一季度纸浆期货经历了持续下跌的过程。从复盘纸浆的供需后可以看出，价格的暴跌主要交易了针叶浆进口的增加以及海外库存累库。而二季度走势，价格仍将围绕前述两个驱动以及内外价差进行博弈。
　　供应：进口端的增量从驱动上来看没有改变。阔叶迎来的是总流通量/出运量的增加，而针叶浆迎来的是出运占比的提高。这两者背后的核心推动，一者来自于阔叶自身的产能释放周期，一者来自于全球的宏观变化环境。这些因素都是偏向于中长期的影响因素，因此，二季度并不存在进口量增长的驱动会消退的预期，即使可能出现也需要比较多的宏观假设。
　　需求：2023年一季度行情已经再度证明了“需求的边际变化对于纸浆期货价格并没有太多的影响”这一经验性结论。从二季度看，下游需求，即成品纸产量，总体会迎来边际上由高转低但是同比数据增高的过程。目前未见强烈的成品纸消费政策利多出现，因此很难带来普遍的终端需求增加预期。下游成品纸的利润会在纸张新增装置投产过程中再度走低。而成本的坍塌、供应压力的增加，对于纸制品在二季度5月开始的绝对价格存在压力，尤其是双胶纸和卫生纸。
　　综合来看，驱动针叶浆在一季度下跌的因素二季度依旧会存在，同时需求没有给予巨大的远期增长预期的时候，针叶浆的供需驱动方向依旧是看跌的。但由于一季度的单边暴跌的幅度已经比较大，因此二季度期间不排除会出现波段性的超跌反弹。
　　价格维度，在宏观极其弱势的情况下，且欧洲明显累库的背景下，针叶浆现货可能会跌破5000。但更主流的支撑或许在5500附近。
　　操作策略：偏空配置，警惕超跌反弹
　　风险因素：外盘报价急速变动，宏观扰动，俄乌冲突加剧。
　　

研究报告全文：中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆2023-3-22供应依旧决定走势核心下行驱动没有改变投资咨询业务资格证监许可2012669号报告要点中信期货商品指数240230220210200驱动针叶浆在一季度下跌的因素二季度依旧会存在同时需求没有给予巨大的远190180170160期增长预期的时候针叶浆的供需驱动方向依旧是看跌的价格仍将围绕针叶浆150140130120110进口的增加以及海外库存累库两个驱动以及内外价差进行博弈100摘要一季度纸浆期货经历了持续下跌的过程从复盘纸浆的供需后可以看出价格的暴跌主要交易了针叶浆进口的增加以及海外库存累库而二季度走势价格仍将围绕前软商品及特殊品种研究团队述两个驱动以及内外价差进行博弈研究员供应进口端的增量从驱动上来看没有改变阔叶迎来的是总流通量出运量的增李青021-80401708加而针叶浆迎来的是出运占比的提高这两者背后的核心推动一者来自于阔叶自liqingciticsfcom身的产能释放周期一者来自于全球的宏观变化环境这些因素都是偏向于中长期的从业资格号F3056728投资咨询号Z0014122影响因素因此二季度并不存在进口量增长的驱动会消退的预期即使可能出现也吴静雯需要比较多的宏观假设021-80401709wujingwenciticsfcom需求2023年一季度行情已经再度证明了需求的边际变化对于纸浆期货价格并没从业资格号F3083970投资咨询号Z0016293有太多的影响这一经验性结论从二季度看下游需求即成品纸产量总体会迎来边际上由高转低但是同比数据增高的过程目前未见强烈的成品纸消费政策利多出现因此很难带来普遍的终端需求增加预期下游成品纸的利润会在纸张新增装置投产过程中再度走低而成本的坍塌供应压力的增加对于纸制品在二季度5月开始的绝对价格存在压力尤其是双胶纸和卫生纸综合来看驱动针叶浆在一季度下跌的因素二季度依旧会存在同时需求没有给予巨大的远期增长预期的时候针叶浆的供需驱动方向依旧是看跌的但由于一季度的单边暴跌的幅度已经比较大因此二季度期间不排除会出现波段性的超跌反弹价格维度在宏观极其弱势的情况下且欧洲明显累库的背景下针叶浆现货可能会跌破5000但更主流的支撑或许在5500附近操作策略偏空配置警惕超跌反弹风险因素外盘报价急速变动宏观扰动俄乌冲突加剧重要提示本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考若您并非中信期货客户中的专业投资者为控制投资风险请取消订阅接收或使用本报告的任何信息本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆目录摘要1一1季度行情回顾4二供应量与价的下行驱动不变但内外价差变化需关注511季度国内供应情况52阔叶的投产压力不减但进口木片生产成本或许已经不远63针叶进口量增长的逻辑驱动未见变化美金下行驱动也未变化7A海外经济下挫是进口增量的核心驱动二季度难以形成转向迹象7B欧洲的累库带来美金盘报价的绝对价格的压力8三需求增长预期不够亮眼难以抵抗供应带来的利空91内需有修复性预期但是一季度实际表现不佳9A中下游囤货需求形成不利结果10B内需出口数据尚处在最近7年的高峰水平112纸制品利润的大幅状况好转会迎来阶段性压力1232季度纸张产量或呈现边际转弱同比增强的结果144纸张价格方面需要警惕高利润品种的价格下行风险14五2023年2季度供需总结及策略15免责声明17217中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆图表目录图1国内针阔叶浆现货走势5图2国内针阔叶美金价格5图3各年12月国内纸浆供应和5图4阔叶浆国产量5图5阔叶浆进口量5图6针叶浆进口量5图7阔叶木片进口价格7图8国内阔叶浆价格7图9针叶浆进口量季节性图7图10针叶浆进口量趋势图7图11全球针叶发运地比例8图12全球针叶发运量趋势8图13库存与价格的关系9图14针叶主力-美金完税价格9图15内外价差9图16四个纸种纸厂产销情况10图17双胶纸中下游库存11图18铜版纸中下游库存11图19白卡纸中下游库存11图2012月文化纸和白卡的内需消耗净出口量变化图12图21下游主要品种利润变化统计13图22下游主要品种利润率走势13图234大主要纸品的产量和14图24各年13月下游总产量14图25双胶纸价格15图26铜版纸价格15图27卫生纸价格15图28白卡纸价格15表11季度国内针阔叶价格变化情况4表2海外主要针阔叶装置投产计划6表3国内2022年及2023年拟投产的木浆装置6表4白纸系主要纸种13月中旬周均产销量10表5近3年双胶纸铜版纸以及白卡纸的12月内需消耗净出口情况12表6下游部分已公布投产时间且投产时间在2023年的装置信息13317中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆一1季度行情回顾从一季度的纸浆期现货的走势来看基本呈现了震荡下跌的格局截止到3月17日针叶浆与阔叶浆的国内现货下跌幅度在15左右美金盘方面阔叶浆的报价下行明显但回顾这一轮下跌行情来看现货的这一轮的下跌行情是始于去年10月底与10月中下旬的价格相比阔叶浆下跌了大约1600点-22而针叶浆的现货价格下跌了约1300点-18针叶浆属于前期跌幅较少后期加速下跌的状态促成这一轮的行情的驱动有以下几点110月中旬12月现货先开始下跌的主要原因是阔叶浆集中投产预期以及欧洲需求下行后国内逐步出现了低价的欧洲针叶浆货源的报价以及供应两者促使了针阔叶浆现货在当时的转弱此外由于防疫政策的变化在12月国内感染人数的增加促使了下游开工率的降低也从需求上给予了现货价格短期的利空但期货合约上由于当时存在着显著的期货贴水因此期货价格单边走势上并没有显示出明显的疲弱反而出现了震荡上涨的状态21月初春节前国内开始预期交易防疫政策变化后的内需集中性修复以及两会后的中国宏观面经济刺激针叶浆由于流通货源偏紧现货短期出现了小幅度的上行3春节后国内金融市场交易氛围大幅转变大多数工业品都开始从预期交易回归现实交易工业品走势呈现了普遍的转弱纸浆期货也受此影响走弱虽然在春节后针叶浆出现了比较多的利多信息但是并未有效拉动盘面以结论看当时市场主要交易了与2022年年底近似的利空驱动当时未起效的利多信息有a加拿大木片短缺导致加拿大浆厂供应量减少b智力森林大火导致浆厂停工c芬兰运输工人罢工表11季度国内针阔叶价格变化情况产品202212302023317涨跌涨跌幅漂针浆现货价格元吨71506025-1125-157漂阔浆现货价格元吨63505325-1025-161外盘最低针叶价格美元吨920890-30-33外盘最低阔叶价格美元吨845730-115-136针叶外盘人民币价格元吨73387030-308-42阔叶外盘人民币价格元吨67465780-966-143期货2305收盘价元吨65605804-756-115国内针阔价差元吨800700-100-125外盘针-阔美元吨75160851133数据来源卓创资讯中信期货研究所417中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆图1国内针阔叶浆现货走势单位元吨图2国内针阔叶美金价格单位美元吨80001100外盘针叶价格外盘阔叶价格750010007000650090060008005500700500045006004000国内针叶价格5003500国内阔叶价格30004002018112720190227201905272019082720191127202002272020052720200827202011272021022720210527202108272021112720220227202205272022082720221127202302272021110120211201202201012022020120220301202204012022050120220601202207012022080120220901202210012022110120221201202301012023020120230301数据来源卓创资讯中信期货研究所数据来源卓创资讯Wind中信期货研究所二供应量与价的下行驱动不变但内外价差变化需关注11季度国内供应情况国内纸浆供应今年一二月份呈现了比较明显的增长一二月份的中国木浆总供应量相比去年同期累积同比增长了41其中阔叶浆总供给国产进口累积同比增加33针叶浆供给进口累积同比增加311季度中国供应总量数据现实出稳定增长图3各年12月国内纸浆供应和单位万吨图4阔叶浆国产量单位万吨数据来源卓创资讯中信期货研究所数据来源卓创资讯中信期货研究所图5阔叶浆进口量单位万吨图6针叶浆进口量单位万吨数据来源卓创资讯中信期货研究所数据来源卓创资讯中信期货研究所517中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆2阔叶的投产压力不减但进口木片生产成本或许已经不远2022年四季度开始随着arauco的156万吨阔叶装置的投产海外的阔叶产能扩张就要拉开了序幕市场已知的是23年一季度末还会有UPM210万吨装置的投产以及23年至24年持续不断的新增装置投产计划国内市场阔叶浆的自产数量也维持着增长而考虑到后期国内的新增装置投产计划显然阔叶的供给压力不改表2海外主要针阔叶装置投产计划分类企业投产量千吨时间Arauco156002022q4UPM210002023q1HardwoodMets8002023q3CMPC35002023q4Suzano255002024H2Sdra8002022q4Mets88002023H2SoftwoodVNT1935002024PE35002024数据来源公开市场信息中信期货研究所表3国内2022年及2023年拟投产的木浆装置工厂品种计划投产时间产能万吨地点玖龙纸业化学木浆预计2022年四季度30湖北荆州玖龙纸业化学木浆预计2022年四季度62辽宁联盛纸业化学浆预计2023年1207福建漳州仙鹤股份化学浆预计2023年下半年100广西来宾广西理文漂白木浆预计最快2023年底30广西防城港数据来源公开市场信息产业会议中信期货研究所而源源不绝的阔叶供给增量的预期显然的是过去一段时间冲击阔叶浆价格的主要因素原因是如果按照去年10月到今年2月的阔叶降实际的供应增量来看也就比之前一年同期的水平增加了47的增量并不是非常巨大的增长因此我们认为价格的巨大下跌更多的来自于预期驱动然而随着阔叶浆的价格从6700下跌到51005300附近我们需要考虑的是预期在未来的一段时间都不会改变的情况下是否会迎来成本的支撑按照年报中描述过的的逻辑推算如果进口阔叶浆价达到国内进口阔叶木片生产阔叶浆的这一部分企业的生产成本之后有可能会促使国内产量的降低进而稳定阔叶浆的现货价格根据12月底阔叶木片的进口均价235美金测算国内生产成本大约在5170元吨市场有另一说法是阔叶木片的现货价格在190美金附近如果按照此价格计算则成本在4450左右成本范围偏大但逻辑不改如果看到国内阔叶浆的减停产新闻则表明是阔叶浆市场开始迎来其成本支撑的可能性当然我们需要理解的是木片成本是可以变动的如果预期中不太容易617中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆下跌的木片成本也开始下行那么阔叶的成本支撑就会破灭图7阔叶木片进口价格单位美元吨图8国内阔叶浆价格单位元吨2607500山东鹦鹉2407000山东乌斯奇布拉茨克山东明星22065002006000180550016014050001204500当前木片价格对应的国1004000201701201801201901202001202101202201产成本阔叶木片进口平均单价3500201912202012202112202212202312数据来源Wind中信期货研究所数据来源Wind中信期货研究所3针叶进口量增长的逻辑驱动未见变化美金下行驱动也未变化针叶浆进口量在今年的12月份出现了上行虽然和历史数据相比当前的进口量数值并不算高但是从12个月的滚动数据看针叶进口量的同比大幅缩减的状态是在缓解的纸浆期货一直以来是个供应变化决定走势的品种因此12月同比数据的走高促成了纸浆期货的向下往后看进口数量的边际增加背后的驱动并不会在两个月的运行后就消退在二季度乃至三季度促使中国针叶浆进口量不断走高的驱动依旧会存在并对价格形成持续不绝的下行驱动图9针叶浆进口量季节性图单位万吨图10针叶浆进口量趋势图单位万吨针叶浆进口10030900500进口数量漂针木浆当月值4008008012个月滚动同比增速20300700200601060010000400500-100前5年波动区间同比-200400前5年平均值202320-10-3003002022-4000-20200-500月月月月月月月月月月月月123456789111210数据来源卓创中信期货研究所数据来源卓创中信期货研究所A海外经济下挫是进口增量的核心驱动二季度难以形成转向迹象针叶浆的供应一直存在不稳定的状态2023年春节后加拿大装置因为纤维短缺的原因而减产智利森林大火带来ARAUCO和CMPC短暂停产等都现实717中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆出针叶的全球供应的不稳定性依旧存在从截止12月的数据也可以看出一个结果根据PPPC数据全球针叶浆发运量趋势依旧呈现缓慢减少的状态但是全球货源发运比例的变化导致了针叶浆进口量的改变我们在去年年末的年报中分析过由于海外加息调控通胀的现状欧洲的经济会呈现下滑态势进而促使欧洲纸张消费量的下降使得流向欧洲市场的货源会回流到中国市场随着比较滞后的发运数据的公布我们看到这一逻辑在出运数据中得到印证截止到2022年12月底数据从2022年6月开始欧洲出运比例出现下降中国出运比例出现上升物流的转移现象显著既然这一轮的物流转移来自于欧洲经济的疲弱表现那么在欧美市场还在通过加息调节通胀的当下这一个驱动并不会改变从数据端也没有看到这一趋势的变化因此展望二季度以及后期的针叶浆进口量仍然会持续的受到欧洲经济下挫带来的进口增长的影响图11全球针叶发运地比例单位图12全球针叶发运量趋势单位万吨4002300220030021002000200190018001001700西欧占比中国占比北美占比亚洲其他地区占比1600针叶浆出运量12周期移动平均针叶浆出运量001500201701201801201901202001202101202201201701201705201709201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209数据来源卓创Wind中信期货研究所数据来源卓创Wind中信期货研究所B欧洲的累库带来美金盘报价的绝对价格的压力按照价格与库存的长期关系来说库存在累库的过程中会带来价格的下行同时根据从2018年累库以及绝对价格的波动来看价格与库存的变动也不是完全节奏一致的2018年当库存从100万吨升至150万吨的时候才迎来绝对价格的快速下跌今年看市场表现出来的情况有所相似在12月的库存突破150万吨以后国内的价格就开始了不断的走低甚至看到了美金盘的更加主动的价格下调往后来说欧洲港口库存累库的背后逻辑同样来自于欧洲经济的衰退预期当前市场并没有听到欧洲市场需求开始好转的信息那么在宏观预期不变的情况下下欧洲库存继续累库的预期还在进行也就带来了美金价格的下跌驱动817中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆图13库存与价格的关系单位万吨2501200欧洲主要港口木浆总库存针叶美金价2001000xx10000150800100600504000200201207201301201307201401201407201501201507201601201607201701201707201801201807201901201907202001202007202101202107202201202207202301201201来源卓创Wind中信期货研究所从1季度末的市场来看已经可以看出期货存在着明显的领先交易截止1季度末国内期现货价格与美金盘的价差就进入到极地的水平从往年经验看美金盘的下跌会打开国内针叶浆期货与现货的下跌空间而目前看驱动确实还在只是美金盘的下降速率会影响纸浆的期货在暴跌环境中的估值合理性图14针叶主力-美金完税价格单位元吨图15内外价差单位元吨15001000可交割品牌外盘低端价与盘面主力价差内外价差100050050000-500-500-1000-1000-1500-1500201801201901202001202101202201202301数据来源卓创Wind中信期货研究所数据来源卓创Wind中信期货研究所三需求增长预期不够亮眼难以抵抗供应带来的利空1内需有修复性预期但是一季度实际表现不佳2022年市场普遍对于疫情管控政策改变后的需求增长有着极大的期望但是从实际的产销结果来看表现并不尽如人意根据资讯公司公布的各大纸种的周度产量以及企业库存变动数据可以推算出每一个纸种的13月中下旬的周917中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆均成交数据从结果来看与经济波动更为贴近的双胶铜板白卡白板纸4个纸种中只有双胶纸实现产销的增长而另外三个品类的周均产销数据都相比与去年出现了下行企业的产销下游实际消耗出口中下游企业囤货变动那么从数据端反映出来的结果来看至少反映出在综合需求中并没有形成巨大的向上的结果表4白纸系主要纸种13月中旬周均产销量全部合双胶铜板白单位万吨双胶铜板白卡白板卫生纸计卡202115994--422--20221769719611284405638597520231779217681152486095612023年同-057-515-9841852-455-611比1028数据来源卓创Wind中信期货研究所图16四个纸种纸厂产销情况单位万吨双胶纸周度产销铜版纸产销25152010151052020202120222023520192020202100JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec白卡产销白板产销3040202120222023202120222023302020101000数据来源卓创Wind中信期货研究所A中下游囤货需求形成不利结果由于数据统计节奏以及部分数据12月未公布等影响暂时无法将实际消耗出口以及中下游囤货的需求进行完全的拆分截止2月数据只能能拆分出下游囤货需求以及实际消耗价出口需求两个维度从拆分分析看纸制品中下游囤货情绪的偏差是导致纸张消费偏差的核心原因根据月度数据可以看出12月份双胶纸铜版纸以及白卡纸的中下游囤1017中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆货意愿中下游库存数量都是下降的且每一个月都在下降这表明出纸品中下游目前并没有开始补库从市场了解来看中下游企业表现出更明显的去库心态原因有以下几点1原料成本跌速较快且明显成本坍塌后对纸制品的绝对价格抱有担忧2终端需求从大的维度上来看似乎要比去年更差2022年存在课本印刷错误的重印以及二十大的宣传需求而这两者在今年都是消退的3社会印刷订单并没有表现出明显的好转箱板瓦楞纸为代表的包装纸也出现了普遍的崩盘因此无论是文化纸还是包装纸均没有看到内外需的普遍好转因此悲观的预期影响了中下游的囤货需求图17双胶纸中下游库存单位万吨图18铜版纸中下游库存单位万吨数据来源卓创中信期货研究所数据来源卓创中信期货研究所图19白卡纸中下游库存单位万吨数据来源统计局Wind中信期货研究所B内需出口数据尚处在最近7年的高峰水平如果看国内实际消耗纸制品净出口的维度去看需求可以发现数据表现的不是那么糟糕双胶纸与铜版纸12月的内需消耗加上净出口的数据相比去年有一定幅度增长而白卡纸则呈现下跌但如果三者数据相加由于白卡下降的幅度更大因此在三者总量上会出现总和下降的情况如果观察去年年底的数据双胶纸与铜版纸的数据表现的情况尚可的因素或许在出口方面还是比较稳定1117中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆图2012月文化纸和白卡的内需消耗净出口量变化图单位万吨数据来源卓创Wind中信期货研究所表5近3年双胶纸铜版纸以及白卡纸的12月内需消耗净出口情况单位万吨202120222023107614711490双胶纸10136713614823872铜版纸17034259167215791508白卡纸4528-557-452336183872938696合计152-01数据来源卓创Wind中信期货研究所2纸制品利润的大幅状况好转会迎来阶段性压力从一季度的数据来看从下游的生产利润得到了大幅的好转毛利率的变动上文化纸的好转幅度高于卫生纸高于包装纸但是如果细看其价格变动幅度可以明显的看出纸制品的价格并没有明显的上涨利润的好转主要来自于木浆价格的下行即成本的下行而在成大幅下行的背景下纸张生产利润能够大幅好转的原因我们认为除了纸张绝对价格不高且利润偏低以外新增装置投产数量极少也是一个原因截止2月底仅有3条生活纸产线投产新增10万吨不到的产能而文化纸与白卡纸的投产还进入了短暂的休整并无装置在12月投产1217中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆图21下游主要品种利润变化统计单位元吨图22下游主要品种利润率走势单位20221230202333变动变动率6000双胶纸价格6662567256250945000双胶纸毛利-187492951164000双胶纸毛利率-028733763000铜版纸价格559058002103762000铜版纸毛利-9028-29756052铜版纸毛利率-1615-5131101000白卡纸价格52105150-600-115-2020202120222023白卡纸毛利-6731-456821631000白卡纸毛利率-1292-887412000生活纸价格7866677825-417-053生活纸毛利71111103339223000生活纸毛利率90414151白卡纸铜版纸双胶纸木浆生活用纸数据来源卓创Wind中信期货研究所数据来源卓创Wind中信期货研究所但是从未来来看这种好转是难以长期保持的比较容易理解的是如果文化纸以及白卡纸的新增装置投产计划继续如期落地在终端需求上看不出有持续性显著性增长的背景之下主要纸种的供应增量加大会带来利润的降低因此除非国内新增纸张的装置投产不断推迟不然对于品种生产利润的压制将会是未来的主要变动方向尤其是双胶纸因为或许得益于产销数据表现最好的原因文化纸的两个纸品的利润走高的幅度也是最大的表6下游部分已公布投产时间且投产时间在2023年的装置信息厂家项目内容产能地点投产时间亚太森博纸业白卡纸100江苏南通2023年中联盛纸业白卡纸200福建2022年第三季度玖龙纸业广西浆纸基地项目白卡纸120广西2023年四季度仙鹤股份食品卡30浙江2022年三季度末河南新亚新科技包装材料白卡50河南新乡2022年底岳阳林纸文化纸70湖南岳阳20232024年亚太森博文化纸45山东日照2023年联盛纸业文化纸60福建2023年山东华泰纸业双胶纸52山东2023年江苏王子制纸有限公司生活用纸24江苏南通计划2021-2023年投产二期金红叶纸业有限公司生活用纸24江苏南通2022年已投产8台纸机太阳纸业生活用纸5广西北海计划2022年四季度投产两台纸机合计780其中文化纸227其中白卡纸470其中生活纸53数据来源公开市场信息产业会议中信期货研究所1317中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆32季度纸张产量或呈现边际转弱同比增强的结果二季度的产销量上文化纸与白卡纸从季节性来看应该是一个边际转弱但同比有增加的过程首先今年并没有看到明显的产业利多政策两会后对于整体经济的刺激目前也体现出一个相对温和的结论这也就使得今年的终端需求增长是一个自然增长而没有额外的资金政策推动自然也就不存在在二季度出现明显的逆季节性变化以及对于三四季度的超强预期因此在中端需求常规性走弱而统购需求没有被激发的二季度整个下下游纸张产量可能呈现从高到低的变化其次2022年的二季度由于受到疫情原因当时整体的下游指征开产量以及产销都处于略偏低的状态这就导致在对比数据上二季度的下游数据会表现出同比增加的态势卫生纸逻辑相对独立在一季度卫生纸的产出量在总量的走高上产生了巨大的贡献但根据卫生纸过去几年的变动来看年度来说整个卫生纸的产量基本遵循了35的自然增速近几年向3增速偏移在人口消费习惯没有巨大变化的背景下这一增速大幅改变的可能性较低一季度按照现有的月度数据以及周度数据来看一季度的产量同比数据增量是较大的而这种增量较大的状态并不能产生线性外推的预期反而容易促使二季度开始的产出量预期偏低的结果因此卫生纸的产量相对看弱图234大主要纸品的产量和单位图24各年13月下游总产量单位万吨数据来源卓创Wind中信期货研究所数据来源卓创Wind中信期货研究所4纸张价格方面需要警惕高利润品种的价格下行风险由于需求淡季的来临加上一季度末已经可见的成本坍塌后的巨大利润对于纸的价格来说一旦在二季度出现了订单的边际萎缩或者新增装饰的投产就绝对价格而言可能是会有下行压力的但是从一季度末来看不同纸种目前的价格与自身的历史数据相比的高低水平差异巨大因此需要警惕绝对价格相对偏高的双胶纸以及卫生纸铜版纸与白卡纸的绝对价格较低因此没有极大的进一步下挫的驱动但是确定性上涨的逻辑也同样不存在根据目前已知的信息能刺激出这两个品种有效上涨的因素主要是看终端需求然而目前1417中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆的终端需求并没有给出向好的表现因此铜版纸与白卡纸的价格能否在二季度由跌转涨就是一个不确定的结果图25双胶纸价格单位元吨图26铜版纸价格单位元吨山东晨鸣云镜银河瑞雪山东太阳天阳157gA级山东晨鸣雪兔157G华夏太阳山东晨鸣云镜现货价8500山东晨鸣雪兔-现货价850080008000750075007000700065006500600060005500550050005000450045004000201801201901202001202101202201202301201901202001202101202201202301数据来源卓创Wind中信期货研究所数据来源卓创Wind中信期货研究所图27卫生纸价格单位元吨图28白卡纸价格单位元吨900012000山东卫生纸河南卫生纸河北卫生纸白卡纸晨鸣-白杨250g出厂价白卡山东市场价850010000800075008000700065006000600055004000500020002021032021052021072021092021112022012022032022052022072022092022112023012023032021010201801201901202001202101202201202301数据来源卓创Wind中信期货研究所数据来源卓创Wind中信期货研究所五2023年2季度供需总结及策略一季度纸浆期货经历了持续下跌的过程从复盘纸浆的供需后可以看出价格的暴跌主要交易了针叶浆进口的增加以及海外库存累库而二季度走势价格仍将围绕前述两个驱动以及内外价差进行博弈供应进口端的增量从驱动上来看没有改变阔叶迎来的是总流通量出运量的增加而针叶浆迎来的是出运占比的提高这两者背后的核心推动一者来自于阔叶自身的产能释放周期一者来自于全球的宏观变化环境这些因素都是偏向于中长期的影响因素因此二季度并不存在进口量增长的驱动会消退的预期即使可能出现也需要比较多的宏观假设需求2023年一季度行情已经再度证明了需求的边际变化对于纸浆期货价格并没有太多的影响这一经验性结论从二季度看下游需求即成品纸产量总体会迎来边际上由高转低但是同比数据增高的过程目前未见强烈的成品纸消费政策利多出现因此很难带来普遍的终端需求增加预期下游成品纸的利润会在纸张新增装置投产过程中再度走低而成本的坍塌供应压力的1517中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆增加对于纸制品在二季度5月开始的绝对价格存在压力尤其是双胶纸和卫生纸综合来看驱动针叶浆在一季度下跌的因素二季度依旧会存在同时需求没有给予巨大的远期增长预期的时候针叶浆的供需驱动方向依旧是看跌的但由于一季度的单边暴跌的幅度已经比较大因此二季度期间不排除会出现波段性的超跌反弹价格维度在宏观极其弱势的情况下且欧洲明显累库的背景下针叶浆现货可能会跌破5000但更主流的支撑或许在5500附近操作策略偏空配置警惕超跌反弹风险因素外盘报价急速变动宏观扰动俄乌冲突加剧1617中信期货研究2023年2季度策略报告纸浆免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人此报告所载的全部内容仅作参考之用此报告的内容不构成对任何人的投资建议且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得但中信期货有限公司对于本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证因此任何人不得对本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性及完整性产生任何依赖且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任本报告不应取代个人的独立判断本报告仅反映编写人的不同设想见解及分析方法本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告不构成任何投资法律会计或税务建议且不担保任何投资及策略适合阁下此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议深圳总部地址深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场二期北座13层1301-130514层邮编518048电话400-990-8826传真075583241191网址httpwwwciticsfcom1717