事件：
　　3月24日，招商银行发布2022年年报，2022年实现营业收入3447.8亿，同比增长4.1%；实现归母净利润1380.1亿，同比增长15.1%。归属普通股股东加权平均净资产收益率17.06%，同比提升0.1个百分点。
　　点评：
　　2022年以来盈利增速逐季提升。2022年招商银行营收、归母净利润同比增速分别为4.1%、15.1%，增速较前三季度分别变动-1.3pct、0.9pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为7.0%、-0.6%，比前三季度分别下降0.6、2.5pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速18.6pct、7.3pct；从边际变化看，规模扩张、拨备正贡献增强，非息收入由正贡献转为小幅负向拖累，息差负向拖累有所走阔。
　　扩表维持较高强度，“以量补价”驱动净利息收入同比增长7.0% 
　　1）扩表强度稳中有升，4Q信贷投放力度趋弱。2022年末，招行生息资产、贷款同比增速分别为10.4%、8.6%，增速较上季末分别变动1.5、-0.3pct；贷款占生息资产比重较上季末下降2.1pct至60.3%。受宏观经济承压、疫情管控等因素影响，4Q居民扩表放缓，对招行信贷增长形成拖累。4Q单季新增贷款571亿，同比少增118亿。在有效信贷需求相对不足形势下，公司适当增配了EVA较高的债券类资产。据财报披露，公司预估2023年内需修复将是经济增长主要动力，全年贷款计划新增10%左右，信贷投放强度相较2022年稳中有升。
　　2）存款延续较好增长态势，存款占比升至近十年高位。截至2022年末，招行计息负债、存款同比增速分别为10.0%、18.7%，较上季末分别提升2.0、0.8pct，存款占计息负债比重进一步升至85.3%，较上季末提升0.8pct。其中，个人存款、对公存款同比增长35.7%、9.2%，零售存款占总存款的比重较3Q末提升3.1pct至41.2%。2022年在疫情及封控举措影响下，微观经济主体风险偏好下降，货币贮藏性需求较高；叠加资本市场震荡、11月中下旬以来理财赎回压力加大等因素影响，零售客户存款类资产配置需求显著提升。
　　3）息差季环比收窄1bp至2.40%。招行2022年净息差2.40%，季环比收窄1bp，同比下降8bp。①资产端，生息资产收益率为3.89%，季环比下滑1bp，同比下降9bp；其中，贷款收益率为4.54%，季环比下降3bp。资产端收益率承压主要受两方面因素拖累，一是有效信贷需求不足及存量贷款重定价拉低贷款收益率，叠加居民端扩表意愿不强，收益相对较高的信用卡、住房按揭等贷款增速放缓；二是市场利率在较长时间内低位运行，投资收益率有所下降；②负债端，计息负债成本率为1.61%，季环比提升1bp，同比提升2bp；其中，存款成本率1.52%，季环比提升1bp，同比提升11bp。存款成本上升主要受活期存款占比下降影响。一方面，企业资金活化不足，结算资金等低成本对公活期存款增长受限；另一方面，受收入预期、资本市场环境等因素影响，居民投资向定期储蓄转化倾向增强。
　　非利息净收入同比略降0.6%至1265.5亿，其中零售金融业务非利息净收入同比下降3.4%至600.3亿。非利息净收入主要构成上，1）手续费及佣金净收入同比微降0.2%至942.8亿，财富管理手续费收入同比下降14.3%至309.0亿，主要分项看，①代理保险（YoY +51.3%）成为重要增长点，期缴保险量价齐升；②受规模增速放缓、销售费率下降等因素影响，代理理财（YoY +5.6%）增速较上年有所放缓；③受资本市场震荡、居民风险偏好下降影响，代销基金规模及费率承压，代理基金（YoY -46.4%）降幅较大；资产管理（YoY +14.8%）、银行卡（YoY +10.4%）等手续费收入录得较好增速；2）净其他非息收入同比下降1.9%至322.7亿，主要受债券投资和非货币基金投资公允价值减少等因素拖累，汇兑收益、招银金租经营租赁等业务等为正贡献。
　　不良率维持在1%以下，风险抵补能力强健。截至2022年末，招行不良贷款率较上季末微升1bp至0.96%，自3Q21以来，持续位于1%以下的较低水平。不良相关指标方面，关注贷款占比较3Q末提升7bp至1.21%。逾期60天以上、90天以上贷款占比不良贷款分别为80.0%、70.8%，较上季末分别下降2.6、0.6pct。
　　不良生成角度看，2022年公司新生成不良629.8亿，同比多增156.6亿；不良生成率同比提升0.20pct至1.15%。其中，信用卡不良生成额368.2亿，同比增加76.2亿；对公贷款不良生成额178.4亿，同比增加68.6亿；不含信用卡的零售贷款不良生成额83.2亿，同比增加11.8亿。
　　截至2022年末涉房类资产质量数据情况：
　　1）表内风险敞口季环比继续收窄，房地产相关的实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等承担信用风险的业务余额4633亿，较上年末下降482亿，较上季末下降104亿；其中，对公房地产贷款余额3337亿，较上年末减少223亿，占贷款总额的5.8%；不良率较上年末提升2.60pct至3.99%，较上季提升0.67pct；
　　2）表外涉房类资产大幅压降，理财资金出资、委托贷款、合作机构管理代销信托及基金、主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额3004亿，较上年末下降11

研究报告全文：2023年3月24日公司研究零售AUM突破12万亿盈利增速逐季提升招商银行600036SH2022年年报点评买入维持要点当前价3443元事件作者3月24日招商银行发布2022年年报2022年实现营业收入34478亿同比分析师王一峰增长41实现归母净利润13801亿同比增长151归属普通股股东加权平均净资产收益率1706同比提升01个百分点分析师董文欣点评执业证书编号S0930521090001010-573780352022年以来盈利增速逐季提升2022年招商银行营收归母净利润同比增速分dongwxebscncom别为41151增速较前三季度分别变动-13pct09pct其中净利息收入非息收入同比增速分别为70-06比前三季度分别下降0625pct联系人蔡霆夆拆分盈利同比增速结构规模扩张拨备为主要贡献分项分别拉动业绩增速186pct73pct从边际变化看规模扩张拨备正贡献增强非息收入由正贡献转为小幅负向拖累息差负向拖累有所走阔市场数据总股本亿股25220扩表维持较高强度以量补价驱动净利息收入同比增长70总市值亿元868319一年最低最高元26345741扩表强度稳中有升4Q信贷投放力度趋弱2022年末招行生息资产贷近3月换手率274款同比增速分别为10486增速较上季末分别变动15-03pct贷款占生息资产比重较上季末下降21pct至603受宏观经济承压疫情管控等因股价相对走势素影响4Q居民扩表放缓对招行信贷增长形成拖累4Q单季新增贷款571亿同比少增118亿在有效信贷需求相对不足形势下公司适当增配了EVA较高的债券类资产据财报披露公司预估2023年内需修复将是经济增长主要动力全年贷款计划新增10左右信贷投放强度相较2022年稳中有升2存款延续较好增长态势存款占比升至近十年高位截至2022年末招行计息负债存款同比增速分别为100187较上季末分别提升2008pct存款占计息负债比重进一步升至853较上季末提升08pct其中个人存款收益表现对公存款同比增长35792零售存款占总存款的比重较3Q末提升31pct1M3M1Y至4122022年在疫情及封控举措影响下微观经济主体风险偏好下降货相对-78-105-162币贮藏性需求较高叠加资本市场震荡11月中下旬以来理财赎回压力加大等因绝对-98-53-215资料来源Wind素影响零售客户存款类资产配置需求显著提升3息差季环比收窄1bp至240招行2022年净息差240季环比收窄1bp同比下降8bp资产端生息资产收益率为389季环比下滑1bp同比下降9bp其中贷款收益率为454季环比下降3bp资产端收益率承压主要受两方面因素拖累一是有效信贷需求不足及存量贷款重定价拉低贷款收益率叠加居民端扩表意愿不强收益相对较高的信用卡住房按揭等贷款增速放缓二是市场利率在较长时间内低位运行投资收益率有所下降负债端计息负债成本率为161季环比提升1bp同比提升2bp其中存款成本率152季环比提升1bp同比提升11bp存款成本上升主要受活期存款占比下降影响一方面企业资金活化不足结算资金等低成本对公活期存款增长受限另一方面受收入预期资本市场环境等因素影响居民投资向定期储蓄转化倾向增强敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告招商银行600036SH非利息净收入同比略降06至12655亿其中零售金融业务非利息净收入同比下降34至6003亿非利息净收入主要构成上1手续费及佣金净收入同比微降02至9428亿财富管理手续费收入同比下降143至3090亿主要分项看代理保险YoY513成为重要增长点期缴保险量价齐升受规模增速放缓销售费率下降等因素影响代理理财YoY56增速较上年有所放缓受资本市场震荡居民风险偏好下降影响代销基金规模及费率承压代理基金YoY-464降幅较大资产管理YoY148银行卡YoY104等手续费收入录得较好增速2净其他非息收入同比下降19至3227亿主要受债券投资和非货币基金投资公允价值减少等因素拖累汇兑收益招银金租经营租赁等业务等为正贡献不良率维持在1以下风险抵补能力强健截至2022年末招行不良贷款率较上季末微升1bp至096自3Q21以来持续位于1以下的较低水平不良相关指标方面关注贷款占比较3Q末提升7bp至121逾期60天以上90天以上贷款占比不良贷款分别为800708较上季末分别下降2606pct不良生成角度看2022年公司新生成不良6298亿同比多增1566亿不良生成率同比提升020pct至115其中信用卡不良生成额3682亿同比增加762亿对公贷款不良生成额1784亿同比增加686亿不含信用卡的零售贷款不良生成额832亿同比增加118亿截至2022年末涉房类资产质量数据情况1表内风险敞口季环比继续收窄房地产相关的实有及或有信贷自营债券投资自营非标投资等承担信用风险的业务余额4633亿较上年末下降482亿较上季末下降104亿其中对公房地产贷款余额3337亿较上年末减少223亿占贷款总额的58不良率较上年末提升260pct至399较上季提升067pct2表外涉房类资产大幅压降理财资金出资委托贷款合作机构管理代销信托及基金主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额3004亿较上年末下降1117亿降幅271比上季末下降137亿从客户结构和区域分布看高信用评级客户贷款余额占比近八成85的房地产开发贷款余额分布在一二线城市城区表1招商银行涉房类风险敞口数据单位亿元3Q2120211Q222Q223Q222022承担信用风险的业务余额实有及或有信贷债券投资自营非标投资520451155175493747374633其中房地产业贷款358935603653355234703337占公司贷款的比例696867646158对公房地产贷款不良率129139257295332399不承担信用风险的业务余额理财资金出资委托贷款合作机构主动管理478841213784316431413004的代销信托主承销等不承担信用风险的业务余额资料来源公司财报光大证券研究所招行2022年计提信用减值损失5675亿同比下降140截至2022末拨备覆盖率较上季末下降49pct至4508拨贷比较上季末下降2bp至432风险抵补能力处于行业较高水平信用成本078相较前三季度下降003pct同比提升008pct敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告招商银行600036SH各级资本充足率稳中有升截至2022年末招商银行核心一级资本充足率一级资本充足率资本充足率分别为136815751777分别较3Q末提升083090060pct继续保持资本内生增长盈利预测估值与评级招行深耕零售业务30余年零售业务具有较深的护城河这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神追求极致的客户体验以及由此带来的更大的客户粘性截至2022年末招行零售客群达184亿户YoY64零售AUM突破12万亿YoY127具有坚实的零售基础现阶段招行沿着既定战略方向和目标加快打造30模式从经营银行资产负债表转变到同时经营客户资产负债表聚焦客户价值创造提升经营绩效有望进一步打开未来增长空间结合2022年报披露情况小幅下调2023-2024年EPS预测为635元-15739元-29新增2025年EPS预测为855元现阶段无论是从房地产风险缓释预期角度还是从经济修复带来零售信贷与财富管理业务机会角度公司均具有较大的估值修复弹性维持买入评级风险提示疫后经济修复不及预期可能影响银行顺周期表现房地产需求端如果不能得到有效改善则相应的信用扩张及资产质量压力将有所显现表2公司盈利预测与估值简表指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元331253344783381644415932451616营业收入增长率140411079086净利润百万元119922138012160237186396215656净利润增长率232151161163157EPS元476547635739855ROE归属母公司17491773181318451863PE724629542466403PB119105092081070资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-3-24敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告招商银行600036SH图1招商银行营收及盈利累计增速图2招商银行业绩同比增速拆分资料来源公司财报光大证券研究所资料来源公司财报光大证券研究所单位表3招商银行主要资产负债结构3Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022资产结构占比发放贷款和垫款生息资产619610620613623612618618624603较上季变动pct093087097072106113059003062213公司贷款贷款NA401NA389381386388388381393较上季变动pctNANANANA080056023005067113零售贷款贷款NA533NA532536536525521528522较上季变动pctNANANANA036005110044068053票据贷款NA66NA79847786919185较上季变动pctNANANANA044061087050001060金融投资生息资产256251248243252239254261266276较上季变动pct014046029055089123151071045101金融同业资产生息资产125139132144125149128121110121较上季变动pct079132068127194237210068107111负债结构占比客户存款付息负债770769768770774790819832845853较上季变动pct049007016018041163293126130081活期存款存款NA659659664643663637636611630较上季变动pctNANA000054206200269007247187定期存款存款NA341341336357337364364389370较上季变动pctNANA000054206200269007247187个人存款存款NA361353359358361365368381412较上季变动pctNANA078053009027040033133309公司存款存款NA639647641642639635632619588较上季变动pctNANA078053009027040033133309应付债券付息负债54475555545646402825较上季变动pct038069075003015019092064119028金融同业负债付息负债176183177175173154134128127122较上季变动pct011076059021026182200063011054资料来源公司财报光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告招商银行600036SH图3招商银行净息差走势图4招商银行生息资产收益率及计息负债成本率资料来源公司财报光大证券研究所资料来源公司财报光大证券研究所表4招商银行资产质量主要指标3Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022不良贷款率113107102101093091094095095096较上季变动pct001006005001008002003001000001关注不良贷款总额NA188NA171NA175190196209217较上季变动pctNANANANANANA015006013008逾期60天以上贷款不良贷款母行口径NANANANANANA746787826800较上季变动pctNANANANANANANA411390264逾期90天以上贷款不良贷款NA764NA760NA690585654714708较上季变动pctNANANANANANA10536926030613Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022逾期90天以上贷款贷款总额NA081NA077NA063055062068068不良贷款率113107102101093091094095095096较上季变动pctNANANANANANA008007006000拨备覆盖率4248437743894395443148394627454145574508较上季变动pct001006005001008002003001000001较上季变动pct1605129212005836840732119862161488关注不良贷款总额NA188NA171NA175190196209217拨贷比479467447445413442435432434432较上季变动pctNANANANANANA015006013008较上季变动pct024012020002032029007003002002逾期60天以上贷款不良贷款母行口径NANANANANANA746787826800较上季变动pctNANANANANANANA411390264资料来源公司财报光大证券研究所逾期90天以上贷款不良贷款NA764NA760NA690585654714708较上季变动pctNANANANANANA1053692603061逾期90天以上贷款贷款总额NA081NA077NA063055062068068表5招商银行资本充足率较上季变动pctNANANANANANA008007006000拨备覆盖率4248437743894395443148394627454145574508较上季变动pct16051292120058368407321198621614883Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022拨贷比479467447445413442435432434432资本充足率1619165416241601163617481729168017171777较上季变动pct024012020002032029007003002002较上季变动pct129035030023035112019049037060一级资本充足率1331139813791347138614941489144614851575较上季变动pct132067019032039108005043039090核心一级资本充足率1165122912191189123112661271123212851368较上季变动pct034064010030042035005039053083风险加权资产同比增速12717778066607821207105310761026500较上季变动pct083495029146122425153022050526资料来源公司财报光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告招商银行600036SH财务报表与盈利预测利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E营业收入331253344783381644415932451616总资产924902110138912113336661256128213832452净利息收入203919218235240556259679280910发放贷款和垫款55700346051459659609071699507779396非息收入127334126548141088156253170706同业资产13532701219416147370915879211702980净手续费及佣金收入9444794275105588117203127751金融投资21769972772689304995833549543690449净其他非息收入3288732273355003905042955生息资产合计910030110043564111197571211282513172825营业支出183234179627189983194562195503总负债83833409184674102607881135029712462006拨备前利润214528222679248026278631307056吸收存款634707875357428364674920114110029244信用及其他减值损失6635557566564085730450986市场类负债16879601299190148417416927851930579税前利润148173165113191618221327256070付息负债合计8035038883493298488481089392611959823所得税2733925819298923319938411股东权益865681954238107287812109851370447净利润120834139294161726188128217660股本2522025220252202522025220归属母公司净利润119922138012160237186396215656归属母公司权益858745945503106265511990301356489盈利能力2021A2022A2023E2024E2025E业绩规模与增长2021A2022A2023E2024E2025E生息资产收益率377369366363362总资产10696118108101贷款收益率473457455454453生息资产1041041078988付息负债成本率160160157156155付息负债9810011510698存款成本率141152151151150贷款余额10886908785净息差235228227224222存款余额12818711010090净利差217209209207207净利息收入102701027982RORWA230244261271284净手续费及佣金收入188-0212011090ROAA137144151157165营业收入140411079086ROAE17491773181318451863拨备前利润14438114123102归母净利润232151161163157资产质量2021A2022A2023E2024E2025E不良贷款率091096096096095每股盈利及估值指标2021A2022A2023E2024E2025E拨备覆盖率48394508427841734072EPS元476547635739855拨贷比442432411401388PPOPPS元85188398311051218BVPS元29013271373642774901资本2021A2022A2023E2024E2025EDPS元152174203237274资本充足率17481777176417851823PE724629542466403一级资本充足率14941575157616071654PPPOP405390350312283核心一级资本充足率12661368139314421504PB119105092081070资料来源公司财报光大证券研究所预测股价时间为2023-3-24敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSunHungKaiUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道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