特步发布2022年业绩，收入超市场预期，利润符合预期。公司2022年收入同比增长29.1%至129亿元，增速超市场预期，主要来自主品牌增长拉动，从流水角度看，22Q1-Q4流水增速为30%以上/中双位数/20%以上/下滑高单位数，预计23年零售回暖下流水有望回归20%左右的增长。归母净利润同比增长1.5%至9.2亿元，符合市场预期，体现逆势之下优异的经营管理能力。
　　主品牌表现亮眼，新品牌孵化有序进行。1）主品牌增势强劲。特步主品牌收入同比增长25.9%至111亿元，首次突破百亿大关，净利润同比增长10.7%至13.5亿元，其中，儿童收入增长52.3%达到16.7亿元，占主品牌收入的15%左右。成人门店数量增加162家至6313家，九代店占比约45%，儿童增加341家至1520家，2023年特步主品牌预计净开店200家左右，其中，童装净开超100家，全年主品牌目标收入增长双位数，儿童业务增长20-30%。2）专业运动翻倍增长。专业运动索康尼、迈乐收入同比增长99%至4亿元，中国内地门店数量达69家和4家。毛利率提升2.4pct至56.5%，年内分摊亏损约3300万。预计2023年专业运动收入增长60-70%，新开设门店30-50家，主要为索康尼店铺，索康尼有望在23年率先实现盈亏平衡。3）时尚运动亏损扩大，23年有望收窄。时尚运动盖世威和帕拉丁收入同比增长44%至14.0亿元，亚太区门店数量分别为72家和56家，全年亏损约1.9亿，主要因疫情使供应链、物流成本上升，以及新开门店费用投入。预计2023年时尚运动收入增长20-30%，合计净开店30家左右，亏损控制在1.5亿以内。
　　盈利能力有所下降，现金流改善明显，库存去化持续进行。1）盈利能力短期承压，现金加速回流。疫情影响下毛利率同比下降0.8pct至40.9%，销售及行政费用率提升1.2pct至32%，最终净利率下降2pct至7.1%，主要是由于疫情影响销售和品牌升级投入加大，以及给予经销商一次性1亿元补贴导致。经营活动现金流量净额为5.7亿元，相比中报时-2.7亿元已有明显提升。2）库存去化有序进行。目前库销比已从22年底的5.5个月降低至5个月，目标为年底之前降到4个月左右，主要随双十一等大促进行，若销售符合预期不会大幅降低折扣。
　　开年以来零售表现领跑大盘，全年收入预计双位数增长。23年1-2月高基数下特步主品牌增长中双位数，3月至今增长超过20%，表现领跑运动大盘。管理层对疫情放开后销售复苏信心增强，公司目标23年收入增长双位数，流水增长20%左右，其中，上半年以库存去化为主，下半年在市场回暖下，销售增长的确定性更强，费用管控下净利润增长预计将超过收入增长。
　　公司为国产运动品牌龙头，主品牌精准卡位跑鞋赛道，新品牌运营打造第二增长曲线，估值具备较高性价比，维持“买入”评级。主品牌特步深耕大众市场，马拉松赛道先发优势显著，新品牌拓展消费场景及覆盖客群，有望中长期贡献增量。维持23-24年并新增25年盈利预测，预计23-25年净利润分别为11.7/14.9/18.0亿元，对应PE 17/13/11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：线下恢复低于预期，疫情反复导致存货风险增加；市场竞争加剧风险。