公司成本优势明显、且仍有下行空间；产能快速扩张，或支撑公司出栏维持高速增长。维持“强烈推荐”投资评级。
　　成本优势明显，出栏稳步兑现。公司披露2022年度报告。报告期内，公司实现营业收入39.7亿元（同比+33%）；实现归母净利润1.6亿元（同比-39%）；单四季度来看，公司实现营业收入14.5亿元（同比+62%、环比+47%）；实现归母净利润2.6亿元（同比+352%、环比+52%）。加回一次性超额奖金计提8400万后，公司业绩表现亮眼，具体来看：1）2022年，公司出栏生猪153万头（同比+76%）超额完成全年目标，估算肥猪出栏118万头，完全成本16.5-17.0元/公斤，头均盈利150~200元，处于行业领先水平；2）22Q4，估算公司出栏生猪48万头、肥猪36万头，完全成本16.0-16.5元/公斤，头均盈利600-700元，继续保持行业领先水平。
　　成本仍有下行空间，产能继续高增。成本方面，我们估算22Q4公司完全成本已降至16.0~16.5元/公斤，处于行业领先水平。在产能利用率提高、存活率提升以及料肉比改善等因素驱动下，23年完全成本有望进一步降至16元/公斤以内。产能方面，22Q4末，公司生产性生物资产4.39亿元（同比+90%、环比+12%）、在建工程11.1亿元（同比+31%、环比+2.9%），继续保持高速扩张节奏。截至目前，公司能繁母猪存栏或已超11万头，有望支撑公司23年出栏量维持高增。
　　猪价短期或承压，中期有望企稳回升。短期来看，22年5-12月，能繁母猪产能整体维持恢复趋势，按照能繁母猪产能传导周期推算，23年3月后生猪供给或逐步增加。而猪肉消费尚处于年内季节性低点。预计猪价短期或仍呈现底部震荡趋势。中期来看，22年5月之后，能繁母猪产能虽然整体维持恢复趋势，但幅度仍较为缓慢，累计增幅仅5.1%，对应23年生猪供给或仍较为平稳。而疫情管控放松或刺激猪肉消费需求，叠加下半年需求季节性好转，猪价有望企稳回升。
　　维持“强烈推荐”投资评级。公司完全成本处于行业领先水平、且仍有下行空间；产能快速扩张，23年出栏量或维持高速增长。考虑到当前猪价持续低位以及未来行业产能去化情况，调整2023-24年盈利预测分别为7.4亿元、25亿元，并新增2025年盈利预测为18亿元。维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年03月31日巨星农牧603477SH强烈推荐维持消费品农林牧渔成本优势明显出栏稳步兑现目标估值当前股价2785元公司成本优势明显且仍有下行空间产能快速扩张或支撑公司出栏维持高基础数据速增长维持强烈推荐投资评级总股本万股50610成本优势明显出栏稳步兑现公司披露2022年度报告报告期内公司实已上市流通股万股48173现营业收入397亿元同比33实现归母净利润16亿元同比-39总市值亿元141单四季度来看公司实现营业收入145亿元同比62环比47实现流通市值亿元134每股净资产MRQ73归母净利润26亿元同比352环比52加回一次性超额奖金计提8400ROETTM43万后公司业绩表现亮眼具体来看12022年公司出栏生猪153万头同资产负债率489比76超额完成全年目标估算肥猪出栏118万头完全成本165-170主要股东四川和邦投资集团有限公司主要股东持股比例2562元公斤头均盈利150200元处于行业领先水平222Q4估算公司出栏生猪48万头肥猪36万头完全成本160-165元公斤头均盈利600-700股价表现元继续保持行业领先水平1m6m12m成本仍有下行空间产能继续高增成本方面我们估算22Q4公司完全成本绝对表现12160已降至160165元公斤处于行业领先水平在产能利用率提高存活率相对表现12105提升以及料肉比改善等因素驱动下23年完全成本有望进一步降至16元公巨星农牧沪深300斤以内产能方面22Q4末公司生产性生物资产439亿元同比904020环比12在建工程111亿元同比31环比29继续保持高速0扩张节奏截至目前公司能繁母猪存栏或已超11万头有望支撑公司23-20年出栏量维持高增-40猪价短期或承压中期有望企稳回升短期来看22年5-12月能繁母猪-60Apr22Jul22Nov22Mar23产能整体维持恢复趋势按照能繁母猪产能传导周期推算年月后生猪233资料来源公司数据招商证券供给或逐步增加而猪肉消费尚处于年内季节性低点预计猪价短期或仍呈相关报告现底部震荡趋势中期来看22年5月之后能繁母猪产能虽然整体维持恢复趋势但幅度仍较为缓慢累计增幅仅51对应23年生猪供给或仍较1巨星农牧60347722Q3盈利扭亏规模稳步扩张2022-10-30为平稳而疫情管控放松或刺激猪肉消费需求叠加下半年需求季节性好转2巨星农牧60347722Q2盈利猪价有望企稳回升转正成本优势保持2022-08-203巨星农牧603477平稳过冬维持强烈推荐投资评级公司完全成本处于行业领先水平且仍有下行蓄势迎接猪价反转2022-07-14空间产能快速扩张23年出栏量或维持高速增长考虑到当前猪价持续低位以及未来行业产能去化情况调整2023-24年盈利预测分别为74亿元朱卫华S109051103000125亿元并新增2025年盈利预测为18亿元维持强烈推荐投资评级zhuweihuacmschinacomcn施腾S1090522080002风险提示猪价表现公司规模扩张低于预期突发大规模不可控疫情财务数据与估值shitengcmschinacomcn会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元2983396860151099113758同比增长10733528325营业利润百万元29616073624241772同比增长7-46359229-27归母净利润百万元25915874424721805同比增长103-39371232-27每股收益元051031147489357PE5448921895778PB4338322118资料来源公司数据招商证券注股价为2023年3月30日收盘价敬请阅读末页的重要说明公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产21172533282857437413营业总收入2983396860151099113758现金54488152919902152营业成本241633894761769010894交易性投资00000营业税金及附加1010162836应收票据00000营业费用384466121152应收款项106113145266333管理费用124228346632791其它应收款2223366581研发费用1515234252存货13261440201132494602财务费用4882766371其他11976107174245资产减值损失5748000非流动资产38994721476447974824公允价值变动收益00000长期股权投资00000其他收益912121212固定资产17541926208622252347投资收益123333无形资产商誉95511571041937843营业利润29616073624241772其他11901638163716351634营业外收入1917101010资产总计6016725475921054112237营业外支出3723202020流动负债17182199179324413037利润总额27815472624141762短期借款71451371410001200所得税1173311080应付账款4533995619051283少数股东损益83155138预收账款2319274463归属于母公司净利润25915874424721805其他5281267492492492长期负债9701345134513451345主要财务比率长期借款689225225225225202120222023E2024E2025E其他2801120112011201120年成长率负债合计26883544313837864382营业总收入10733528325股本506506506506506营业利润7-46359229-27资本公积金22102460246024602460归母净利润103-39371232-27留存收益572705143336824746获利能力少数股东权益393955106144毛利率190146208300208归属于母公司所有者权益32893671439966487712净利率8740124225131负债及权益合计6016725475921054112237ROE8745184448251ROIC7850160389223现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率447489413359358经营活动现金流15548271718621176净负债比率251209124116116净利润26716176025241843流动比率1212162424折旧摊销211250367376383速动比率0505051009财务费用5186766371营运能力投资收益123999总资产周转率0606081212营运资金变动364648711201132存货周转率2225282928其它311102920应收账款周转率198362466535460投资活动现金流1035992402402402应付账款周转率588099105100资本支出11741117411411411每股资料元其他投资139125999EPS051031147489357筹资活动现金流10108556671612每股经营净现金031095142368232借款变动442127575286200每股净资产65072586913141524普通股增加380000每股股利005003044147107资本公积增加374250000估值比率股利分配382616223742PE5448921895778其他194759766371PB4338322118现金净增加额1303463521461162EVEBITDA3083481425975资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关朱卫华招商证券研发中心董事总经理大消费组组长农业首席清华大学学士中国科学技术大学硕士连续多年上榜新财富食品饮料行业最佳分析师获新财富农林牧渔行业2005年第3名2006年第5名李秋燕广西大学硕士6年农业卖方研究经验曾任职于长江证券研究所2021年6月加入招商证券施腾华中农业大学动物科学本科农业经济学硕士曾任职于华西证券研究所2022年2月加入招商证券评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明3