事件：
　　3月23日晚间，公司发布2022年年报，全年实现营收321.7亿元（同比+6.7%），实现归母净利润37.1亿元（同比+17.6%），实现扣非归母净利润32.1亿元（同比+45.4%）；22Q4单季度实现营收30.6亿元（同比-9.8%），实现归母净利润-5.6亿元（同比-22.2%），实现扣非归母净利润-6.5亿元，较上年同期减亏3.6亿元，业绩超出我们的预期。
　　投资摘要：
　　不利环境下，量价齐升推动收入增长，产品结构高端化仍在持续。公司全年实现啤酒销量807万千升（同比+1.8%），超越疫情前2019年水平（805万千升）。其中：青岛主品牌销量444万千升（同比+2.6%），其他品牌363万千升（同比+0.8%），均实现正增长。推算吨价达到3928元（同比+5%），其中青岛主品牌吨价+5.5%，其他品牌吨价+3.3%。量价齐升背景下，公司青岛品牌销售额+8.2%，其他品牌销售额+4.1%。高吨价的青岛品牌拥有更高的销售额增速，拉动青岛品牌在公司啤酒业务的收入占比提升约1pct至67.6%，公司产品结构高端化的进程在公共卫生事件扰动下的22年仍在进行之中。
　　成本上行压力下，仍实现毛利率微增。公司的推算吨酒成本+4.9%至2483元，主要原因为大麦、包材等价格高企，公司直接材料成本提高。吨酒消耗的直接材料价值提高8.7%至1651元，该部分在啤酒业务总成本的占比也由64.2%提高至66.5%。另外两项成本直接人工、制造费用的吨酒消耗值均有中低个位数降低。外购产成品的成本有5%的增长，但在成本中占比很低。在成本上行压力下，公司的毛利率仍实现了正增长，由36.73%微升至36.78%。
　　期间费用率略有下降，带来净利率提升。公司22年销售/管理/研发/财务四项科目费用率分别同比-0.5/-1/+0.1/-0.5个pct，带来毛销差/营业利润率/净利润率（归母口径）0.7/0.8/1.1个pct的增长。
　　消费场景修复+渠道低库存+成本压力放缓+低基数效应，看好公司23年业绩表现。我们判断：23年现饮场景的显著复苏，渠道库存水平整体偏低，大麦麦芽及包材价格处于高位回落阶段利好公司降低成本提升利润率，叠加22年的低基数，据此看好公司在23年的业绩弹性。预计啤酒销量、吨价均有4~5%的增长，受益于原材料价格回落，预测吨酒成本微降1.9%至2437元左右，预测公司毛利率、净利率均有中低个位数提升。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为351.6亿元、383亿元和413.7亿元，对应同比增长9.3%、8.9%、8%，归母净利润分别为44.1亿元、50.9亿元和61亿元，对应同比增长18.8%、15.6%、19.8%，EPS分别为3.23元、3.73元和4.47元，对应报告日最新收盘价的PE分别为34.8倍、30.1倍和25.1倍。参考啤酒行业估值水平，对应公司的23年预测净利润给予40倍PE的合理估值，对应目标价格129.2元，维持对该公司的“增持”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、原材料价格上涨

研究报告全文：公司不畏浮云遮望眼只缘身在最高层研青岛啤酒600600SH年报点评食品饮料非白酒究事件评级增持3月23日晚间公司发布2022年年报全年实现营收3217亿元同比67年月日实现归母净利润371亿元同比176实现扣非归母净利润321亿元同比2023032745422Q4单季度实现营收306亿元同比-98实现归母净利润-56亿汪冰洁分析师元同比-222实现扣非归母净利润-65亿元较上年同期减亏36亿元业绩超出我们的预期SAC执业证书编号S1660522030003年报投资摘要张弛研究助理点不利环境下量价齐升推动收入增长产品结构高端化仍在持续公司全年实现SAC执业证书编号S1660121120005啤酒销量807万千升同比18超越疫情前2019年水平805万千升其Zhangchi03shgseccom评17621838100中青岛主品牌销量444万千升同比26其他品牌363万千升同比08报均实现正增长推算吨价达到3928元同比5其中青岛主品牌吨价55交易数据时间2023327其他品牌吨价33量价齐升背景下公司青岛品牌销售额82其他品牌销告总市值流通市值亿元售额41高吨价的青岛品牌拥有更高的销售额增速拉动青岛品牌在公司啤15117177597酒业务的收入占比提升约1pct至676公司产品结构高端化的进程在公共卫生总股本万股13642328事件扰动下的22年仍在进行之中资产负债率4778成本上行压力下仍实现毛利率微增公司的推算吨酒成本49至2483元主每股净资产元1869要原因为大麦包材等价格高企公司直接材料成本提高吨酒消耗的直接材料收盘价元11081价值提高至元该部分在啤酒业务总成本的占比也由提高至一年内最低价最高价元11668730871651642申665另外两项成本直接人工制造费用的吨酒消耗值均有中低个位数降低外购产成品的成本有5的增长但在成本中占比很低在成本上行压力下公公司股价表现走势图港司的毛利率仍实现了正增长由3673微升至3678证64期间费用率略有下降带来净利率提升公司22年销售管理研发财务四项科48目费用率分别同比-05-101-05个pct带来毛销差营业利润率净利润率归券32母口径070811个pct的增长股16消费场景修复渠道低库存成本压力放缓低基数效应看好公司23年业绩表0份现我们判断23年现饮场景的显著复苏渠道库存水平整体偏低大麦麦芽及有包材价格处于高位回落阶段利好公司降低成本提升利润率叠加22年的低基数-16据此看好公司在23年的业绩弹性预计啤酒销量吨价均有45的增长受益-32限2022-032022-062022-092022-122023-03于原材料价格回落预测吨酒成本微降19至2437元左右预测公司毛利率青岛啤酒沪深公净利率均有中低个位数提升300司投资建议我们预计公司2023-2025年的营收分别为3516亿元383亿元和4137资料来源ifind申港证券研究所证亿元对应同比增长93898归母净利润分别为441亿元509亿元和61亿元对应同比增长188156198EPS分别为323元373元1青岛啤酒公司深度研究百年品牌券和447元对应报告日最新收盘价的PE分别为348倍301倍和251倍参再迎中兴青啤传奇尚待续写2022-06-考啤酒行业估值水平对应公司的23年预测净利润给予40倍PE的合理估值23研究对应目标价格1292元维持对该公司的增持评级报风险提示消费复苏不及预期行业竞争加剧原材料价格上涨告财务指标预测指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元30166813217157351556438297194136647增长率867665928894801归母净利润百万元315546371063440790509358610173敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告青岛啤酒600600SH年报点评报告增长率43341759187915561979净资产收益率13721455165317311865每股收益元233274323373447PE48244105347630082511PB666601574521468资料来源ifind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明25证券研究报告青岛啤酒600600SH年报点评报告表公司盈利预测表1利润表单位百万元资产负债表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入3016732172351563829741366流动资产合计2895932002351363829841447营业成本1909120318208042246623680货币资金1459817855199702175423498营业税金及附加23192391270829133136应收账款125120144157170营业费用40974200448447695027其他应收款675683746813878管理费用16931473175818381903预付款项228282282282282研发费用3163697581存货34934152425245914839财务费用-243-421-290-280-298其他流动资产70626223652168357142资产减值损失18926117131149非流动资产合计1760418309207922341126331信用减值损失13-11-2-2-2长期股权投资366368368368368公允价值变动收益253164161193232固定资产1014810996117341305014858投资净收益186170127127127无形资产24812558268628202961营业利润44555001602669648342商誉13071307130713071307营业外收入3320000其他非流动资产8774747474营业外支出915000资产总计4656350312559286170967778利润总额44795006602669648342流动负债合计1825919672242862718729807所得税12231201150717412085短期借款246225307437684105净利润32563805452052236256应付账款31283464349837773982少数股东损益10194112129155预收账款81238909106671258214650归属母公司净利润31553711440850946102一年内到期的非流动负债4849494949EBITDA75948029637673928802非流动负债合计45114368415841584158EPS元233274323373447长期借款00000主要财务比率应付债券000002021A2022A2023E2024E2025E负债合计2276924039284443134533965成长能力少数股东权益79277788910181173营业收入增长867665928894801实收资本或股本13641364136413641364营业利润增长37071226205015561979资本公积39564154320632063206归属于母公司净利润增长18791556187915561979未分配利润1631918528187671904219373获利能力归属母公司股东权益合计2300225495266712942132716毛利率36713685408241344275负债和所有者权益4656350312559286170967778净利率10791183128613641512总资产净利润678738788825900现金流量表单位百万元ROE137214551653173118652021A2022A2023E2024E2025E偿债能力经营活动现金流60434879579069458164资产负债率4948515150净利润32563805452052236256流动比率折旧摊销3382683448660004393347548速动比率财务费用-243-421-290-280-298营运能力应收账款减少00-25-13-13总资产周转率069066066065064预收账款增加00175819152068应收账款周转率247263266254253投资活动现金流-10250-2199-3499-3791-4248应付账款周转率1128976101010531066公允价值变动收益253164161193232每股指标元长期股权投资减少00000每股收益最新摊薄233274323373447投资收益186170127127127每股净现金流最新摊薄-427074155131128筹资活动现金流-1614-1676-177-1370-2172每股净资产最新摊薄16861869195521572398应付债券增加00000估值比率长期借款增加00000PE48244105347630082511普通股增加00000PB666601574521468资本公积增加281198-94900EVEBITDA1829168998518301521现金净增加额-58201004211517851743资料来源ifind申港证券研究所敬请参阅最后一页免责声明35证券研究报告青岛啤酒600600SH年报点评报告分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处不受任何第三方的影响和授意本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅最后一页免责声明45证券研究报告青岛啤酒600600SH年报点评报告免责声明申港证券股份有限公司简称本公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性和完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更申港证券研究所已力求报告内容的客观公正但报告中的观点结论和建议仅供参考不构成所述证券的买卖出价或征价投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断应自主作出投资决策并自行承担投资风险投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载资料意见及推测仅反映申港证券研究所于发布本报告当日的判断本报告所指证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会产生波动在不同时期申港证券研究所可能会对相关的分析意见及推测做出更改本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告仅面向申港证券客户中的专业投资者本公司不会因接收人收到本报告而视其为当然客户本报告版权归本公司所有未经事先许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如转载或引用需注明出处为申港证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制发布转载和引用者承担行业评级体系申港证券行业评级体系增持中性减持增持报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率5以上中性报告日后的6个月内相对于市场基准指数收益率介于-55之间减持报告日后的6个月内相对弱于市场基准指数收益率5以上市场基准指数为沪深300指数申港证券公司评级体系买入增持中性减持买入报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率15以上增持报告日后的6个月内相对强于市场基准指数收益率515之间中性报告日后的6个月内相对于市场基准指数收益率介于-55之间减持报告日后的6个月内相对弱于市场基准指数收益率5以上敬请参阅最后一页免责声明55证券研究报告