事件：2023年3月新增社融53800亿元（去年同期46565亿元），社会融资规模增速10%（前值9.9%）。新增人民币贷款为38900亿（去年同期31300亿），M2同比增长12.7%（前值12.9%），M1同比增长5.1%（前值5.8%）。金融数据公布后，现券利率先略微回升，之后继续下行。对于3月金融数据，我们解读如下。
　　一、信贷数据超预期，动力来自哪里
　　3月新增信贷规模3.89万亿，同比多增7600亿元，明显超市场预期。企业中长期贷款高增是拉动3月和1季度信贷高增的主要原因。而贷款利率优惠力度较大，1季度贷款需求也快速回升。央行公布的2023年1季度贷款需求指数录得78.4%，创下2012年1季度以来的新高，这推升了企业中长期贷款高增。3月企业中长期贷款新增2.07万亿，同比多增7252亿。企业中长期贷款主要流向了基建和制造业领域。
　　3月居民中长期贷款也出现改善，这与3月地产销售面积改善相对应。3月居民中长期贷款新增6348亿，同比多增2613亿元。居民中长期贷款连续两个月录得同比多增，后续观察持续性。3月居民短贷也表现较好，新增6094亿，同比多增2246亿。这与银行加强消费贷营销有关。
　　二、社融增速赶顶
　　信贷冲高也带动社融回升，3月新增社融5.38万亿，同比多增7235亿。社融增速回升至10%，较前值回升0.1个百分点。信贷超预期是拉动社融回升的主要原因。我们预计社融增速高点在5-6月份，达到10.3%左右。M2增速下行0.2个百分点至12.7%，这主要是因为基数原因。2月M2同比的翘尾为9.1%，而3月翘尾回落至了6.7%。
　　三、1季度信贷投放节奏快，与2003年可以做类似的对比，预计2季度开始信贷投放节奏或许会边际放缓
　　2003年2月中下旬，非典疫情在广东局部地区流行，3月上旬在华北地区传播和蔓延，4月非典给经济造成的冲击最大，5月开始逐步缓和。央行在2季度采取宽松的货币政策，以应对？非典？对经济造成的负面影响。央行对2季度货币政策定调为？坚持稳健的货币政策，保持货币信贷平稳增长切实加强抗‘非典’期间的信贷工作？。
　　2003年上半年在央行的呵护下，叠加基建投资快速增长，地产向好，这带动2003年信贷投放节奏偏快。2003年1-2季度，新增贷款分别为8082亿元和9918亿元，同比分别多增4758亿和4942亿。要知道2002年全年新增信贷为5001亿。
　　2003年下半年央行开始调控信贷投放节奏过快的问题。央行收紧货币市场流动性，抬升货币市场利率，以抑制贷款需求。央行于9月21日上调存款准备金率。并且央行对金融机构进行？窗口指导？，加强房地产信贷管理。3-4季度信贷投放过快得到缓解，新增信贷同比多增量分别为1766亿和-1483亿。央行在4季度表示，信贷投放偏快得到有效控制。
　　今年信贷投放节奏也明显偏快。1季度新增信贷10.6万亿，同比多增2.26万亿，而去年全年的新增信贷量同比多增1.36万亿。货币政策不大水漫灌，不大收大放，将合理把握信贷投放节奏。我们预计2季度信贷投放节奏会放缓。考虑到经济恢复基础还不牢固，经济环比增速下行，预计央行难以主动收紧流动性来抑制信贷投放。但？窗口？指导仍有可能。
　　四、债市维持震荡市，信用债吃票息策略短期仍适用
　　金融数据总量和结构均不错，但这对债市影响不大。首先，当前信贷市场依然是演绎？量升价跌？的逻辑。私营部门主动融资需求不强，房地产恢复的持续性还需观察，实体经济总需求还有待恢复，因而难以驱动利率中枢上行。其次，1季度信贷投放的快节奏或难以持续，后续信贷投放节奏或将放缓。
　　经济环比增速回落；政策没有增量信息；资金面较为平稳；以及信用债供给尚可，这使得近期债市情绪乐观。我们判断10年国债利率在2.8%-2.95%之间震荡，信用债吃票息策略短期仍然适用。商业银行永续债存在滞涨，可以关注。高杠杆对资金面波动更为敏感，需要关注4月中旬缴税和月底资金面波动可能带来的扰动。经济恢复放缓，这时候需要关注4月政治局会议对后续政策的定调。
　　风险提示：货币宽松不及预期，信贷再超预期，经济恢复速度超预期。