>FY2022业绩祇览:FY2022公司实现营业收入15.59亿元/同比-15.59%;归母净亏损16.01亿元，较去年同期扩大亏损13.7亿元:实现经调整净利润-2.45亿元，同比转亏，去年同期实现经调整净利润1.11亿元，主要调整项目为股权激励费用5.03亿元及酒馆优化调整费用8.53亿元。
　　>门店数量持续调整。特许经营模式铺开:公司2022年累计新开门店179家，关闭门店194家，净开店-15家，截至2022年底共布局门店767家。2023年截至3月19日，公司门店继续有所调整，减少至749家。分城市来看，2022年公司一线/二线/三线及以下分别净减少2家/减少61/增加48家门店，截至2022年底公司一线、二线及三线以下城市门店数量分别为80/372/314家，门店数量占比分别为10.4%/48.5%/40.9%（同比-5.5/-8.5/+14.2pct），持续深入下沉市场。此外，公司探索向特许经营转型的新型合作模式，截至2023年3月19日，公司拥有126家特许合作酒馆，2022年扣除前期投入摊销，净贡献收入1132万元，对应加盟店流水约7000万，加盟模式有望成为未来主要的拓张模式。
　　≥经营情况受外部因素影响，公司门店已逐步恢复正常运营:2022年公司单个直营酒馆日均销售额为0.70万元，同比-23.9%。其中一线/二线/三线及以下城市直营酒馆日均销售额分别为0.76/0.66/0.73万元，分别同比-30.3%/-24.1%/-22.3%，整体经营受外部影响较为严重，公司2022H2新开酒馆的日均销售额达到0.78万元，对比2022H1新开/2021年新开分别为0.58/0.73万元，是公司积极市场下沉策略的积极反响。目前公司已经恢复650家门店的正常经营，预计四月所有门店将逐步恢复正常经营。
　　≥疫情影响下促销影响毛利率，人力成本管理效果显现:2022年公司毛利率为64.0%，同比变动-4.6pct，自有酒水及第三方酒水毛利率分别为75.6%/50.1%，同比变动-4.6pct/+1.3pct，毛利率下滑主要系2022上半年公司赠饮引流活动拖累以及下半年公司为清疫情库存进行价格调整的促销活动。22年人力/租金费用率为64.4%/25.7%，同比变动+32.7pct/+11.1pct，其中人力费用率高涨主要系股权激励，剔除股权激励后，公司人力成本率为32.1%，同比+5.4pct，公司实施精细化管理后，加权店均员工数量已经由21年的13.73人下降至7.4人，管理成果明显。租金费用增加主要是由于上半年酒馆数量增加所致。
　　≥目标价16.65港元。维持买入评级:我们看好公司门店调整优化及新模式在下沉市场的表现，疫情影响逐步减轻后业绩有望逐步恢复，我们调整公司23年/24年/25年归母净利润为4.23亿/7.03亿/9.45亿，对应PE为38.2x/23.0x/17.1x。调整目标价为16.65港币，对应24年30xPE，维持买入评级。
　　≥风险提示:开店计划不及预期，门店经营恢复不及预期，下沉市场表现不及预期

研究报告全文：海伦司9869HK更新报告买入2023年3月30日疫情因素令全年业绩承压特许经营模式进军下沉市场FY2022业绩概览FY2022公司实现营业收入1559亿元同比-1559归母净亏但玉翠损1601亿元较去年同期扩大亏损137亿元实现经调整净利润-245亿元同比转亏去年同期实现经调整净利润111亿元主要调整项目为股权激励费用503亿852-25321539元及酒馆优化调整费用853亿元门店数量持续调整特许经营模式铺开公司2022年累计新开门店179家关闭门Tracydanfirstshanghaicomhk店194家净开店-15家截至2022年底共布局门店767家2023年截至3月19日公司门店继续有所调整减少至749家分城市来看2022年公司一线二线行业餐饮行业三线及以下分别净减少2家减少61增加48家门店截至2022年底公司一线二线及三线以下城市门店数量分别为80372314家门店数量占比分别为股价1278港元104485409同比-55-85142pct持续深入下沉市场此外公司探目标价1665港元索向特许经营转型的新型合作模式截至2023年3月19日公司拥有126家特许合作酒馆2022年扣除前期投入摊销净贡献收入1132万元对应加盟店流水约70003028万加盟模式有望成为未来主要的拓张模式股票代码9869HK经营情况受外部因素影响公司门店已逐步恢复正常运营2022年公司单个直营酒馆日均销售额为070万元同比-239其中一线二线三线及以下城市直营酒馆日已发行股本1267亿股均销售额分别为076066073万元分别同比-303-241-223整体经营受市值16191亿港元外部影响较为严重公司2022H2新开酒馆的日均销售额达到078万元对比2022H1新开2021年新开分别为058073万元是公司积极市场下沉策略的积极反响目52周高低1836720港元前公司已经恢复650家门店的正常经营预计四月所有门店将逐步恢复正常经营每股净资产163港元疫情影响下促销影响毛利率人力成本管理效果显现2022年公司毛利率为640同比变动-46pct自有酒水及第三方酒水毛利率分别为756501同比主要股东徐炳忠6796变动-46pct13pct毛利率下滑主要系2022上半年公司赠饮引流活动拖累以及下半年公司为清疫情库存进行价格调整的促销活动22年人力租金费用率为644257同比变动327pct111pct其中人力费用率高涨主要系股权激励剔除股权激励后公司人力成本率为321同比54pct公司实施精细化管理后加权店均员工数量已经由21年的1373人下降至74人管理成果明显租金费用增加主要是由于上半年酒馆数量增加所致目标价1665港元维持买入评级我们看好公司门店调整优化及新模式在下沉市场的表现疫情影响逐步减轻后业绩有望逐步恢复我们调整公司23年24年25年归母净利润为423亿703亿945亿对应PE为382x230x171x调整目标价为1665港币对应24年30xPE维持买入评级风险提示开店计划不及预期门店经营恢复不及预期下沉市场表现不及预期盈利摘要股价表现2021A2022A2023E2024E2025E收入百万元18361559267636914519变动1244-151716379224归母净利润百万元-230-1601423703945变动-42825962-1264661343每股盈利元-021-126033056075变动-40454929-1264661343市盈率1278港元-600-101382230171每股股息港元000000000000000派息率000000002000来源公司资料第一上海来源彭博第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司2023年3月附录1主要财务报表损益表财务分析百万人民币财务年度截至十二月百万人民币财务年度截至十二月2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E收入18361559267636914519增长率原材料及消耗品57756283311431383收入12415723822员工成本5821003431563724税前利润2828141366634使用权资产折旧220316320388476归母净利润4285961266634厂房及设备折旧83200120146178经调整净利润473202736634无形资产摊销00000成本分析短期租赁及其他相关费用478599120147综合毛利率6964686868公用设备开支586583107108员工成本占比3264161516经营利润27067278912241502租金及管理费占比1220121111差旅相关费用1312263235能耗占比34333上市费用31差旅相关占比11111宣传及推广费用4334526473宣传及推广费用占比22222其他费用99104130179173其他费用占比57554财务收入15555净利润率13103161921财务费用584278107130回报率税前利润17716165819661293ROA89460139177189税项5315158262348ROE151681208271185归属股东利润2301601423703945派息率0000000000派息偿付能力经调整净利润111245423703945流动比率倍491482482561583每股盈利元021126033056075资产负债率329319341348350资产负债表现金流量表百万人民币财务年度截至十二月百万人民币财务年度截至十二月2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E总资产合计42872677341045255982净利润17716165819661293物业厂房及设备871693745833952折旧及摊销303516143173206使用权资产134845769710171417营运资金变动275191172125无形资产00000其他调整51684884160224其他353136145155166经营活动现金流367616229571250非流动资产25731287158820052535存货6236435262预付款押金及其他应收款2656678096购买无形资产货币资金16271097151121863087购买固定资产994608135180225其他202202202202联营公司注资流动资产17141390182325203447其他1181555租赁负债106156578511251499投资活动现金流994427130175220其他非流动负债106156578511251499发行股份2539借款13贸易应付款7563697684支付股利其他应付款项及应计账款6338424650其他2894278107148借款融资活动现金流22374278107130租赁负债186176256316446即期所得税2612121212汇率变动7流动负债349289378450592现金变动1610530414675901负债及股东权益总计42872677341045255982初期现金241627109715112186归属股东权益28771823224629503895末期现金16271097151121863087资料来源公司资料第一上海预测-2-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输或分发给任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作参考之用并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据或就其作出要约或要约邀请也不构成投资建议阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策本报告及任何资料材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标财务情况风险承受能力或任何特别需要阁下应综合考虑到本身的投资目标风险评估财务及税务状况等因素自行作出本身独立的投资决策本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生但对于本报告所载预测意见和预期的公平性准确性完整性或正确性并不作任何明示或暗示的陈述或保证第一上海或其各自的董事主管人员职员雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任对于本报告所载信息的准确性公平性完整性或正确性不可作出依赖第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经就本报告所载信息评论或投资策略发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点信息意见和估计均按现况提供不提供任何形式的保证并可随时更改恕不另行通知第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法一九三四年证券法或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商此外第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法下简称为投资顾问法投资顾问法及一九三四年证券法一起简称为有关法例或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问在没有获得有关法例特别豁免的情况下任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务包括但不限于在此档内陈述的内容皆没有意图提供给美国人此档及其复印本均不可传送或被带往美国在美国分发或提供给美国人在若干国家或司法管辖区分发发行或使用本报告可能会抵触当地法律规定或其他注册发牌的规例本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用2023第一上海证券有限公司版权所有保留一切权利-3-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放