公司发布2022年财报。全年实现营业总收入1485.65亿元，同比+45.6%，实现归母净利润52.6亿元，同比+8.5%。2022年毛利率14.1%，同比-3.0pct；归母净利率3.6%，同比-1.2pct。其中H2实现营收901.92亿元，同比+58.7%，实现归母净利润37.08亿元，同比+50.3%。
　　经营成果总结：
　　1.销量高增，成交均价攀升。受产品转型及原材料波动影响，盈利承压。2022年销量143万辆，同比增长8%，收入同比+45.6%。产品结构优化，22年公司单车收入达10.3万元，同比大幅提升29.6%。但同期新能源汽车销量32.9万辆，同比+300%，占比从6.2%提升至22.9%。因此导致盈利水平出现下滑，22H2毛利率13.8%，同比/环比分别-3.2pct/-0.7pct。
　　2.海外市场快速增长，多种渠道出海丰富商业模式及抗风险能力。2022年出口销量19.8万辆，同比+72.4%，占比提升至13.8%，增加5.1pct。缤越、博越PRO、星越等主力车型出口，占多国细分市场第一梯队。同时收购雷诺韩国，未来还将通过技术及服务输出的方式推进全球化。
　　3.极氪、领克两大品牌拖累整体盈利，且投入还将延续。2022年极氪总收入317.9亿元，净亏损扩大至-20.4亿元（并表为-13.6亿元）。极氪随着销量快速攀升，单车亏损将大幅减少，但预计总体亏损金额仍难收窄。领克22H2单车净利为亏损1300元/车，而2021年为单车盈利3200元。海外扩张及新车型推广是拖累盈利的主要原因，预计23年或将有所改善。
　　4.渠道分网，组织变革，迎接新挑战。公司为更好地匹配新能源的趋势，进行了全面的渠道变革，新增‘银河’品类独立运营。同时采用订单线上化，价格公开、透明，强化直连用户来更好地满足用户体验。未来燃油车将在落地在吉星，中高端吉利品牌新能源将在银河旗下，而中低端EV车型则在几何销售，各司其职做好品牌区隔。
　　展望2023年，新车迭出直面行业激烈竞争。2023年吉利集团将有近10款新车上市，其中9款为新能源产品，包括吉利品牌，3款雷神PHEV版本ASedan及A+ SUV，以及全新燃油A- SUV；领克除3款主力车型中改外，还有BSUVPHEV，BSedan PHEV，分别在Q3/Q4末上市；极氪除001新版型外，23H1有ZEEKR-X，年底还有BSUV上市；几何、睿蓝也将有新车陆续上市。全新的，更完善的新能源产品矩阵一定会让公司的销量稳步上台阶。全面新能源化后，相信公司将有能力完成销量大幅增长的目标。考虑到燃油车市场份额的萎缩，我们预计2023年全年销量为152万辆，同比+6%。
　　高速增长的预期下，我们无法回避经营压力的持续暴露。考虑到新能源与燃油车市场已经开启的全面价格战，对新能源产品的盈利水平持续恶化的担忧也让我们对公司今年新车型的盈利贡献有所担忧。虽然包括原材料成本回落，供应链降本，以及规模效应等都有明显缓解，但竞争对手的商业策略或将蚕食这部分努力。与此同时，海外市场中东南亚市场有望保持原有趋势，贡献稳定增长的销量及盈利，但欧洲市场仍将处于大幅投入阶段，包括领克、极氪都会在2023年继续大力开拓欧洲市场而带来销售费用的攀升。因此我们对今年销售费用率的预期也趋于谨慎，即假设在22年5.6%的基础上环比微增0.1pct至5.7%。
　　相信长期主义终将胜利。纷繁复杂的竞争环境下，唯有品牌才是能被市场记住并留存下来的要素。吉利、领克，甚至极氪都已证明了公司品牌运营的能力。我们仍然看好坚持经营品牌的优质自主品牌企业，相信在大浪淘沙之后，他们终将占据更大的天空。
　　投资分析意见：正视短期压力，相信长期主义。综合考虑产品结构优化，需求波折复苏，竞争格局恶化的因素，下调公司23-24年销量预测由155/179万辆至152/171万辆，新增2025年销量预测176万辆。竞争格局持续恶化，叠加原材料成本波动，下调公司23-24年毛利率预测由16.1%/16.2%至14.3%/15.0%，新增2025年毛利率预测14.9%。股权支付压力缓解，销售费用阶段性攀升，管理效率持续优化，小幅下调公司23-24年净利率预测由3.8%/4.6%至2.5%/3.6%，新增2025年净利率预测3.7%。综合看，上调公司2023-2024年营收预测由1628/1874亿至1675/1904亿，新增2025年营收预测1998亿。下调净利润预测由61/87亿元至40/69亿元，新增2025年净利预测75亿元。对应PE为21/13/12倍。考虑到公司积极的新能源转型战略造成的短期估值波动不改长期成长趋势。公司近3年估值中枢维持在20x区间，且可比公司（比亚迪26x、长城31x）23年平均估值为28x。考虑到公司24年业绩仍有高增速保证，给与23年平均估值28x，对应当前仍有33%的涨幅。因此维持买入评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，海外拓展低预期，上游原材料涨幅超预期。
　　

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