2022年招行净利润同比增15.1%，盈利持续保持较快增长，盈利贡献主要来自规模、拨备等。ROAE和核心一级资本充足率同比均上升，盈利能力和资本实力高位提升。公司年报我们重点关注几点：第一，资产质量方面，公司房地产存量风险积极出清，受疫情影响，零售业务中信用卡等业务资产质量边际承压，导致公司资产质量指标略有上升。第二，全年手续费净收入同比转负增0.2%，财富业务收入承压，非财富部分持续平稳，但4季度情况已经好于3季度。第三，4季度净息差环比微幅上升，主要源自存款占比提升，金融投资收益率上升，4季度公司在债市调整的过程中，增加了对金融投资的配置。
　　房地产风险和管理层变动导致的悲观预期在市场层面交易完成并修复。公司盈利能力、资本、拨备等绝对水平仍彰显公司作为行业龙头的强大实力。公司管理规范、风控审慎，客户基础、科技系统和财富渠道等优势难以复制。
　　在完善金融监管制度和国内外经济金融复杂环境下，公司价值或更为凸显。
　　公司处于我们核心推荐组合之中，我们对公司持续看好，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　4季度净息差微升，净息差绝对优势持续突出。4季度单季净息差2.37%，环比上1bp，源于资产端金融投资和同业的收益率上升，负债端存款占比提升。
　　4季度负债端存款增长提速，资产端配置略偏重债券投资。4季度存款继续提速，年末存款同比增长18.7%，主动负债同比继续下降。总资产同比增长9.6%，较3季度略有提速0.8个百分点。公司抓住市场机会增加金融投资。年末金融投资同比增长27.2%，较3季度大幅提速，源于去年同期基数较低，同时环比看，金融投资增长8.5%。在4季度债市波动中，公司降低交易类资产占比，环比减少12.4%，增加了对持有至到期策略资产（摊余成本计量）的配置，环比增长12.74%，带动金融投资环比提速。
　　贷款平稳，主要为对公贡献。
　　房地产存量风险积极出清，零售贷款压力边际上升，整体风险可控。资产质量相关指标延续去年3季度以来趋势，仍略有上行。不良率0.96%，较上季度上升1bp。4季度疫情扰动逾期上升，90天以内逾期较3季度增长18.0%。2022年资产质量压力主要来自信用卡和房地产，此外零售整体不良率小幅上升。
　　估值
　　基于公司四季度息差改善，手续费降幅收窄，规模持续增长，风险资产持续出清，我们调整公司2023/2024年EPS至5.92/6.72元，目前股价对应2023/2024年PB为0.88/0.75倍，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　房地产压力加剧、经济下行超预期。
　　

研究报告全文：银行证券研究报告调整盈利预测2023年3月26日600036SH招商银行增持存量风险持续出清盈利资本优势高位提升原评级增持2022年招行净利润同比增151盈利持续保持较快增长盈利贡献主要来自规市场价格人民币3443模拨备等ROAE和核心一级资本充足率同比均上升盈利能力和资本实力高位提升公司年报我们重点关注几点第一资产质量方面公司房地产存量风板块评级强于大市险积极出清受疫情影响零售业务中信用卡等业务资产质量边际承压导致公本报告要点司资产质量指标略有上升第二全年手续费净收入同比转负增02财富业务存量风险持续出清盈利资本优势提升收入承压非财富部分持续平稳但4季度情况已经好于3季度第三4季度净息差环比微幅上升主要源自存款占比提升金融投资收益率上升4季度公股价表现司在债市调整的过程中增加了对金融投资的配置6房地产风险和管理层变动导致的悲观预期在市场层面交易完成并修复公司3盈利能力资本拨备等绝对水平仍彰显公司作为行业龙头的强大实力公12司管理规范风控审慎客户基础科技系统和财富渠道等优势难以复制20在完善金融监管制度和国内外经济金融复杂环境下公司价值或更为凸显公司处于我们核心推荐组合之中我们对公司持续看好维持增持评级2938支撑评级的要点JulJanMarSepFebMarAprOctDecMayAugNov---22----23----222223-22222223222222季度净息差微升净息差绝对优势持续突出季度单季净息差44237招商银行上证综指环比上1bp源于资产端金融投资和同业的收益率上升负债端存款占比提升发行股数百万25219854季度负债端存款增长提速资产端配置略偏重债券投资4季度存款继流通股百万1171836续提速年末存款同比增长187主动负债同比继续下降总资产同比总市值人民币百万86831928增长96较3季度略有提速08个百分点公司抓住市场机会增加金3个月日均交易额人民币百万213612融投资年末金融投资同比增长272较3季度大幅提速源于去年同主要股东期基数较低同时环比看金融投资增长85在4季度债市波动中香港中央结算代理人有限公司1805公司降低交易类资产占比环比减少124增加了对持有至到期策略资资料来源公司公告Wind中银证券产摊余成本计量的配置环比增长1274带动金融投资环比提速以2023年3月24日收市价为标准贷款平稳主要为对公贡献房地产存量风险积极出清零售贷款压力边际上升整体风险可控资产质量相关指标延续去年3季度以来趋势仍略有上行不良率096较上季度上升1bp4季度疫情扰动逾期上升90天以内逾期较3季度增长1802022年资产质量压力主要来自信用卡和房地产此外零售整体不良率小幅上升估值基于公司四季度息差改善手续费降幅收窄规模持续增长风险资产相关研究报告持续出清我们调整公司20232024年EPS至592672元目前股价对招商银行20230115应20232024年PB为088075倍维持增持评级招商银行20221030评级面临的主要风险招商银行20220820房地产压力加剧经济下行超预期中银国际证券股份有限公司投资摘要TableFinchinaSimple具备证券投资咨询业务资格年结日月日银行股份制银行1231202120222023E2024E2025E营业收入331253344783378161419786464381证券分析师林媛媛变动1404408968110110628675582560524归母净利润119922138012154726174724192841yuanyuanlinbocichinacom变动23201508121112921037证券投资咨询业务证书编号S1300521060001每股收益元461526592672743原预测617709联系人丁黄石变动-41-52huangshidingbocichinacom净资产收益率17491773171316341537一般证券业务证书编号S1300122030036市盈率倍747655581513463市净率倍119105088075064资料来源公司公告中银证券预测年报摘要招商银行2022年归母净利润1380亿元同比增长151全年净利息收入同比增长70净手续费收入同比负增长02营业收入同比增长41总资产较年初增长96贷款较年初增长86存款较年初增长187不良率096拨备覆盖率45079ROAE1706核心一级资本充足率1368招行2022年归母净利润同比增151盈利持续保持较快增长盈利贡献主要来自规模拨备等ROAE和核心一级资本充足率同比均上升盈利能力和资本实力高位提升公司年报我们重点关注几点第一资产质量方面公司房地产存量风险积极出清受疫情影响零售业务中信用卡等业务资产质量边际承压导致公司资产质量指标略有上升第二全年手续费净收入同比转负增02财富业务收入承压非财富部分持续平稳但4季度情况已经好于3季度第三4季度净息差环比微幅上升主要源自存款占比提升金融投资收益率上升4季度公司在债市调整过程中增加了对金融投资配置房地产风险和管理层变动导致的悲观预期在市场层面交易完成并修复公司盈利能力资本拨备等绝对水平仍彰显公司作为行业龙头的强大实力公司管理规范风控审慎客户基础科技系统和财富渠道等优势难以复制在完善金融监管制度和国内外经济金融复杂环境下公司价值或更为凸显公司处于我们核心推荐组合之中我们对公司持续看好维持增持评级14季度净息差微升净息差绝对优势持续突出4季度单季净息差237环比上升1bp4季度息差环比提升源于资产端金融投资和同业的收益率上升负债端存款占比提升4季度金融投资收益率324环比上升3bp同业收益率249环比上升45bp金融投资占比236较上季度提升1个百分点4季度存款占比841上升06个百分点公司存贷利差略有收窄贷款收益率446下降2bp存款付息率155环比上升1bp贷款利率下行源于4季度贷款重定价市场利率下行以及信贷投放或更多来自对公等多方面因素同时招行重定价结构与四大行更类似贷款重定价更快存款端参考全年数据对公存款成本压力或持续全年息收入增长较好2022年全年息收入同比增长704季度单季度同比增长53环比增长31全年来看净息差24同比下降8bp存贷利差仍是影响的核心因素全年存贷利差302同比降24bp贷款收益率454同比下降13bp存款付息率152同比上升11bp由于招行存款成本控制较好高成本存款占比较少因此高成本存款到期置换影响或也较小24季度负债端存款增长提速资产端配置略偏重债券投资4季度公司规模增长较3季度提速存款增长持续提速年末存款同比增长188主动负债同比继续下降总资产同比增长96较3季度略有提速08个百分点第一抓住市场机会增加金融投资年末金融投资规模同比增长272较3季度大幅提速源于去年同期基数较低同时环比看金融投资增长85在4季度债市波动中公司降低交易类占比环比减少124增加了对持有至到期策略资产摊余成本计量的配置环比增长1274带动金融投资环比提速第二贷款平稳主要为对公贡献年末贷款同比增长86较三季度末增速下降03个百分点年末贷款较三季度末环比增长095其中对公贷款增长贡献突出环比增长39票据负增长57零售环比微降0134季度手续费收入降幅收窄市场调整对投资类收入影响或好于行业平均2022年公司手续费净收入同比下降02相对3季度增速由正转负4季度单季度同比下降1降幅较上季度收窄在偏弱的经济和资本市场环境下公司财富收入下行较大但中间业务收入表现非常强的韧性这不仅来自公司零售财富业务的强大基础和实力也来自长期积累的系统优势以及对公服务能力和综合金融能力的不断发展手续费收入中财富业务下行压力较大基金信托持续下降理财放缓保险继续快速增长全年财富管理手续费及佣金收入30903亿元同比下降1428主要来自资本市场变化影响其中基金信托代销收入同比下降46和47主要受到市场波动影响代销理财收入同比增长56增速放缓代销保险收入仍保持较高增长同比增长61代销保险收入在财富收入占比持续提升非财富业务手续费收入持续平稳增长全年资管银行卡结算托管等收入同比分别增长15108和72023年3月26日招商银行2综合金融增长较快其他非息收入中全年非投资类收入108亿元同比增长424季度单季收入28亿元同比增长31主要是租赁和保险业务收入持续增长债市波动影响投资相关收入下降对收入和净资产影响预计好于行业平均4季度单季投资相关收入319亿元同比下降59主要是投资相关公允价值变动下降较多同时我们看到其他综合收益较3季度亦下降226亿元债市波动对利润表和资产负债表有影响但招行其他非息收入占比营收94公允价值计量的金融投资计入当期损益和其他综合收益占比总资产12全年影响有限4房地产存量风险积极出清零售贷款压力边际上升整体风险可控资产质量相关指标延续去年3季度以来趋势仍略有上行年末不良率096较上季度末上升1bp全年不良贷款生成率115同比上升020个百分点年末关注贷款占比121较3季度上升7bp逾期贷款占比129较去年上升26bp4季度疫情扰动致使逾期上升90天以内逾期贷款较3季度末增长180公司在资产质量方面披露详实2022年资产质量压力主要来自信用卡和房地产2022年公司新生成不良贷款62975亿元同比增加15656亿元其中2022年公司贷款不良生成额17838亿元同比增加6862亿元公司贷款不良生成主要在房地产业制造业及农业等行业并集中在国标大中型企业上公司零售资产质量压力整体上行压力主要来自信用卡业务2022年信用卡不良生成额36822亿元同比增加7616亿元其他零售贷款不含信用卡不良生成额8315亿元同比增加1178亿元零售各个子项不良率均有小幅上升公司核销处置力度仍大财报核销数据391亿元同比高位提升40亿元公告2022年公司共处置不良贷款57986亿元其中常规核销24252亿元不良资产证券化15862亿元现金清收12846亿元通过抵债转让重组上迁减免等其他方式处置5026亿元主要是核销和资产证券化增加房地产存量风险出清房地产相关业务规模持续压退2022年对公房地产贷款不良额153亿元较中期增长41亿元不良率408较中期增加126个百分点房地产相关承担信用风险的贷款和非贷业务余额计463334亿元较上年末下降2711较3季度也继续下降理财资金出资委托贷款合作机构主动管理的代销信托主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额合计300355亿元较上年末下降2711较3季度持续下降5贷款增量拨备增加非贷拨备反哺盈利存量信贷拨备高位平稳2022年全部增量拨备增速同比下降1324季度单季度同比下降318反哺盈利拆分来看贷款减值损失同比多提814亿元非贷部分同比少提1693亿元非贷部分前期的充足计提持续缓解贷款减值增量计提压力年末拨备覆盖率为45079较上季度下降488个百分点拨贷比432较上季度下降2p参考摊余成本贷款部分减值准备与减值贷款第三阶段的比例为86较中期仍有提升计提充分同时公司非贷款部分拨备亦充足公司整体风险抵御能力持续优秀6费用趋缓全年成本收入比为329同比下降02个百分点费用同比增速33增速持续放缓7盈利能力高位提升资本优势继续强化年末核心一级资本1368同比增加102个百分点一级资本和资本充足率1575和1777比增长081和029个百分点净资产收益率ROAE为1706同比上升01个百分点总资产收益率ROAA为142同比增加006个百分点风险提示房地产压力加剧和经济下行超预期导致资产质量恶化超预期银行作为顺周期行业公司业务发展与经济发展相关性强宏观经济发展影响实体经济的经营以及盈利状况从而影响银行业的资产质量表现如果经济超预期下行银行的资产质量存在恶化风险从而影响银行的盈利能力2023年3月26日招商银行3图表1招商银行财报分析证券名称招商银行600036SH中银证券银行数据单位除百分比外其他为RMB百万累积同比季度环比季度同比2021N2022NYoY4Q211Q222Q223Q224Q22QoQYoY利润表百万元利息收入3270563533808085150862868657588930915893076利息支出12313713514598318693182233347344923548429113净利息收入20391921823570532815446453228544385610531530273433净手续费收入9444794275021871328695247102234718523171100093604净其他非息收入32887322731978498831916389575322406322净非利息收入127334126548062656237526338733130423845238102营业收入3312533447834179843919908710185742799506801税金及附加27723005846908347357297073025业务及管理费10972711337533364302401325697285793508622837营业费用及营业税11249911638034371202484726432293083579322136营业外净收入422657243541117125314581462155161389拨备前利润21452822267938416066589059211549724260622524资产减值损失663555756613210089215231995492126877253318税前利润1481731651131143151744367392574576035729219134所得税27339258195650398058556477834414433124税后利润12083413929415282647836309336933797731315175183归母利润119922138012151资产负债百万元较年初生息资产9093306100301481039093306931020195925639598212100301484546贷款总额5570034605145986557003457581055931807599437460514591020计息负债80731148889769101807311481963618507417844392188897695345存款63851547590579189638515467219467084597714148475905796371加权风险资产5563724584168550556372458156185926077600339358416852714业绩增长拆分2021N2022N4Q211Q222Q223Q224Q22规模增长11041038180275271152228净息差扩大083336207053498075078非息收入3832947281299304383982成本040028205543164835601574拨备65876321017601382373058税收233385281364432386438季度环比季度同比单季度指标年化QoQbpYoYbp净息差-公告248237248251237236237001011生息资产收益率-公告397388397397386386388002009贷款收益率-公告464446464468455448446002018投资收益率-公告333324333328324321324003009同业收益率-公告208249208211178204249045041计息负债成本率-公告160162160158161161162001002存款成本率-公告144155144146152154155001011发行债券付息率299309299291295308309001010同业成本率-公告167173167165158158173015006净息差-测算238229238237225227229002009生息资产收益率-测算380373380375366371373002007计息负债成本率-测算161164161156160163164001003净息差250247236238240002010生息资产收益率399392384389391002008计息负债成本率161156160163164001003累计指标年化年度同比净息差-公告248240008248251244241240净利差-公告239228011239233228存贷利差-公告326302024326313302生息资产收益率-公告398389009398392389计息负债成本率-公告159161002159159161贷款收益率-公告467454013467462454存款成本率-公告141152011141149152净息差248240008248247242240240生息资产收益率398389009398392388388389计息负债成本率159161002159156158160161年累计同比季度环比较年初年累计平均余额QoQ生息资产-公告平均余额8219698908182210582196988804798889767489824189081822207贷款-公告平均余额536419558502759153641955682612573214657982505850275206计息负债-公告平均余额775155284108628577515528138412824507383240868410862201存款-公告平均余额5973473695565716459734736595673672030968420976955657350贷存比含贴现898841898853841期末时点季度环比较年初总资产924902110138912962924902194153799724996970711110138912445962生息资产-期末时点8745183960668198587451838867413916889491259609606681527985贷款总额--期末时点5570034605145986455700345758105593180759943746051459095864债券投资计息-期末时点1821879233580628211821879191892120753952071921233580612742821交易类-期末时点376152445100183337615247118344659850793144510012371833计息负债--期末时点807311488897691012807311481963618507417844392188897695281012存款--期末时点638515475905791888638515467219467084597714148475905796291888规模同比总资产10629621062866944886962076生息资产1303985130310601044951985034贷款总额107686410768391020897864033债券投资-计息1635282116352176257919822821交易类-非计息317318333173194912440641833计息负债98110129817458938111012存款1273188812731461177018011888结构占比生息资产总资产9455947502094559418942894019475074047贷款总额生息资产6369629907060226116610061755969206131债券投资生息资产2083243134819702038213421342304170170交易类总资产407439032407500459523439084020计息负债生息资产9231925402392319243927992539254001025存款计息负债7909853963079098201832884588539081211000贷存比8723797275187239090872385667972594751季度环比季度同比年累计QoQQoQ手续费944479427518713286952471022347185231711102手续费占比2851273411723443119283726062317其他非息占比99393605798396010521045666投资收益2185220538公允价值922675季度环比季度同比不良贷款率091096005091094095095096001005不良余额5086258004140450862541385638657088580041601404不良生成率年累计064083019064086083083019单季度测算不良净生成率099077053025033008132测算仅供参考关注类占比084121037084096101114121007逾期占比10312902610311612990天以内逾期贷款增速43276665162243031651相比上一个报告期增速半年逾期不良1131913438211911319000122110001343890天以上逾期不良68137083270681300065260007083年累计核销-公告351053908735105018448039087信用成本-年累计070078008070079078资产减值损失总资产072057015072023043052057拨备覆盖率483874507933084838746268454064556745079488拨备贷款总额442432010442435432434432002拨备余额246104261476246104250486256027260133261476成本和税收季度环比季度同比年累计成本收入比年累计33123288024成本收入比单季度45632610295033334388费用增速2280370有效税率年累计18451564有效税率单季度15991816141717011235资本和盈利能力季度环比季度同比年累计同比QoQbpYoYbp核心一级资本充足率1266136810212661271123212851368083一级资本充足率1494157508114941489144614851575090资本充足率1748177702917481729168017171777060融资进度年累计ROAA-公布136142006136154146150142008ROAE-公布1696170601016961924180718221706116RORWA-计算219235016219255238241235006资料来源公司公告中银证券单位除百分比外其他为RMB百万2023年3月26日招商银行4图表2招商银行手续费及佣金收入细项百万元资料来源公司公告中银证券图表3招商银行零售客户指标百万元资料来源公司公告中银证券图表4招商银行对公客户指标资料来源公司公告中银证券2023年3月26日招商银行5图表5招商银行科技相关数据资料来源公司公告中银证券2023年3月26日招商银行6主要比率损益表人民币百万元每股指标RMB202120222023E2024E2025E利润表202120222023E2024E2025EPE747655581513463利息收入327056353380390336435968484689PB119105088075064利息支出123137135145152720169906188518PB扣除商誉122108090076065净利息收入203919218235237616266062296171EPS461526592672743手续费净收入9444794275101817109962118759BVPS29013271389145905362营业收入331253344783378161419786464381业务及管理费109727113375124351138038152702每股拨备前利润85188396410651171拨备前利润214528222679243148268584295321驱动性因素拨备6635557566580405955064612生息资产增长10461030139011911217税前利润148173165113185109209034230709贷款增长1076864850850850税后利润120834139294156163176347194632存款增长12731888150010001000归属母公司净利119922138012154726174724192841贷款收益率473457450450450资产负债表生息资产收益率378370364360357贷款总额55700346051459656583371239297729463存款付息率140151151150150贷款减值准备246104261476267342277319288337计息负债付息率160159161159160贷款净额53353915807154629849168466107441126净息差235228222220218债券投资21700022759273350856242102755052330风险成本125099092087087存放央行553898587818654687720156792172净手续费增速102170288811971132同业资产799372631598694758729496765970成本收入比33123288328832883288其他资产390358353069405173348236236979所得税税率18451564156415641564生息资产909330610030148114238411278385614339935盈利及杜邦分析资产总额924902110138912115616721285477214288577ROAA137144144144143ROAE17491773171316341537存款638515475905798729166960208210562291净利息收入232225219218218同业负债12413151075369112913712985081493284非净利息收入145131130126124发行债券446645223821257394296003340404营业收入376356349344342计息负债80731148889769101156971119659412395979营业支出128120118116115负债总额83833409184674104512711156802412807197拨备前利润244230224220218拨备075059053049048股本2522025220252202522025220税前利润168170171171170资本公积6752365435654356543565435税收031027027027027盈余公积8213794985110601128236147699业绩年增长率一般风险准备115288132471139095146049153352净利息收入102170288811971132未分配利润428592492971626894778652946518营业收入140440896811011062股东权益865681954238111040112867481481380拨备前利润14443809191046995归属母公司利润23201508121112921037资本状况资产质量资本充足率17481777206923522620不良率091096096095095核心一级资本12661368148316071732拨备覆盖率4861145120425904091139272杠杆率106810631041999965拨贷比442432407389373RORWA230244261280295不良净生成率测算064083075065065风险加权系数60165762530650114733资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年3月26日招商银行7披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年3月26日招商银行8风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施追中银国际研究有限公司究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券香港花园道一号股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册商标中银大厦二十楼或注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别的致电香港免费电话投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据中国网通10省市客户请拨打108008521065的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议阁下中国电信21省市客户请拨打108001521065不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何新加坡客户请拨打8008523392报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目的财务状况传真85221479513及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信中银国际证券有限公司可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事香港花园道一号高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准确性或完整性除非法律中银大厦二十楼或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性不作任电话85239886333何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反传真85221479513映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为中银国际控股有限公司北京代表处免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中国北京市西城区本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站西单北大街110号8层以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目的纯粹为了阁下的方便及邮编100032参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险电话861083262000本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通知传真861083262291本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议中银国际英国有限公司过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗2F1Lothbury示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断LondonEC2R7DB可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌UnitedKingdom部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投资电话442036518888的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下传真442036518877如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际美国有限公司中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利美国纽约市美国大道1045号7BryantPark15楼NY10018电话12122590888传真12122590889中银国际新加坡有限公司注册编号199303046Z新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371