核心观点
　　近期，泡泡玛特在抖音直播间销售额亮眼，通过销售MEGA等高单价产品，有多个场次销售额超过1000万元，测算抖音渠道年销售额在2.8-4.5亿元，中枢为3.6亿元，仅次于泡泡抽盒机的8-9亿元、天猫渠道的5-6亿，有望成公司第三大销售渠道。此外，抖音折扣力度较小，并非牺牲利润空间赚声量，且抖音用户也能进一步拓宽公司会员人群的规模与画像。此外，伴随门店经营、新品供给回暖，我们看好23年泡泡玛特经营改善。
　　摘要
　　1、抖音有望成第三大线上渠道。据新抖，公司的抖音直播间在22/12/25和23/2/12都做到单场销售额超过1000万元，得益于MEGA产品销售。我们测算抖音渠道2023年销售额可达2.8-4.5亿元，中枢为3.6亿元，仅次于泡泡抽盒机的8-9亿元、天猫渠道的5-6亿，有望成第三大线上销售渠道。此外，公司在抖音渠道的折扣力度较小，并非牺牲利润空间赚声量，且抖音用户也能进一步拓宽公司会员人群的规模与画像。
　　2、门店：核心城市商圈人流回暖，有望带动线下销售。截至1H22，公司线下门店收入占比38%，仍是最重要的渠道之一，而一线城市门店收入占比约40%，核心商圈人流对门店有较大的影响，从春节与节后商圈人流来看恢复较好，门店经营预计明显改善。
　　3、新品：数量逐步回暖，头部IP新品陆续释放。22年11月至23年1月，每月发售新品数量已达到约30个，高于22年1月的26个，2月前三周同比持平；头部IP方面，Molly、Dimoo、Skullpanda等均有新品发售，包括MEGA系列手办，也有漫威、《深海》等合作的授权IP新品。
　　投资建议：2022年公司业绩承压来自需求端可选消费受到影响、供给端重磅新品较少，但公司在IP、渠道、会员的优势未变。随着抖音渠道的发展，以及新品供给、门店经营的恢复，看好2023年的经营回暖。此外，关注乐园、游戏及海外业务拓展。预计公司22-23年调整后净利润8.26亿元、11.71亿元，对应增速-17.5%、41.8%，最新市值对应的PE为31.4x与22.2x，PEG小于1，推荐关注。
　　风险提示：盲盒经营管理政策的风险、海外市场政策监管的风险、未成年人盲盒购买限制政策的风险、二级市场炒作致价格体系失序的风险、消费者需求不充分的风险、新系列上线节奏不及预期的风险、新系列销量不及预期的风险、核心会员流失的风险、会员人数增长不及预期的风险、公司产品影响力下降的风险、IP生命周期的风险、头部IP影响力下滑的风险、第三方IP发生版权纠纷的风险、新品被抄袭的风险、重点单品发行或运营失误风险、行业竞争激烈、核心人才流失风险、线上线下渠道开拓不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告港股公司动态传媒泡泡玛特9992HK抖音渠道快速起量核心观点维持买入近期泡泡玛特在抖音直播间销售额亮眼通过销售MEGA等高单价产品有多个场次销售额超过1000万元测算抖音渠道杨艾莉年销售额在28-45亿元中枢为36亿元仅次于泡泡抽盒机的yangailicsccomcn8-9亿元天猫渠道的5-6亿有望成公司第三大销售渠道此18910213127外抖音折扣力度较小并非牺牲利润空间赚声量且抖音用户SAC执证编号S1440519060002也能进一步拓宽公司会员人群的规模与画像此外伴随门店经SFC中央编号BQI330营新品供给回暖我们看好23年泡泡玛特经营改善发布日期2023年02月21日摘要当前股价215元人民币1抖音有望成第三大线上渠道据新抖公司的抖音直播间在主要数据221225和23212都做到单场销售额超过1000万元得益于股票价格绝对相对市场表现MEGA产品销售我们测算抖音渠道2023年销售额可达28-451个月3个月12个月亿元中枢为36亿元仅次于泡泡抽盒机的8-9亿元天猫渠-1644-1798-2273-1702-5637-2983道的5-6亿有望成第三大线上销售渠道此外公司在抖音渠12月最高最低价港元78152745道的折扣力度较小并非牺牲利润空间赚声量且抖音用户也能总股本万股14005274进一步拓宽公司会员人群的规模与画像流通H股万股14005274总市值亿港元423662门店核心城市商圈人流回暖有望带动线下销售截至1H22流通市值亿港元42366公司线下门店收入占比38仍是最重要的渠道之一而一线城近3月日均成交量万股86847市门店收入占比约40核心商圈人流对门店有较大的影响从主要股东春节与节后商圈人流来看恢复较好门店经营预计明显改善GWFHoldingLimited4083新品数量逐步回暖头部IP新品陆续释放22年11月至股价表现23年1月每月发售新品数量已达到约30个高于22年1月的2026个2月前三周同比持平头部IP方面MollyDimooSkullpanda0-20等均有新品发售包括MEGA系列手办也有漫威深海等-40合作的授权IP新品-60202161202171202181202191202211202221202231202241202251202110120211112021121泡泡玛特恒生指数相关研究报告泡泡玛特9992抖音渠道加大布局230113新品供给回暖关注经营恢复3Q22经营情况点评重磅新品减少221204消费环境承压关注长期经营改善泡泡玛特99922022年保持高增长的220419可选消费标的第二增长曲线逐渐清晰更新本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明泡泡玛特港股公司动态报告投资建议2022年公司业绩承压来自需求端可选消费受到影响供给端重磅新品较少但公司在IP渠道会员的优势未变随着抖音渠道的发展以及新品供给门店经营的恢复看好2023年的经营回暖此外关注乐园游戏及海外业务拓展预计公司22-23年调整后净利润826亿元1171亿元对应增速-175418最新市值对应的PE为314x与222xPEG小于1推荐关注风险提示盲盒经营管理政策的风险海外市场政策监管的风险未成年人盲盒购买限制政策的风险二级市场炒作致价格体系失序的风险消费者需求不充分的风险新系列上线节奏不及预期的风险新系列销量不及预期的风险核心会员流失的风险会员人数增长不及预期的风险公司产品影响力下降的风险IP生命周期的风险头部IP影响力下滑的风险第三方IP发生版权纠纷的风险新品被抄袭的风险重点单品发行或运营失误风险行业竞争激烈核心人才流失风险线上线下渠道开拓不及预期重要财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元25134491455468008292增长率4930787014249322194Non-GAAP净利润百万元591100282611711459增长率25906960-175341832453毛利率63406140568060916213Non-GAAP净利率23502230181417231759ROE17561547114714621624EPS摊薄元044062054081103PE倍617436314222178资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1泡泡玛特港股公司动态报告一抖音有望成公司第三大线上渠道拓宽会员用户与画像1抖音账号直播销售额快速增长据新抖数据对泡泡玛特POPMART泡泡玛特官方旗舰店两个官方抖音账号的统计月销售额呈上升趋势自12月加大抖音渠道运营后泡泡玛特抖音月度直播销售额在22年12月达2735万元环比11月增长711月份由于正值春节停播10天销售额低于12月而2月销售额截至20日也达到2145万单场直播的销售额创新高泡泡玛特单日销售额在22年12月25日23年2月11日分别达到1812万元1234万元显著高于日常直播的约200万元图表1泡泡玛特抖音直播销售额万元1月春节停播图表2泡泡玛特抖音日直播销售额万元300027350420002500214479200015989415001421631500100010005000500020221112022121202311202321资料来源新抖中信建投注23年2月截至20日资料来源新抖泡泡玛特财报MEGA等高单价产品拉动单场直播销售额在单场销售额最高的12月25日2月11日销售额前十产品均为MEGA系列占当日直播销售额的9686涉及MollyDimoo等头部IPMEGA系列定价通常远高于常规盲盒产品售价超过1000元因此12月25日2月11日直播的客单价均在1500-2000元而在销售盲盒等产品的常规直播中客单价基本在250元以下图表3泡泡玛特抖音直播销售额最高的两日销售额前10产品占比前十销售额总额当日销售总额2000174549181228100009631150012341295001062201000900086075008500080002022年12月25日2023年2月11日资料来源新抖中信建投请参阅最后一页的重要声明2泡泡玛特港股公司动态报告图表4泡泡玛特官方旗舰店场均客单价元图表5泡泡玛特官方旗舰店直播日销量250012000200869200010000199535157978800067861500157808600046931000400027912728500200000202312202316202324202328202311202316202323202328202212120221232023112202311720231312023212202212320231142023129202321320221117202211232022112720221210202212192022122320221227202212102022111720221124202211292022122120221225资料来源新抖中信建投资料来源新抖中信建投抖音渠道销售额测算有望成第三大线上渠道自22年12月以来泡泡玛特抖音直播间每月进行40-50次直播我们根据单场直播的客单价将直播场次划分为两类1以销售MEGA系列为主客单价800元以上的直播场次这类直播销售额占抖音总体销售额的约602其他常规场次以销售盲盒等常规场次为主这类直播销售额占抖音总体销售额的40我们按照两种类型的直播场次对泡泡玛特抖音渠道销售额进行预测1以销售MEGA系列为主的直播场次年直播场次从12月1月2月情况来看这类直播分别为每月2次1次2次1保守来看3-4月无主要节假日或大促假设月均场次为1次6月11月为传统电商大促假设每月直播3次其余月份假设直播2次则预计全年直播场次为23次2乐观来看假设3-4月月均场次2次6月11月月均直播4次其余月份假设直播2次则预计全年直播场次27客单价从12月1月2月情况来看这类直播单场客单价分别为1579元848元2002元主要是MEGA产品的集中销售假设全年场均客单价为1600-2000元场均销量从12月1月2月情况来看这类直播场均销量分别为5740个5011个27550个2月客单价较高对应场均销量较低假设全年平均每场次销售量为5000-6000个综上预计以销售MEGA系列为主的高客单价场次直播全年销售额为184-313亿元请参阅最后一页的重要声明3泡泡玛特港股公司动态报告图表6以销售MEGA为主的直播场次销售额测算历史数据2022年12月2023年1月23年2月截至20日直播场次数212场均客单价元15798482002场均销量57395501127595月销售总额万元181228424851104872023年测算保守中性乐观年直播场次232527场均客单价元160018002000场均销量500054005800场均销售总额万元8009721160年销售总额万元184002430031320资料来源新抖中信建投2以销售盲盒为主的常规直播场次年直播场次从12月1月2月来看每月直播44次34次39次假设全年每月平均直播42-48次对应全年直播504-576次场均客单价从12月1月2月来看场均客单价分别104元138元116元假设全年场均客单价分为100-120元场均销量从12月1月2月看场均销量198518371569个假设全年场均销量1900-2000个综上预计以销售盲盒为主的常规直播场次年销售额为096-138亿元图表7以销售盲盒为主的常规直播场次销售额测算历史数据2022年12月2023年1月23年2月截至20日直播场次数443439场均客单价元103821379411564场均销量198457183703156585月销售总额万元9086381026633622023年测算保守中性乐观年直播场次数504540576场均客单价元100110120场均销量190019502000场均销售总额万元19214524年销售总额万元95761158313824资料来源新抖中信建投请参阅最后一页的重要声明4泡泡玛特港股公司动态报告综上我们预计泡泡玛特抖音渠道2023年直播销售额在28-45亿元中枢为36亿元仅次于2021年泡泡抽盒机的898亿元天猫渠道的599亿元有望成公司第三大线上渠道图表8泡泡玛特各线上渠道收入百万元天猫泡泡抽盒机京东其他线上渠道2000239150014389810004336119704665001654427159925140624502019202020211H22资料来源泡泡玛特财报中信建投2直播带货折扣正常既要声量也要盈利空间直播带货既是销售手段也是营销方式目前泡泡玛特抖音直播带货在折扣让利方面把控较好抖音渠道的拓展预计不会对毛利率造成负面影响MEGA折扣行为较少仅约九五折以22年12月25日23年2月11日的5场直播为例泡泡玛特均未使用福袋来吸引用户购买且大多数商品按照原价出售只有不到25的产品使用了优惠券实际售价与原价的比例也基本控制在95以上高单价产品MEGA的集中销售也有助于提高毛利率常规产品折扣约为八折据我们观察在日常直播期间泡泡玛特发放的优惠主要有满11减10元满499减30元支付立减5元等也仅对特定商品发放如3折优惠券若以常规价59元的产品按满11减10元的优惠销售实际售价与原价的比例一般不低于83图表9泡泡玛特MEGA直播的折价行为少图表10抖音日常直播折扣商品数量132折价发售商品数占比1402125107114108181202320100878010111560104020500资料来源泡泡玛特抖音账号中信建投资料来源泡泡玛特抖音账号中信建投请参阅最后一页的重要声明5泡泡玛特港股公司动态报告图表11以12月25日直播场次为例产品折扣力度较小资料来源新抖中信建投3抖音渠道有望拓宽泡泡玛特会员人群的规模画像抖音平台粉丝数已超其他线上渠道据新抖数据截至2月15日泡泡玛特两个官方抖音账号的粉丝总数为2472万显著高于22年12月同期的260万高于泡泡玛特微博小红书天猫京东的粉丝数之和也超过财报披露的会员数2306万截至1H22抖音渠道为泡泡玛特补充男性粉丝截至2月15日泡泡玛特抖音渠道粉丝中男性占比37高于此前招股书中提到的25的男性比重一定程度上补充了男性粉丝图表12泡泡玛特抖音渠道贡献较大粉丝增量万图表13泡泡玛特抖音渠道粉丝用户画像30002305924719男性女性25001002000150080100057546350019351021495607504020372502023年初抖音2020年全渠道资料来源泡泡玛特财报新抖天猫等中信建投注全渠道资料来源新抖澎湃新闻中信建投会员数截至22年6月底数据其余为23年2月15日数据请参阅最后一页的重要声明6泡泡玛特港股公司动态报告1对于泡泡玛特来说抖音是销售渠道品牌宣传阵地除进行直播带货达成销售额以外抖音也是泡泡玛特的品宣阵地21年11月底公司抖音账号开始发布短视频包括新品介绍手工装饰主播日常动画短片等并于22年1月起每月更新约2分钟的短剧单集播放量基本在1-3万区间2对于抖音来说泡泡玛特在潮玩垂类丰富平台内容供给抖音平台内容以娱乐资讯生活搞笑为主而泡泡玛特提供的潮玩相关短视频内容与潮玩产品本身一定程度上丰富了抖音在潮玩垂类的内容供给二线下商圈人流逐步回暖带动门店经营回暖核心城市商圈人流恢复有望带动门店恢复截至1H22公司线下门店收入占比38仍是公司最重要的渠道之一而从此前调研数据看其中一线城市门店收入占比约40核心城市商圈人流对门店有较大的影响图表14泡泡玛特一线城市门店收入占比40北京上海广州深圳其他地区100908070646263626059626463605040555535533025222233431515920121313131514101717181817181617220资料来源草根数据中信建投春节期间商圈人流恢复据北京市商务局春节前四日全市60个重点商圈客流量超14127万人次恢复至去年同期的892荟聚购物中心首创奥莱等商圈销售额同比分别增长59488据天津市商务局春节期间重点监测的224家商贸流通企业客流量超891万人次同比增长401实现销售额174亿元同比增长212较19年增长106节后预计人流依旧活跃我们以地铁客流间接反映商圈人流的活跃度2月3日上海地铁日客流自22年12月后首次突破千万人次达10181万人次2月10日深圳地铁日客流量达8047万人次创下历史第二高客流纪录首次连续五天超700万人次公司的线下运营活动逐步恢复有望带动门销售12月13日至2月14日北京apm商场与泡泡玛特举办泡泡萌粒造梦轰趴全球首展展区结合中国元素和中国传统配色打造屋内外两个场景展出个头部14IP20款经典形象随着疫情消费压力逐步消退线下活动有望为门店吸引更多客流促进销售请参阅最后一页的重要声明7泡泡玛特港股公司动态报告三新品数量逐步回暖头部IP产品亮眼新品数量基本恢复至去年同期水平22年11月至23年2月前三周泡泡玛特新品发售总数分别为30272815个其中1月同比净增2个2月前三周同比持平其中盲盒新品数恢复至去年同期90以上手办新品数在2月前三周同比持平衍生品新品数在22年11月23年1月均超去年同期头部IP新品较多发售新品的头部IP数量有所增加例如22年12月有MollyDimooSkullpanda等6个头部IP发售新品包括MollyDimooLABUBU的MEGA系列手办其他月份也有与漫威深海哈利波特等合作的授权IP新品以及innerflow泡泡萌粒等多元产品形态图表1522年11月至今泡泡玛特新品数图表1622年11月至今泡泡玛特头部IP新品数资料来源泡泡玛特微信公众号中信建投资料来源泡泡玛特微信公众号中信建投投资建议2022年公司业绩承压来自需求端可选消费受到影响供给端重磅新品较少但公司在IP渠道会员的优势未变随着抖音渠道的发展以及新品供给门店经营的恢复看好2023年的经营回暖此外关注乐园游戏及海外业务拓展预计公司22-23年调整后净利润826亿元1171亿元对应增速-175418最新市值对应的PE为314x与222xPEG小于1推荐关注风险提示盲盒经营管理政策的风险海外市场政策监管的风险未成年人盲盒购买限制政策的风险二级市场炒作致价格体系失序的风险消费者需求不充分的风险新系列上线节奏不及预期的风险新系列销量不及预期的风险核心会员流失的风险会员人数增长不及预期的风险公司产品影响力下降的风险IP生命周期的风险头部IP影响力下滑的风险第三方IP发生版权纠纷的风险新品被抄袭的风险重点单品发行或运营失误风险行业竞争激烈核心人才流失风险线上线下渠道开拓不及预期请参阅最后一页的重要声明8泡泡玛特港股公司动态报告杨艾莉传媒互联网行业首席分析师中国人民大学传播学硕士曾任职于百度新分析师介绍浪担任商业分析师战略分析师2015年起分别任职于中银国际证券广发证券担任传媒与互联网分析师资深分析师2019年4月加入中信建投证券研究发展部担任传媒互联网首席分析师曾荣获2019年wind资讯传播与文化行业金牌分析师第一名2020年wind资讯传播与文化行业金牌分析师第二名2020年新浪金麒麟评选传媒行业新锐分析师第二名研究助理杨晓玮18616817080yangxiaoweicsccomcn请参阅最后一页的重要声明9泡泡玛特港股公司动态报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明10