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　　 【医药-智飞生物(300122)】祝嘉琦：2022年报点评：HPV疫苗维持高增，自主产品放量可期
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　　 【煤炭-中煤能源(601898)】杜冲：减值后资产质量提高，低估价值属性强化
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研究报告全文：中泰研究丨晨会聚焦美联储加息结束了吗2023年3月美联储议息会议解读证券研究报告2023年3月26日TableIndustryTableMain分析师TableTitle戴志锋bSuy今日预览执业证书编号S0740517030004电话Email今日重点宏观李迅雷美联储加息结束了吗2023年3月美联储议息会议解读政策杨畅人工智能影响经济增长的三条可能路径当前经济与政策思考策略徐驰股权财政的逻辑与现实从央企到地方国企研究分享银行-常熟银行601128戴志锋业绩稳健净利润同比25特色微贷深耕持续地产中海物业由子沛业绩逆市实现高速增长业务结构留有成长空间TableReport欢迎关注中泰研究所订阅号-02669医药-智飞生物300122祝嘉琦2022年报点评HPV疫苗维持高增自主产品放量可期医药-万泰生物603392祝嘉琦2022年报点评HPV疫苗持续高增海外拓展打开空间商社快递-九毛九9922HK皇甫晓晗怂火锅单店模型优秀中长期成长空间打开晨报内容回顾农林牧渔-蔚蓝生物603739姚雪梅食品益生菌项目加速进程蔚蓝可期纺织服装王雨丝1-2月服装社零恢复增长制造出口仍有压力互联网传媒-京东健康6618HK韩筱辰2022H22022业绩点评进入全面盈利时代煤炭-中煤能源601898杜冲减值后资产质量提高低估价值属性强化先进产业研究-吉冈精密836720冯胜汽车零部件拓展成效明显有望加速实现转型请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦今日重点宏观李迅雷美联储加息结束了吗2023年3月美联储议息会议解读李迅雷中泰证券首席经济学家S0740517010007美联储加息25BP本次美联储议息会议决定将联邦基准利率区间上调25个基点同时提及年内不会降息降息的条件需要观察后续的经济发展变化美国劳动力市场紧张近期就业增长有所回升失业率保持低位隐含美国经济增速将逐步放缓当前通胀压力居高不下预测数据显示通胀预期略有上调当前核心问题是非房市相关的服务业的去通胀需要更长的时间才能回落根据3月加息点阵图显示联邦基金利率预期中值在5-525区间鲍威尔表示联储官员认为年内不会降息需要继续评估信贷条件收紧对实体经济和通胀影响的深度和持续的时间才会考虑降息或者暂停加息我们认为基准情形下美联储或于5月加息25个基点随后结束加息进程美元指数年内回落人民币汇率上行美国经济下行速度放缓加息步入尾声我国外部制约因素将减弱同时国内疫情对宏观经济的影响快速回落国内经济基本面持续复苏我国货币政策延续宽松基调人民币汇率或将上行美债将维持区间震荡市场对短期内宽松的预期过度计入利率市场导致美债收益率回落但进一步大幅下行空间有限当前银行业的危机与潜在风险仍需警惕金融稳定与通胀目标的两难处境或使得政策不确定性加强未来十年期美债利率或将维持区间震荡继续看好黄金机会市场对美银行业风险担忧仍在发酵避险情绪高涨黄金价值继续凸显我们认为加息逐渐步入尾声年内已出现降息预期金价仍具有长期价格抬升的基础风险提示政策变动经济恢复不及预期摘要选自中泰证券研究所研究报告美联储加息结束了吗2023年3月美联储议息会议解读政策杨畅人工智能影响经济增长的三条可能路径当前经济与政策思考杨畅中泰政策负责人S0740519090004ChatGPT是OpenAI公司推出的对话式通用人工智能工具在大规模的参数与海量的训练数据赋能下它可以完成对话问答机器翻译写代码等一系列自然语言任务2023年3月15日OpenAI发布ChatGPT的升级版多模态大模型AIGPT-4其亮眼的表现再度引发市场关注包括微软谷歌百度在内的多家科技巨头也纷纷宣布将GPT或类似AI加入到产品当中ChatGPT或类似AI产品的创新型发展或在以下三条路径对经济增长带来影响第一直接或间接推升潜在增长水平直接贡献方面ChatGPT可以刺激数字经济相关产业链增量包括上游的高性能算力芯片新型基础设施建设以及下游的多个领域应用如办公软件升级智能手机汽车家居智能装备智能管理系统等间接贡献方面通过拉动数字经济产业链发展实现对实体经济的赋能第二可能催化劳动力数据制度等生产要素的变革包括对劳动力带来的辅助效应补充替代效应对数据标注带来的需求催化对数据产权制度知识产权制度和信息监管制度带来的优化需求第三AI一方面通过辅助作用提升单位劳动力的产出效率另一方面通过补充替代效应来实现对简单劳动力的弥补甚至替代利于降低服务价格长期上涨的斜率风险提示事件政策变动风险摘要选自中泰证券研究所研究报告人工智能影响经济增长的三条可能路径当前经济与政策思考报告作者杨畅中泰政策负责人S0740519090004策略徐驰股权财政的逻辑与现实从央企到地方国企徐驰中泰策略行业负责人-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦S0740519080003一股权财政本质土地财政倒逼股权财政弥补财政缺口近年来随着我国人口步入下行长周期我国房地产时代逐渐落幕这意味着土地财政将难以延续缩水的土地出让收入加剧了地方政府的财政压力在此背景下地方政府若想缓解财政入不敷出的局面需要寻找新的财源来弥补土地财政的缺口2021年全国国有企业资产总额达3083万亿元是当前政府部门除国有土地资产外最大的一块资产如果通过提质增效让300多万亿元的国企总资产回报率提高1就有3万多亿元的收益增加基本可以弥补土地财政消减带来的收入缺口实现由土地财政向股权财政的转变二股权财政实现路径提高优质国有资产的投资回报率21国有上市公司股权财政实现路径对于国有上市公司而言投资于二级市场上市公司的收益主要包括分红和资本利得两部分这给做大股权财政提供了基本思路从分红水平来看按照中位数口径计算当前我国国有上市企业上市以来分红率水平较非国有上市企业的差距正在逐步缩小尤其是央企上市国有企业分红率降幅明显这也在一定程度上抑制了上市国企ROE的增长若想改变这一现状根本上还是要从改善企业运营环境健全法律制度和公司治理体系入手让股东获得合理分红国有上市企业还可以通过提高投资上市国企的资本利差来提高投资回报率根据PEPSPE公司股价同时受盈利能力和估值水平的影响经过国企改革三年行动上市国企的基本面已大幅改善在一利五率新考核要求下央国企围绕ROE提升将进入利润改善的兑现阶段基本面向好趋势有望延续在基本面改善的背景下过去三年来上市国企市值并没有相应增长究其原因一方面基于欧美定价体系的外资低估了国企的价值另一方面国企在发展过程中承担的社会职能并未在我国过去的估值体系中得到充分反映此外上市国企对于投资者关系管理以及资本运作手段并未给予足够重视也导致了市值的长期低迷随着西方对投资中国市场资金的限制增多我国对于外资的监管加强中国特色估值体系的建设以及上市国企对于资本运作的重视上市国企估值有望迎来修复22非国有上市公司股权财政实现路径对于非上市国企而言做大股权财政的一条重要路径是通过各地政府设立政府引导基金以基金投资者身份直接促成产业项目落地并吸引更多社会资本共同投资继而在项目成功后通过减持或股权交易等方式让更多民企接入实现投资回报通过此方式不仅可以引导社会资本投入实体产业助力招商引资模式转型升级为招商引资项目信用背书也可以开辟地方财政收入的新税源三如何把握土地财政向股权财政转移下的低估值国企投资主线对于央企而言上市央企相对地方国企有更好的基本面未来在国企改革政策催化业绩考核要求提升以及中国特色估值体系建设下仍具有不错的配置价值以中位数口径计算当前A股央企上市公司估值水平已经达到2629与非国企上市公司估值水平相近因此我们可以更多把握结构性机会从行业上来看家电建材建筑等地产链煤炭钢铁医药交通运输等行业的央企上市公司估值水平较非国有企业仍有明显折价未来或有更大的估值修复空间同时基于产业逻辑未来央企将成为各个供应链的链长部分行业格局将迎来重塑建议关注军工行业的军品定价机制改革房地产监管加强利好央企龙头以及电信运营商的三种模式对于地方国企而言以中位数口径计算当前地方国企上市公司估值为1744与央企上市公司和非国有上市公司相比仍有较大的估值修复空间因此在目前不少央企的估值水平已经大幅提升后下一阶段我们可以重点关注地方国有上市公司的表现建议关注发达城市地方国企对土地财政依赖度较高地区的地方国企龙头以及受益于地方产业发展的相关上下游地方国企风险提示国企改革推进不及预期国企盈利能力受经济影响出现下滑市场风格变化对国企估值持续形成压制等摘要选自中泰证券研究所研究报告股权财政的逻辑与现实从央企到地方国企研究分享-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦银行-常熟银行601128戴志锋业绩稳健净利润同比25特色微贷深耕持续年报亮点1营收平稳增长拨备前利润增速进一步提高全年常熟银行净利息收入保持不弱增长营收同比总体保持高位平稳增长151公司资产质量保持稳健拨备进一步释放利润同比高增25424季度对公票据支撑投放量高于去年同期全年新增306亿Q4信贷单季新增614亿较三季度有所提升预计和2023年信贷储备提前投放至2022年有关票据也有一定冲量对公新增169亿零售新增204亿票据新增241亿4Q21新增-2441-12亿34季度存款增长较好尤其是个人定期4季度存款环比增速由负转正至31单季存款高增649亿元全年存款新增307亿存款占比计息负债比例提高至8454净非息收入同比增24主要是其他非息支撑手续费4季度边际回升净其他非息收入同比增39主要是投资收益和汇兑损益保持较高增长净手续费收入同比-21较1-3季度边际有所回暖1-3季度累积同比-97理财业务管理费收入在4季度一次性计入形成支撑5资产质量总体维持稳定不良率081环比小幅上升3bp关注类贷款占比084环比3季度下行3bp未来不良压力不大单季年化不良净生成在031的低位较3季度环比下降45bp风险抵补能力高位继续夯实4季度拨备覆盖率537保持高位稳定拨贷比4356异地收入和利润贡献进一步提升省内异地分支机构营收贡献占比提升至54较年初提升了43个百分点超出常熟本地贡献30个百分点异地拨备前利润贡献亦是如此省内异地分支机构贡献占比也较年初提升了57个百分点至65超出常熟本地贡献48个百分点领先优势进一步扩大年报不足1Q4单季息差环比下行幅度较大主要是受到政策引导小微贷款利率阶段性下行影响普惠性政策减息贷款定价阶段性下降补贴计入非利息收入阶段性政策根据余额测算的单季年化息差Q4环比大幅下行34bp至2702受去年宏观经济形势影响零售新增贷款占比较去年偏弱主要是按揭和经营贷投放拖累按揭贷款全年下降2800万元21年增372亿占比全年新增贷款下降01个人经营贷全年新增93亿21年新增1627亿占比全年贷款增量28预计随着经济修复今年情况会好于去年投资建议公司专注个人经营贷投放且不断做小做散做信用贷款结构优化会推动稳定提升公司息差带动营收增长常熟银行商业模式专注客户结构持续做小做散资产质量保持在优异水平建议保持积极关注注根据22年年报我们微调盈利预测预计2023-2024年归母净利润为3392亿和4117亿前值为3341亿和3947亿风险提示宏观经济面临下行压力公司存款竞争面临压力业绩经营不及预期摘要选自中泰证券研究所研究报告常熟银行601128业绩稳健净利润同比25特色微贷深耕持续报告作者戴志锋中泰银行业首席S0740517030004地产-中海物业02669由子沛业绩逆市实现高速增长业务结构留有成长空间2023年3月23日中海物业发布2022年全年业绩公告公司2022年全年实现营收12689亿港元同比344归母净利润1273亿港元同比294营收业绩高增长结构优良1收入快速提升2022年公司收入增加的原因主要是在管面积的提升香港抗疫管理方舱带来额外收益及非住户住户增值服务部分的增长2基础物管业务占比提高公司物业管理服务收入占比70提升至745同时非住户与住户增值服务收入占比分别由2021年的18986下降至16669停车位买卖业务由2021年的25下降至20我们认为增值服务和车位业务收入占比的下降是受2022年疫情及地产环境扰动带来的负面影响所致在高毛利率业务受不可控因素干扰下公司依然实现稳健的业绩增长体现了公司在核心业务方面扎实的韧性3行政费用率下行期内公司持续降本增效管理费用率从2021年的454降至3674毛利率下滑主要因项目结构变化及抗疫成本增加公司毛利率由2021年174下滑至2022年159主要由毛利较低的包干制项目占比继续提升隔离管理成本增加及疫情防控成本增加所致-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦市场化程度提升非住宅项目占比扩大1第三方在管占比提高截至期末公司管理面积由去年年底26亿方增加至32亿方从项目来源看来自独立第三方的项目占比由去年同期的276提升至3282非住业态占比增加公司32亿方在管项目中非住宅业态占比由去年同期的228提升至245整体而言公司项目来源更多来自于第三方同时业态更加丰富我们认为这有助于公司市场化能力的检验与抗风险能力的提升增值服务收入逆市实现增长1非住户增值服务收入占比下降内部业务结构优化公司非住户增值服务收入占比由2021年末的189降至166从内结构看受房地产行业下行影响顾问咨询服务收入下滑较多但市场化程度更高的工程服务收入增速大幅提升业务模式更加市场化2住户增值服务维持增长盈利能力提升2022年的疫情及房地产行业下行对公司住户增值服务中如社区资产运营居家生活服务商业服务运营等业务开展带来一定的负面影响但依靠管理面积的上升及业务的积极拓展公司不仅实现了板块收入的增长板块毛利率2021年末333提升至381投资建议公司2022年面对逆境交出一份优秀的业绩单不仅完成目标核心物业管理业务实现高速增长体现了公司在执行力项目管控和拓展方面的优秀能力随着疫情影响消退及地产的回暖我们认为公司有望继续完成既定目标上调公司2023-2024年EPS分别为051066港元股原值为050064港元股引入2025年EPS预测085港元股风险提示房地产行业下行超预期物业费市场化进度低于预期行业竞争加剧影响公司扩张速度引用数据滞后或不及时摘要选自中泰证券研究所研究报告中海物业02669业绩逆市实现高速增长业务结构留有成长空间报告作者由子沛中泰地产首席S0740523020005医药-智飞生物300122祝嘉琦2022年报点评HPV疫苗维持高增自主产品放量可期事件2023年3月20日公司发布2022年报2022年实现营业收入38264亿元同比增长2483归母净利润7539亿元同比下滑2615扣非归母净利润7510亿元同比下滑2626积极克服疫情防控影响依然实现收入利润较快增长新冠疫苗接种环境发生变化导致公司利润表观承压但常规产品依然取得良好销售1代理产品2022年以HPV疫苗五价轮状病毒疫苗为代表的代理产品贡献收入34975亿元6709占收入比重为91404价HPV9价HPV五价轮状病毒疫苗全年批签发分别为1403万支591548万支52883万支212自主产品2022年自主产品贡献收入3285亿元-6612主要是新冠疫苗出现较大波动其中常规自主产品实现收入1760亿元3582分季度来看22Q4实现收入10441亿元1833归母净利润1932亿元703公司积极克服疫情防控影响依然实现收入利润较快增长盈利能力回归正常水平期间费用率保持稳定2022年公司毛利率3363-1540pp其中自主产品毛利率86-400pp新冠疫苗大幅降价叠加终端接种量下滑导致毛利率出现波动2022年公司销售费用2235亿元218销售费率584-014pp2022年底公司销售团队达到3359人1924管理费用374亿元246管理费率09800pp研发费用854亿546研发费率223043pp公司持续推进自主研发项目2023年自主产品开始进入收获期2022年公司存货余额分别为8020亿元860占资产比重为2110-347pp应收账款及票据期末余额20614亿元6020占收入比重为53871189pp随收入保持增长自主在研管线丰富深入布局前沿技术公司现有在研项目28项其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16项在研产品涉及流脑肺结核肺炎流感狂犬病等人用疫苗项目建设研发产品梯次结构清晰层次丰富此外公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防治疗用生物技术和产品进行孵化和培育通过深信生物以认购股权的模式布局mRNA技术平台-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦盈利预测和投资建议结合公司与默沙东新签代理协议我们预计2023-2025年公司营业收入分别为463775631866919亿元同比增长212119归母净利润为93971159213999亿元23-24年预测前值986611722亿元同比增长252321公司代理4价和9价HPV疫苗持续放量自主品种有望逐步兑现风险提示AC-Hib疫苗恢复生产不及预期的风险HPV疫苗系列销售不及预期的风险在研产品获批不及预期的风险同业产品质量风险摘要选自中泰证券研究所研究报告智飞生物3001222022年报点评HPV疫苗维持高增自主产品放量可期报告作者祝嘉琦中泰医药首席S0740519040001医药-万泰生物603392祝嘉琦2022年报点评HPV疫苗持续高增海外拓展打开空间事件2023年3月20日公司发布2022年报2022年实现营业总收入11185亿元同比增长9451归母净利润4736亿元同比增长13428扣非归母净利润4514亿元同比增长13203Q4业绩承压看好HPV疫苗快速恢复2022年疫苗业务和体外诊断业务分别贡献收入8493亿元1592085亿元222价HPV疫苗继续保持产销两旺叠加新冠原料和检测试剂需求受益疫情保持旺盛分季度来看22Q4实现收入2535亿元同比增长1765实现归母净利润792亿元同比下滑49522Q4全国多地疫情封控叠加12月全面放开终端接种受限销售增速有所放缓22年公司2价HPV共计签发288批次2021全年签发163批次保持高速增长规模效应下净利率提升显著研发投入持续加码2022年公司毛利率为8954376pp净利率为4234719pp2022年公司销售费用3254亿元9249疫苗推广服务费及销售人员薪酬增加所致销售费用率2909-031pp管理费用235亿元2890管理费用率210-107pp财务费用率-055-064pp研发费用1099亿元6119占总营收的983主要是是疫苗研发人员薪酬及物料消耗增加所致2022年公司存货869亿元占资产比重536-306pp主要系非公开发行股票造成总资产增加所致应收账款及票据3948亿元占收入比重3529-415pp预计主要是2价HPV疫苗销售回款增加带来研发管线有序推进9价HPV研发进度处于国内第一梯队19价HPV处于统计分析和医学总结报告产出阶段小年龄桥接临床试验完成入组工作正在进行产业化放大生产研究2水痘疫苗冻干水痘减毒活疫苗获得III期临床试验研究报告新型冻干水痘减毒活疫苗VZV-7D正在开展IIb期临床试验3新冠疫苗鼻喷流感病毒载体新冠肺炎疫苗22年12月获批上市有望贡献新增量420价肺炎疫苗2023年2月启动受试者招募工作盈利预测与投资建议结合公司股权激励目标我们预计2023-2025年公司营业收入分别为1415717134和19903亿元23-24年前值为1385316652亿元同比增长272116归母净利润分别为574772708512亿元23-24年预测前值为56846863亿元同比增长212717作为在研产品管线靓丽实现海外技术输出的龙头公司之一未来3年受益于2价HPV疫苗持续上量在研9价HPV疫苗进度领先风险提示HPV疫苗竞争加剧及降价的风险研发进度不及预期的风险预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险疫苗不良反应事件个案风险政策及监管风险摘要选自中泰证券研究所研究报告万泰生物6033922022年报点评HPV疫苗持续高增海外拓展打开空间报告作者祝嘉琦中泰医药首席S0740519040001商社快递-九毛九9922HK皇甫晓晗怂火锅单店模型优秀中长期成长空间打开核心观点受散点疫情及封控措施影响22年公司盈利承压但疫情管控放开后公司经营已经逐步回暖且怂火锅单店模型优秀模式已经确认跑通有望进入快速拓店阶段公司中长期增长空间打开-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦受疫情封控和汇兑损失影响公司22H2业绩录得净亏损综合考虑放开后餐饮恢复速度相对温和以及怂火锅盈利能力即将释放我们预计公司2023-2024年归母净利润分别为71104亿此前23-24年预测为75100亿调整后23-24年业绩增速为13481450考虑怂火锅中期成长空间打开公司估值将有望上移2022年业绩受疫情影响但开店仍然稳健1公司2022年营收为401亿同比下降41归母净利润为049亿我们预测28亿2022H2公司实现营收211亿元下半年疫情防控与汇兑损失导致归母净利录得亏损008亿元其中汇兑损失为056亿元2分品牌来看九毛九2022年营收为61亿同比下降204门店层面经营利润078亿同比下降203太二2022年营收为311亿同比下降56门店层面经营利润44亿同比下滑3893从门店数量看2022年九毛九门店为556家其中太二450家基本完成年度开店目标怂火锅27家超额完成开店计划疫情导致翻台下滑放开后经营逐步回暖2022年受疫情封控政策影响公司若干门店平均暂停营业38天主品牌太二翻座率下滑至262021年为34受此影响公司预计造成收入减少137亿自2022年12月疫情放开以来公司同店收入稳步回升经营状况持续改善短期看怂火锅单店盈利能力超预期有望催化估值上行2022年怂火锅同店单店销售额达到2026万我们预计成熟状态下门店层面利润率达到20扣除总部费用后净利率有望达到10左右盈利能力优秀22年怂开店超预期且管理层主动公开怂模型表明怂的模型已经跑通24年有较大概率进入到快速扩张阶段参考2016年呷哺呷哺的凑凑火锅模型跑通后进入到放量阶段市场也给予了较高的认可度估值抬升怂亦有望催化公司估值上行中长期看主品牌仍在开店早中期阶段新品牌有望接力成长一方面根据我们测算太二门店天花板接近1300家仍有接近2倍开店空间主力品牌仍在发展的早中期另一方面怂火锅聚焦高线城市参考海底捞在一线城市和新一线城市近600家店我们认为怂火锅有望开到300-500家店怂火锅将接力太二成为公司的第二成长曲线此外赖美丽烤鱼品牌经营持续改善公司已经多次证明打造新品牌能力赖美丽烤鱼的客群以年轻人为主公司在打造年轻受众品牌方面已经有成熟经验赖美丽烤鱼有望成为怂之外公司新的增长曲线风险提示事件门店扩张速度不及预期服务质量与品牌风险疫情反复摘要选自中泰证券研究所研究报告九毛九9922HK怂火锅单店模型优秀中长期成长空间打开报告作者皇甫晓晗中泰商社快递负责人S0740521040001农林牧渔-蔚蓝生物603739姚雪梅食品益生菌项目加速进程蔚蓝可期事件蔚蓝生物公司的全资子公司蔚蓝生物集团与世界500强艾地盟ADM于2022年5月共同成立益生菌合资公司艾地盟蔚蓝生物科技山东有限公司双方分别以现金形式出资8000万元人民币各持股50合资公司艾地盟蔚蓝生物投资约4亿元人民币实施微生态制剂研究及产业化项目意在新建食品益生菌生产工厂预计将于2025年初正式投入生产运营艾地盟蔚蓝生物运营后主要面向全球市场以B2B模式生产和销售食品益生菌产品生产销售方面艾地盟蔚蓝生物兼具本土化生产的成本优势对标世界先进生产工艺和质量规范融合全球领先的人类营养健康配料供应商ADM所提供的国际资源有助于益生菌产品的应用推广和客户拓展产品研发方面艾地盟蔚蓝生物聚焦研制优质食品益生菌产品及明星菌株合资公司以双方现有益生菌技术与菌株储备为本原借力ADM在西班牙Biopolis美国Deerland英国Protexin中国无锡江南大学的各益生菌科学技术中心联动蔚蓝生物在青岛的营养与健康技术中心形成全球研发网络围绕客户需求提供定制化的全程服务合资公司投产后能够反哺蔚蓝生物优化公司益生菌供应链输出多元化与特色化的产品吸引全球消费者目光提升公司在益生菌领域的市场竞争力-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦公司积极布局食品益生菌赛道加速项目落地合资公司投资建设的微生态制剂研究及产业化项目涵盖建设生产车间仓库配电室门卫室办公研发楼等生产配套设施建成后可实现功能性益生菌菌粉原料产能100吨益生菌液体产品产能100吨益生菌行业契合大健康理念市场景气度高前景光明益生菌产品附加值高潜力无限预计公司202220232024年微生态营业收入238257282亿元增幅为-5080100毛利率为430440460投资建议微生态制剂研究及产业化项目的推进有助于公司打通全球资源和布局全球事业基于以上分析预计公司202220232024年营业收入分别为111112351390亿元归母净利润分别为107128155亿元EPS分别为042051061元风险提示研发成果不及预期风险市场推广及销售风险下游养殖行业周期及突发疫病风险原材料价格波动风险研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险摘要选自中泰证券研究所研究报告蔚蓝生物603739食品益生菌项目加速进程蔚蓝可期报告作者姚雪梅中泰农林牧渔行业负责人S0740522080005纺织服装王雨丝1-2月服装社零恢复增长制造出口仍有压力行业数据品牌服饰1-2月终端需求稳步复苏服装社零同比转正2023年1-2月社会消费品零售总额当月同比35增速环比53pct线下客流与终端消费需求正在稳步恢复中其中1-2月服装品类同比54增速环比179pct增速快于整体社零分渠道看2023年1-2月实物商品网上零售额累计同比53增速环比09Pct线下方面1-2月网下商品零售额累计同比提升21环比41pct首轮感染高峰已过春节旺季带动下线下业态加速回暖从阿里平台看2023年1-2月服装各品类整体GMV同比仍有所下滑其中主要受到1月初疫情以及去年同期基数较高等因素影响2月单月来看各品类销售额恢复增长态势1-2月阿里平台天猫淘宝女装男装童装家纺运动鞋服销售额分别为-15-19-26-11-12纺织制造内外棉价有所回调出口仍有压力价格情况截至2023年3月20日棉花328价格指数收于15226元吨环比同比变动-263-7471元供需情况3月USDA预计202223年中国棉花供给为8056万吨需求为7866万吨供需剩余为19万吨较2月扩大164万吨库销比28pct至1092纱线坯布库存天数为186348环比分别微增073077天从出口数据看2023年1-2月纺织服装累计出口金额同比-187分品类看服装类纺织类产品出口金额分别累计同比-241-132受全球经济下行影响各主要发达市场消费能力与消费者信心受到抑制随着海外服装库存持续去化纺织行业外贸出口订单有望于2023H2改善行业观点及投资建议1品牌服饰随着防疫政策优化主要品牌1-2月流水展现出较好恢复态势中长期看好行业景气度高的运动龙头建议关注集团化能力突出主品牌DTC转型提效新品牌高增的安踏体育2023年28x以及需求偏刚需社交场景恢复后着装需求增加的男装龙头海澜之家2023年11x2纺织制造短期内外需承压2023年内需随防疫优化有望逐步恢复外需随下游品牌库存优化有望边际改善关注新产能释放新品拓展力度加大的富春染织以及大客户订单有望恢复新客户持续拓展的运动鞋制造龙头华利集团2023年15x此外建议关注看好凭借技术突破实现转型2023年新产能加速投产的高端差异化升级先行者台华新材2023年18x风险提示宏观经济增速放缓风险终端消费需求放缓棉价异动风险第三方数据的可信性风险研报使用信息数据更新不及时的风险摘要选自中泰证券研究所研究报告1-2月服装社零恢复增长制造出口仍有压力报告作者王雨丝中泰纺织服装负责人S0740517060001互联网传媒-京东健康6618HK韩筱辰2022H22022业绩点评进入全面盈利时代-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦事件京东健康于2023年3月22日发布2022年下半年及2022全年业绩2022H2公司实现营业收入26511亿元YoY5554毛利5477亿元YoY4081非国际财务报告准则净利润1406亿元YoY9124年活跃用户数为154亿人YoY25142022全年公司实现营业收入46736亿元YoY5232毛利润9892亿元YoY3744非国际财务报告准则净利润为2616亿元YoY8661年活跃用户数为154亿人YoY2514核心观点1收入增长利润提升现金流充沛展现强劲增长业绩后续发展充满信心2022年收入467亿元同比增长523年度Non-IFRS净利润262亿元同比增长866公司所有者应占年度盈利38亿元扭亏为盈经营活动现金流达到591亿同比增加721分业务来看2022年商品收入404亿元YOY542主要由于活跃用户数量增加及用户的额外购买医药和健康产品销售的在线渗透率不断提高及产品品类的丰富服务收入64亿元414主要由于平台上的广告主数量增加使得数字化营销服务费增加和在线平台的第三方商家的销量增加使得佣金及平台使用费增加分品类来看药品收入依然保持高速增长药品尤其是处方药现阶段的毛利率低于非药品类方面医疗器械和保健品毛利率稳中略升在2022年高基数增长的情况下公司对2023年收入与利润增长充满信心驱动力来源于用户渗透率仍有较大空间且疫情提高了用户对健康的重视和线上渠道信赖度技术进步用户选择经济形式复苏将提振行业信心以低成本丰富供给侧公司业务发展水平业内领先产品与服务丰富能力强劲2023年重点工作将聚焦于保持高速增长创新突破以及开放生态三方面有信心达到600亿销售收入规模与超过30的收入增速预计毛利将止跌甚至小幅上扬2用户增长亮眼线上消费医药产品和医疗健康服务的心智和习惯逐步养成疫情成为一次很好的市场教育机会用户对平台的信赖提升并将长期维持与广泛传播公司通过丰富品类优化服务流程和产品体验进一步强化了用户平台看病购药心智2022年年度活跃用户数达到了154亿相比2021年增加了3100万年度活跃用户数的渗透率和消费频次总消费额同比与环比持续提升药品器械和保健品三个品类的用户管理仍有广阔的挖掘空间3品类扩充供应链优化服务提升综合实力全面增强公司持续扩充医药健康产品品类与供货商深度合作不断强化覆盖全场景的医药健康产品供应链网络并充分利用数字化基础设施进一步提升供应链管理效率2022年全国范围内的药品仓库和非药仓库数量分别增至22个和超过500个药品自营冷链能力也已经覆盖全国超过300个城市医疗健康服务方面公司已经建立起由严肃医疗家庭健康管理和消费医疗组成的新型医疗健康服务生态并不断提升线上线下一体化的服务能力此外进一步提升京东健康互联网医院的医疗服务能力完善科室设置截至2022年年底已经组建了由顶级专家担任学科带头人的27个专科中心建立超过150个二级临床科室全年日均在线问诊咨询量超过30万盈利预测及投资建议我们持续看好公司整体业务长期的健康性和可持续性服务收入用户数及用户粘性提升导致的ARPU值高速增长驱动公司业绩稳健增长由于2022年业绩超出我们的预期我们调整京东健康2023年-2025年的营业收入分别为6260835010981亿元此前预测为2023-2024年58847801亿元由于营收端超预期我们调整非国际会计准则净利润分别为341507743亿元此前预测为2023-2024年337496亿元由于京东健康为行业龙头拥有庞大的用户基数及用户粘性公司将享有一定的估值溢价风险提示宏观经济增速下滑市场竞争加剧行业增长不及预期政策风险变现率及毛利润率提升不及预期业务协同不足盈利不达预期等摘要选自中泰证券研究所研究报告京东健康6618HK2022H22022业绩点评进入全面盈利时代报告作者韩筱辰中泰互联网传媒首席S0740521110002煤炭-中煤能源601898杜冲减值后资产质量提高低估价值属性强化中煤能源于2023年3月23日发布2022年度报告-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦2022年公司实现营业收入220577亿元同比减少803归母净利润18241亿元同比增长3276扣非后归母净利润18112亿元同比增长3411基本每股收益138元同比增长3800加权平均ROE为1488同比提高262pct2022Q4公司实现营业收入45232亿元同比减少3481环比减少2107归母净利润-1088亿元同比减少17628环比减少11828扣非归母净利润-1120亿元同比减少18733环比减少11893基本每股收益-008元同比减少17628环比减少11778煤炭业务贸易煤规模大幅减少自产煤量价齐升2022年公司实现商品煤产量11917万吨同比增长44销量26295万吨同比减少143主要系贸易煤规模大幅减少所致自产煤销量12034万吨同比增长73贸易煤销量12822万吨同比减少2962022年自产煤平均售价为716元吨同比增长114自产煤单位成本为323元吨同比增长02自产煤单位毛利为393元吨同比增长227毛利率达到549同比提高50pct单季度来看2022年Q4商品煤产量2717万吨同比减少115环比减少171商品煤销量5853万吨同比减少206环比减少1752022年Q4自产煤价格670元吨同比减少157环比减少30自产煤单位成本377元吨同比减少38环比增长248自产煤单位毛利294元吨同比减少272环比减少246毛利率为438同比减少7pct环比减少125pct2022年四季度盈利能力环比下滑主要系自产煤价格环比下滑以及材料和人工成本分别环比增长461和740所致煤化工业务尿素价格大幅上涨甲醇产销量大增2022年公司聚乙烯产量和销量分别为739和740万吨同比分别增长-01和08单位价格和单位成本分别为7479和6903元吨同比分别增长03和25聚丙烯产量和销量分别为741和729万吨同比分别增长23和01单位价格和单位成本分别为7323和6864元吨同比分别增长-35和15尿素产量和销量分别为183和180万吨同比分别增长-105和-188单位价格和单位成本分别为2612和1882元吨同比分别增长172和110甲醇产量和销量分别为1879和1855万吨同比分别增长492和489单位价格和单位成本分别为1931和2044元吨同比分别增长33和632022年甲醇产销量大幅上涨主要系2021年下半年新投入合成气制100万吨年甲醇技术改造项目释放产量所致资产减值大幅增加拖累全年业绩2022年公司资产减值损失从2021年的3963亿元增加4838亿元至8801亿元相应减少公司2022年度合并财务报表利润总额8801亿元净利润6601亿元归属于上市公司股东的净利润5214亿元其中银河鸿泰公司沙拉吉达井田因与水源地保护区存在重叠短期内无法开采根据减值测试结果计提减值准备6285亿元上海能源公司电厂铝板带厂等计提减值准备753亿元中煤远兴公司经营亏损出现减值迹象计提减值准备725亿元东坡煤矿唐山沟煤矿井下地质条件变化可采储量减少根据减值测试结果分别计提减值准备413亿元417亿元盈利预测估值及投资评级考虑公司资产减值计提的不确定性以及当前煤化工行业盈利承压现状我们下修2023年到2024年盈利预测预计公司2023-2025年营业收入分别为233548240980247039亿元2023到2024年原预测为310041322168亿元新增2025年预测实现归母净利润分别为242732728930038亿元2023到2024原预测为2925731685亿元新增2025年预测每股收益分别为183206343元当前股价881元风险提示事件煤价超预期下跌风险在建及核增矿井进度不及预期风险煤化工成本大幅上涨风险研报使用信息数据更新不及时风险摘要选自中泰证券研究所研究报告中煤能源601898减值后资产质量提高低估价值属性强化报告作者杜冲中泰煤炭交运行业负责人S0740522040001先进产业研究-吉冈精密836720冯胜汽车零部件拓展成效明显有望加速实现转型事件公司发布2022年年报实现营收归母净利润分别为4亿6084万元分别同比603765-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦汽车零部件业务增速明显22年公司汽车零部件业务实现营收196亿同比大幅增长509占总营收比例为近50受益于公司前期的汽车零部件市场开拓及新品研发22年公司继续深度挖掘现有客户把握市场机遇响应客户需求参与产品结构共同开发实现该部分业务的快速增长新能源汽车零部件多点开花2022年公司在新能源汽车零部件销售收入同比增加近6000万元同比增长近150其中电动车底盘用壳体转向机系列零部件新能源汽车马达冷却水泵用壳体安全带芯轴滚筒零部件等多个新产品实现了千万级别收入与此同时对下游客户万都博泽T公司供应链企业吉明美等新能源汽车零部件供应商的销量实现了较大幅度的增长汽车零部件产品多处于导入期综合制造成本上升毛利承压2022年公司实现毛利率2432同比下降了334pct当前公司正处在家电配件至汽车零部件的转型阶段产品结构正逐步发生改变汽车零部件业务在前期投入较大多数产品目前正处于小批量量产阶段单件生产成本较高尚未产生规模效应但与此同时整体汽车零部件业务销售收入大幅增加因此对整体毛利率产生了一定的压力随着生产规模进一步扩大产品放量大规模生产后毛利率预计将得到较大改善电子电器零部件业务受宏观影响出现下行趋势22年公司实现电子电器零部件收入146亿元同比下降262占总营收比重为3641受全球经济下行影响家用电器电动工具等行业整体需求减弱出货量下降其中公司在电动工具零部件方面的销售收入同比下降31随着公司战略转型逐步实施预计电子电器零部件份额将继续低于汽车零部件积极开展数字化转型新厂房产能将逐步释放公司正在推广使用MES系统以及购置自动化设备提高自动化生产水平提高生产效率2022年公司被无锡市工信部门评为无锡市智能车间此外公司新建工厂的面积近460万平方米设计面积是现在自有厂区的三倍以上产能同比可以提高到现有水平三倍左右预计新增产能将陆续释放助力公司经营规模稳步扩张盈利预测公司披露22年年报故我们引入25年盈利预测在23年整体经济复苏的大环境下公司往汽车零部件转型正逐步走上正轨随着下游汽车包括新能源客户的需求增长公司多个产品有望顺利导入市场并陆续产生规模效益根据公司22年实际业绩情况由于公司主营业务电子电器零部件业务收入下滑预计23-25年归母净利润分别为7200万9000万和11亿23-24年前值分别为8700万和11亿元风险提示下游行业需求大幅下滑原材料价格波动风险宏观经济运行风险市场竞争风险等摘要选自中泰证券研究所研究报告吉冈精密836720汽车零部件拓展成效明显有望加速实现转型报告作者冯胜中泰先进产业研究首席S0740519050004-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分