Q1流水增速符合预期。（1）安踏品牌：流水基本符合预期，运营质量明显改善。线下：23Q1安踏大货线下同比实现高单位数正增长，安踏儿童线下实现中单位数正增长；线上：电商流水高基数，23Q1安踏大货及儿童线上渠道流水同比均有所下滑；库销比表现，23Q1安踏牌库销比低于5倍，环比22Q4库销比有所改善。折扣表现，23Q1整体折扣率在7.2折左右，环比22Q4折扣改善2ppt。我们认为，安踏品牌的零售运营能力及质量明显改善。在去年同期高基数表现下，公司仍然实现了库销比及折扣的进一步改善，以及公司流水的正增长。（2）FILA品牌：大货实现双位数正增长，回升势能较强。线下：FILA大货流水实现双位数正增长，FILA儿童和FILA潮牌实现单位数正增长。线上：由于去年基数低（22Q1单位数正增长），以及产品结构平稳和直播带货引流等原因，23Q1流水同比实现近40%增长。我们认为，年初以来FILA品牌显示出较强回升势能。随着终端市场向好及渠道力的恢复，FILA品牌有望年内恢复过去的利润率水平。（3）其他品牌（不含Amer）：同店销售驱动实现高增长。具体拆分品牌增速，迪桑特Q1同比+70%以上，可隆同比增长超过一倍。从库存及折扣表现看，迪桑特和可隆的库存及零售折扣均恢复到正常水平。
　　展望：二季度运营效率将持续提振。我们认为，在一季度库存及折扣改善的基础上，二季度公司将持续提振管理及经营效率。公司将开始落实FILA的一系列改革措施，其变革或将在二季度得到释放。此外，由于去年同期一线城市受疫情封控影响较大基数低，因此Q2有望实现确定性提升。
　　我们的观点：我们上调公司2023-2025年的盈利预测，预计2023-2025年公司营收分别为629.5亿元/720.3亿元/819.2亿元，同比+17.3%/+14.4%/+13.7%；归母净利润分别为94.6亿元/114.0亿元/132.9亿元，同比+24.6%/+20.5%/+16.6%，维持“买入”评级。
　　风险提示：品牌推广不及预期，DTC推广不及预期，宏观经济影响。

研究报告全文：公司点评安踏体育Q1流水表现质量高提振全年业绩信心证券研究报告2023年04月14日23Q1安踏体育运营点评核心结论公司评级买入股票代码02020HK摘要内容前次评级买入Q1流水增速符合预期1安踏品牌流水基本符合预期运营质量明显改善评级变动维持线下23Q1安踏大货线下同比实现高单位数正增长安踏儿童线下实现中单位当前价格1131数正增长线上电商流水高基数23Q1安踏大货及儿童线上渠道流水同比均近一年股价走势有所下滑库销比表现23Q1安踏牌库销比低于5倍环比22Q4库销比有所改善折扣表现23Q1整体折扣率在72折左右环比22Q4折扣改善2ppt安踏体育恒生指数我们认为安踏品牌的零售运营能力及质量明显改善在去年同期高基数表现下2818公司仍然实现了库销比及折扣的进一步改善以及公司流水的正增长2FILA8品牌大货实现双位数正增长回升势能较强线下FILA大货流水实现双位-2-12数正增长FILA儿童和FILA潮牌实现单位数正增长线上由于去年基数低-2222Q1单位数正增长以及产品结构平稳和直播带货引流等原因23Q1流水-322022-042022-082022-122023-04同比实现近40增长我们认为年初以来FILA品牌显示出较强回升势能随着终端市场向好及渠道力的恢复FILA品牌有望年内恢复过去的利润率水平分析师3其他品牌不含Amer同店销售驱动实现高增长具体拆分品牌增速王源S0800522060003迪桑特Q1同比70以上可隆同比增长超过一倍从库存及折扣表现看迪18512191776桑特和可隆的库存及零售折扣均恢复到正常水平wangyuanresearchxbmailcomcn展望二季度运营效率将持续提振我们认为在一季度库存及折扣改善的基相关研究础上二季度公司将持续提振管理及经营效率公司将开始落实FILA的一系列安踏体育四季度承压百折不挠2023年复改革措施其变革或将在二季度得到释放此外由于去年同期一线城市受疫情苏任重道远22Q4安踏体育运营点评2023-01-12封控影响较大基数低因此Q2有望实现确定性提升安踏体育偏短期稳重求进中长期风采依旧安踏体育2022Q3营运流水点评我们的观点我们上调公司2023-2025年的盈利预测预计2023-2025年2022-10-18安踏体育复盘安踏集团全貌展望新跨越式公司营收分别为6295亿元7203亿元8192亿元同比发展体育运动系列深度报告一173144137归母净利润分别为946亿元1140亿元13292022-09-09亿元同比246205166维持买入评级风险提示品牌推广不及预期DTC推广不及预期宏观经济影响核心数据2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元4932853651629477202881922增长率38988173144137归母净利润百万元7720759094591139513289增长率496-17246205166每股收益EPS287282349420490市盈率PE338344278231198市净率PB9176665750数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评安踏体育2023年04月14日索引内容目录一Q1流水增速符合预期311安踏品牌流水基本符合预期运营质量明显改善312FILA品牌大货实现双位数正增长回升势能较强313其他品牌不含Amer同店销售驱动实现高增长3二展望二季度运营效率将持续提振4三我们的观点4四风险提示441品牌推广不及预期442DTC推广不及预期443宏观经济影响4图表目录表1公司各品牌季度流水增速42请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评安踏体育2023年04月14日一Q1流水增速符合预期11安踏品牌流水基本符合预期运营质量明显改善23Q1安踏品牌流水同比实现中单位数增长其中1-2月流水正增长3月流水回暖主要原因是22Q1北京冬奥会整体流水基数较高20分渠道看1线下23Q1安踏大货线下同比实现高单位数正增长安踏儿童线下实现中单位数正增长2线上电商流水高基数22Q1同比4023Q1安踏大货及儿童线上渠道流水同比均有所下滑加之今年一季度线上产品结构以去化库存为主差异款新款较少也导致线上流水增量减少库销比表现23Q1安踏牌库销比低于5倍环比22Q4库销比6倍以上有所改善折扣表现23Q1整体折扣率在72折左右环比22Q4折扣改善2ppt我们认为安踏品牌的零售运营能力及质量明显改善一季度安踏品牌流水表现符合预期在去年同期高基数表现下公司仍然实现了库销比及折扣的进一步改善以及公司流水的正增长12FILA品牌大货实现双位数正增长回升势能较强23Q1FILA品牌流水同比实现高单位数正增长分渠道看1线下FILA大货流水实现双位数正增长FILA儿童和FILA潮牌实现单位数正增长线下渠道增长主要来自渠道结构调整带来的同店销售的提升2线上由于去年基数低22Q1单位数正增长以及产品结构平稳和直播带货引流等原因23Q1流水同比实现近40增长库销比表现23Q1FILA牌库销比低于5倍环比22Q47倍左右有明显改善折扣表现23Q1FILA牌整体折扣率在75折左右正价折扣率在85折左右环比明显好转我们认为年初以来FILA品牌显示出较强回升势能经过前期渠道结构的调整店效逐步回升随着终端市场向好及渠道力的恢复FILA品牌有望年内恢复过去的利润率水平13其他品牌不含Amer同店销售驱动实现高增长23Q1其他品牌不含Amer实现同比增长75-80其中1-2月逐渐回暖3月份同比增速高达三位数具体拆分品牌增速迪桑特Q1同比70以上可隆同比增长超过一倍从库存及折扣表现看迪桑特和可隆的库存及零售折扣均恢复到正常水平一季度其他品牌不含Amer并未大量开店增长主要来自消费者对品牌的认可拉动同店销售大幅增长3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评安踏体育2023年04月14日表1公司各品牌季度流水增速品牌2021Q12021Q22021Q32021Q42021全年2022Q12022Q22022Q322Q42022全年2023Q1安踏牌40-4535-4010-20低段10-20中段25-3010-20高段中单位数中单位数-高单位数低单位数中单位数FILA牌75-8030-35中单位数高单位数25-31正中单位数-高单位数10-20-10-20-低单位数高单位数其他品牌75-80115-12070-7535-4030-3550-5540-4520-2540-5010-2020-25资料来源公司公告西部证券研发中心二展望二季度运营效率将持续提振展望二季度我们认为在一季度库存及折扣改善的基础上Q2公司将持续提振管理及经营效率二季度FILA品牌势能及流水的可确定性将更强公司将开始落实FILA的一系列改革措施其变革或将在二季度得到释放此外由于去年同期一线城市受疫情封控影响较大致使FILA22Q2流水基数较低因此23Q2FILA流水有望实现确定展望下半年公司业绩更值得期待我们认为由于受此前受疫情等因素影响公司提出的引领计划或将延后推迟达成时间但是我们看好公司下半年主要品牌势能的提升流水的进一步增长且安踏品牌和FILA品牌的改革更佳值得期待三我们的观点我们认为2023年安踏品牌FILA品牌及户外运动品牌将有持续的新品推出随着库存逐渐恢恢复健康叠加线下可选消费的回暖趋势都也将加持公司运动零售流水的恢复安踏集团坐拥专业运动时尚运动及户外运动三条成长曲线叠加体育运动及户外运动的红利期以及国货新机遇的加持下公司长短期均呈现较强韧性我们上调公司2023-2025年的盈利预测预计2023-2025年公司营收分别为6295亿元7203亿元8192亿元同比173144137归母净利润分别为946亿元1140亿元1329亿元同比246205166维持买入评级四风险提示41品牌推广不及预期公司目前拥有大量户外运动新品牌若新品牌未能适应国内市场需求导致销售不及预期将会对公司的业绩造成不利影响42DTC推广不及预期DTC转型期间分销向直营化调整若转型效果未能达到预期将会对公司的盈利能力造成不利影响43宏观经济影响经济复苏周期疲弱等宏观因素导致对公司业绩造成不利影响4请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评安踏体育2023年04月14日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产42596493045657265226营业收入53651629477202881922现金及现金等价物17378274732853635919营业成本21333242342708330557存货8490807877388731毛利润32318387124494651365应收贸易账款2978365486827其他收入2128157418012048存款期超过三个月的银行定期存款10305103051030510305销售费用19629232902665030311其他流动资产2822282228222822管理费用3587377743224915其他投资618618618618净融资收入97311450556已抵押存款5555分占合营公司利润28247351539非流动资产26599267882682826717税前利润11355137761657519282物业厂房及设备3716396140594013所得税3110370644445133使用权资产8015801580158015净利润8245100711213114148在建工程1058105810581058少数股东损益655611737859无形资产1480142513651302归母净利润759094591139513289土地使用权及其他购置预付款项544544544544EPS元282349420490合营公司投资9343934393439343递延税项资产1378137813781378其他投资1065106510651065其他金融资产0000资产合计69195760938340091945流动负债26207273042762428018借贷12198121981219812198应付贸易账款2750384741674561其他非流动负债6145614561456145应付非股东权益款项53535353租赁负债2867286728672867应付关联人士款项25252525主要财务比率即期应付税项2169216921692169会计年度2022A2023E2024E2025E非流动负债5149514951495149成长性借贷492492492492营业收入增长率88173144137应付非控股权益款项28282828毛利润增长率63198161143租赁负债3938393839383938净利润增长率-17246205166递延税项负债691691691691盈利能力负债合计31356324533277333167毛利率602615624627股本262262262262净利率141150158162储备34138393274557852869ROE240254265266本公司股东应占权益总值34400395894584053131偿债能力非控制性权益3439405047875646资产负债率453426393361权益合计37839436405062758777流动比率25161820负债及权益合计69195760938340091945营运能力资产周转率次078083086089现金流量表单位百万元存货周转率次264293342371会计年度2022A2023E2024E2025E每股资料除税前利润11355137761657519282每股收益元282349420490折旧和摊销4464100511551305每股经营现金元448573273537营运资金的变动159844845885877每股净资产元1268145916891958经营活动现金流1214715559740114576估值比率倍投资活动现金流4774119411941194PE344278231198融资活动现金流7841427051445999PB76665750数据来源公司财务报表西部证券研发中心5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评安踏体育2023年04月14日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明