生猪出栏稳步兑现，22Q4业绩表现优秀。公司2022年实现营业收入39.68亿元，同比增长33.02%；归母净利盈利1.58亿元，同比减少38.96%；扣非归母净利盈利2.80亿元。从2022Q4业绩表现来看，公司实现归母净利2.55亿元，环比增速达52.69%；扣非归母净利达3.5亿元，环比增速达113.41%。按产品分类，2022年公司生猪养殖、饲料销售、商品鸡、皮革产品的收入占比分别达75.4%、13.9%、2.9%、7.6%。2022年公司生猪出栏153.01万头，同比增加75.66%，保持快速扩张趋势。
　　聚焦生猪养殖，多重优势助力业绩持续释放。我们预计公司2022Q4生猪出栏接近58万头，对应生猪业务养殖盈利接近3-3.5亿元，头均生猪养殖盈利水平接近500-600元，公司成本控制能力处于行业领先水平。公司养殖的核心优势在生猪育种和养殖管理两方面表现较为突出。育种方面，2017年种猪改良公司PIC与公司达成战略合作，是公司目前最主要的种猪供应商。公司在PIC提供的曾祖代公猪、曾祖代和祖代小母猪基础上繁育的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点，生产指标表现优秀。据公司披露，目前公司的圈龙猪场及高观猪场均采用PIC优质种猪，两者在2019年、2020年实际经营中实现的平均PSY高达29.17，处于行业领先。管理方面，公司与知名养猪服务技术公司Pipestone达成合作，由其向公司提供生猪养殖咨询服务，包括场所设计、基因审查、养殖人员技术支持及培训，兽医技术咨询等，有效提高了公司养殖业务效率和安全性。综合两方面优势，公司生猪养殖业务的盈利能力已处于行业领先水平。
　　德昌项目建设稳步推进，公司养殖业务规模有望再上新阶。2022年4月，公司通过发行可转债完成募集资金10亿元，其中2.5亿元将用于补充公司流动资金，剩余7.5亿元则将全部用于投资建设“德昌巨星生猪繁育一体化项目”（简称“德昌项目”）。据公司介绍，德昌项目预计总投资19.21亿元，将采用全程自养模式，场内种猪均将采用PIC优质种猪，平均PSY预计可达29。目前德昌项目建设进度正按照计划有序推进，未来满产后母猪存栏规模预计可达3.6万头，可支撑的生猪出栏规模预计为97.20万头，公司生猪养殖业务或将迎来新一轮高质量扩张。
　　风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。
　　投资建议：维持“买入”评级。公司生猪养殖规模和产能正稳步扩张，成长性充足，未来有望在猪价上行周期实现量价齐增。预计公司23-25年归母净利为8.51/15.02/13.64亿元，对应当前股价PE为15.5/8.8/9.7 X。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年03月30日巨星农牧603477SH买入2022年报点评2022Q4盈利表现优秀生猪成本行业领先核心观点公司研究财报点评生猪出栏稳步兑现22Q4业绩表现优秀公司2022年实现营业收入3968农林牧渔养殖业亿元同比增长3302归母净利盈利158亿元同比减少3896扣非证券分析师鲁家瑞联系人李瑞楠归母净利盈利280亿元从2022Q4业绩表现来看公司实现归母净利255021-61761016021-60893308lujiaruiguosencomcnliruinanguosencomcn亿元环比增速达5269扣非归母净利达35亿元环比增速达11341S0980520110002按产品分类2022年公司生猪养殖饲料销售商品鸡皮革产品的收入占联系人江海航比分别达75413929762022年公司生猪出栏15301万头010-88005306jianghaihangguosencomcn同比增加7566保持快速扩张趋势基础数据聚焦生猪养殖多重优势助力业绩持续释放我们预计公司2022Q4生猪出投资评级买入维持栏接近58万头对应生猪业务养殖盈利接近3-35亿元头均生猪养殖盈合理估值收盘价2611元利水平接近500-600元公司成本控制能力处于行业领先水平公司养殖的总市值流通市值1321412578百万元52周最高价最低价36101593元核心优势在生猪育种和养殖管理两方面表现较为突出育种方面2017年种近3个月日均成交额32050百万元猪改良公司PIC与公司达成战略合作是公司目前最主要的种猪供应商公市场走势司在PIC提供的曾祖代公猪曾祖代和祖代小母猪基础上繁育的种猪具有产仔率高存活率高料肉比低的特点生产指标表现优秀据公司披露目前公司的圈龙猪场及高观猪场均采用PIC优质种猪两者在2019年2020年实际经营中实现的平均PSY高达2917处于行业领先管理方面公司与知名养猪服务技术公司Pipestone达成合作由其向公司提供生猪养殖咨询服务包括场所设计基因审查养殖人员技术支持及培训兽医技术咨询等有效提高了公司养殖业务效率和安全性综合两方面优势公司生猪养殖业务的盈利能力已处于行业领先水平德昌项目建设稳步推进公司养殖业务规模有望再上新阶2022年4月公资料来源Wind国信证券经济研究所整理司通过发行可转债完成募集资金10亿元其中25亿元将用于补充公司流相关研究报告动资金剩余75亿元则将全部用于投资建设德昌巨星生猪繁育一体化项巨星农牧603477SH-2022半年报点评2022Q2盈利转正目简称德昌项目据公司介绍德昌项目预计总投资1921亿元生猪养殖成本行业领先2022-08-21将采用全程自养模式场内种猪均将采用PIC优质种猪平均PSY预计可达29目前德昌项目建设进度正按照计划有序推进未来满产后母猪存栏规模预计可达36万头可支撑的生猪出栏规模预计为9720万头公司生猪养殖业务或将迎来新一轮高质量扩张风险提示养殖过程中发生不可控疫情粮食价格大幅上涨增加饲料成本投资建议维持买入评级公司生猪养殖规模和产能正稳步扩张成长性充足未来有望在猪价上行周期实现量价齐增预计公司23-25年归母净利为85115021364亿元对应当前股价PE为1558897X盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元298339687036936610148-107333077333183净利润百万元25915885115021364-1028-390-4383765-92每股收益元051031168297269EBITMargin12771147179145净资产收益率ROE7943208301229市盈率PE5108361558897EVEBITDA2713171409399市净率PB402360323265222资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告公司2022Q4业绩表现优秀环比及同比改善明显公司2022年实现营业收入3968亿元同比增长3302归母净利盈利158亿元同比减少3896扣非归母净利盈利280亿元从2022Q4业绩表现来看公司实现归母净利255亿元环比增速达5269扣非归母净利达35亿元环比增速达11341按产品分类2022年公司生猪养殖饲料销售商品鸡皮革产品的收入占比分别达75413929762022年公司生猪出栏15301万头同比增加7566保持快速扩张趋势分业务具体来看1生猪板块2022年生猪出栏量达15301万头共实现收入2990亿元同比增长6685于总收入中占比为75362饲料板块2022年饲料板块实现收入552亿元同比增长636于总收入中占比为1391另外皮革产品商品鸡业务分别实现收入303亿元115亿元占比较小图1巨星农牧营业收入及增速单位亿元图2巨星农牧单季营业收入及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3巨星农牧归母净利润及增速单位亿元图4巨星农牧单季归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理毛利率随生猪价格周期波动财务费用率上升明显2022年销售毛利率为1460同比减少2312pct销售净利率为407同比减少5447pct2022年费用率整体略有提升销售期间费用率合计930同比增加178pct其中销售费用率为110-017pct管理费用率613148pct财务费用率207047pct财务费用率明显提升主要系主要系2022H1公司银行借款利息增加以及未确认融资费用摊销增加请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5巨星农牧毛利率净利率变化情况图6巨星农牧三项费用率变化情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理经营性现金流收缩明显应收及存货周转率小幅提升2022年经营性现金流净额为482亿元211经营性现金流净额占营业收入比例为121513365销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为9874135现金流状况随猪价改善趋于稳定在主要流动资产周转方面2022年公司应收周转天数达995天-4520存货周转天数达14692天-839周转效率提升明显图7巨星农牧经营性现金流情况图8巨星农牧主要流动资产周转情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理投资建议维持买入评级公司生猪养殖规模和产能正稳步扩张成长性充足未来有望在猪价上行周期实现量价齐增预计公司23-25年归母净利为85115021364亿元对应当前股价PE为1558897X表1可比公司估值表总市值EPSPE代码公司简称股价投资评级亿元22E23E24E22E23E24E002714SZ牧原股份4767260922954846121910买入603363SH傲农生物1214106-002223124-607510买入002840SZ华统股份1671102034216264986买入资料来源Wind国信证券经济研究所整理及预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物544881637687785营业收入298339687036936610148应收款项128136242348358营业成本24163389546769878030存货净额13261440235229963460营业税金及附加1010273133其他流动资产11976346601601销售费用384482110116流动资产合计21172533357646335203管理费用124228401519461固定资产26013036375242994400研发费用1515284041无形资产及其他1121081039995财务费用4882859682投资性房地产11861578157815781578投资收益123341资产减值及公允价值变长期股权投资00000动31322资产总计6016725490091060811275其他收入6552284041短期借款及交易性金融负债8221289161316541081营业利润29616095215891388应付款项45339966210141034营业外净收支196653020其他流动负债443511116213111462利润总额27815488815591408流动负债合计17182199343739793577所得税费用117182314长期借款及应付债券689995995995995少数股东损益83193330其他长期负债280350430561654归属于母公司净利润25915885115021364长期负债合计9701345142515551649现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计26883544486255345226净利润25915885115021364少数股东权益39395479100资产减值准备33210股东权益32893671409349945949折旧摊销207247257345395负债和股东权益总计6016725490091060811275公允价值变动损失31322财务费用4882859682关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动292390292373209每股收益051031168297269其它24132421每股红利019026085119081经营活动现金流1761482814971569每股净资产6507258099871175资本开支0671967886490ROIC96162319其它投资现金流30000ROE84213023投资活动现金流3671967886490毛利率1915222521权益性融资00000EBITMargin137151814负债净变化510465000EBITDAMargin2013182218支付股利利息98132429601409收入增长1073377338其它融资现金流946218732541573净利润增长率103-39-43877-9融资活动现金流121993104560982资产负债率4549555347现金净变动593372445098息率0710324531货币资金的期初余额485544881637687PE5108361558897货币资金的期末余额544881637687785PB4036322622企业自由现金流051987391148EVEBITDA2713171409399权益自由现金流01204249685495资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整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