事件：1）公司发布2022年业绩报告，2022年公司归母净利润为26.48亿元，处于业绩预告上限，较2021年大幅扭亏为盈，略超我们此前预期。2）公司发布截至2022年度末期股息，计划每股派息0.11元。
　　2022年业绩改善受益于三方面影响，极端情形下主业实现盈利实属不易。若不考虑一次性收益，公司2022年主营业务盈利约5亿元，较2021年仍取得大幅改善。分电源看，火电亏损13.91亿元，去年同期调整后亏损21.01亿元；水电盈利2.61亿元，去年同期调整后盈利9.46亿元；风电盈利17.08亿元，去年同期调整后盈利17.61亿元；光伏盈利10.24亿元，去年同期调整后盈利5.94亿元；储能盈利0.34亿元，去年同期盈利0.42亿元；未分配部分盈利10.49亿元。公司2022年业绩改善主要受益于三方面影响，一方面受益于公司新能源新增装机投产，新能源盈利绝对值有所提升；另外公司于2022年底售出新源融合60%股权获得一次性收益约6.5亿元；同时公司于2022年下半年完成集团2.2GW新能源等机组资产收购，获得一次性收益约15亿元，其中一次性收益变动主要受公司股份支付受股价变动产生的公允价值差异。
　　我们认为公司在2022年在煤价高企、来水偏枯极端、以及风况较差情况下主业扭亏实属不易。1）煤电板块：2022年在极高煤价下，即便公司长协煤兑现率80%以上，处于行业绝对领先位置，但单位燃料成本仍高达326.16元/MWh，同比提升17.41%。公司煤电上价格上浮20%至408元/MWh情况下，仍无法覆盖成本上涨。截至2022年底，公司火电净资产141.56亿元；公司资产负债率约68%，较去年同期调整后下降2pct。2）水电板块：受2022年下半年长江流域来水偏枯影响，2022年公司水电利用小时数3371小时，同比下降495小时，发电量同比下滑12.97%，公司水电业绩受来水偏枯影响大幅下滑。然而根据长江电力公告，2023年以来长江流域来水整体偏丰，公司2023年来水情况或将否极泰来。3）风电板块：在2022年风况较差情况下，风电利用小时数同比下降257小时，在装机增长下售电量同比上涨35.27%。同时新能源平价与市场化推进下，风电电价略微下滑3%。在装机、利用小时、电价三方综合影响下盈利总额略微下滑。然而2023年1-2月，全国来风较好，风电利用小时数同比提升78小时，公司风电业务或有望在2023年取得较为优异的收益。
　　剥离亏损煤电持续优化资产结构，煤电至暗时刻已过，2023年业绩有望进一步大幅改善。在中长期高煤价新格局下，公司积极寻求煤电联营，公司于2022年底向中煤集团子公司中煤电力转让新源融合（控股煤电装机476万千瓦）60%股权，剥离出公司最主要的煤电亏损源。我们强调公司2022年亏损主要来源新源融合旗下两个电厂，预计2022年亏损达到10亿元，本次资产剥离后公司煤电预计2023年减亏10亿量级，同时公司剩余控股电厂为以山西神头等坑口电厂为主。我们认为在新型电力系统以及电力供需格局偏紧下，煤电联营将使得公司煤电资产业绩稳定性与可持续性得到保障，同时煤电调峰在新能源项目获取上的优势将使得公司绿电发展更稳健。在公司煤电资产持续优化下，公司煤电最艰难时期已过，煤电业绩有望在2023年全面扭亏，得到较大程度的扭转，若煤价回落将带来更大业绩弹性。
　　新能源转型目标宏大且坚定，光伏组件价格回落叠加疫情影响消退，2023年新能源装机有望加速投产。公司于2021年10月提出转型目标，2021年至今新能源发电量增速均位列A+H股新能源运营商绝对前列，体现公司坚定的转型信心。截至2022年底，公司控股装机3159.92万千万，同比增加266.73万千瓦。其中，风电、光伏分别新增控股装机304.6、198.43万千瓦，控股煤电减少276万千瓦，综合作用下公司清洁能源装机占比提升12.78%至64.94%。
　　我们预计公司十四五期间新能源新增装机有望超过50GW，装机规划位列绿电运营商前列，同时公司作为集团旗下唯一全国性电力平台，拥有集团上海地区之外全部电力资产优先收购权，2022年下半年至今分别两次收购集团旗下2.2GW新能源等资产以及0.6GW风电资产，在组件价格高企以及疫情双重影响的2022年，保障公司新能源装机量。我们认为，一方面在集团大力支持下，新能源及环保发电资产有望持续性注入公司，助力公司清洁低碳加速转型；另一方面，公司新能源项目储备超过70GW，在光伏组件价格加速回落以及疫情影响消退的2023年，公司新能源项目建设有望恢复，装机量与项目回报率有望迎来双击。我们强调公司新能源转型目标宏大且坚定，为最具备个股alpha的A+H电力转型标的。
　　盈利预测与评级：结合公司火电经营情况及电力供需情况，我们维持公司2023-2024年归母净利润预测分别为40.3和51.6亿元，新增2025年归母净利润预测为60.8亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为8、7、6倍。公司新能源转型目标坚定且转型步伐较快，继续维持“买入”评级。
　　风险提示：绿电转型力度不及预期，煤价下行速度或长协兑现率不及预期

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