推荐逻辑：1）年内铜产量增速保守预计50%，内需复苏主线下铜价有望保持高位，铜板块业绩弹性突出；2）华越镍钴项目实现满产，助力2022年投资收益达到7.26亿元，远期继续成为公司利润的增长点；3）宁德时代成为公司第二大股东，协同开发盐湖锂资源，新能源板块协同效应增强。
　　铜板块业绩弹性突出：2023年TFM和KFM双矿新建项目投产，年内铜产量指引中值为41.55万吨，同比2022年增长50%。TFM权益金纠纷解决后，库存铜的售出将带来额外业绩弹性。铜需求侧来看，地产保交付利好竣工链条的铜消费，国家电网计划投资超5200亿创历史新高，新能源领域需求增速维持高位。铜冶炼端新增产能有限，国内供需维持紧平衡，内需复苏将对铜价形成脉冲式驱动，全年铜价重心有望保持高位。
　　华越项目达成满产，助力盈利能力提升：公司对华越镍钴持有股权30%，华越项目于2021年12月正式投产，2022年4月达产，2022年公司投资收益7.26亿元，同比上年增长558.2%，主要为华越项目贡献，2023年华越项目实现全年满产，未来将成为拓宽公司利润的增长点，并促进公司在新能源领域的突破布局，成为公司开辟印尼市场的重要桥头堡。
　　深度绑定宁德时代，新能源板块协同加强：2021年4月宁德时代获得KFM25%的股权；2022年9月宁德时代通过洛阳矿业间接持有24.68%的股份，成为公司第二大股东；2023年1月公司与宁德时代合作共同开发玻利维亚境内两座巨型盐湖。依托公司在非洲、南美洲和东南亚的已有布局，双方在新能源金属资源领域建立全方面的战略合作伙伴关系，在锂、钴、镍、铜等新能源金属资源的投资开发等方面发挥各自优势，全面合作，积极融入新能源产业综合价值链。
　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司实现归母净利润分别为106.4/124.3/129.3亿元，同比增长75.4%/16.8%/4.0%，实现EPS分别为0.49元/0.58元/0.60元，对应PE分别为11/9/9X。可比公司2023-2024年一致性预期PE平均水平为10.5/10.3倍，鉴于公司铜钴产量具有高弹性，顺周期趋势中矿业公司往往表现出双击效应，给予洛阳钼业2023年15倍估值，对应股价7.35元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：金属价格大幅下跌风险，矿山增产不及预期风险，海外运营风险。

研究报告全文：TableStockInfo2023年03月21日买入首次证券研究报告公司研究报告当前价570元洛阳钼业603993有色金属目标价735元6个月矿业巨头产量释放顺周期成长优势突出投资要点西南证券研究发展中心TableSummary推荐逻辑1年内铜产量增速保守预计50内需复苏主线下铜价有望保持高TableAuthor分析师郑连声位铜板块业绩弹性突出2华越镍钴项目实现满产助力2022年投资收益执业证号S1250522040001达到726亿元远期继续成为公司利润的增长点3宁德时代成为公司第二电话010-57758531大股东协同开发盐湖锂资源新能源板块协同效应增强邮箱zlansswsccomcn铜板块业绩弹性突出2023年TFM和KFM双矿新建项目投产年内铜产量指联系人黄腾飞引中值为4155万吨同比2022年增长50TFM权益金纠纷解决后库存电话13651914586邮箱htengfswsccomcn铜的售出将带来额外业绩弹性铜需求侧来看地产保交付利好竣工链条的铜消费国家电网计划投资超5200亿创历史新高新能源领域需求增速维持高位TableQuotePic相对指数表现铜冶炼端新增产能有限国内供需维持紧平衡内需复苏将对铜价形成脉冲式赤峰黄金沪深300驱动全年铜价重心有望保持高位47华越项目达成满产助力盈利能力提升公司对华越镍钴持有股权30华越33项目于2021年12月正式投产2022年4月达产2022年公司投资收益72620亿元同比上年增长5582主要为华越项目贡献2023年华越项目实现全6年满产未来将成为拓宽公司利润的增长点并促进公司在新能源领域的突破-8布局成为公司开辟印尼市场的重要桥头堡-2121821102112222224226228深度绑定宁德时代新能源板块协同加强2021年4月宁德时代获得KFM25数据来源聚源数据的股权2022年9月宁德时代通过洛阳矿业间接持有2468的股份成为公司第二大股东2023年1月公司与宁德时代合作共同开发玻利维亚境内两座巨基础数据型盐湖依托公司在非洲南美洲和东南亚的已有布局双方在新能源金属资总股本TableBaseData亿股21599源领域建立全方面的战略合作伙伴关系在锂钴镍铜等新能源金属资源流通A股亿股17666周内股价区间元的投资开发等方面发挥各自优势全面合作积极融入新能源产业综合价值链52415-618总市值亿元123116盈利预测与投资建议预计2023-2025年公司实现归母净利润分别为总资产亿元137450每股净资产元184106412431293亿元同比增长75416840实现EPS分别为049元058元060元对应PE分别为1199X可比公司2023-2024年一致性预相关研究期PE平均水平为105103倍鉴于公司铜钴产量具有高弹性顺周期趋势中TableReport矿业公司往往表现出双击效应给予洛阳钼业2023年15倍估值对应股价735元首次覆盖给予买入评级风险提示金属价格大幅下跌风险矿山增产不及预期风险海外运营风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元17299086191834342010407420369002增长率-0501089480132归属母公司净利润百万元606695106393112430401292803增长率188275371683400每股收益EPS元028049058060净资产收益率ROE1159179217831612PE191199PB224199170148数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告洛阳钼业603993目录1洛阳钼业世界级现代化的矿业巨头111多元化奠定格局三步走实现愿景112贸易营收大幅增长铜钴业务毛利领先32拥有优质矿山资源打造矿业贸易新模式521刚果金铜钴业务双矿协同发展产量集中释放622澳大利亚铜金业务成熟业务贡献稳定业绩723中国钼钨矿三大钼钨矿山并行824巴西铌磷矿产量稳定实现稳定业绩贡献925埃珂森探索矿业贸易的现代化矿业之路103铜板块将迎量价齐升新能源形成一体化布局1131铜板块有望迎来量价齐升1132华越项目完成满产助力盈利能力提升1333深度绑定宁德时代新能源板块协同加强144盈利预测与估值1441盈利预测1442相对估值155风险提示16请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告洛阳钼业603993图目录图1洛阳钼业发展历程1图2公司三步走战略导向2图3公司股权结构截至2023年3月2图4公司营业收入2017-20223图5公司归母净利润2017-20223图6产品营收占比分布图2017-20223图7产品毛利占比分布图2017-20223图8产品毛利率2017-20224图9总毛利率及净利率2017-20224图10期间费用率2017-20224图11可比公司费率比较2017-20224图12公司矿山资源及业务分布情况5图13公司矿业资源地理位置分布5图14TFM铜钴矿股权结构6图15TFM铜钴产量6图16NPM铜金矿股权结构8图17NPM铜金产量8图18公司钼钨金属产量9图19巴西铌磷业务股权结构10图20公司铌磷产量10图21IXM股权结构11图22IXM平台物流仓储地图11图23竣工周期向上利好铜消费11图24电网投资额创新高11图25全球铜矿产量及预期12图26新能源用铜增量预估12图27公司铜产量及变化13图28公司铜产品库存及变化13图29华越镍钴股权结构13图30投资收益变化13请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告洛阳钼业603993表目录表1铜钴资源量及储量6表2NPM铜金矿资源量及储量7表3钼钨资源量及储量9表4巴西铌磷狂资源量及储量10表5主营业务拆分15表6可比公司估值股价取自2023年3月20日16附表财务预测与估值17请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告洛阳钼业6039931洛阳钼业世界级现代化的矿业巨头11多元化奠定格局三步走实现愿景洛阳钼业发展历史悠久板块布局多元公司主要从事基本金属稀有金属的采选冶等矿山采掘及加工业务和矿产贸易业务洛阳钼业的前身最早可追溯至1969年经过不断发展以及两次混合所有制改革后成为民营控股国资参股的股份制公司并于2007年在香港联合交易所上市2012年在上海证券交易所上市自上市以来公司凭借国内三大钼钨矿深耕钼钨业务同时积极探索全球优质矿产资源公司在2013年收购澳大利亚NPM铜金矿80股权2016年收购巴西铌磷矿权同年收购位于刚果金的TFM铜钴矿56的矿权并在2017年将权益占比增持至802018年公司收购瑞士贸易公司埃珂森IXM全部股权2019年公司参股华越镍钴30股权2020年收购位于刚果金KFM铜钴矿95的股权通过持续地收购投资整合资源公司形成了铜钴铜金铌磷镍钴钼钨贸易等多元化的矿业板块布局图1洛阳钼业发展历程数据来源公司官网西南证券整理公司制定三步走战略创建一流矿业企业公司主要业务分布于亚洲非洲南美洲大洋洲和欧洲五大洲目前是全球第二大的钴铌生产商全球前七大钼生产商也是领先的铜生产商公司基本金属贸易业务位居全球前三为达成打造一家受人尊敬的世界级现代化资源公司的愿景公司确定了矿山贸易的发展模式制订了三步走的发请务必阅读正文后的重要声明部分1公司研究报告洛阳钼业603993展目标第一步打基础降本增效通过组织升级和全球管控模式的建立构建系统完善机制筑巢引凤吸引矿业精英做好储备第二步上台阶产能倍增加快TFM混合矿KFM铜钴矿两个世界级项目建设和投产伴随产能的提升队伍在建设世界级项目中得到锤炼用现代化的治理方式更加有效管控分子公司全球治理水平全面上台阶第三步大跨越创世界一流企业规模现金流水平达到新高度人才队伍和项目储备达到新要求围绕重点区域和重点品种谋求更大的发展实现愿景目标图2公司三步走战略导向数据来源公司年报西南证券整理公司股权结构清晰于泳为实际控制人截至2023年3月公司总股本为2159924万股鸿商产业控股集团有限公司拥有其2469的股份于泳拥有鸿商产业控股集团有限公司99的股份可以间接控制洛阳钼业洛阳矿业集团有限公司拥有公司2468的股份其实际控制人人为洛阳市国资委另外香港中央结算有限公司拥有公司1665的股份子公司方面公司直接或间接控股多家企业基本从事矿业生产加工冶炼销售等业务公司还下设洛阳钼都国际饭店有限公司从事酒店相关业务图3公司股权结构截至2023年3月数据来源公司年报西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分2公司研究报告洛阳钼业60399312贸易营收大幅增长铜钴业务毛利领先收购埃珂森后营收大幅增长盈利能力持续增强2019年公司与埃珂森IXM进行财务合并后当年营收达68677亿元同比上升16452此后营业收入持续增长2021年在铜钴价格大涨的背景下公司营收达到17386亿元同比上升5392022年刚果金铜钴业务销售受阻公司营业收入小幅下降至172991亿元同比降幅为05利润方面2019年公司因收购埃珂森导致归母净利负增长此后逐年改善2022年归母净利润总计6067亿元同比增长1882图4公司营业收入2017-2022图5公司归母净利润2017-2022数据来源公司年报西南证券整理数据来源公司年报西南证券整理贸易营收占据首位铜钴业务毛利领先2022年公司精炼金属贸易业务贡献营收107391亿元占比6208精矿产品贸易次之实现营收39917亿元占比2307再次为铜钴铌磷和钼钨业务分别占比564426和403盈利能力方面近年来公司主要毛利来源为铜钴业务2022年铜钴业务实现毛利润4564亿元占公司本年总毛利的2844其次为贸易业务2022年精炼金属贸易业务贡献毛利3933亿元占比2450铌磷和钼钨业务分别贡献毛利占比1835和1736图6产品营收占比分布图2017-2022图7产品毛利占比分布图2017-2022数据来源公司年报西南证券整理数据来源公司年报西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分3公司研究报告洛阳钼业603993降本增效成果显著盈利能力稳步提升公司于2019年提出三年降本5亿美元的目标并于2020年提前完成此后公司持续在各运营单元开展降本增效活动采用先进的现代化采矿技术工艺装备通过集中采购技术改进管理变革等方式继续巩固低成本运营优势公司铜钴钼钨铌磷业务的毛利率稳步上行2022年公司整体毛利率水平为929净利率增长至416图8产品毛利率2017-2022图9总毛利率及净利率2017-2022数据来源公司年报西南证券整理数据来源公司年报西南证券整理费率稳步下降水平处于同业较低位置公司持续优化人事架构和管理体系严控非生产性成本各项费率自2017后均呈现持续下降趋势2022年公司总费用率仅有236和江铜铜陵有色等老牌矿山企业水平相近费率的降低为公司盈利能力的提升做出贡献图10期间费用率2017-2022图11可比公司费率比较2017-2022数据来源公司年报西南证券整理数据来源公司年报西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分4公司研究报告洛阳钼业6039932拥有优质矿山资源打造矿业贸易新模式公司业务分为矿业和贸易两大板块在矿业板块公司在刚果金拥有全球顶级的TFM铜钴矿80的权益和KFM铜钴矿7125的权益拥有澳洲NPM铜金矿80权益拥有巴西CIL磷矿和NML铌矿100权益并参股印尼华越镍钴30的股份在我国境内拥有三道庄钼钨矿上房沟钼矿和新疆钼矿在贸易板块公司拥有全球第三大基本金属贸易商埃珂森IXM100的股权图12公司矿山资源及业务分布情况数据来源公司官网公司年报西南证券整理图13公司矿业资源地理位置分布数据来源公司年报西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分5公司研究报告洛阳钼业60399321刚果金铜钴业务双矿协同发展产量集中释放TFM与KFM两座矿山提供优质铜钴资源全球钴资源主要分布在非洲刚果金2021年刚果金产量占全球比例超过70公司作为全球领先的钴生产商和重要的铜生产商于刚果金运营两座铜钴矿TFM铜钴矿和KFM铜钴矿两座矿山资源量丰富铜钴矿石平均品位高具备巨大勘探潜力在公司转型过程中发挥重要作用进一步巩固了公司在新能源原材料领域的地位表1铜钴资源量及储量资源量储量主要矿石处理量资源剩余许可证采矿矿山名称矿石量品位金属量矿石量品位金属量品种百万吨可开采年限权有效期百万吨万吨百万吨万吨刚果金铜1374923310104277528478948883314年3-12年TFM铜钴矿钴13749026353742775038226刚果金铜199213423876652911935210年24年KFM铜钴矿钴199101200996651197952数据来源公司公告及官网西南证券整理TFM铜钴产量持续增长TFM位于刚果金境内是一家集铜钴矿石勘探开采提炼加工和销售为一体的矿业公司主要产品为阴极铜和氢氧化钴TFM下属的Tenke铜钴矿是全球储量最大品位最高的铜钴矿之一矿区面积超过1500平方公里铜钴资源自给率较高根据2022年年报披露TFM矿区拥有矿石储量27亿吨铜金属储量为78948万吨平均品位284钴金属储量为8226万吨平均品位03矿区资源剩余可开采年限为314年2021年7月TFM铜钴矿10K扩产增效项目生产系统开始带料试车扩产项目可将日处理矿石量从15000吨增加至25000吨在此项目投产的带动下2021年该板块铜钴产量同比分别增长1453和19862022年TFM混合矿项目基建剥离与土建施工任务圆满完成安装工程中区工程进度完成90东区工程进度完成30全年实现铜年产量2543万吨钴年产量202万吨图14TFM铜钴矿股权结构图15TFM铜钴产量数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分6公司研究报告洛阳钼业603993KFM铜钴矿年内正式形成产出Kisanfu铜钴矿以下简称KFM毗邻TFM铜钴矿是世界级绿地项目资源量丰富铜钴矿石平均品位高具备巨大勘探潜力2020年12月公司通过全资子公司NaturalResourceEliteInvestmentLimited以55亿美元对价从自由港麦克米伦公司处购买其所间接持有的百慕大子公司JennyEastHoldingsLtd和KisanfuHoldingsLtd100股份目前公司间接持有KFM铜钴矿7125的权益KFM铜钴矿的收购使得公司铜钴资源储量更加丰富后续投产后铜钴产量将大幅增加截至2022年底TFM矿区拥有矿石资源量199亿吨铜金属资源量为42387万吨平均品位213钴金属资源量为20099万吨平均品位101矿区采矿权有限年限为24年2022年6月公司第六届董事会第六次临时会议审议通过关于投资建设刚果金KFM开发项目的议案同意在项目建设投资不超过1826亿美元范围内投资建设KFM开发项目一期目前KFM厂房营地建设完成主要设备安装就绪实现安全优质高效投料项目预计于2023年第二季度投产2023年KFM铜产量指引7-9万吨钴产量指引24-3万吨助力公司铜钴产量大幅度提升22澳大利亚铜金业务成熟业务贡献稳定业绩成熟的铜金矿业务提供稳定产量澳大利亚Northparkes铜金矿以下简称NPM位于新南威尔士州中西部帕克斯市西北27公里拥有完善的基础设施是澳大利亚第一座采用成本低技术含量高的自然崩落法进行井下采矿的矿山其井下自然崩落法开采技术自动化程度高达100该矿主要业务范围覆盖铜金属的采选主要产品为铜精矿副产品为黄金和白银截至2022年底NPM已探明的资源量达256亿吨其中铜品位为056金品位为022gt银品味199gtNPM年矿石处理量达684万吨资源剩余可开采年限为148年2023年NPM项目的重点是做好矿源规划和供矿搭配加快E31和E31北投产降低E48入矿加大E26出矿规划E22可研全面提高入选品位年内铜产量指引为24-27万吨金产量指引为25-27万盎司表2NPM铜金矿资源量及储量资源量品位处理量资源剩余许可证采矿权百万吨铜金gt银gt百万吨可开采年限有效期探明2559056022199控制2134053016177推断57505701917储量品位类别6841486-14年百万吨铜金gt银gt证实281048031125可信732054026211证实及可信1014053027187数据来源公司年报西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分7公司研究报告洛阳钼业603993图16NPM铜金矿股权结构图17NPM铜金产量数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理23中国钼钨矿三大钼钨矿山并行公司是全球前七大钼生产商及最大白钨生产商之一目前拥有三道庄上房沟和新疆东戈壁三大钼矿主要从事钼钨铁金属的采选冶炼深加工科研等拥有钼钨采矿选矿冶炼化工等上下游一体化业务主要产品包括钼铁仲钨酸铵钨精矿及其他钼钨相关产品同时回收副产铁铜萤石铼等矿物三道庄钼钨矿位于河南省栾川县属于全球最大的原生钼矿田栾川钼矿田的一部分矿区属特大型钼钨矿床由一个主矿体构成形状简单呈规模巨大的层状或似层状为世界最大的原生钼矿之一也是中国第二大白钨矿床三道庄钼钨矿已有四十多年的开采历史90年代以前主要以小规模洞采为主大规模露天采矿始于90年代末露天矿于1991年开始筹建1997年底生产能力达到5000吨日2006年4月底生产能力达到30000吨日2022年实现采矿量12627万吨上房沟钼矿位于河南省栾川县紧邻三道庄钼矿亦属于栾川钼矿田的一部分上房沟钼矿伴生铁金属为公司合营的洛阳富川矿业有限公司对其进行运营上房沟钼矿的矿区面积为12073km2开采标高为1520-1154m矿山生产规模为165万吨年矿山为地下转露天开采1987年主平硐开始掘进1988年河南省计委批复1000吨天采选工程项目1993年地下开采投产1996年开始露天基建形成露天和地下联合开采至2004年底露采形成1000吨天生产能力由于矿岩稳固性差地下开采于2004年底全部停止并转为露天开采至2007年形成了5000吨天的露采能力目前上房沟钼矿共设置个露天采场5个废石场1个工业场地2022年实现采矿量50775万吨哈密市东戈壁钼矿为洛阳钼业控股公司新疆洛钼持有是一座特大型斑岩型钼矿被列为国家358找矿项目的重要成果该矿不但具有储量大品位高易选别选矿回收率高等特点而且埋藏浅适合露天大规模开采东戈壁钼矿项目是河南省产业援疆的重点项目新疆十二五规划的重点项目和哈密地区重点工业项目东戈壁钼矿已经取得自然资源部颁发的采矿许可证并开展了矿区临时设施基建期所需输电线路架设矿区35KV变电站外联道路管沟开挖等基础性建设工作完成了工程地质勘察初步设计及各种选矿试验设备考察和选型但由于环保原因当前项目暂时处于缓建阶段请务必阅读正文后的重要声明部分8公司研究报告洛阳钼业603993图18公司钼钨金属产量数据来源公司公告西南证券整理表3钼钨资源量及储量资源量储量主要矿石处理量资源剩余许可证采矿矿山名称矿石量品位金属量矿石量品位金属量品种百万吨可开采年限权有效期百万吨万吨百万吨万吨钼295720087257351301513上房沟钼矿12641年3个月铁6911017116117260189326新疆钼矿钼44501396194269601995365153年11年钼208219334024513530014051三道沟钼钨矿38年22年钨441011550721415801391968数据来源公司年报西南证券整理24巴西铌磷矿产量稳定实现稳定业绩贡献铌磷板块产量稳定实现稳定业绩贡献公司于巴西境内运营的CMOCBrasilMineracaoIndustriaEParticipacoesLtda以下简称CMOCBrasil旗下主要资产为NML铌矿和CIL磷矿是公司在2016年于英美资源手中收购NML是全球第二大铌生产商业务范围覆盖铌矿石的勘探开采提炼加工和销售该矿通过对铌矿石进行破碎格筛浓缩浸出及冶炼等工序进行加工CIL经营范围覆盖磷全产业链是巴西领先的磷肥生产商磷矿的开采方式为露天开采作业主要产品为磷肥动物饲料补充剂及中间产品等主要客户为巴西境内的化肥混合商截至2022年底巴西矿区铌金属储量73822万吨两个矿区品位分别为33和55磷金属储量191亿吨品位1265近年来公司的铌磷业务产量稳定2023年铌金属产量指引为084-1万吨磷肥产量指引为105-125万吨同比2022年变化不大铌磷板块为公司贡献稳定业绩请务必阅读正文后的重要声明部分9公司研究报告洛阳钼业603993图19巴西铌磷业务股权结构图20公司铌磷产量数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理表4巴西铌磷狂资源量及储量资源量储量主要矿石处理量资源剩余许可证采矿山名称矿石量品位金属量矿石量品位金属量品种百万吨可开采年限矿权有效期百万吨万吨百万吨万吨巴西矿区一铌1430010114509400609738983312年根据巴西采矿法采矿巴西矿区二铌16880034573833760517035535年特许权没有巴西矿区二磷79175104819142191331262241507到期日数据来源公司年报西南证券整理25埃珂森探索矿业贸易的现代化矿业之路收购全球第三大基本金属贸易商探索矿业贸易的现代化矿业之路埃珂森的主要交易对象包括铜铅锌精矿和铜铝锌镍等精炼金属以及少量贵金属精矿和钴铌等特种金属构建全球化的物流和仓储体系业务覆盖全球80多个国家多年来IXM深耕于矿产贸易行业积累了丰富的经验建立了良好声誉构建了一定的行业壁垒公司深度挖掘IXM与公司业务结合点加速贸易与矿产协同向纵深发展推进IXM与各运营单位的产销协同与集团总部各部门的业务协同与金融机构的投融资协同与上下游客户的资源协同成功将埃珂森打造成为公司新的盈利增长点降低波动风险创造持续盈利2022年虽然全球经济受到了新冠疫情的重大影响金属价格波动剧烈但IXM充分体现了其业务模式抗周期性的特点完成精矿产品贸易量3118万吨精炼金属产品贸易量3137万吨贸易业务为公司贡献了毛利548亿元IXM在进行有色金属现货贸易的同时也持有可净额结算的同样金属品种的期货合同利用现货交易与期货交易较强的关联性通过期现结合的业务模式平滑价格波动降低行业周期性和价格波动带来的风险给企业创造稳定持续的盈利请务必阅读正文后的重要声明部分10公司研究报告洛阳钼业603993图21IXM股权结构图22IXM平台物流仓储地图数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司官网西南证券整理3铜板块将迎量价齐升新能源形成一体化布局31铜板块有望迎来量价齐升内需复苏是年内铜价交易的主要逻辑价格重心有望维持高位传统的消费部门中地产家电部门对2022年消费形成拖累地产三支箭相继落地保交付利好竣工链条的铜消费年内竣工增速预计有回升空间2023年国家电网计划投资超5200亿创历史新高新能源汽车光伏风电增速维持高位铜消费维持正向增长供给侧来看全球铜矿山产量增幅仍然偏大但冶炼端新增产能不多精炼铜增速偏低预计国内供需维持紧平衡格局铜作为宏观驱动的品种低库存叠加紧平衡的格局下内需复苏的主旋律将对铜价形成脉冲式驱动全年铜价重心有望保持高位图23竣工周期向上利好铜消费图24电网投资额创新高数据来源Wind西南证券整理数据来源国家电网西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分11公司研究报告洛阳钼业603993长周期供需增速错配铜价有望继续抬升全球矿山资本开支在2009-2011年的牛市周期中大幅提升随后伴随着铜价走熊资本开支也进入了长达五年的下行周期本轮铜价大涨后海外矿山的资本开支有小幅提升但相较上轮周期幅度较低从现存主要矿山的生产计划来看在2022-2025年以GrasbergKamoa-KakulaQB2QuellavecoChuquicamata为首的矿山仍将释放增量但产量增速逐年下滑2025年之后全球矿山投资的减少带来新项目的匮乏铜矿产量后继增长乏力需求端来看新能源带动的电气化需求长期向好铜需求增长动能切换新能源发电领域中的铜消费主要集中在光伏和风电两个领域根据中国光伏协会预测十四五期间国内年均光伏新增装机约80GW全球新增光伏装机为254GW光伏用铜主要集中在逆变器汇流箱线缆等部件光伏单位耗铜量约为055万吨GW风电用铜主要分布在电缆变压器接电装置等部件陆上风电用铜量为035万吨GV海上风电用铜量为096万吨GV十四五期间预计国内年均新增风电装机50GW全球新增风电装机100GW2023年光伏风电预计占据铜消费约92万吨十四五期间将持续贡献增量根据国际铜业协会数据传统油车的单车用铜量约为20kg纯电动汽车单车用铜约83kg混动汽车用铜约49kg2022年新能源汽车产量增速高达99渗透率达到26新能源占比的提升弥补传统汽车用铜量的下滑带动汽车用铜整体上行预计2023年新能源汽车板块将提供约65万吨的消费量图25全球铜矿产量及预期图26新能源用铜增量预估数据来源智利国家铜业委员会西南证券整理数据来源Wind西南证券整理项目集中落地铜产量年内迎来爆发式增长公司的铜业务主要分布在三个项目刚果金TFM铜钴矿刚果金KFM铜钴矿以及澳大利亚NPM铜金矿2023年TFM和KFM双矿新建项目投产对公司铜产量形成明显贡献根据公司公告指引年内TFM铜产量指引为29-33万吨KFM铜产量指引为7-9万吨NPM铜产量指引为24-27万吨铜产量总计中值为4155万吨上限为447万吨由于2022年公司的实际产量277万吨接近当年指引的上边界预计2023年铜产量增速在50-61之间此外公司2022年由于刚果金疫情带来的交通受阻和TFM增储权益金带来的纠纷公司的铜钴产品均有滞销情况年末TFM铜库存高达133万吨同比上升137权益金纠纷解决后库存铜有望陆续售出将为公司金属销量和业绩带来额外弹性请务必阅读正文后的重要声明部分12公司研究报告洛阳钼业603993图27公司铜产量及变化图28公司铜产品库存及变化数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理32华越项目完成满产助力盈利能力提升参与华越镍钴项目助力产业多元化2018年10月由华友钴业旗下华青与青创国际沃源控股等合资成立的华越公司在印度尼西亚Morowali工业园区建设年产6万吨镍金属量的红土镍矿湿法冶炼项目2019年11月洛钼控股与NewstrideLimited签订股权转让协议受让沃源控股有限公司100股份从而间接取得沃源控股持有的华越镍钴21股份2020年7月25日洛钼控股通过沃源控股认购华越镍钴新增注册资本的方式将对华越镍钴持有的股权增持至30公司按比例包销氢氧化镍钴产品布局镍金属华越项目满产提升盈利能力促进新能源纵深发展新能源汽车产业仍处于高速扩张阶段是近年来引领世界绿色发展的主力产业未来三元动力电池有望成为新能源汽车的主流动力电池而高镍三元材料则是三元动力电池的核心材料占据三元电池成本的40以上具有广阔的市场前景公司参股的华越项目于2021年12月正式投产2022年4月达产2022年公司投资收益726亿元同比上年增长5582主要为华越项目贡献2023年华越项目实现全年满产未来将成为拓宽公司的利润增长点并促进公司在新能源领域的突破布局成为公司开辟印尼市场的重要桥头堡图29华越镍钴股权结构图30投资收益变化数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分13公司研究报告洛阳钼业60399333深度绑定宁德时代新能源板块协同加强宁德时代入股KFM铜钴项目2021年4月公司全资子公司洛钼控股与宁德时代间接控股公司邦普时代签订战略合作协议双方就项目战略入股产品包销扩大合作和建立新能源金属全方位战略伙伴关系方面深化合作邦普时代通过全资子公司香港邦普时代新能源获得KFM控股25的股权交易完成后洛钼控股与邦普时代在KFM控股的持股比例分别为75和25KFM控股持有位于刚果金的Kisanfu铜钴矿项目95的权益宁德时代成为公司第二大控股股东2022年9月公司上层控股股东洛阳国宏四川时代与宁德时代签署投资框架协议本次交易前洛阳矿业直接持有公司2468的股份洛阳国宏通过洛阳矿业间接持有公司2468的股份交易完成后宁德时代全资控股子公司四川时代将通过洛阳矿业间接持有2468的股份宁德时代成为公司第二大股东拓展新领域大跨步挺进战略新局2023年1月公司与宁德时代合作共同开发玻利维亚境内两座巨型盐湖的开发权其中乌尤尼盐沼锂储量估计超过2100万吨公司初期投资逾10亿美元用于改善道路等基础设施并建设两座锂提取工厂碳酸锂年产能将达到5万吨此外依托公司在非洲南美洲和东南亚的已有布局双方在新能源金属资源领域建立全方面的战略合作伙伴关系在锂钴镍铜等新能源金属资源的投资开发等方面发挥各自优势全面合作积极融入新能源产业综合价值链构建立体市场网络促进新项目落地4盈利预测与估值41盈利预测关键假设铜钴业务根据公司产量指引假设公司2023-2025年刚果金TFM和KFM的铜产量总计为395054万吨钴产量总计为496367万吨假定基本面向好的背景下铜价中枢维持高位钴走向过剩的背景下价格中枢下移铜金业务根据公司产量指引假设公司2023-2025年NPM项目的铜产量总计为2553030万吨黄金产量总计为262828万盎司假定基本面向好的背景下铜价中枢维持高位美联储货币周期切换的背景下金价中枢上移钼钨业务根据公司产量指引假设公司2023-2025年中国钼产量维持在14万吨钨产量维持在7000吨假设钼钨价格在需求向好供给刚性的背景下整体维持高位铌磷业务根据公司产量指引假设公司2023-2025年巴西铌产量维持在9200吨磷肥产量维持在115万吨铌及巴西磷肥的基本面稳中向好预计二者价格维持稳定贸易业务根据公司贸易量假定2023-2025年公司贸易营收以012的增速扩张假定贸易业务毛利水平维持在33附近基于以上假设我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表请务必阅读正文后的重要声明部分14公司研究报告洛阳钼业603993表5主营业务拆分单位亿元2021A2022A2023E2024E2025E收入132689748299383755237090铜钴业务增速5997-2653207112543-123毛利率52954682428542954583收入16531293180721322192铜金业务增速1511-217839761798281毛利率32791933309830923089收入53506966504047604760钼钨业务增速50663021-2765-556000毛利率40884228430641244124收入50877368744275167591铌磷业务增速-2094485100100100毛利率28923803300030003000收入147993147308147308148781151757贸易业务增速5732-046000100200毛利率339373330330330收入511308300300300其他业务增速1763-3971-268000000毛利率1406514500500500收入173863172991191835201041203690合计增速5389-0501089480132毛利率939929118212901322数据来源公司年报西南证券整理预测2023-2025年公司营收为19184亿元20104亿元20369亿元同比1094813实现归母净利润分别为1064亿元1243亿元1293亿元同比75416840三年复合增长率为287实现EPS分别为049元058元060元对应PE分别为1199X42相对估值我们选取同类型公司紫金矿业华友钴业云南铜业江西铜业进行比较2023-2024年对应一致性预期PE平均水平分别为105103倍鉴于在同类型公司中公司铜钴产量的增长弹性居于首位而顺周期趋势中矿业公司往往表现出双击效应公司理应享有估值溢价给予洛阳钼业2023年15倍估值对应股价735元首次覆盖给予买入评级请务必阅读正文后的重要声明部分15公司研究报告洛阳钼业603993表6可比公司估值股价取自2023年3月20日EPS元PEX证券代码可比公司股价元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E601899SH紫金矿业11800600810951061477146212451110603799SH华友钴业5365319280515707189219131042759000878SZ云南铜业12360381011141231539122910841006600362SH江西铜业18881631601601711116118311801104平均值1905114210491029数据来源wind西南证券整理5风险提示金属价格大幅下跌风险矿山增产不及预期风险海外运营风险请务必阅读正文后的重要声明部分16