核心观点
　　1、GDR相当于A股上市公司在境外的二次上市，但是公司无需在境外直接发行股票，而是以A股股票为基础证券在境外发行存托凭证，已经发行转债的公司参与发行GDR意愿也颇强。
　　2、与A股再融资相比，发行GDR融资具有审核时间短、发行价格相对较高、发行对象广泛、募集资金用途相对灵活、转让限制较少且可实现与A股灵活转换等优势。
　　3、发行GDR类似于A股增发，增发之后转债的转股价格也会随之调整。当原转股价高于新增发的股价时，增发会使得转股价进一步下调，从而抬升转债价值，反之则会削弱。
　　风险分析
　　权益市场高波动，应注意“双高”和强赎风险。“双高”转债股性较强，一旦正股走弱，股价预期也随之走低，可能面临转换价值和转股溢价率的双重压缩。同时，正股走势的高不确定性会使发行人求稳心理占据上风，在面临强赎抉择时倾向于提前赎回，需重点规避相关风险。
　　万得全A的盈利修复仍存不确定性，业绩压力下部分正股可能有所回调，应注意发行人业绩不及预期的风险。从中周期维度来看，权益市场更多是赚EPS的钱，虽然流动性宽松阶段性拔估值，但是如果盈利增速没有跟上，后续也会随着抱团瓦解而均值回归。
　　还应注意债券市场调整引致的β风险。随着国内经济筑底逐渐完成、复苏开始加快、实体经济融资需求回暖，无风险利率的上行和国内货币政策边际收紧的可能性或会使债券市场持续处于震荡，对转债估值形成压制。

研究报告全文：证券研究报告债券研究债券简评报告发行GDR对转债有何影响发布日期2023年03月29日分析师曾羽电话010-85156333SAC编号S1440512070011分析师高庆勇电话15021664595SAC编号S1440519080009核心观点1GDR相当于A股上市公司在境外的二次上市但是公司无需在境外直接发行股票而是以A股股票为基础证券在境外发行存托凭证已经发行转债的公司参与发行GDR意愿也颇强2与A股再融资相比发行GDR融资具有审核时间短发行价格相对较高发行对象广泛募集资金用途相对灵活转让限制较少且可实现与A股灵活转换等优势3发行GDR类似于A股增发增发之后转债的转股价格也会随之调整当原转股价高于新增发的股价时增发会使得转股价进一步下调从而抬升转债价值反之则会削弱信息或事件2022年随着政策完善不少企业纷纷选择出海发行GDR作为融资这其中已经发行转债的公司参与发行GDR意愿也颇强2022年东方盛虹完成了GDR的发行此外截至2023年3月29日还有11家发行转债的公司披露了发行GDR的相关公告简评2022年2月中国证监会正式发布了境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定优化了沪伦通存托凭证机制实现了中欧通尤其是适用范围方面做了进一步扩大境内方面将深交所符合条件的上市公司纳入境外方面拓展到瑞士德国等欧洲主要市场全球存托凭证GDR简单理解是A股上市公司在境外的二次上市但是公司无需在境外直接发行股票而是以A股股票为基础证券在境外发行存托凭证在政策的完善和鼓励下不少企业纷纷出海启动GDR发行计划2022年至今已经落地接近10单瑞士发行成为首先还有接近40家披露了发行计划在这其中我们发现已经发行转债的公司参与发行GDR意愿也颇强2022年东方盛虹完成了GDR的发行此外在计划发行企业中根据我们不完全统计截至2023年3月29日已经有11家发行转债的公司披露了发行GDR的相关公告包括密尔克卫华友钴业三花智控天赐材料隆基绿能韦尔股份牧原股份伯特利福斯特美锦能源奕瑞科技当然对于在瑞士发行GDR也需要满足一定的条件具体包括在上交所或深交所上市且市值不低于人民币200亿元持续经营3年以上同时在首个交易日GDR发行人的股本不低于2500万瑞士法郎等整体要求并不算非常高且相比国内A股再融资来说发行GDR优势还体现在以下几点本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明证券研究报告债券研究债券简评报告1审核时间短从已经落地的案例来看发行GDR流程基本在4个月左右相较于A股定增时间有所减少其中耗时最长阶段处于中国证监会受理及中国证监会批复一般在2-3个月左右中国证监会正式受理后将向发行人出具中国证监会行政许可申请受理单并对申请材料进行审核审批通过的中国证监会将发出关于核准XX公司首次公开发行全球存托凭证并在瑞士证券交易所上市的批复拿到中国证监会批文之后其实在境外提交招股说明书和完成定价及发行上市一般耗时较短2-3周即可完成2发行价格相对较高GDR发行价格按比例换算后原则上不得低于定价基准日即存托凭证发行期首日前20个交易日基础股票收盘价均价的90而上市公司境内非公开发行股票的发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的80对比之下发行GDR的发行底价要高于上市公司非公开发行股票的发行底价3发行对象广泛募集资金用途相对灵活相对于国内定增详细披露的募集资金用途和认购方从已经落地的案例来看GDR在这些方面要求并不多如并不披露详细的海外认购者的名单和认购份额同时瑞交所相关监管规定对于企业发行GDR的募集资金用途并无硬性限制在发行GDR募集资金用途方面大多数公司宣布将部分投入国际化业务布局4转让限制较少且可实现与A股灵活转换等优势境内上市公司发行的GDR可以与其对应的境内基础股票进行跨境转换自GDR上市之日起120日内不得转换为境内基础股票境内上市公司控股股东实际控制人及其控制的企业认购的GDR自上市之日起36个月内不得转让相较而言GDR锁定期限短于上市公司境内非公开发行股票的锁定期6个月但是对控股股东实际控制人及其控制的企业而言其认购GDR的锁定期则长于认购上市公司境内非公开发行股票的锁定期18个月发行GDR之后A股会增加股份数众所周知增发之后转债的转股价格也会随之调整对应计算公式为P1P0Ak1k其中P1为调整后转股价P0为调整前转股价A为增发新股价或配股价k为增发新股率或配股率这里面关键的因素在于增发的股价和原转股价的比较当原转股价高于新增发的股价时增发会使得转股价进一步下调从而抬升转债价值反之则会削弱尤其是对一些已经涨上去的高平价的转债来说增发价格通常高于原转股价一旦大规模增发可能使得转债价值大幅削弱综上增发价格和发行规模是影响转债价值变动的重要因素但GDR的发行在上市公司层面披露GDR的价格以美元计价为主如何转换带入上述公式是个问题在此我们以东方盛虹为例进行分析其发行的最终价格为每份GDR1805美元发行的GDR共计39794000份每份GDR代表10股公司A股股票对应新增基础证券为397940000股本公司A股股票发行募集资金总额约为718亿美元1805美元折合人民币每股新增基础证券A股股票1257元按定价日当日即2022年12月21日中国人民银行公布的银行间外汇市场人民币汇率中间价进行折算计算如下P0为调整前转股价1346元股A为增发新股价折合人民币1257元股k为增发新股率0064047即397940000股6213247669股本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明证券研究报告债券研究债券简评报告P1134612570064047100640471341元股由于其增发价格比原转债的转股价格要低所以调整之后的转股价格有所下降一定程度上抬升了转债价值本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明证券研究报告债券研究债券简评报告风险分析权益市场高波动应注意双高和强赎风险双高转债股性较强一旦正股走弱股价预期也随之走低可能面临转换价值和转股溢价率的双重压缩同时正股走势的高不确定性会使发行人求稳心理占据上风在面临强赎抉择时倾向于提前赎回需重点规避相关风险万得全A的盈利修复仍存不确定性业绩压力下部分正股可能有所回调应注意发行人业绩不及预期的风险从中周期维度来看权益市场更多是赚EPS的钱虽然流动性宽松阶段性拔估值但是如果盈利增速没有跟上后续也会随着抱团瓦解而均值回归还应注意债券市场调整引致的风险随着国内经济筑底逐渐完成复苏开始加快实体经济融资需求回暖无风险利率的上行和国内货币政策边际收紧的可能性或会使债券市场持续处于震荡对转债估值形成压制请参阅最后一页的重要声明1证券研究报告债券研究债券简评报告曾羽分析师介绍中信建投证券固定收益首席分析师研究发展部总监四川大学经济学学士硕士金融硕导曾从事房地产监管及市场分析工作现深耕固定收益研究领域对地方政府债务及房地产债务有长期深入研究多年新财富水晶球等评比最佳上榜分析师其中2016年新财富固定收益第一名高庆勇中信建投证券固定收益分析师同济大学与巴黎高科高等工程技术大学双硕士主要研究领域为信用债可转债中资美元债另类投资等请参阅最后一页的重要声明2证券研究报告债券研究债券简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3