核心观点
　　公司Q4营收增长加快，其中，海外市场得益于公司长期坚持国际化战略布局，坚定推进海外子公司建设和营销人员本土化，抢抓海外市场恢复快、制造成本上升的机遇，大力开发新的经销商和大用户，延续此前的良好增长趋势，增速快于国内。盈利方面，公司全年毛利率因糖蜜价格上涨出现下滑，而费用支出情况总体呈现收敛态势。目前来看，公司国内B端客户的需求有望恢复，产能建设加快推进，中长期视角下，公司行业龙头地位依旧稳固，在行业面临外部压力时，有望凭借自身在研发、制造等多方面的优势不断增强市场竞争力。
　　事件
　　公司发布2022年年度报告：
　　报告期内，公司实现营业收入128.43亿元，同比增长20.31%；归母净利润13.21亿元，同比增长0.97%；扣非归母净利润11.14亿元，同比增长5.11%。
　　Q4单季，公司实现营业收入38.61亿元，同比增长25.29%；归母净利润4.24亿元，同比增长45.96%；扣非归母净利润3.07亿元，同比增长90.04%。
　　简评
　　Q4家庭端需求提升，海外市场延续高增
　　公司Q4营收增长提速，分产品来看，主业酵母及深加工产品（占比68.60%）同比增长30.72%。从量价角度看，全年酵母类产品销量同比下降4.14%，均价同比上升17.86%，价格为收入增长的主导因素。非主业方面，制糖业务（占比20.16%）表现突出，同比增长36.47%，主要受益于糖价行情的上涨。全年销量同比下降22.18%，而均价同比上升115.99%。此外，包装类业务（占比3.10%）同比略微下滑0.54%。分销售区域来看，国内市场（占比73.92%）同比增长23.53%，总体保持较快增长。而海外市场（占比26.08%）得益于公司长期坚持国际化战略布局，坚定推进海外子公司建设和营销人员本土化，抢抓海外市场恢复快、制造成本上升的机遇，大力开发新的经销商和大用户，延续此前的良好增长趋势，同比实现34.60%的快速增长。渠道拓展方面，截至22年底公司拥有国内/国外经销商15954/4794家，较22Q3末分别减少75家和增加150家，针对海外市场的开拓力度持续加强。
　　原料成本影响毛利，费用端整体收缩
　　公司22Q4毛利率为23.93%，同比增加2.13pcts，预计主要与高毛利率的C端产品销售占比提升有关。费用方面，公司Q4费用支出情况总体呈现收敛态势，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-1.52/-0.55/-0.74/+0.13pcts。此外，公司Q4政府补助等其他收益同比有所减少，最终使得单季归母净利率同比增加1.56pcts。就全年而言，公司22年毛利率同比下降2.54pcts，主要受糖蜜原料成本上涨影响。而费用端，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.57/-0.33/-0.28/-0.69pcts，综合下来，22年全年归母净利率同比下降1.97pcts至10.29%。
　　全球布局稳步推进，龙头地位持续加强
　　公司定位为“国际化、专业化生物技术大公司”，目前酵母发酵产能位列全球第二、国内第一，是全球最大的YE供应商。今年国内B端客户的需求有望恢复，而在海外业务方面，近年来，公司及时捕捉到海外竞争对手供应能力受损、海运费下降等有利因素，加大资源投入，不断提升海外市场份额，特别是在此前相对弱势的欧美发达地区取得了一定突破。后续公司也将依托6个海外事业部，针对不同市场采取差异化营销策略，并加快海外产能建设，持续提升市场服务能力。成本方面，近几年糖蜜价格的持续走高对公司盈利造成较大压力，目前公司主要通过使用水解糖替代进行缓解，随着自建产线的投入使用，后续将对糖蜜价格起到一定的制衡作用。总体而言，公司行业龙头地位依旧稳固，在行业面临外部压力时，有望凭借自身在研发、制造等多方面的优势不断加强市场竞争力。
　　盈利预测：
　　结合财报情况，我们预计2023-2025年公司实现收入146.16、165.27、186.35亿元，实现归母净利润14.86、17.90、21.01亿元，对应EPS为1.76、2.12、2.49元/股。还原股权激励费用后，实现归母净利润15.47、18.19、21.08亿元，对应EPS为1.84、2.16、2.50元/股。
　　风险提示：
　　1）糖蜜等原材料价格上涨风险：酵母行业生产成本中糖蜜的占比较高，近年来其价格总体呈现上升趋势，对公司盈利端造成较大影响。若后续原料价格进一步上行，水解糖等原料替代方案无法有效对冲，将对公司业绩增长造成不利影响。2）食品安全风险：酵母及其衍生品在烘焙、食品工业、酿酒等场景中应用广泛，若出现相关食品安全事件，将降低客户对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营仍受制于下游需求的恢复进程，若需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将承受一定压力。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评调味发酵品把握海外市场渗透机遇营安琪酵母600298SH收保持较快增长核心观点维持增持安雅泽公司营收增长加快其中海外市场得益于公司长期坚持国Q4anyazecsccomcn际化战略布局坚定推进海外子公司建设和营销人员本土化抢SAC编号s1440518060003抓海外市场恢复快制造成本上升的机遇大力开发新的经销商SFC编号BOT242和大用户延续此前的良好增长趋势增速快于国内盈利方面公司全年毛利率因糖蜜价格上涨出现下滑而费用支出情况总体陈语匆呈现收敛态势目前来看公司国内B端客户的需求有望恢复chenyucongcsccomcn产能建设加快推进中长期视角下公司行业龙头地位依旧稳固SAC编号s1440518100010在行业面临外部压力时有望凭借自身在研发制造等多方面的SFC编号BQE111优势不断增强市场竞争力发布日期2023年03月31日当前股价4020元事件主要数据股票价格绝对相对市场表现公司发布2022年年度报告1个月3个月12个月报告期内公司实现营业收入12843亿元同比增长2031归母净利润1321亿元同比增长097扣非归母净利润1114-042013-1013-1508-724-803亿元同比增长51112月最高最低价元49503618总股本万股8689689Q4单季公司实现营业收入3861亿元同比增长2529归流通A股万股8607329母净利润424亿元同比增长4596扣非归母净利润307亿总市值亿元34750元同比增长9004流通市值亿元34421简评近3月日均成交量万91852主要股东湖北安琪生物集团有限公司3804Q4家庭端需求提升海外市场延续高增公司营收增长提速分产品来看主业酵母及深加工产品占Q4股价表现比6860同比增长3072从量价角度看全年酵母类产品20销量同比下降均价同比上升价格为收入增长的15414178610主导因素非主业方面制糖业务占比2016表现突出同50比增长3647主要受益于糖价行情的上涨全年销量同比下降-52218而均价同比上升11599此外包装类业务占比-10-15310同比略微下滑054分销售区域来看国内市场占比7392同比增长2353总体保持较快增长而海外市场占202233020224302022531202263020227312022831202293020231312023228比2608得益于公司长期坚持国际化战略布局坚定推进海外202210312022113020221231安琪酵母上证指数子公司建设和营销人员本土化抢抓海外市场恢复快制造成本相关研究报告上升的机遇大力开发新的经销商和大用户延续此前的良好增中信建投食品饮料安琪酵母2022-10-长趋势同比实现3460的快速增长渠道拓展方面截至22600298海外延续亮眼表现成本端压26力尚存中信建投调味发酵品安琪酵母2022-08-600298海外业务表现突出净利环比11改善本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明安琪酵母A股公司简评报告年底公司拥有国内国外经销商159544794家较22Q3末分别减少75家和增加150家针对海外市场的开拓力度持续加强原料成本影响毛利费用端整体收缩公司22Q4毛利率为2393同比增加213pcts预计主要与高毛利率的C端产品销售占比提升有关费用方面公司Q4费用支出情况总体呈现收敛态势销售管理研发财务费率同比变动分别为-152-055-074013pcts此外公司Q4政府补助等其他收益同比有所减少最终使得单季归母净利率同比增加156pcts就全年而言公司22年毛利率同比下降254pcts主要受糖蜜原料成本上涨影响而费用端销售管理研发财务费率同比变动分别为-057-033-028-069pcts综合下来22年全年归母净利率同比下降197pcts至1029全球布局稳步推进龙头地位持续加强公司定位为国际化专业化生物技术大公司目前酵母发酵产能位列全球第二国内第一是全球最大的YE供应商今年国内B端客户的需求有望恢复而在海外业务方面近年来公司及时捕捉到海外竞争对手供应能力受损海运费下降等有利因素加大资源投入不断提升海外市场份额特别是在此前相对弱势的欧美发达地区取得了一定突破后续公司也将依托6个海外事业部针对不同市场采取差异化营销策略并加快海外产能建设持续提升市场服务能力成本方面近几年糖蜜价格的持续走高对公司盈利造成较大压力目前公司主要通过使用水解糖替代进行缓解随着自建产线的投入使用后续将对糖蜜价格起到一定的制衡作用总体而言公司行业龙头地位依旧稳固在行业面临外部压力时有望凭借自身在研发制造等多方面的优势不断加强市场竞争力盈利预测结合财报情况我们预计2023-2025年公司实现收入146161652718635亿元实现归母净利润148617902101亿元对应EPS为176212249元股还原股权激励费用后实现归母净利润154718192108亿元对应EPS为184216250元股风险提示1糖蜜等原材料价格上涨风险酵母行业生产成本中糖蜜的占比较高近年来其价格总体呈现上升趋势对公司盈利端造成较大影响若后续原料价格进一步上行水解糖等原料替代方案无法有效对冲将对公司业绩增长造成不利影响2食品安全风险酵母及其衍生品在烘焙食品工业酿酒等场景中应用广泛若出现相关食品安全事件将降低客户对公司产品的信任度对公司业务经营造成重大不利影响3需求恢复不及预期风险当前公司经营仍受制于下游需求的恢复进程若需求恢复不及预期短期内公司经营业绩仍将承受一定压力预测和比率2022A2023E2024E2025E营业收入百万12843146161652718635营业收入增长率2031138013081275净利润百万1321148617902101净利润增长率097124520451743EPS元157176212249PE26232017资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明1安琪酵母A股公司简评报告安雅泽食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各分析师介绍细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业陈语匆英国阿斯顿大学金融专业硕士2019年11月加入中信建投食品饮料团队专注调味品研究拥有跨行业复合研究经验请参阅最后一页的重要声明2安琪酵母A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3