资产稳步扩张，零售存款高增
　　22年归母净利润、营收、PPOP同比+15.1%、+4.1%、+3.9%，较1-9月+0.9pct、-1.3pct、-0.3pct。22年每股派息1.74元，股息率5.05%（截至2023.3.24）。鉴于资产扩张提速，我们预测23-25年EPS 6.13/6.99/7.95元，23年BVPS预测值37.32元，A/H股对应PB0.92/0.93倍。近5年（截至3.24）公司A/H股PB(MRQ)均值为1.59/1.56倍，公司零售财富战略具备护城河效应，但考虑到息差压力，我们给予A/H股23年目标PB1.30/1.25倍，A/H股目标价为48.51元/53.69港币，维持A/H股买入/增持评级。
　　资产扩张提速，站上十万亿台阶
　　12月末总资产、贷款、存款同比+9.6%、+8.6%、+18.9%，较9月末+0.7pct、-0.1pct、+0.9pct，截至22年末招行成为我国首家资产规模超十万亿元的股份行。对公信贷投放发力，Q4新增贷款均为对公贷款。存款实现量质双优，12月末存款活期率较9月末+1.9pct至63.0%，零售存款同比+35.7%，增速较9月末+10.1pct，呈现快速增长态势，零售业务核心优势巩固。Q4单季净息差较Q3提升1bp至2.37%，主要受益于资产端收益率企稳，Q4单季生息资产收益率、计息负债成本率均较Q3分别+2bp、+1bp。
　　非息较为承压，资本实力提升
　　2022年非息收入同比-0.6%，较1-9月-2.5pct，中收同比-0.2%，较1-9月-0.2pct。其中财富管理收入同比-14.3%，较1-9月-1.2pct，代理保险/理财收入同比+51.3%、+5.6%，而代理基金/信托/证券收入同比受市场波动及主动压降影响负增，分别-46.4%、-47.2%、-29.5%。2022年末零售、金葵花、私行AUM同比+12.7%、+11.7%、+11.7%，较9月末-2.6pct、-2.8pct、-2.8pct。2022年其他非息收入同比-1.9%，较1-9月-9.5pct，推测由于22Q4债市回调导致债券投资收入承压。12月末资本充足率、核心一级资本充足率较9月末+0.60pct、+0.83pct至17.77%、13.68%。
　　资产质量略有波动，不良认定标准趋严
　　2022年末不良率、拨备覆盖率为0.96%、451%，较9月末+1bp、-5pct，不良率小幅上行。母公司对公、零售不良率较9月末-13bp、+7bp。对公地产不良率+76bp至4.08%，主要受部分高负债房地产客户风险暴露影响；此外按揭、信用卡资产质量较为承压。关注率较9月末+7bp至1.21%，母公司对公、零售关注率较9月末-15bp、+16bp。母公司全年不良生成率较Q1-3+2bp至1.15%，Q4年化信用成本同比-0.25pct至0.46%。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。

研究报告全文：港股通证券研究报告招商银行3968HK600036CH资产稳步扩张零售存款高增华泰研究年报点评3968HK600036CH投资评级增持维持买入维持2023年3月25日中国内地中国香港全国性股份制银行目标价港币5369人民币4851资产稳步扩张零售存款高增研究员沈娟22年归母净利润营收PPOP同比1514139较1-9月SACNoS0570514040002shenjuanhtsccom09pct-13pct-03pct22年每股派息174元股息率505截至SFCNoBPN84386755239527632023324鉴于资产扩张提速我们预测23-25年EPS613699795研究员安娜元23年BVPS预测值3732元AH股对应PB092093倍近5年截SACNoS0570522090001annahtsccom至324公司AH股PBMRQ均值为159156倍公司零售财富战略具SFCNoBRR567861063211166备护城河效应但考虑到息差压力我们给予AH股23年目标PB130125倍AH股目标价为4851元5369港币维持AH股买入增持评级联系人贺雅亭SACNoS0570122070085heyatinghtsccom862128972228资产扩张提速站上十万亿台阶12月末总资产贷款存款同比9686189较9月末07pct基本数据-01pct09pct截至22年末招行成为我国首家资产规模超十万亿元的股份行对公信贷投放发力Q4新增贷款均为对公贷款存款实现量质双优港币人民币3968HK600036CH目标价12月末存款活期率较9月末19pct至630零售存款同比357增53694851收盘价截至3月24日40003443速较9月末101pct呈现快速增长态势零售业务核心优势巩固Q4单市值百万1008794868319季净息差较Q3提升1bp至237主要受益于资产端收益率企稳Q4单6个月平均日成交额百万928872282季生息资产收益率计息负债成本率均较Q3分别2bp1bp52周价格范围2540-62802682-4739BVPS37493749非息较为承压资本实力提升2022年非息收入同比-06较1-9月-25pct中收同比-02较1-9月股价走势图-02pct其中财富管理收入同比-143较1-9月-12pct代理保险理财招商银行人民币收入同比51356而代理基金信托证券收入同比受市场波动及主相对沪深300486动压降影响负增分别-464-472-2952022年末零售金葵花私行AUM同比127117117较9月末-26pct-28pct-28pct4332022年其他非息收入同比-19较1-9月-95pct推测由于22Q4债市回371调导致债券投资收入承压12月末资本充足率核心一级资本充足率较9324月末060pct083pct至17771368267Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23资产质量略有波动不良认定标准趋严资料来源Wind2022年末不良率拨备覆盖率为096451较9月末1bp-5pct不良率小幅上行母公司对公零售不良率较9月末-13bp7bp对公地产不良率76bp至408主要受部分高负债房地产客户风险暴露影响此外按揭信用卡资产质量较为承压关注率较9月末7bp至121母公司对公零售关注率较9月末-15bp16bp母公司全年不良生成率较Q1-32bp至115Q4年化信用成本同比-025pct至046风险提示经济修复力度不及预期资产质量恶化超预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万331253344783367182406562447814-140440865010731015归母净利润人民币百万119922138012159893181638205665-23201508158513601323不良贷款率091096095095094核心一级资本充足率12661368147715191573ROE16961706175117531749EPS人民币461526613699795PE倍747654561492433PB倍119105092081071股息率442505585664752资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1招商银行3968HK600036CH招商银行于3月24日发布2022年年报22年归母净利润营收PPOP同比1514139较1-9月09pct-13pct-03pct驱动因素主要包括资产投放提速信用成本下行2022年年化ROEROA分别同比010pct005pct至1706142盈利能力稳健我们认为主要关注点有资产投放提速存款量质双优单季息差环比提升部分领域资产质量有所波动整体较为可控图表1累计归母净利润营业收入PPOP同比增速25归母净利润YoY营业收入YoYPPOP-YoY232201514215114014210534154239021321621921122232262292212资料来源公司财报华泰研究图表2年化ROA加权平均ROE变化趋势图表3资产贷款存款规模同比增速年化ROA年化ROE右资产总额YoY发放贷款YoY吸收存款YoY2019168416961706201891657180157317181514216132137151271241241413129611188610101181068738696054720005213216219211222322622922122018FY2019FY2020FY2021FY2022FY资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表4累计年化净息差生息资产收益率计息负债成本率63M226M229M222022545745439038943241240160216115115210净息差生息资产收益率计息负债收益率贷款收益率存款成本率资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2招商银行3968HK600036CH中收较为承压代销保险增长强劲2022年中收同比-018较1-9月-02pct2022年财富管理收入同比-143较1-9月-12pct其中代理保险收入同比513主要由于客户保障需求上升代销理财收入同比56增速较上年有所放缓主要由于理财产品日均余额增速放缓及理财销售费率有所下行代理基金信托证券收入受资本市场波动和业务主动调整影响而同比负增长资产管理托管收入同比14866大财富协同实现收入稳健增长2022年末零售金葵花私行AUM同比127117117较9月末-26pct-28pct-28pct增速均有所放缓2022年其他非息收入同比-19较1-9月-95pct推测主要受22Q4债市回调拖累图表5零售客户数AUM财富管理收入指标一览2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4零售客户数万户1610016500169001730017600178001820018400QoQ1925242417112211YoY1039999886金葵花及以上客户数万户331344355367389402409414QoQ6837323561331812YoY188178179184175171154128私行客户数万户1111121213131313QoQ6947464226392611YoY240230221221171162139104零售AUM亿元9594699850103741107592113393117177119596121230QoQ7341393754332114YoY217208202203182174153127金葵花及以上AUM亿元78802478220664852898836409925625995713519760388986659QoQ7343373648342011YoY230217204203175164144117私行AUM亿元29840073129247326552633939043500828364787737409853792436QoQ7549443932422614YoY273253228223173166146117金葵花及以上AUM零售AUM821823822821816817816814私行AUM零售AUM311313315315309311313313零售户均AUM万元6061616264666666金葵花及以上户均AUM万元23782392240424062377237923842381私行户均AUM万元2791727953278852780427966280542804628134财富管理手续费收入亿元累计11432061296735841043188725593090YoY14612689257-87-84-131-143财富管理手续费收入营收1351221181081131059790注1财富管理手续费收入自2020年年报起不再包含招银理财管理费收入同比增速为调整后口径注2自2021年报起对手续费及佣金收入明细项目进行调整财富管理手续费及佣金包括代理基金收入代理保险收入代理信托计划收入代销理财收入代理证券交易收入和代理贵金属收入资料来源公司财报华泰研究图表6中间业务收入同比增速及占营业收入比重图表7表外理财规模及半年环比增速亿元表外理财余额亿元中收同比增速中收占比右表外理财余额半年环比右253330000151882321192881820290003181277751028000153026677270002643928629525658381028526000512732825000052724456-4700224000-01826-502523000-74-52422000-1020620122162112226221221321621921122232262292212资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3招商银行3968HK600036CH图表8不良贷款率及拨备覆盖率图表9三级资本充足率拨备覆盖率不良贷款率右资本充足率一级资本充足率核心一级资本充足率19177712174817177001021010930940950950961709110157560014941485439443484463454456451155004390840013061368300126612850411200021009000721-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1221321621921122232262292212资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究风险提示1经济修复力度不及预期近期各项高频数据有所回温但经济复苏的强度与可持续性仍有不确定性2资产质量恶化超预期上市银行的不良贷款率仍相对稳定但资产质量可能因外部因素出现波动图表10招商银行PE-Bands图表11招商银行PB-Bands人民币招商银行5x10x人民币招商银行07x11x15x20x25x14x17x20x15080113607540382000263202692026321269212632226922263202692026321269212632226922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4招商银行3968HK600036CH盈利预测利润表业绩指标会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E营业收入331253344783367182406562447814增长率利息收入净额203919218235230238249808269793贷款1105884111511541000手续费收入净额9444794275103703119258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话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8