事件：泡泡玛特发布2022年业绩：2022年营收同比增长2.8%至46.2亿元；归母净利润同比-44.3%至4.8亿元。全年每股拟派息8.70分人民币，派息比率为25%。
　　点评：泡泡玛特全年营收同比微增2.8%至46.2亿元，内地业务受疫情限制负增长，主要是海外业务规模快速发展支撑增长。
　　分地区来看，（1）下半年疫情对全业态可选消费造成严重冲击，中国内地下半年营收同比下滑24.4%，环比下滑10.9%，全年营收同比下滑3.3%。
　　—分渠道来看，下半年全渠道业务普跌，线上同比-28.7%，线下同比-21.3%，零售店-19.9%，机器人店-27.5%。
　　—分城市层级来看，低线城市受影响程度小于高线城市，一线/新一线/二线及以下城市零售店全年营收同比分别是-14.1%/+2.3%/31.2%。
　　——疫情下延缓开店，全年净开店41家零售门店和206家机器人商店。
　　（2）中国港澳及海外业务增长强劲，DTC战略加速推进，线下业态发展表现更佳，全年收入同比增长147.1%至4.5亿元，营收占比提升至9.8%。
　　—分渠道看，线下业态发展更快，分渠道看，线下业态发展更快，同比增长约28倍至1.5亿元，零售门店和机器人商店齐头并进，零售店平均店效达到775万元/年，机器人平均店效为52万元/年。线上业务营收同比增长119%至0.9亿元，批发及其他收入同比+55.0%至2.1亿元。
　　—全年线下零售门店净开张21家至28家，加上合营及加盟门店达到43家；机器人商店净开张40家至49家，加上合营及加盟门店达到120家。
　　分IP来看，自有IP作为营收增长主驱动力发挥出色，同比增长16.0%，三大头部IP表现佳，SP系列规模快速突破，同比保持高增43.1%，营收规模已达到8.5亿元，超过Molly成为第一大IP；Molly经典IP生命力依旧顽强，同比增长13.8%。新孵化IP小甜豆/小野/小小的使坏分别贡献营收3.2%/3.1%/3.9%。新IP和创新业务孵化同步进行，今年有望见到乐园和游戏业务落地。
　　下半年毛利率环比下降1.2ppt至56.9%，同比下降3.5ppt，主要是工艺复杂度提高增加原材料成本，以及增加促销力度的影响。
　　费用增加，主要是员工薪资大幅增加。销售费用/管理费用同比+3.6/1.3亿元，其中员工福利开支合计增加1.8亿元。全年经营利润率下滑13.0ppt至12.6%，净利率下滑8.7ppt至10.3%。
　　存货同比2021年末增长9.9%，环比2022年中期下降9.4%，存货周转天数同比增加47天至154天，存货中新品占比过半，去化压力不大。
　　我们的观点：泡泡玛特消费以高线城市为主，2022年高线城市受疫情限制，消费受损更为严重，场景恢复直接利好泡泡玛特的销售恢复，公司预计23Q1收入环比增长30%，3月后进入低基数，预计Q2收入加速增长。同时海外市场发展势头迅猛，二次增长曲线确认。公司将恢复正常折扣力度，并加强费用管控，利润率有望明显恢复，业绩弹性大。我们上调盈利预测，预计公司23/24/25年营收62.0/81.1/106.0亿元，同比+34.2%/+30.9%/+30.7%，归母净利润为9.5/12.9/17.7亿元，同比分别+99.5%/+35.9%/+37.2%，维持“买入”评级，目标价27.71港元。
　　风险提示：行业监管风险、产品质量风险、头部IP生命力流失的风险。

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId潮玩行业investSuggestion09992HK泡泡玛特dyCompany港股通沪深investSdyStockco买入维持uggestidetitleonChan国内修复品牌出海ge目标价2771港元createTime12023年3月30日现价2170港元公投资要点事件summary泡泡玛特发布2022年业绩2022年营收同比增长28至462亿元归母司预期升幅277净利润同比-443至48亿元全年每股拟派息870分人民币派息比率为25跟点评泡泡玛特全年营收同比微增28至462亿元内地业务受疫情限制负增长主要是海外业务规模快速发展支撑增长踪分地区来看1下半年疫情对全业态可选消费造成严重冲击中国内地下半年营市场数据marketData报收同比下滑244环比下滑109全年营收同比下滑33日期20230330分渠道来看下半年全渠道业务普跌线上同比-287线下同比-213零售告收盘价港元2170店-199机器人店-275分城市层级来看低线城市受影响程度小于高线城市一线新一线二线及以下总股本亿股14城市零售店全年营收同比分别是-14123312流通股本亿股14疫情下延缓开店全年净开店41家零售门店和206家机器人商店净资产亿元702中国港澳及海外业务增长强劲DTC战略加速推进线下业态发展表现更佳全年收入同比增长1471至45亿元营收占比提升至98总资产亿元86分渠道看线下业态发展更快分渠道看线下业态发展更快同比增长约28每股净资产元509倍至15亿元零售门店和机器人商店齐头并进零售店平均店效达到775万元数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理年机器人平均店效为52万元年线上业务营收同比增长119至09亿元批发及其他收入同比550至21亿元相关报告relatedReport全年线下零售门店净开张21家至28家加上合营及加盟门店达到43家机器人商店净开张40家至49家加上合营及加盟门店达到120家业绩点评疫情扰动消费信心分来看自有作为营收增长主驱动力发挥出色同比增长三大头部出海发展顺利20221101IPIP160IP表现佳SP系列规模快速突破同比保持高增431营收规模已达到85亿业绩点评爆款值得期待元超过Molly成为第一大IPMolly经典IP生命力依旧顽强同比增长13820220826新孵化IP小甜豆小野小小的使坏分别贡献营收323139新IP和创新业业绩点评关注IP发行节奏加务孵化同步进行今年有望见到乐园和游戏业务落地快后的消费热情回流20220719下半年毛利率环比下降12ppt至569同比下降35ppt主要是工艺复杂度提高业绩点评基本面强估值回落增加原材料成本以及增加促销力度的影响至适配区间20220426费用增加主要是员工薪资大幅增加销售费用管理费用同比3613亿元其中业绩点评出海为新看点员工福利开支合计增加18亿元全年经营利润率下滑130ppt至126净利率20220329下滑87ppt至103业绩点评Q3收益高增Q4值存货同比2021年末增长99环比2022年中期下降94存货周转天数同比增得期待20211103加47天至154天存货中新品占比过半去化压力不大业绩点评高成长多可能性我们的观点泡泡玛特消费以高线城市为主2022年高线城市受疫情限制消费估值具备吸引力20210827受损更为严重场景恢复直接利好泡泡玛特的销售恢复公司预计23Q1收入环比业绩点评流水的IP铁打增长303月后进入低基数预计Q2收入加速增长同时海外市场发展势头迅的营20210326猛二次增长曲线确认公司将恢复正常折扣力度并加强费用管控利润率有望专题报告盲盒还能火多久明显恢复业绩弹性大我们上调盈利预测预计公司232425年营收202102106208111060亿元同比342309307归母净利润为95129177亿泡泡玛特首发深度潮玩C位元同比分别995359372维持买入评级目标价2771港元的黄金年代20210123风险提示行业监管风险产品质量风险头部IP生命力流失的风险潮玩行业报告POPMART凭何主要财务指标取胜20200723会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元46176196810810598海外纺服零售研究同比增长28342309307分析师韩亦佳归母净利润百万元47694912901770同比增长-443995359372SFCBOT963毛利率575602616629SACS0190517080003ROE68124149178hanyijxyzqcomcn每股收益元035069094130市盈率547274202147来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文泡泡玛特发布2022年业绩2022年营收同比增长28至462亿元毛利同比下降38至265亿元经营利润同比下降493至58亿元归母净利润同比下降443至48亿元全年每股拟派息870分人民币派息比率为25单看下半年22H2收入同比下滑169至226亿元毛利同比下降218至128亿元经营利润同比下滑793至14亿元归母净利润同比下滑712至14亿元点评如下泡泡玛特全年营收同比微增28至462亿元内地业务受疫情限制负增长主要是海外业务规模快速发展支撑增长分地区来看下半年疫情对全业态可选消费造成严重冲击中国内地下半年营收同比下滑244环比下滑109全年营收同比下滑33分渠道来看下半年疫情对线上业务也造成强劲冲击全渠道业务普跌1下半年线上营收同比下跌287线下业务营收同比下跌213线上受影响更严重2线下业态中下半年零售店营收同比下降199机器人商店下跌2753批发业务全年营收同比下降143分城市层级来看低线城市受影响程度小于高线城市1线下零售门店中全年一线新一线二线及以下城市营收同比-14123312看单店收入同比分别-294-200-84低线城市表现更优2机器人商店中一线新一线二线及以下城市营收同比分别-312-225-53看单店收入同比分别-382-339-305疫情下延缓开店全年净开店41家零售门店一线新一线二线及以下城市分别净开101120家门店机器人商店全年净开店206家一线新一线二线及以下城市净开店640160家中国港澳及海外业务增长强劲DTC战略加速推进线下业态发展表现更佳全年收入同比增长1471至45亿元营收占比提升至98分渠道看线下业态发展更快线下渠道营收同比增长约28倍至15亿元零售门店和机器人商店齐头并进零售店平均店效达到775万元年机器人平均店效为52万元年线上业务营收同比仅增加05亿元至09亿元批发及其他收入同比增长550至21亿元全年线下零售门店净开张21家至28家加上合营及加盟门店达到43家机器人商店净开张40家至49家加上合营及加盟门店达到120家2022年公司首次进驻英国新西兰美国和澳大利亚的线下渠道目前海外业务以东南亚为主请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级欧美业务占比略低分IP来看自有IP作为营收增长主驱动力发挥出色SP系列规模快速突破Molly经典IP生命力依旧顽强自有IP全年营收同比增长160至300亿元独家IP非独家IP全年营收规模同比下跌171113自有IP独家IP非独家IP营收占比分别为650138119三大头部IP生命力强劲新IP和创新业务孵化同步进行自有IP中Molly全年营收同比增长138SP系列营收同比保持高增431营收规模已经达到85亿元超过Molly成为第一大IP其中五代夜之城系列截至年末营收规模已经达到23亿元此外Dimoo发展平稳营收同比20新孵化IP小甜豆小野小小的使坏分别贡献营收323139同时公司积极探索新玩法MEGA珍藏系列拓展IP新加入DIMOOSPLABUBU探索高端潮玩可能性全年营收保持高增同比1495至47亿元贡献101营收此外2022年6月新推出萌粒产品线推出轻DIY新玩法期内共推出3个萌粒系列广受粉丝喜爱线下乐园和游戏业务有望今年亮相独家IP中PUCKYTheMonsters营收分别下降346136潮玩行业领军者引领潮玩文化推广2022年公司成立共鸣工作室定位集团旗下无边界硬核衍生品品牌期内推出4个系列8款产品以及运营innerflow作为青年当代艺术运营机构与近40位国内外当代青年艺术家推广潮玩文化下半年毛利率环比下降12ppt至569同比下降35ppt主要是工艺复杂度提高增加原材料成本以及增加促销力度的影响分地区来看主要是中国内地毛利率拖累全年中国内地毛利率下降75ppt至522主要是线上渠道毛利率下滑64ppt拖累明显线下渠道整体也下滑28ppt中国港澳台及海外业务毛利率提升124ppt至545线下线上批发及其他业务毛利率分别为734745326费用率增加主要是员工薪资大幅增加全年销售费用率增加72ppt至319管理费用增加24ppt至149销售费用管理费用同比增加3613亿元其中员工福利开支合计增加18亿元全年经营利润同比下降493至58亿元经营利润率下滑130ppt至126净利率下滑87ppt至103归母净利润同比下降443至48亿元存货同比2021年末增长99环比2022年中期下降94存货周转天数同比增加47天至154天存货中新品占比过半去化压力不大请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级我们的观点泡泡玛特消费以高线城市为主2022年高线城市受疫情限制消费受损更为严重场景恢复直接利好泡泡玛特的销售恢复公司预计23Q1收入环比增长303月后进入低基数预计Q2收入加速增长同时海外市场发展势头迅猛二次增长曲线确认公司将恢复正常折扣力度并加强费用管控利润率有望明显恢复业绩弹性大我们上调盈利预测预计公司232425年营收6208111060亿元同比342309307归母净利润为95129177亿元同比分别995359372维持买入评级目标价2771港元风险提示行业监管风险产品质量风险头部IP生命力流失的风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级附表利润表单位人民币百万元现金流量表单位人民币百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022E2023E2024E2025E营业收入46176196810810598净利润47694912901770营业成本-1963-2467-3111-3934折旧和摊销103115125135销售费用-1471-1797-2351-3073经营资本变动-75-83-278-405管理费用-686-836-1135-1484经营活动现金流47794910981453财务费用29496989投资活动现金流-198-228-288-298其他收益及亏损113138164196融资活动现金流-91-234-319-439除税前溢利640128317432392现金净变动187487490716所得税-164-334-453-622现金的期末余额5042552960196735年度全面收益47694912901770少数股东损益01010101主要财务比率归母净利润47694912901770会计年度2022A2023E2024E2025E成长性营业收入增长率28342309307资产负债表单位人民币百万元会计年度2022A2023E2024E2025E营业利润增长率-4931059361380流动资产6616730982599610归母净利润增长率-443995359372货币资金685117316632379存货86784510231293盈利能力贸易应收账款194242317414毛利率575602616629其它应收预付4876688741142净利润率103153159167其它4382438243824382ROE68124149178非流动资产1965217424412715物业厂房及设备449562726889偿债能力有使用权资产702766830894资产负债率188190192191权益法入账投资83116155201其它731731731731营运能力次资产总计858094841069912325资产周转率05070809流动负债1131145016711942存货周转率24293334应付账款5686928721103应收账款周转率143143143143租赁负债294488529570应付账款周转率75848383其他269269269269非流动负债484357384410每股资料元租赁负债448320347374每股收益035069094130其他36363636每股净资产505556626722负债合计1615180620552353非控股权益2222估值比率倍股东权益合计6963767586429970PE547274202147负债及权益合计858094841069912325PB38343026请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中A无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确股市场以沪深300指数为基准新三板定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以三板成指为基准香港市场以恒推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数生指数为基准美国市场以标普500或行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平纳斯达克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoadBridgeConstructionDevelopmentCoLtd福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司海宁市城市发展投资集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南浔振浔污水处理有限公司杭州银行绍兴分行新昌县交通投资集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司北京银行股份有限公司杭州分行台州市黄岩经济开发集团有限公司湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司江苏银行扬州分行GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd湖北农谷实业集团有限责任公司湖州经开投资发展集团有限公司环太湖国际投资有限公司温州名城建设投资集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限公司澳门国际银行股份有限公司中国国新控股有限责任公司国晶资本BVI有限公司中原资产管理有限公司中原大禹国际BVI有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司中国国际金融股份有限公司中国国际金融国际有限公司CICCHongKongFinance2016MTNLimited嵊州市交通投资发展集团有限公司南京溧水经济技术开发集团有限公司溧源国际有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司多想云控股有限公司长沙先导投资控股集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司成都中法生态园投资发展有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司润歌互动有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司政金金融国际BVI有限公司济南市中财金投资集团有限公司百德医疗投资控股有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司江苏中关村控股集团国际有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限责任公司连云港港口集团山海香港国际投资有限公司漳州圆山发展有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司镇江交通产业集团有限公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司HigherKeyManagementLimited广州产业投资基金管理有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司江苏句容投资集团有限公司淮安市交通控股集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司恒源国际发展有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司ShandongWonderlandHoldingLimited蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司建发国际投资集团有限公司重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司湖州燃气股份有限公司新奥天然气股份有限公司新奥能源控股有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司CoastalEmeraldLimited山东高速集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司太原国有投资集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-海外公司跟踪报告评级资有限公司漳州市交通发展集团有限公司无锡恒廷实业有限公司四海国际投资有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司商丘市发展投资集团有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司岳阳市城市建设投资集团有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited泰兴市襟江投资有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司南京未来科技城经济发展有限公司珠海华发集团有限公司临沂投资发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司青岛市即墨区城市开发投资有限公司中州证券中原证券嵊州市城市建设投资发展集团有限公司兴业银行兴业银行股份有限公司香港分行绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司周口市城建投资发展有限公司淮安市投资控股集团有限公司交运燃气有限公司环龙控股有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司青岛开发区投资建设集团有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司中南高科产业集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司建发物业发展集团有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司尚晋国际控股有限公司旷世控股有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqc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