常熟银行存贷业务推进积极，营收利润稳定，风险抵御能力强化，业绩有望可持续。目前估值仍处于合理中枢下限，建议投资者积极配置。
　　▍事项：常熟银行发布2022年度报告，全年实现营业收入88.09亿元，同比增长15.07%，归母净利润27.44亿元，同比增长25.39%，不良率季度环比上行3pbs至0.81%。
　　▍营收利润均延续高增势头。2022年归母净利润同比+25.39%（前三季度同比+25.23%）；1）收入延续增势：常熟银行2022年营业收入同比+15.07%（前三季度同比+18.61%），利息净收入/非利息净收入同比分别+13.75%/+24.19%，其中，手续费及佣金净收入同比下行20.91%，投资收益同比高增89.54%；2）成本优化显著：公司成本收入比同比大幅下行2.82pct至38.58%，成本控制持续向好；3）拨备计提放缓：拨备/拨备前利润同比下降1.83pcts至37.29%，信用成本节约助力利润增长。
　　▍资负扩张稳健，存贷增长积极。2022年末公司总资产同比+16.75%，Q4环比+1.33%（Q2与Q3环比+2.31%/+3.35%），整体扩表趋稳。1）信贷投资高增，同业资产降低：贷款及债券投资增长提速（同比分别+18.82%/30.15%，Q4环比+3.28%/14.84%），其中贷款端个人消费性贷款与信用卡贡献显著（同比分别+27.38%/74.92%），投资端国债投资贡献主要增量（同比+123.05%，占同比增量82.10%）；2）存款高速增长，零售定期加码：年末存款同环比分别+16.81%/+5.91%，结构上零售存款贡献全部增量（同比+21.49%），对公存款则有所减少（同比-4.53%），其中零售定期/零售活期分别环比+26.70%/+2.14%，零售存款定期化趋势显著。
　　▍息差小幅下行，未来压力仍存。公司全年净息差3.02%，同比下行4bps。其中：1）资产端：生息资产与贷款平均收益率同比分别-8bps/-15bps，对公贷款/零售贷款/票据贴现平均收益率同比分别-8bps/-25bps/-42bps，高占比的零售贷款收益率下行为主要拖累；2）负债端，计息负债成本率与上年持平，存款平均成本率小幅上行4bps，主要是由于零售存款定期化趋势部分抵消了零售定期存款成本率（同比-18bps）的下行，对公定期存款成本率则较上年抬升11bps。3）综合来看：我们认为2023年一季度重定价效应和新发放贷款定价下行趋势下，息差下行空间仍存，2-3季度经济持续回暖将推动银行对小微信贷议价能力的提升。
　　▍非息业务：投资收益高增，中收增速回落。1）投资收入高增，公司2022年投资收益近10亿，同比增长89.54%，其中持有和处置交易性金融资产收益与债权投资（同比分别+72.88%/+62.96%/+328.92%）贡献主要增量。2）手续费中收有所下行，全年手续费及佣金净收入同比下行20.91%，其中理财中收同比减少11.71%，而代理业务支出则同比抬升52.02%，分别从收支两端对中收造成拖累，财富管理加速布局的收入效应仍有待后续显现。
　　▍资产质量稳中向好，拨备覆盖高位提升。1）账面风险指标趋稳优化：2022年末不良贷款率0.81%，较三季度末环比上行3pbs，与上年末持平，关注贷款率0.84，较上年末降低0.05pct。其中对公贷款不良率大幅下行0.19pct，零售贷款上行12pcts。进一步来看，对公端占主体的制造业贷款不良率大幅下行0.54pct，零售端按揭与消费贷款不良率则有所抬升（同比均分别+0.27pct），而小微为主体的经营贷不良率则较为稳健（同比+0.05pct）2）风险抵补能力延续优异：2022年末公司拨备覆盖率为536.77%，略低于三季度末，但较上年末大幅提升4.95pcts，公司拨备水平高位向好，风险抵御能力维持强劲。
　　▍风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；稳地产政策落地不及预期；行业监管政策超预期调整。
　　▍投资建议：经营稳健，业绩稳定。常熟银行存贷业务推进积极，营收利润稳定，风险抵御不断强化，业绩有望可持续。目前估值仍处于合理中枢下限，估值有望持续修复，建议投资者积极配置。我们调整公司2023/24年EPS预测为1.19元/1.38元（原预测1.17元/1.39元），新增2025年EPS预测为1.60元。当前A股股价对应2023年0.81x PB，根据三阶段股利折现模型（DDM）测算，给予公司2023年目标估值1.08xPB，维持目标价9.1元，维持“增持”评级。

研究报告全文：经营稳健业绩稳定常熟银行601128SH2022年年报点评2023324中信证券研究部核心观点常熟银行存贷业务推进积极营收利润稳定风险抵御能力强化业绩有望可持续目前估值仍处于合理中枢下限建议投资者积极配置事项常熟银行发布2022年度报告全年实现营业收入8809亿元同比增长1507归母净利润2744亿元同比增长2539不良率季度环比上行3pbs至081肖斐斐营收利润均延续高增势头2022年归母净利润同比2539前三季度同比银行业首席分析师25231收入延续增势常熟银行2022年营业收入同比1507前S1010510120057三季度同比1861利息净收入非利息净收入同比分别13752419其中手续费及佣金净收入同比下行2091投资收益同比高增89542成本优化显著公司成本收入比同比大幅下行282pct至3858成本控制持续向好3拨备计提放缓拨备拨备前利润同比下降183pcts至3729信用成本节约助力利润增长资负扩张稳健存贷增长积极2022年末公司总资产同比1675Q4环比133Q2与Q3环比231335整体扩表趋稳1信贷投资高增彭博同业资产降低贷款及债券投资增长提速同比分别环银行业联席首席分18823015Q4析师比3281484其中贷款端个人消费性贷款与信用卡贡献显著同比分S1010519060001别27387492投资端国债投资贡献主要增量同比12305占同比增量82102存款高速增长零售定期加码年末存款同环比分别1681591结构上零售存款贡献全部增量同比2149对公存款则有所减少同比-453其中零售定期零售活期分别环比2670214零售存款定期化趋势显著息差小幅下行未来压力仍存公司全年净息差302同比下行4bps其中1资产端生息资产与贷款平均收益率同比分别-8bps-15bps对公贷款零售联系人林楠贷款票据贴现平均收益率同比分别-8bps-25bps-42bps高占比的零售贷款收益率下行为主要拖累2负债端计息负债成本率与上年持平存款平均成本率小幅上行4bps主要是由于零售存款定期化趋势部分抵消了零售定期存款成本率同比-18bps的下行对公定期存款成本率则较上年抬升11bps3综合来看我们认为2023年一季度重定价效应和新发放贷款定价下行趋势下息差下行空间仍存2-3季度经济持续回暖将推动银行对小微信贷议价能力的提升非息业务投资收益高增中收增速回落1投资收入高增公司2022年投资收益近亿同比增长其中持有和处置交易性金融资产收益与债常熟银行601128SH108954权投资同比分别7288629632892贡献主要增量2手续费中评级增持维持收有所下行全年手续费及佣金净收入同比下行2091其中理财中收同比减当前价748元少1171而代理业务支出则同比抬升5202分别从收支两端对中收造成目标价910元总股本2741百万股拖累财富管理加速布局的收入效应仍有待后续显现流通股本百万股2643资产质量稳中向好拨备覆盖高位提升1账面风险指标趋稳优化2022年总市值205亿元末不良贷款率081较三季度末环比上行3pbs与上年末持平关注贷款率近三月日均成交额193百万元52周最高最低价85697元084较上年末降低005pct其中对公贷款不良率大幅下行019pct零售贷近1月绝对涨幅-398款上行12pcts进一步来看对公端占主体的制造业贷款不良率大幅下行近6月绝对涨幅-423054pct零售端按揭与消费贷款不良率则有所抬升同比均分别027pct近月绝对涨幅12527而小微为主体的经营贷不良率则较为稳健同比005pct2风险抵补能力延续优异2022年末公司拨备覆盖率为53677略低于三季度末但较上年末大幅提升495pcts公司拨备水平高位向好风险抵御能力维持强劲证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明常熟银行年年报点评601128SH20222023324风险因素宏观经济增速超预期下行资产质量大幅恶化净息差水平超预期下行稳地产政策落地不及预期行业监管政策超预期调整投资建议经营稳健业绩稳定常熟银行存贷业务推进积极营收利润稳定风险抵御不断强化业绩有望可持续目前估值仍处于合理中枢下限估值有望持续修复建议投资者积极配置我们调整公司202324年EPS预测为119元138元原预测117元139元新增2025年EPS预测为160元当前A股股价对应2023年081xPB根据三阶段股利折现模型DDM测算给予公司2023年目标估值108xPB维持目标价91元维持增持评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元76558809100951157213341同比增速16311507146114621528归母净利润百万元21882744327037904372同比增速21342539191615921535EPS元080100119138160BVPS元72282491810261151PEx935748629542468PBx104091081073065资料来源Wind中信证券研究部预测注1股价为2023年3月23日收盘价2上述EPS和均为归属母公司普通股股东口径BVPS请务必阅读正文之后的免责条款和声明2常熟银行年年报点评601128SH20222023324表1公司资产负债表主要项目百万元指标名称202120222023E2024E2025E期末余额客户贷款162797193433227303265695308870客户存款182732219182262904297028333355生息资产232737276157322855374383432599计息负债217545260022304694354542411304总资产246583287881336097397031460437总负债225446263766309140366776426418归属于母公司股东权益1978822577251612813331558同比增速客户贷款23591882175116891625客户存款15071995199512981223生息资产17661866169115961555计息负债18331953171816361601总资产18161675167518131597总负债18921700172018641626归属于母公司股东权益10181409114411821217资料来源Wind中信证券研究部预测表2公司利润表主要项目百万元指标名称202120222023E2024E2025E收入与盈利规模净利息收入669176118529980611278手续费佣金净收入238188245307383非利息收入9641197156717662062营业收入76558809100951157213341拨备前营业利润44435364619471158204税前利润26963364389045285218净利润23412927340039424547同比增速净利息收入12151375120514981501手续费佣金净收入6099-2091305225012489非利息收入56592419308612691681营业收入16311507146114621528拨备前营业利润19222073154814881530税前利润20992479156416421522净利润20902502161815921535资料来源Wind中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5