事件：公司公布2022年业绩，全年实现收入121.45亿元，同比-11.71%；经调整净利润25.75亿元，同比-53.69%。其中，下半年实现收入64.92亿元，同比-4.56%；经调整净利润11.90亿元，同比-51.75%。
　　2022年中、美市场收入承压，一次性产品、自有品牌增速亮眼。未来预计一次性产品凭借客户优势和产品力持续放量，自有品牌凭借差异化产品和渠道力延续较快增速，中美市场受益监管加强、产品迭代而企稳回暖，公司收入端有望回归增长。
　　国内市场：全年收入22.46亿元（-52%），其中下半年5.48亿元（-70%）。行业政策变化（监管过渡、口味限制、征收消费税）和非法产品盛行，电子烟产业整体承压，公司亦受较大影响。考虑基数效应，预计2023年国内收入同比下降；但随着对非法产品的执法力度增强、部分品牌降价、产品口味迭代，电子烟消费有望逐季环比改善。
　　美国B端：全年收入37.73亿元（-23%），H1/H2分别为16.13亿元（-33%）/21.60亿元（-13%），H2降幅环比收窄。收入下滑原因包括不合规电子烟挤占市场、产品降价以助力客户发展、特殊用途雾化产品销售不佳。预计未来美国B端收入有望回归增长：（1）大客户BAT市占率持续提升、NJOY获烟草巨头奥驰亚收购，其竞争对手Juul则未能通过PMTA；（2）预期监管部门将加强对不合规产品的执法；（3）公司逐步完善特殊用途雾化产品矩阵，强化销售体系。
　　欧洲及其他地区B端：全年收入46.60亿元（+53%）。公司一次性电子烟率先在欧洲市场取得成功，2022年收入19.31亿元（+1919%），H1/H2分别为3.20/16.11亿元，实现快速放量。当前电子烟行业消费增长主要来自一次性产品，公司助力大客户积极布局，产品力获市场认可，一次性产品收入有望延续高增。此外公司推出陶瓷芯一次性解决方案FEELMMax，具备提升产品口数和口感的领先技术，奠定该领域长期竞争力。
　　自有品牌：全年实现收入14.66亿元（+26%），公司推出LUXEX等符合消费者需求的差异化产品，搭建海外本地化营销团队、提升渠道下沉能力，自有品牌增长动能有望持续。
　　产品降价与结构变化压低毛利率，费用率短期增加。（1）2022年公司毛利率43.3%（-10.3 pct.），主要由于低毛利率的一次性产品收入占比提升，以及B端部分产品降价让利。预计产品结构变化对整体毛利率的影响仍将持续，但不同产品各自毛利率有望受益生产效率提升。（2）2022年销售/管理/研发费用率达到3.2%/9.5%/11.3%，同比+1.8/3.2/6.4 pct.，对应一次性和自有品牌产品市场开拓，信息系统、管理体系和人才梯队建设，以及在现有业务和雾化医疗美容领域的研发加码。收入端承压情况下，公司基于长期主义仍加大费用投放；未来随着收入增长，费用率有望回落。
　　HNB与医疗产品布局有望推进。在加热不燃烧（HNB）领域，公司已储备多种技术路线，预期可推出性能更强的差异化产品。在雾化医疗领域，公司已完成国内一款呼吸机联用雾化给药装置的研发（并取得生产许可证），以及两款针对哮喘及慢阻肺的药物递送装置的开发。根据弗若斯特沙利文，HNB市场规模将在2027年达到166亿美元（约合1134亿元），复合增速18.5%。根据Verified Market Research，2020年全球哮喘及慢阻肺吸入式器具及制剂市场规模达330亿美元（约合2254亿元）。未来公司有望开拓新的增长曲线。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年经调整净利润为25.91、31.58、38.01亿元人民币，增速分别为0.6%、21.9%、20.4%，目前股价对应PE分别为22、18、15倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外监管政策变化，研发转化与产品开发不及预期，消费需求不及预期，市场竞争加剧，大客户自身经营风险
　　

研究报告全文：公司研究思摩尔国际06969业绩筑底2023年3月24日推荐维持东关注一次性产品放量与中美市场思摩尔国际公司报告兴边际改善证券事件公司公布2022年业绩全年实现收入12145亿元同比-1171公司简介股经调整净利润2575亿元同比-5369其中下半年实现收入6492亿元公司是提供雾化科技解决方案的全球领导同比-456经调整净利润1190亿元同比-5175者包括基于ODM制造加热不燃烧产品的电份子雾化设备及电子雾化组件拥有先进的研有2022年中美市场收入承压一次性产品自有品牌增速亮眼未来预计一发技术雄厚的制造实力广泛的产品组合限次性产品凭借客户优势和产品力持续放量自有品牌凭借差异化产品和渠道及多元化的客户群公力延续较快增速中美市场受益监管加强产品迭代而企稳回暖公司收入资料来源公司公告同花顺司端有望回归增长未来3-6个月重大事项提示无证国内市场全年收入2246亿元-52其中下半年548亿元-70发债及交叉持股介绍券行业政策变化监管过渡口味限制征收消费税和非法产品盛行研亿纬锂能300014SZ持有本公司3129电子烟产业整体承压公司亦受较大影响考虑基数效应预计2023股份究年国内收入同比下降但随着对非法产品的执法力度增强部分品牌降交易数据报价产品口味迭代电子烟消费有望逐季环比改善52周股价区间港元252-754告美国B端全年收入3773亿元-23H1H2分别为1613亿元总市值亿港元64555-332160亿元-13H2降幅环比收窄收入下滑原因包括不合规电子烟挤占市场产品降价以助力客户发展特殊用途雾化产品流通市值亿港元64555销售不佳预计未来美国B端收入有望回归增长1大客户BAT市总股本流通股数万股607866607866占率持续提升NJOY获烟草巨头奥驰亚收购其竞争对手Juul则未能A股B股万股--通过PMTA2预期监管部门将加强对不合规产品的执法3公司周日均换手率520351逐步完善特殊用途雾化产品矩阵强化销售体系52周股价走势图欧洲及其他地区B端全年收入4660亿元53公司一次性电子烟率先在欧洲市场取得成功2022年收入1931亿元1919H1H2400思摩尔国际恒生指数分别为3201611亿元实现快速放量当前电子烟行业消费增长主要200来自一次性产品公司助力大客户积极布局产品力获市场认可一次00性产品收入有望延续高增此外公司推出陶瓷芯一次性解决方案-200-400FEELMMax具备提升产品口数和口感的领先技术奠定该领域长期-600竞争力3245247249241124124自有品牌全年实现收入1466亿元26公司推出LUXEX等符资料来源同花顺东兴证券研究所合消费者需求的差异化产品搭建海外本地化营销团队提升渠道下沉能力自有品牌增长动能有望持续分析师刘田田010-66554038liuttdxzqnetcn产品降价与结构变化压低毛利率费用率短期增加12022年公司毛利率执业证书编号S1480521010001主要由于低毛利率的一次性产品收入占比提升以及433-103pctB分析师常子杰端部分产品降价让利预计产品结构变化对整体毛利率的影响仍将持续但010-66554040changzjdxzqnetcn不同产品各自毛利率有望受益生产效率提升22022年销售管理研发费执业证书编号S1480521080005用率达到3295113同比183264pct对应一次性和自有品牌研究助理沈逸伦产品市场开拓信息系统管理体系和人才梯队建设以及在现有业务和雾010-66554044shenyldxzqnetcn化医疗美容领域的研发加码收入端承压情况下公司基于长期主义仍加大执业证书编号S1480121050014费用投放未来随着收入增长费用率有望回落HNB与医疗产品布局有望推进在加热不燃烧HNB领域公司已储备多敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源种技术路线预期可推出性能更强的差异化产品在雾化医疗领域公司已完成国内一款呼吸机联用雾化给药装置的研发并取得生产许可证以及两款针对哮喘及慢阻肺的药物递送装置的开发根据弗若斯特沙利文HNB市场规模将在2027年达到166亿美元约合1134亿元复合增速185根据VerifiedMarketResearch2020年全球哮喘及慢阻肺吸入式器具及制剂市场规模达330亿美元约合2254亿元未来公司有望开拓新的增长曲线盈利预测与投资评级预计公司2023-2025年经调整净利润为259131583801亿元人民币增速分别为06219204目前股价对应PE分别为221815倍维持推荐评级风险提示海外监管政策变化研发转化与产品开发不及预期消费需求不及预期市场竞争加剧大客户自身经营风险财务指标预测指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元13755241214498143503817210222024202增长率3742-1171181619931762经调整纯利百万元544259257512259071315805380069增长率3979-526906121902035每股收益元090042043052063PE10332184217117811480资料来源公司财报东兴证券研究所东兴证券公司报告P2思摩尔国际06969业绩筑底关注一次性产品放量与中美市场边际改善附表公司盈利预测表百万元202120222023E2024E2025E收益1375512145143501721020242销售成本-6378-6885-8756-10615-12518毛利73775260559465957724其他收入499497574688810其他收益及亏损093133133133133可换股承兑票据公平值变动之亏损000000000000000可转换优先股公平值变动之亏损000000000000000分销及销售开支-193-388-458-549-646行政开支-864-1148-1292-1480-1700研发开支-671-1372-1521-1687-1862融资成本-025-029-029-031-032就贸易应收款项确认之减值亏损净额-008013000000000上市费用000000000000000除税前溢利62092954300236704426所得税开支-922-444-451-552-665年度溢利及全面收益总额52872510255131183761加上市费用000000000000000加以股份为基础的付款开支156080040040040加可换股承兑票据公平值变动之亏损000000000000000加可转换优先股公平值变动之亏损000000000000000经调整后净利润54432575259131583801资料来源公司财报东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告思摩尔国际06969业绩筑底关注一次性产品放量与中美市场边际改善P3相关报告汇总报告类型标题日期公司普通报告思摩尔国际06969价量承压叠加费用增加关注新品类进展与长期壁垒构筑2022-08-26公司普通报告思摩尔国际06969国内暂时承压叠加费用增加关注业绩修复与中长期发展2022-07-19公司普通报告思摩尔国际06969海外业务增长可期加大研发投入构筑长期壁垒2022-04-01资料来源东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告P4思摩尔国际06969业绩筑底关注一次性产品放量与中美市场边际改善分析师简介刘田田对外经济贸易大学金融硕士2019年1月加入东兴证券研究所现任大消费组组长纺服轻工行业首席分析师2年买方经验覆盖大消费行业研究具备买方研究思维常子杰中央财经大学金融学硕士2019年加入东兴证券研究所现任轻工制造行业分析师研究方向为造纸包装电子烟研究助理简介沈逸伦新加坡国立大学理学硕士2021年加入东兴证券研究所轻工制造行业研究助理主要负责家居和其他消费轻工研究方向分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告思摩尔国际06969业绩筑底关注一次性产品放量与中美市场边际改善P5免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及报告作者在自身所知情的范围内与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发需注明出处为东兴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义强烈推荐相对强于市场基准指数收益率15以上推荐相对强于市场基准指数收益率515之间中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间回避相对弱于市场基准指数收益率5以上行业投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间看淡相对弱于市场基准指数收益率5以上东兴证券研究所北京上海深圳西城区金融大街5号新盛大厦B虹口区杨树浦路248号瑞丰国际福田区益田路6009号新世界中心座16层大厦5层46F邮编100033邮编200082邮编518038电话010-66554070电话021-25102800电话0755-83239601传真010-66554008传真021-25102881传真0755-23824526敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源