核心观点：对于1季度的经济数据，我们作七个判断。一是环比斜率见顶，后续复苏或趋缓。二是从农民工和限额以下两个数据看，消费仍有上行空间。三是从3个价格看经济状态，经济后续过热或较难。四是固定资产投资的分析框架或需要微调，能带来长期有效供给的投资或受短期利润、产能利用率等因素的影响较小。五是金融业与信息业对增长的影响需要关注。六是对于政策，经济平稳转段基本完成，题眼将切换至落实二十大的高质量发展模式，“扩内需与供给侧改革相结合”。七是对于权益而言，或将在利润与成长双因子下来回切换。财报季、工业企业利润数据、经济数据公布前后，利润因子或占主导。
　　其他时候，或是成长因子更占优势。此外，1季度经济数据中尚待进一步观察方能给出判断的几个问题，我们一并列出。
　　一、1季度及3月经济数据概述：详见正文
　　二、七个判断
　　（一）环比斜率见顶，后续复苏或趋缓：1季度，GDP环比季调为2.2%。环比增速高于疫情前。观察2020年以来环比特征，疫情之后第一个季度环比增速最高，随后环比增速趋于回落。例如2020年Q2-Q4，2022年Q3-Q4。考虑到1季度的环比较高同样与去年四季度的疫情有关，预计环比特征与前两次类似，后续趋于回落，复苏趋缓。
　　（二）两个数据看消费，仍有上行空间：一是外出务工农民工人数，一季度末，外出务工农村劳动力总量18195万人。2020年以来首次高于2019年同期。务工人数的大幅增长或意味着中低收入者的收入在改善中。二是从社零看消费结构，疫情三年，受疫情冲击较大的是限额以下，三年平均增速仅为1.6%，远低于2017-2019年的11.0%。而限额以上，疫情三年受影响不大。这意味着，随着中低收入者的收入改善，与之对应的消费或也将有所上行。
　　（三）三个价格看经济状态，过热较难：详见正文。
　　（四）固定资产投资的分析框架需要微调：详见正文。
　　（五）金融业与信息业对增长的影响需要关注：1季度GDP超预期的原因之一是两个与需求侧三驾马车并不直接相关的行业，金融业与信息业增速上行。金融业1季度GDP增速上行至6.9%，信息业1季度GDP增速上行至11.2%，两者合计带动1季度GDP上行0.2%。其中，金融业GDP，可以使用三因子进行很好的拟合。即存贷款余额增速、证券交易额增速、保费收入增速。1季度金融业GDP增速主要与存贷款余额、保费收入增速上行有关。3月末，存贷款余额增速为12.44%，高于去年12月末的11.19%。1-2月，保费收入增速为8.4%，去年四季度为3%。
　　（六）政策重心：双题眼下的切换：详见正文。
　　（七）权益重心：双因子下的摇摆：对于权益市场而言，资产表现或在成长、利润双因子作用下来回切换。利润因子的作用在于，2季度、3季度工业企业利润增速确定下斜率向上，顺周期板块的分子端在好转。但考虑到今年经济的修复力度较弱，利润因子的弹性相对有限，叠加流动性相对宽裕、政策较为关注产业，成长因子是今年权益的另一条主线，且弹性空间可能更大。
　　三、三个待定
　　（一）出口的分析框架是否需要改变仍待观察：对于出口的分析，以往的框架在于分析欧美的需求，分析疫情期间中国的供给替代。但3月的出口数据带来的新的变化在于，在全球终端耐用品（如手机、电脑、家电）偏弱的情况下，机电中间品的出口极强。其最终的去向以及可持续性，值得进一步关注。
　　（二）地产的宏微观背离的原因仍待分析：详见正文。
　　（三）汽车以价换量的可持续性仍待观察：详见正文。
　　风险提示：地缘政治冲突。房价下跌。