美元净利润预测为701798890亿美元公司目前估值对应PEFY2023E约为26x基于中信证券研究部预测考虑到公司短期业绩触底反转可能以及中期良好的成长性确定性和AI带来的巨大业绩弹性我们持续看好公司短期中期投资价值项目年度FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E营业收入百万美元168088198270208136234394261229营业收入增长率YoY17518050126114毛利率689690680690690净利润百万美元6127172738701187977688956增长率YoY384187-36138115PE3025262321PS119987资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年2月20日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明19微软深度跟踪报告MSFTOQ2023221利润表百万美元资产负债表百万美元指标名称FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E指标名称FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E营业收入168088198270208136234394261229货币资金1422413931325674734369021营业成本5223262650666047266280981存货26363742333036334049毛利率689684680690690应收账款3804344261468315273958776销售费用2011721825260173047133960其他流动资产129503107750108616115478117527营业费用率120110125130130流动资产184406169684191345219193249373研发费用2071624512280983047133960固定资产597157439892158107118122079研发费用率123124135130130长期股权投资59846891700075007500管理费用51075900520358606531无形资产7800112981061898889160管理费用率3030252525其他长期资产75874102569965009800098001营业利润69916833838221494930105798非流动资产149373195156206276222507236739营业利润率416421395405405资产总计333779364840397621441700486112财务费用20001500145312751343短期借款-----财务费用率1208070505应付账款1516319000199812179924294其他收益净额31861833300200200其他流动负债7349476082801428620191712利润总额71102837168106193854104654流动负债8865795082100123108000116006所得税983110978109431407815698长期借款5007447032470004800048001所得税率138131135150150其他长期负债5306056184547505730057300少数股东损益-----非流动性负债103134103216101750105300105301归母净利润负债合计6127172738701187977688956191791198298201873213300221307股本与资本公积831118693994432103151112869留存收益5705584281105316129249155936其他综合收益1822-4678-4000-4000-4000股东权益合计141988166542195748228401264805负债股东权益总333779364840397621441700486112计主要财务指标现金流量表百万美元指标名称FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E指标名称FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E增长率净利润6127172738701187977688956营业收入1753179649812621145营运资本变动-936446204637161553营业利润32021926-14015471145折旧摊销1168614460114201427014270净利润38371872-36013771151其他非现金项目47191391749387199718利润率经营现金流767408903591076106481114497毛利率68936840680069006900资本开支-20622-23886-28500-28500-28501EBITDAMargin48554935449946594596其他-6955-64254446-8362-2050净利率36453669336934043405投资现金流-27577-30311-24054-36862-30551回报率发行与回购股票-25692-30855-29449-33506-37362净资产收益率43154368358234933359债务变化-3750-9023-3210001总资产收益率18361994176318061830其他-19044-18998-18904-22337-24908其他融资现金流-48486-58876-48385-54843-62268资产负债率57465435507748294553汇率变动-29-141---所得税率13831311135015001500现金净变化648-293186361477621677股利支付率26962493280028002800资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明20