场景修复较为乐观，复苏趋势延续。从年初以来的渠道反馈看，白酒消费场景的恢复较为乐观，虽然去年年底受到疫情扰动，但春节期间动销表现优于产业/渠道端此前预期，其中礼赠等需求韧性较足，高端主流品牌延续稳健表现，返乡人流增加，日常的聚饮宴席消费有一定受益，区域名酒表现较为亮眼。节后二三月份延续较好的恢复态势，宴席等场景回补较为明显，有效支撑库存去化，商务交往/会面需求先于大环境恢复提前释放，次高端白酒动销逐步改善，呈现“淡季不淡”的现象。
　　一季度回款维持平稳节奏。春节为酒企全年回款的重要阶段，亦是一季报业绩的重要保障，从渠道反馈来看，23Q1多数酒企回款保持正常节奏、较往年基本持平。目前茅台回款进度35%左右、3月货已基本到齐，五粮液回款进度50%+、发货进度与回款较为接近，国窖回款进度30-40%左右，汾酒回款进度约40%。舍得/酒鬼此前受疫情影响，回款进度或略慢于去年同期，区域名酒回款进度较为领先，洋河、今世缘等估计回款进度40%，古井省内区域回款进度亦在40%左右。
　　库存良性，节后价盘稳中有升。当前渠道库存基本良性，特别名酒企业维持低库存运作，且动销趋势良好，有助于后续继续去化库存，五粮液、老窖、汾酒等渠道库存基本在一个半月以内，次高端酒企库存可控，地产名酒库存相对较低。此外，酒企重视市场秩序与价盘管理，五粮液、国窖等批价较为平稳，三月五粮液亦强调价格管控，内参、品味舍得等节后批价较之前抬升。
　　具体来看，估计一季度高端和区域名酒业绩兑现确定性强、表现较为亮眼，汾酒1-2月份回款趋势良好，虽然去年同期基数较高、但增长趋势依旧乐观，次高端白酒受一月库存较高、回款进度较为滞后的影响，报表表现或较为平稳。
　　贵州茅台：据渠道反馈，公司回款发货按正常节奏推进，当前回款进度约35%左右、三月的货已基本到齐，渠道库存一直维持半个月以内的低位水平，批价较为稳定，飞天茅台散瓶/整箱批价2760/2950元左右，预计23Q1收入端/净利润同比增速分别约16%/17%。
　　五粮液：年初以来动销反馈乐观，一月份发货量和动销量同比增长达双位数，二三月商务宴请、宴席等延续较好表现，估计一季度动销有不错增幅。渠道库存估计在一个来月，普五批价940-950元左右，三月公司强调价格管控，二季度建议关注批价趋势。预计23Q1收入端/净利润同比增速分别约15%/16%。
　　泸州老窖：国窖1573市场表现较为坚挺，春节期间动销较优，节后渠道亦有补货行为，主销区域西南、华东、华中等表现较好，经销商库存一个半月以内，终端库存较低。高度1573批价900元左右、较为平稳，特曲60版22年收入增速较快、23年有望延续较快增长趋势。预计23Q1收入端/净利润同比增速分别约22%/25%。
　　山西汾酒：1-2月回款延续较好增长，三月回款发货维持正常节奏，估计一季度可以达成全年任务的40%+，青花系列、巴拿马等中高端及以上产品销售较好，二月公司停货20多天整顿市场，三月全国面库存已回到一个半月以内的良性水平，23年继续青花系列引领、复兴版进一步强化高端宴席、圈层营销等。预计23Q1收入端/净利润同比增速分别约18%/20%。
　　舍得酒业：年前疫情存在扰动，回款进度较去年同期略有滞后，但春节期间西南等市场宴席恢复较为强劲，终端零售、商务团购亦有不错恢复，公司亦加强品宣活动，节后宴席延续较好的增长态势。库存有效去化、当前基本在三个月左右，品味舍得批价稳中有升，舍之道市场氛围较好、处于上升趋势。预计23Q1收入端同比持平，净利润同比略有下滑。
　　酒鬼酒：一月受疫情影响叠加去年同期高基数，估计销售口径存在一定下滑，二月以来有所恢复，三月继续发货，整体估计Q1或同比承压。酒鬼系列库存约在全年任务的30%左右，内参在大部分区域库存正常，年后批价780-790元。公司深化费用转型，内参挺价为主，酒鬼围绕红坛推进大单品战略。预计23Q1收入/净利润同比有所下滑。
　　洋河股份：一月受春节时间错位影响、或有所承压，年后销售优于去年同期，一季度回款估计完成40%左右。库存较为可控，部分渠道反馈约在全年任务的20%左右，终端库存不高，2月公司对梦6+暂停接收新订单，目前梦6+/水晶梦省内批价600元/410元左右、呈稳中有升，预计23Q1收入端/扣非净利润同比增速分别为16%/17%。
　　今世缘：春节期间动销较优，特别是100-300元价位的国缘淡雅、单开等产品受益返乡人流增加、表现较为亮眼，V系列经过去年调整，23年轻装上阵，目前逐渐恢复较高增速，V3渠道利润具备优势，四开延续良好态势，渠道库存不高、基本在两个月左右，且三月以来公司继续强化库存管控。预计23Q1收入端/净利润同比增速分别为25%/23%。
　　古井贡酒：节前动销恢复较好，春节期间受益返乡人数增加，终端销售较好，渠道发货进度亦较为领先。目前省内渠道打款基本完成40%，库存较低、优于往年同期，年份原浆系列批价较为稳定。预计23Q1收入端/净利润同比增速分别为20%/22%。
　　口子窖：省内渠道反馈老版

研究报告全文：2023年3月29日行业研究Q1表现分化关注Q2催化白酒板块2023年一季报前瞻食品饮料要点买入维持场景修复较为乐观复苏趋势延续从年初以来的渠道反馈看白酒消费场景的恢作者复较为乐观虽然去年年底受到疫情扰动但春节期间动销表现优于产业渠道端此分析师叶倩瑜前预期其中礼赠等需求韧性较足高端主流品牌延续稳健表现返乡人流增加执业证书编号S0930517100003日常的聚饮宴席消费有一定受益区域名酒表现较为亮眼节后二三月份延续较好021-52523657yeqianyuebscncom的恢复态势宴席等场景回补较为明显有效支撑库存去化商务交往会面需求先分析师陈彦彤于大环境恢复提前释放次高端白酒动销逐步改善呈现淡季不淡的现象执业证书编号S0930518070002021-52523689一季度回款维持平稳节奏春节为酒企全年回款的重要阶段亦是一季报业绩的重chenytebscncom要保障从渠道反馈来看23Q1多数酒企回款保持正常节奏较往年基本持平分析师杨哲目前茅台回款进度35左右3月货已基本到齐五粮液回款进度50发货进执业证书编号S0930522080001021-52523795度与回款较为接近国窖回款进度30-40左右汾酒回款进度约40舍得酒鬼yangzebscncom此前受疫情影响回款进度或略慢于去年同期区域名酒回款进度较为领先洋河今世缘等估计回款进度40古井省内区域回款进度亦在40左右联系人李嘉祺lijqebscncom库存良性节后价盘稳中有升当前渠道库存基本良性特别名酒企业维持低库存联系人董博文运作且动销趋势良好有助于后续继续去化库存五粮液老窖汾酒等渠道库dongbowenebscncom存基本在一个半月以内次高端酒企库存可控地产名酒库存相对较低此外酒联系人汪航宇企重视市场秩序与价盘管理五粮液国窖等批价较为平稳三月五粮液亦强调价wanghangyuebscncom格管控内参品味舍得等节后批价较之前抬升行业与沪深300指数对比图26具体来看估计一季度高端和区域名酒业绩兑现确定性强表现较为亮眼汾酒1-2月份回款趋势良好虽然去年同期基数较高但增长趋势依旧乐观次高端白酒受15一月库存较高回款进度较为滞后的影响报表表现或较为平稳5贵州茅台据渠道反馈公司回款发货按正常节奏推进当前回款进度约35左右-5三月的货已基本到齐渠道库存一直维持半个月以内的低位水平批价较为稳定-15飞天茅台散瓶整箱批价27602950元左右预计23Q1收入端净利润同比增速分0322062209221222别约1617食品饮料沪深300资料来源Wind五粮液年初以来动销反馈乐观一月份发货量和动销量同比增长达双位数二三月商务宴请宴席等延续较好表现估计一季度动销有不错增幅渠道库存估计在一个来月普五批价940-950元左右三月公司强调价格管控二季度建议关注批价趋势预计23Q1收入端净利润同比增速分别约1516泸州老窖国窖1573市场表现较为坚挺春节期间动销较优节后渠道亦有补货行为主销区域西南华东华中等表现较好经销商库存一个半月以内终端库存较低高度1573批价900元左右较为平稳特曲60版22年收入增速较快23年有望延续较快增长趋势预计23Q1收入端净利润同比增速分别约2225山西汾酒1-2月回款延续较好增长三月回款发货维持正常节奏估计一季度可以达成全年任务的40青花系列巴拿马等中高端及以上产品销售较好二月公司停货20多天整顿市场三月全国面库存已回到一个半月以内的良性水平23年继续青花系列引领复兴版进一步强化高端宴席圈层营销等预计23Q1收入端净利润同比增速分别约1820敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告食品饮料舍得酒业年前疫情存在扰动回款进度较去年同期略有滞后但春节期间西南等市场宴席恢复较为强劲终端零售商务团购亦有不错恢复公司亦加强品宣活动节后宴席延续较好的增长态势库存有效去化当前基本在三个月左右品味舍得批价稳中有升舍之道市场氛围较好处于上升趋势预计23Q1收入端同比持平净利润同比略有下滑酒鬼酒一月受疫情影响叠加去年同期高基数估计销售口径存在一定下滑二月以来有所恢复三月继续发货整体估计Q1或同比承压酒鬼系列库存约在全年任务的30左右内参在大部分区域库存正常年后批价780-790元公司深化费用转型内参挺价为主酒鬼围绕红坛推进大单品战略预计23Q1收入净利润同比有所下滑洋河股份一月受春节时间错位影响或有所承压年后销售优于去年同期一季度回款估计完成40左右库存较为可控部分渠道反馈约在全年任务的20左右终端库存不高2月公司对梦6暂停接收新订单目前梦6水晶梦省内批价600元410元左右呈稳中有升预计23Q1收入端扣非净利润同比增速分别为1617今世缘春节期间动销较优特别是100-300元价位的国缘淡雅单开等产品受益返乡人流增加表现较为亮眼V系列经过去年调整23年轻装上阵目前逐渐恢复较高增速V3渠道利润具备优势四开延续良好态势渠道库存不高基本在两个月左右且三月以来公司继续强化库存管控预计23Q1收入端净利润同比增速分别为2523古井贡酒节前动销恢复较好春节期间受益返乡人数增加终端销售较好渠道发货进度亦较为领先目前省内渠道打款基本完成40库存较低优于往年同期年份原浆系列批价较为稳定预计23Q1收入端净利润同比增速分别为2022口子窖省内渠道反馈老版产品已经停货当前老版库存相对较低新版产品兼系列将调整渠道运作模式目前团购为主公司三月发布股权激励方案后续激励和积极性有望进一步强化预计23Q1收入端净利润同比增速分别为1516表1重点白酒公司2023年Q1前瞻收入亿元及同比增速净利润亿元及同比增速股票代码公司2022Q12023Q1E2023Q1Eyoy2022Q12023Q1E2023Q1Eyoy600519SH贵州茅台331873849716172452017717000858SZ五粮液275483168015108231255516000568SZ泸州老窖63127701222876359525600809SH山西汾酒1053012426183710445220600702SH舍得酒业18841884持平531-下滑000799SZ酒鬼酒1688-下滑521-下滑002304SZ洋河股份1302615110164898573117603369SH今世缘29883735251002123323000596SZ古井贡酒52746329201099134022603689SH口子窖166619161506707816资料来源Wind光大证券研究所预测注洋河股份为扣非净利润敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告食品饮料投资建议结合近期路演反馈市场对于一季报的预期较为清晰但对于全年经济复苏存在一定担忧对于下半年商务需求的恢复存在一定争议但相比之下白酒终端场景具有一定韧性春节端午中秋国庆等传统旺季需求可以得到较好释放短期来看四月糖酒会有望释放积极信号五一端午等小旺季有望带来催化普五的批价走势亦是板块估值能否抬升的重要因素全年来看伴随中央经济工作会议的召开政府抓经济的各项举措落地例如近期多地反馈项目开工带动固定资产投资后续经济刺激下商务需求的恢复值得期待我们认为在弱复苏背景下白酒仍是确定性最强的细分赛道之一维持高端白酒贵州茅台五粮液泸州老窖的核心推荐重点推荐今世缘舍得酒业等成长确定性较强的标的此外内部有积极变化经营层面有所改善的公司例如老白干酒口子窖等亦是后续值得跟踪的主线风险提示宏观经济下行风险商务消费恢复不及预期行业竞争加剧表2重点公司盈利预测与估值表EPS元PEX投资评证券代码公司名称股价元21A22E23E21A22E23E级600519SH贵州茅台176779417649875792423531买入600809SH山西汾酒27149436649816624233买入000568SZ泸州老窖24219543686844453529买入000596SZ古井贡酒27202435600727634537买入000799SZ酒鬼酒12725275355446463629买入000858SZ五粮液19041602693794322724买入002304SZ洋河股份16225498647749332522买入600702SH舍得酒业18949375506637513730买入603369SH今世缘6127162200245383125买入603589SH口子窖6714288311375232218增持资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-03-27注舍得酒业22年EPS为已发布的年报数据敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告