公司近期股价持续回调，因资金层面抑制、市场对糖蜜价格上涨有所担忧、交易风格切换等原因。公司短期经营或略显平淡，但公司近两年在行业逆境中不断强化壁垒，中长期竞争力持续提升。
　　非糖蜜原料持续探索，部分地区水解糖性价比已经凸显。公司在水解糖领域不断突破，前期在宜昌、崇左、柳州投建三条生产线，后续亦考虑在北方建设水解糖生产线：①当前的水解糖在局部地区性价比已经凸显（如宜昌本部若考虑几百每吨的运费、北方糖蜜在全国范围内价格偏高）；②若后续水解糖替代比例持续提升，则糖蜜价格除原有的供需影响因素外，和淀粉类粮食价格的联动性会加强，成本端周期属性有望减弱、大宗属性有望加强，利于估值提升；此外，原料稀缺对公司的产能扩张的制约亦有望消退；③当前市场对水解糖进展、成本控制有所担忧，但我们认为这是动态的、持续精进的过程，从早期以外购水解糖为主到现在开始自建水解糖生产线，公司在持续投入推进。
　　海外市场持续抢占，扩产持续推进。22年国际形势的变化给公司带来了海外抢占市场的机会，公司亦抓住机遇拓展客户、培育弱势市场，22年前三季度国外营收同比增长40.6%，公司国际地位、下游客户对公司的品牌认知亦得到了较大提升。后续伴随公司对海外扩张的进一步投入、渠道上精耕细作、公司在战略上更为重视等，我们预计公司海外仍有望保持良好的经营态势。公司于22年初公告俄罗斯、埃及的扩产计划，海外扩产持续推进，后续若GDR发行成功，亦有望助力公司加大海外产能布局。
　　短期产能偏紧，宜昌、新疆新工厂投产后产能压力有望得到缓解。目前公司产能偏紧、影响其自然增长，伴随年内宜昌、新疆新工厂等投产及产能爬坡，当前产能紧张的局面有望得到缓解。中期角度看这些国内新产能有望成为公司出口和酵母衍生品的支持产能，无需过于担忧其对国内酵母行业供需关系的影响。
　　低毛利率贸易糖业务持续剥离，中期经营质量有望得到改善。公司会逐步剥离低毛利率的贸易糖业务，中期角度看公司经营及报表质量有望得到改善。
　　当前公司股价的抑制因素已经逐渐price in，短期经营或略显平淡但也彰显龙头稳经营底色，公司估值已处于历史低位，中长期投资价值凸显，建议把握配置机遇，用时间换空间。
　　盈利预测与投资建议
　　因22Q4收到政府补助、22/23榨期糖蜜成本下降不及预期，调整公司22-24年EPS预测1.53/1.77/2.25元（调整前为1.48/1.85/2.26元），使用历史估值法给予23年26倍PE估值（取近3年平均），对应目标价46.02元，维持“买入评级”。
　　风险提示
　　需求复苏不及预期、糖蜜及淀粉类粮食价格持续上涨、水解糖进展落后等

研究报告全文：公司研究动态跟踪安琪酵母600298SH买入维持竞争力不断强化中长期配置价值凸显股价2023年03月10日3939元目标价格4602元52周最高价最低价4984356元总股本流通A股万股8689786073A股市值百万元34229国家地区中国核心观点行业食品饮料公司近期股价持续回调因资金层面抑制市场对糖蜜价格上涨有所担忧交易风格切换等原报告发布日期2023年03月13日因公司短期经营或略显平淡但公司近两年在行业逆境中不断强化壁垒中长期竞争力持续提升非糖蜜原料持续探索部分地区水解糖性价比已经凸显公司在水解糖领域不断突破前期在1周1月3月12月宜昌崇左柳州投建三条生产线后续亦考虑在北方建设水解糖生产线当前的水解糖在绝对表现-162-626-1625-1063局部地区性价比已经凸显如宜昌本部若考虑几百每吨的运费北方糖蜜在全国范围内价格偏相对表现234-287-1547-304高若后续水解糖替代比例持续提升则糖蜜价格除原有的供需影响因素外和淀粉类粮沪深300-396-339-078-759食价格的联动性会加强成本端周期属性有望减弱大宗属性有望加强利于估值提升此外原料稀缺对公司的产能扩张的制约亦有望消退当前市场对水解糖进展成本控制有所担忧但我们认为这是动态的持续精进的过程从早期以外购水解糖为主到现在开始自建水解糖生产线公司在持续投入推进海外市场持续抢占扩产持续推进22年国际形势的变化给公司带来了海外抢占市场的机会公司亦抓住机遇拓展客户培育弱势市场22年前三季度国外营收同比增长406公司国际地位下游客户对公司的品牌认知亦得到了较大提升后续伴随公司对海外扩张的进一步投入渠道上精耕细作公司在战略上更为重视等我们预计公司海外仍有望保持良好的经营态势公司于22年初公告俄罗斯埃及的扩产计划海外扩产持续推进后续若GDR发行成功亦有望助力公司加大海外产能布局短期产能偏紧宜昌新疆新工厂投产后产能压力有望得到缓解目前公司产能偏紧影响其自然增长伴随年内宜昌新疆新工厂等投产及产能爬坡当前产能紧张的局面有望得到缓谢宁铃xieninglingorientseccomcn解中期角度看这些国内新产能有望成为公司出口和酵母衍生品的支持产能无需过于担忧其执业证书编号S0860520070001对国内酵母行业供需关系的影响彭博pengbo3orientseccomcn低毛利率贸易糖业务持续剥离中期经营质量有望得到改善公司会逐步剥离低毛利率的贸易执业证书编号S0860522100001糖业务中期角度看公司经营及报表质量有望得到改善当前公司股价的抑制因素已经逐渐pricein短期经营或略显平淡但也彰显龙头稳经营底色公司估值已处于历史低位中长期投资价值凸显建议把握配置机遇用时间换空间张玉洁zhangyujieorientseccomcn朱雨涵zhuyuhanorientseccomcn盈利预测与投资建议因22Q4收到政府补助2223榨期糖蜜成本下降不及预期调整公司22-24年EPS预测153177225元调整前为148185226元使用历史估值法给予23年26倍PE估值2022-10-28取近3年平均对应目标价4602元维持买入评级中长期配置价值凸显关注新榨期糖蜜成本走势安琪酵母2022三季报点评风险提示营收增速环比加快经营节奏修复验证2022-08-16需求复苏不及预期糖蜜及淀粉类粮食价格持续上涨水解糖进展落后等海外业务表现亮眼安琪酵母2022年中报点评短有波折长期向好把握布局机会2022-04-22安琪酵母2022一季报点评公司主要财务信息2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元893310675126321454516704同比增长167195183151148营业利润百万元16261499151517632252同比增长479-7810164277归属母公司净利润百万元13721309132615371956同比增长521-4613159272每股收益元158151153177225毛利率340273250258274净利率154123105106117净资产收益率251205173170189市盈率250262258223175市净率5850403631资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明安琪酵母动态跟踪竞争力不断强化中长期配置价值凸显投资建议因22Q4收到政府补助2223榨期糖蜜成本下降不及预期调整公司22-24年EPS预测153177225元调整前为148185226元使用历史估值法给予23年26倍PE估值取近3年平均对应目标价4602元维持买入评级图1公司历史估值60504030201002020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-03数据来源wind东方证券研究所风险提示需求复苏不及预期糖蜜及淀粉类粮食价格持续上涨水解糖进展落后等有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2安琪酵母动态跟踪竞争力不断强化中长期配置价值凸显附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E货币资金11071296139816102625营业收入893310675126321454516704应收票据及应收账款9801377126714301692营业成本5896775794801079712128预付账款179279330380436营业税金及附加79878699114存货19932251312835634002营业费用646668733844969其他186265271277284管理费用及研发费用70083596011051270流动资产合计44455468639572609039财务费用10479604457长期股权投资200000资产信用减值损失4238321010固定资产52045659870981957778公允价值变动收益00000在建工程33392472399601投资净收益38999无形资产368532511489468其他1632791042129其他437862625757营业利润16261499151517632252非流动资产合计63627978935391418904营业外收入1426252525资产总计1080713446157481640117943营业外支出129400短期借款11412035300522442035利润总额16271517153617882277应付票据及应付账款11821478180620572310所得税205195197228292其他802956602602602净利润14221321133915601985流动负债合计31254469541349034947少数股东损益5113132330长期借款12451468146814681468归属于母公司净利润13721309132615371956应付债券00000每股收益元158151153177225其他24930834348非流动负债合计14941776150115011475主要财务比率负债合计461962456914640564232020A2021A2022E2023E2024E少数股东权益298347360384414成长能力股本824833869869869营业收入167195183151148资本公积653719929929929营业利润479-7810164277留存收益48765766667578149309归属于母公司净利润521-4613159272其他464464000获利能力股东权益合计618872018834999611520毛利率340273250258274负债和股东权益总计1080713446157481640117943净利率154123105106117ROE251205173170189现金流量表ROIC186140105111133单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E偿债能力净利润14221321133915601985资产负债率427464439391358折旧摊销399518656815839净负债率23032834821076财务费用10479604457流动比率142122118148183投资损失38999速动比率077071060074101营运资金变动479399695408517营运能力其它41919297466应收账款周转率111111106108107经营活动现金流18691319220519202247存货周转率2936353232资本支出44517062808602602总资产周转率0909090910长期投资320400每股指标元其他336266999每股收益158151153177225投资活动现金流77719512794593593每股经营现金流227158254221259债权融资104229168026每股净资产67878997511061278股权融资27524600估值比率其他3645376131115613市盈率250262258223175筹资活动现金流4678406911115639市净率5850403631汇率变动影响2918-0-0-0EVEBITDA174176175146122现金净增加额6551901022121015EVEBIT214234254215168资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据3发布安琪酵母动态跟踪竞争力不断强化中长期配置价值凸显分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4免责声明HeadertTa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