事件：公司发布2022年报，报告期内实现营业总收入180.79亿元，调整后同比增长16.31%；实现归母净利润24.49亿元，调整后同比增长19.16%；实现扣非净利润22.19亿元，调整后同比增长19.75%。
　　全年业绩符合预期，防疫政策变化带动Q4感冒呼吸类产品放量。单四季度公司实现营收59.69亿元，同比增长39.38%；归母净利润4.96亿元，同比增长66.07%。一方面四季度为公司核心的感冒呼吸药品的销售旺季，另一方面是由于自22年11月底起国内防疫政策有所调整，带动自我诊疗药物需求爆发。
　　CHC业务实现快速增长，龙头地位进一步强化。2022公司CHC健康消费品业务实现营业收入113.84亿元，同比增长22.73%。核心品类感冒、止咳类药物上半年受疫情影响，下半年起快速恢复，四季度受感冒高发及管控放开影响，订单充足，销售实现高增。CHC业务作为公司核心支柱业务，存量品牌持续深挖潜力、线上渠道有望贡献新增量，预计未来仍将保持较快发展，持续巩固龙头地位。
　　处方药业务短期承压，2023年有望迎来拐点。2022公司处方药业务实现营业收入59.76亿元，同比增长7.19%；毛利率52.83%，同比下降10.77pp；主要是配方颗粒业务各省备案进度低于预期销售受限的原因。公司积极采取应对方案，持续构建全产业链竞争优势，配方颗粒业务已经开始有所恢复。2023年随着新国标、省标品种的生产和销售持续落地，公司配方颗粒业务有望逐渐步入正轨。
　　昆药整合持续推进，业务协同看点颇多。2023年双方将进一步推进业务整合，深入挖掘“昆中药1381”品牌的内涵，打造成有全国影响力的精品国药品牌。渠道终端等方面将充分共享三九商道体系和终端覆盖。管理融合方面，将逐步导入华润战略和财务管理体系，助力昆药集团进一步提升运营管理水平，改善盈利能力。双方也将围绕三七产业链进行重点合作，推动三七产业链高质量发展。
　　盈利预测和投资建议：公司CHC业务有望继续保持稳健增长，配方颗粒即将放量贡献新的业务增量，我们预计2023-2025年公司实现营业收入202、232、267亿元，同比增长11.80%、14.54%、15.42%，实现归母净利润28.55、33.50、41.31亿元（2023-2024年调整前为29.48、34.22亿元），同比增长16.60%、17.32%、23.32%；对应EPS分别为2.89、3.39、4.18。考虑到公司是稀缺的中药OTC平台型企业，品牌和渠道优势突出，内生外延双轮驱动成长，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：原材料价格波动的风险、并购整合不及预期的风险、政策变化风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。

研究报告全文：业绩符合预期CHC龙头地位进一步强化华润三九000999SZ中证券研究报告公司点评2023年03月29日药TableIndustry评级买入TableTitle维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格5511指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元15544401807946202126423150592672033分析师祝嘉琦增长率yoy13981631118014541542执业证书编号S0740519040001净利润百万元205510244880285525334983413098电话021-20315150增长率yoy28651916166017322332每股收益元208248289339418Emailzhujqrqlzqcomcn每股现金流量191304168317365分析师孙宇瑶净资产收益率13421440143014371504执业证书编号S0740522060002PE26502224190816261319PB356320273234198Emailsunyyrqlzqcomcn备注数据截止2023329投资要点事件公司发布2022年报报告期内实现营业总收入18079亿元调整后同比增长1631实现归母净利润2449亿元调整后同比增长1916实现扣非净利润2219亿元调整后同比增长1975基本状况TableProfit全年业绩符合预期防疫政策变化带动Q4感冒呼吸类产品放量单四季度公司总股本百万股988实现营收5969亿元同比增长3938归母净利润496亿元同比增长660流通股本百万股9787一方面四季度为公司核心的感冒呼吸药品的销售旺季另一方面是由于自22市价元5511年11月底起国内防疫政策有所调整带动自我诊疗药物需求爆发市值亿元545CHC业务实现快速增长龙头地位进一步强化2022公司CHC健康消费品业务实流通市值亿元539现营业收入11384亿元同比增长2273核心品类感冒止咳类药物上半年股价与行业TableQuotePic-市场走势对比受疫情影响下半年起快速恢复四季度受感冒高发及管控放开影响订单充足销售实现高增CHC业务作为公司核心支柱业务存量品牌持续深挖潜力160华润三九沪深300140线上渠道有望贡献新增量预计未来仍将保持较快发展持续巩固龙头地位120100处方药业务短期承压2023年有望迎来拐点2022公司处方药业务实现营业收80入5976亿元同比增长719毛利率5283同比下降1077pp主要是配6040方颗粒业务各省备案进度低于预期销售受限的原因公司积极采取应对方案持20续构建全产业链竞争优势配方颗粒业务已经开始有所恢复2023年随着新国0标省标品种的生产和销售持续落地公司配方颗粒业务有望逐渐步入正轨-202022-062022-092021-122021-122022-012022-022022-022022-032022-042022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-11-40昆药整合持续推进业务协同看点颇多2023年双方将进一步推进业务整合深公司持有该股票比例相关报告入挖掘昆中药1381品牌的内涵打造成有全国影响力的精品国药品牌渠道终端等方面将充分共享三九商道体系和终端覆盖管理融合方面将逐步导入华润战略和财务管理体系助力昆药集团进一步提升运营管理水平改善盈利能力双方也将围绕三七产业链进行重点合作推动三七产业链高质量发展盈利预测和投资建议公司CHC业务有望继续保持稳健增长配方颗粒即将放量贡献新的业务增量我们预计2023-2025年公司实现营业收入202232267亿元同比增长118014541542实现归母净利润285533504131亿元2023-2024年调整前为29483422亿元同比增长166017322332对应EPS分别为289339418考虑到公司是稀缺的中药OTC平台型企业品牌和渠道优势突出内生外延双轮驱动成长维持买入评级风险提示事件原材料价格波动的风险并购整合不及预期的风险政策变化风险研报使用信息数据更新不及时的风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评Q4单季度实现高增防疫政策变化带动感冒呼吸类产品快速放量单四季度公司实现营收5969亿元同比增长3938归母净利润496亿元同比增长6607实现扣非归母净利润436亿元同比增长8685四季度公司业绩大幅提速一方面四季度为公司核心的感冒呼吸药品的销售旺季另一方面是由于自22年11月底起国内防疫政策有所调整带动自我诊疗药物需求爆发图表1华润三九分季度财务指标变化单位百万元2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q2021-4Q2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q营业收入439584407984367693334251422072419439420656370978596874营收同比增长-45729053532-270-23828111159183938营收环比增长2895-719-988-9102627-062029-11816089营业成本170595165410142802136863172009188504190478168723283609营业费用1881521354279769212142914758497446117847104874187495管理费用379621875321627199373421418881246832265639640财务费用-640-1377-1715-022-736-905-238022161620营业利润1023177885957394054031581102252792586069652516利润总额923677939950053835031611102095794336123753578所得税53681316121983-274-049175411912782781696归母净利润33296429572224375963057283871594355192749647归母净利润同比增长-742922953583-28571751943045-189036526607毛利率611959466116590559255506547254525248销售费用率428033192657363334972323280228273141管理费用率1287648102295212976988509821068财务费用率-015-034-047-001-017-022-057060027来源公司公告中泰证券研究所图表2华润三九分季度收入单位百万元图表3华润三九分季度归母净利润单位百万元营业收入同比增长归母净利润同比增长700045009002000004000180000600080035007001600005000140000300060025001200004000500100000200040080000300015003006000020001000400005002001000200000001000000-5000-20000来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所业务结构转型导致毛利率下降费用端持续优化2022公司整体毛利率5402同比下降57pp预计是由于业务结构转型以及中药配方颗粒处于新国标转换期导致成本上升所致公司持续强化费用端管控处方药集采叠加OTC品牌优势公司近几年销售费用率持续下降2022年销售费用率2808同比下降47pp管理费用率586同比下降029pp财务费用率003同比提升028pp得益于费用端-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评的良好控制2022年公司净利率同比提升023pp至1381图表4华润三九毛利率和净利率情况图表5华润三九年度费用率变化情况毛利率净利率销售费用率管理费用率财务费用率80006000690267157000648662465972500060005402400050003000400030002000200014551381119310981186135810001000000000201720182019202020212022201720182019202020212022-1000来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所CHC业务实现快速增长龙头地位进一步强化2022公司CHC健康消费品业务实现营业收入11384亿元同比增长2273核心品类感冒止咳类药物上半年受疫情影响下半年起快速恢复四季度受感冒高发及管控放开影响订单充足销售实现高增2022年公司针对市场需求持续丰富产品线推出999温胃舒低糖装专注女性胃健康细分市场丰富999澳诺品牌下产品已上市维生素D3小儿碳酸钙D3颗粒等大健康业务引入999辅酶Q10软胶囊999轻益点益生菌等新产品线上新渠道拓展顺利618和双11电商大促活动中999获得家庭常备感冒用药TOP2肝胆OTC类目TOP1易善复儿科OTC用药TOP3小儿维矿品类TOP1的地位CHC业务作为公司核心支柱业务存量品牌持续深挖潜力线上渠道有望贡献新增量预计未来仍将保持较快发展持续巩固龙头地位图表62019-2022华润三九收入构成百万图表72019-2022华润三九毛利构成百万非处方药处方药其他非处方药处方药其他200001200018000719100001600059765277137315715314000694556535080003502143659038611811200051826221000060001138464578000927655054000600075567834445944764000200020000020192020202120222019202020212022来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所处方药业务短期承压2023年有望迎来拐点2022公司处方药业务实现营业收入5976亿元同比增长719毛利率5283同比下降1077pp主要是医院患者数量下降部分地区学术活动推广难度增加-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评以及配方颗粒业务各省备案进度低于预期销售受限的原因配方颗粒业务在22年首次出现负增长并且产品成本上升导致业务毛利率有一定程度下降公司积极采取应对方案持续构建全产业链竞争优势配方颗粒业务已经开始有所恢复2023年随着新国标省标品种的生产和销售持续落地公司配方颗粒业务有望步入正轨贡献新的业绩增量昆药整合持续推进业务协同看点颇多2022年12月30日昆药集团28股份已过户至公司名下2023年1月昆药召开股东大会审议通过了一系列高管人事变动的议案也宣告华润三九正式取得其控制权2023年双方将进一步推进业务整合协同深入挖掘昆中药1381品牌的内涵基于三九丰富的品牌打造经验把昆中药1381品牌打造成有全国影响力的精品国药品牌渠道终端等方面将充分共享三九商道体系和终端覆盖管理融合方面将逐步导入华润战略和财务管理体系助力昆药集团进一步提升运营管理水平改善盈利能力此外双方也将围绕三七产业链进行重点合作推动三七产业链高质量发展风险提示原材料价格波动的风险并购整合不及预期的风险政策变化风险研报使用信息数据更新不及时的风险-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表8华润三九财务预测模型资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产11988152001932024065营业收入18079202132315126720现金31505054812111712营业成本831392241042111700应收账款4087405748155460营业税金及附加207231265306其他应收款52536170营业费用5077582166217642预付账款375416470528管理费用1059129415051737存货2499331735184079财务费用6-48-85-135其他流动资产1825230323342216资产减值损失-138-197-168-183非流动资产15134143761402713614公允价值变动收益3333长期投资66666666投资净收益45555固定资产3731384436703360营业利润2947343940384983无形资产2369247825282580营业外收入36363636其他非流动资产8968798877647608营业外支出19191919资产总计27123295773334637678利润总额2963345540544999流动负债8673820785138623所得税466544638787短期借款169169169169净利润2497291134164212应付账款1449161618642061少数股东损益48566681其他流动负债7055642264816394归属母公司净利润2449285533504131非流动负债917830868868EBITDA3467388344825394长期借款50505050EPS元248289339418其他非流动负债866780818818负债合计9589903793829491主要财务比率少数股东权益524580646727会计年度20222023E2024E2025E股本988988988988成长能力资本公积1797179717971797营业收入163118145154留存收益14297171532050224633营业利润192167174234归属母公司股东权益17010199602331927460归属于母公司净利润192166173233负债和股东权益27123295773334637678获利能力毛利率540544550562现金流量表单位百万元净利率135141145155会计年度20222023E2024E2025EROE144143144150经营活动现金流3006166031313605ROIC206218248292净利润2497291134164212偿债能力折旧摊销514492530546资产负债率354306281252财务费用6-48-85-135净负债比率298242233230投资损失-45-5-5-5流动比率138185227279营运资金变动-153-1763-770-1060速动比率108145186232其他经营现金流188734546营运能力投资活动现金流-2479168-158-160总资产周转率070071074075资本支出952000应收账款周转率5555长期投资1584000应付账款周转率630602599596其他投资现金流56168-158-160每股指标元筹资活动现金流-5757694146每股收益最新摊薄248289339418短期借款78000每股经营现金流最新摊薄304168317365长期借款42000每股净资产最新摊薄1721202023592778普通股增加9000估值比率资本公积增加153000PE2224190816261319其他筹资现金流-8597694146PB320273234198现金净增加额-42190430673590EVEBITDA1413119来源中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分