展望后市，本轮自2022年5月开启补栏决定了2023年2季度起供应压力逐步兑现，补栏较少叠加猪病扰动下23年生猪供应不会呈现持续稳步增长。短期关注二次育肥、冻品入库对于供应的调节。二季度为传统需求淡季，预计需求将持续修复，下半年好于上半年。综合来看，供需双增，预计二季度猪价呈现中间高两头低。2023年，随着成本下移，利润有一定抬升空间。建议持续关注需求提振力度

研究报告全文：中信期货研究2023年2季度策略报告生猪2023-03-22供应缓增关注出栏节奏冬去春来静待需求复苏投资咨询业务资格证监许可2012669号报告要点展望后市本轮自2022年5月开启补栏决定了2023年2季度起供应压力逐步兑现补栏较少叠加猪病扰动下23年生猪供应不会呈现持续稳步增中信期货商品指数长短期关注二次育肥冻品入库对于供应的调节二季度为传统需求淡季预240230220210计需求将持续修复下半年好于上半年综合来看供需双增预计二季度猪价200190180170呈现中间高两头低2023年随着成本下移利润有一定抬升空间建议持续关160150140注需求提振力度130120110100摘要202205202207202209202211202301展望后市2023年生猪供应将呈现逐步增量的大趋势人性不变周期不改但猪周期难以完全复制从过往周期看能繁母猪存栏的去化幅度决定猪价反弹高度农业组研究团队本轮母猪补栏从2022年5月开始延续至23年年初决定了2023年2季度即将开启李兴彪供应增量的大方向但无论是从累计补栏幅度还是月均补栏速度来看较前几轮周从业资格号F3048193投资咨询号Z0015543期本轮补栏较为缓和官方口径累计补栏仅51月均补栏063对应着2023年3月以后的出栏量并不会出现高速增长而是逐步增量的过程同时经历了集中换种李青后本轮周期母猪生产效率将维持高位为出栏提供增量从业资格号F3056728投资咨询号Z0014122除此之外本轮周期我们更加强调关注短期猪病和养殖行为对于供应节奏阶段性的改变猪病方面2023年节后非瘟弱毒性虽使得致死率有所下降但传播性较刘高超从业资格号F3011329往年明显提升本轮疫情影响力度较往年有增母猪仔猪均受一定程度影响2-3投资咨询号Z0012689月各生产指标呈现下滑趋势从而影响未来供应缩量二育方面今年第一轮二育基本在2-3月进场完毕计划4-5月出栏主要判断五一节假日需求对于猪价的提振王聪颖从业资格号F0254714结合前期对于供给兑现时点的判断月份已经开启供应兑现阶段叠加本轮二次育4-5投资咨询号Z0002180肥的集中释放供应压力较大建议关注4-5月份集中释放带来的短期波动第二轮二育群体大概率会在5月前后进场主要原因在于他们赌第一波二育集中出栏时猪价吴静雯从业资格号F3083970重回低位计划见机进入建议持续关注届时需求恢复情况和供应增加双方博弈情况投资咨询号Z0016293冻品方面今年入库启动时间较早且较为集中当前猪价处于略高75元水平目前主动入库基本完成冻品的本质在于将当前的供给后移至未来由于冻品保质期以1高旺从业资格号F3004611年为佳2023年每逢猪价抬升利润较高时冻品商会借势出货届时增大市场总供应投资咨询号Z0013482能力猪价上涨力度或受到压制需求方面二季度正处需求淡季去年腌腊缩量或导致需求恢复提前当前终端消费恢复缓慢不及市场预期但管控政策已全面放开且去年旺季腌腊的前置需求较往年偏少预计未来消费会逐步爬坡长期看消费不宜过度悲观季节性看上半年为猪肉消费淡季下半年在节日提振下需求逐步转旺我们预计下半年消费将好于上半年综合来看供需双增预计二季度猪价呈现中间高两头低2023年随着成本下移利润有一定抬升空间建议持续关注需求提振力度风险因素疫情政策消费重要提示本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考若您并非中信期货客户中的专业投资者为控制投资风险请取消订阅接收或使用本报告的任何信息本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货研究2023年2季度策略报告生猪目录摘要1一一季度生猪市场行情回顾3二供给端分析3三需求端分析9四生猪供需平衡表及利润分析14五生猪市场投资建议17免责声明18图表目录图表1现货价格元公斤3图表2期价走势元吨3图表3外购仔猪亏损于4月收窄5月转正4图表4自繁自养盈亏损4月收窄7月转正4图表5今年补栏偏慢5图表6头部猪企扩张快于行业平均5图表7二元结构不断抬升6图表8窝均健子数断奶成活率6图表9样本小猪存栏于2022年7月开始补栏7图表10企业多为压栏二育主要为散户行为7图表11毛猪价格越高二次育肥效益越大8图表12当期二育亏损逐步收窄有望转正8图表13今年较去年冻品入库提前库容率9图表14餐饮收入当月同比逐步恢复10图表15蛋类鲜果食用油等涨价较多10图表16中国CPI食品当月同比恢复较快11图表17消费量增速恢复稍慢11图表18样本屠宰量万头今年全国屠宰量较往年略高11图表19冻品入库率2月抢跑12图表20肉猪比价接近过去5年最低位12图表21猪肉价格季节性走势13图表22现货价格月度涨跌概率统计近15年13图表23标肥价差22年春节肥猪需求较往年走弱13图表252023年供需平衡表15图表24供需缺口与猪价预测单位万吨元公斤16图表262023年养殖成本走势预测元公斤16图表272023年猪价及利润走势预测元公斤16218中信期货研究2023年2季度策略报告生猪一一季度生猪市场行情回顾在2022年11月25日发布的中信期货农产品生猪顶部将至周期转向2023年度策略报告中我们指出展望2023年生猪市场情况随着产能的持续恢复2023年生猪周期将开启下行通道上半年供给恢复初期虽有增量但幅度有限叠加需求淡季预计生猪价格将较为顺畅的过渡至下行阶段回看2023年一季度生猪市场行情国内生猪行情与我们的判断方向上趋于一致供应充裕需求疲软背景下猪价偏低位运行截止2023年3月21日国内生猪均价1508元公斤较1月1日下降121元公斤降幅达74具体分段看今年春节较早一月份市场交易逻辑围绕节前集中出栏叠加前期二育大猪供应充裕展开期现共振下跌现货价格从1629元公斤一路下跌至1389元公斤月跌幅-15主力03合约从15615元吨下跌至14555元吨基差贴水扩大二月份猪价跌破14的背景下市场二育仔猪补栏以及冻品入库抢跑叠加2月24日第一批中央冻猪肉储备收储工作的展开多方利好提振下猪价震荡上行现货价格从1389元公斤一路上涨至1592元公斤月跌幅1405合约从16320元吨回升至17930元吨基差贴水收窄三月份部分区域猪价破16后随着成本中枢的抬升二育仔猪补栏和冻品入库热情熄火真实需求疲软的基本面暴露无遗期现回落截止2023年3月21日国内生猪均价1508元公斤月内跌幅-505合约回落至15845元吨具体对于猪价走势背后的逻辑和节奏我们在猪市风云系列会议纪要周报季报专题报告调研报告中信期货大宗商品论坛均有涉及敬请回溯图表1现货价格元公斤图表2期价走势元吨172000016161900015180001514170001416000131315000202282022920221020221120221220231202322023311151922263236121318113117125129210214218222226310314全国生猪均价元公斤LH2305DCELH2307DCELH2309DCE数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所二供给端分析对于2023年生猪中长期供给我们将从以下几个角度去分析一是从能繁母猪存栏指标看供应大方向二是从生产效率指标看出栏增量并讨论疫病季节性318中信期货研究2023年2季度策略报告生猪对产能的影响三是从小猪存栏修正中期供给对于短期供给走势我们主要从以下两个角度去分析一是从养殖端二育压栏行为看出栏节奏的调节二是从屠宰端及加工企业的冻品入库行为看当前的间接需求以及未来供应增量一从能繁存栏看供给大方向除了极端疫病政策调节等外力因素外养殖利润是驱动母猪存栏变化的核心因素回顾历史周期从猪价与母猪存栏对应关系上看刨开非瘟导致的超级周期前两轮周期回报率通过近一年的时间回升至35左右水平时驱使了行业补栏行为本轮周期较为特殊仅前期2月份微幅盈利4月份猪价再次拐头向上行业便开启了补栏究其原因主要有以下两点1前期大量资金涌入养殖行业导致产能大幅提升补栏条件具备理论上可以随时进行补栏2由于缺乏外力干扰不存在被动去化和补栏的说法当市场在2月稍微盈利叠加4月猪价拐头向上趋势明显便催化了市场补栏的积极性图表3外购仔猪亏损于4月收窄5月转正图表4自繁自养盈亏损4月收窄7月转正1400140010001000600600200200200200600100060014001000养殖利润外购仔猪养殖利润自繁自养生猪数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所本轮母猪补栏从2022年5月开始延续至23年年初决定了2023年2季度即将开启供应增量的大方向本轮补栏幅度较低速率偏慢单从本轮数据看根据农业农村部样本数据截止12月共累计补栏51月均补栏063根据涌益咨询样本数据截止11月共累计补栏885月均补栏12612月开启去化但幅度不大根据我的钢铁网样本数据截止11月共累计补栏128月均补栏15212月开启去化但幅度不大根据上市企业披露的数据猪企龙头CR4的能繁母猪存栏量22年底较22年Q2增加12龙头企业产能扩张能力高于行业平均相比上轮补栏周期根据农业农村部样本数据上轮20年6月-21年6月补栏26月均182根据涌益咨询样本数据上轮20年2月-21年6月补栏98月均064根据我的钢铁网样本数据上轮20年1月-21年6月补栏76月均342418中信期货研究2023年2季度策略报告生猪因此本轮补栏无论是从累计补栏幅度还是月均补栏速度来看本轮补栏较前几轮周期相对偏少偏慢对应着2023年3月以后的出栏量并不会出现高速增长图表5今年补栏偏慢图表6头部猪企扩张快于行业平均4020牧原温氏天邦新希望2021Q12846110401100020221202232022520227202292022112021Q3267511038120-202022Q2247312030902022Q428151403590-40Q4较Q212农业农村部-能繁存栏环比涌益-能繁存栏环比Mysteel-能繁母猪环比数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所二从生产效率看出栏增量PSY表示每头母猪每年所能提供的断奶仔猪头数是衡量猪场效益和母猪繁殖成绩的重要指标其计算公式为PSY窝均健子数母猪年产胎次断奶仔猪成活率其中窝均健子数主要受母猪质量的影响母猪质量行业均值的一个重要衡量标准就是二三元的占比从二元占比来看2023年母猪生产效率将总体维持高位2021年起行业还是集中换种于2022年4月市场基本已经完成换种二元占比达90随后的9个月中二元占比在85-89区间小幅波动整体保持高位这与右图中窝均健子数的上升趋势也相互验证根据调研反馈当前行业母猪主要胎龄集中在3-5胎左右正值生产效率最高阶段母猪质量水平的提高也为行业PSY贡献力量截至2023年2月根据涌益咨询当前行业PSY可达2244左右水平今年疫情较去年同期严重短期内生产效率有所受损从年内季节性看我们可以很清楚的看到无论是驱动因子窝均健子数断奶成活率还是PSYMSY本身几乎每年冬季都有向下的趋势主要是冬季疫病对于生产效率的干扰较为严重低气温有利于病毒的传播扩散导致生产效率季节性走弱2023年节后非瘟弱毒性虽使得致死率有所下降但传播性较往年明显提升本轮疫情影响力度较往年有增根据我们团队实地调研个别区域例如山东等地非瘟严重其他区域整体可控例如河南及东北区域已过本轮疫情高发期整体疫情可控四川地处南方本身受冬季疫情影响不大当前疫情较往年同期略微严重但实际影响十分有限整体来看母猪仔猪均受一定程度影响从而影响未来供应缩量从能繁518中信期货研究2023年2季度策略报告生猪母猪指标来看根据涌益样本数据2月环比-1811-2月累计能繁去化4对2023年Q4猪价起到一定利好从断奶成活率来看受非瘟和仔猪腹泻影响12月份累计下滑2达86考虑疫情目前还在持续局部高发区并未明显好转现象我们假设34月份断奶成活率依旧处于低位分别为8788随后恢复至90非瘟同样影响大体重猪从育肥成活率来看12月份分别下滑12至87同样考虑疫情的延续性我们假设34月份育肥成活率分别为8789随后恢复至90图表7二元结构不断抬升图表8窝均健子数断奶成活率9525001159090200011085881500105808675100010070500958465090608255-5008550-10008080二元能繁生猪养殖利润元右窝均健仔数断奶成活率右数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所三从小猪存栏修正中期供给母猪存栏决定长期供给而小猪存栏能够较好的修正中期供给这是由于配种分娩率产房存活率断奶成活率等指标的变化均会影响未来的真实出栏量由于小猪并非调运的主要群体因此我们认为样本小猪存栏的变化能够较为准确的反映小猪出生的情况由于中猪和大猪均存在较为普遍的调入调出样本范围的情况进而会影响存栏数量从节奏上看理论上来讲2022年5月起能繁母猪的增加对应2022年9月后小猪的增加但实际根据涌益的小猪存栏数据小猪存栏自2022年7月至今环比增至12月比预期要更早补栏累计时间更短根据调研我们认为小猪存栏提前结束补栏可能是由于冬季非瘟和仔猪腹泻影响小猪免疫力较中大猪更低受非瘟影响程度相对更高从幅度上看小猪累计补栏76月均补栏1补栏速度和程度均小幅低于母猪补栏的情况对应未来出栏不会出现爆发式增长展望后市通过观测小猪补栏数据或许今年供给兑现的时点可能比预想中要更早一些根据补栏力度和节奏预计后期的供给增加较为平缓在正常出栏的情况下22年3月左右应该出栏量拐头环比有增但受到冬季猪病的影响对冲一部分出栏量出栏量增幅略微收窄618中信期货研究2023年2季度策略报告生猪图表9样本小猪存栏于2022年7月开始补栏75570065-560-1055-15202110202222022620221020232全国小猪存栏万头环比同比资料来源Wind涌益咨询中信期货研究所四二育压栏的影响从压栏角度来看规模厂压栏对于供给节奏改变幅度有限我们通过梳理上市公司披露的以及折算出来的出栏均重发现上市猪企的出栏均重普遍低于市场平均的水平根据调研反馈由于年度目标明确上市公司通常会按照出栏计划出栏在主动压栏程度不会太大即便出现主动压栏一般就在5-7天左右根据日增长18斤左右测算也仅增重9-12斤左右头图表10企业多为压栏二育主要为散户行为140130120110100902022120223202252022720229202211大北农公布天康公布市场均重牧原温氏数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所从二次育肥来看每轮二育规模的大小决定了未来供给错配的幅度随着越来越多的人加入二育群体二次育肥的行为逐步成为影响周期的主要驱动因素根据我们团队走访河南东北四川调研来看从二育偏好来看由于北方散户占比较大当前二育主要以北方地区为主从二育规模来看当前二育群体规模在200-20000头不等资金实力雄厚的养殖户比比皆是二育群体逐步规模化专业化团队化集中化除了传统的养殖户猪贩子以及做猪调运的群体也开始加入其中从二育时间来看时长不定一般赌1-2个月的行情为主但也718中信期货研究2023年2季度策略报告生猪存在赌2-3天行情的情况因此二育对于供给端阶段性的影响程度变得难以琢磨从二育心态来看我们在市场上看到两种主流心态第一种在理性的市场中随着猪价不断抬高边际收益不断上升将会刺激二育补栏积极性从当前二育利润来看2月随着猪价的不断走高二育的亏损逐步收窄从2月初的-06元kg抬升至-023元kg二育积极性有所抬升虽然二育亏损有所收窄但并未转正暂无安全垫在市场趋于谨慎的情况下当前条件并不足以驱动二育大规模入场3月由于北方疫情再起据调研反馈山东二育近半数受非瘟影响导致目前二育群体更加谨慎二育补栏积极性大幅降低第二种从调研反馈来看二育群体或许更喜欢绝对低成本经历了22年10月那波亏损后二育群体对于入场时点的把握将会更加谨慎即保证有一定的安全垫若猪价再次回归低位二育热度可能再起图表11毛猪价格越高二次育肥效益越大图表12当期二育亏损逐步收窄有望转正400800二育成本二育利润二育成本二育利润生猪价格饲料成本600100-150100-150100-130100-13030040014704031530060153506520020014814031538057154306210000014964021547051155405800200158040216030231619039当前二育利润100-150右22个省市平均价生猪二育成本100-150数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所从采二育的个人了解到今年第一轮二育基本在2-3月进场完毕计划4-5月出栏主要判断五一节假日需求对于猪价的提振结合前期对于供给兑现时点的判断4-5月份已经开启供应兑现阶段叠加本轮二次育肥的集中释放供应压力较大建议关注4-5月份集中释放带来的短期波动第二轮二育群体大概率会在5月前后进场主要原因在于他们赌第一波二育集中出栏时猪价重回低位计划见机进入7元以下是比较理想的价格第二波二育正常会在7-8月份出栏因为再往后养料肉比升高且天气转暖大猪需求相对减少但是需求的考虑是相对次要的首要考虑因素还是价格如果7-8月份猪价较低他们也会考虑继续往后养建议关注届时需求恢复情况和供应增加双方博弈情况整体来看我们对于二育的进出时间点和饲养时间长短较难有准确的把握他们通常会根据价格的高低做出及时的判断和动作从而限制价格波动的幅度后续需要持续跟踪观测二育进程818中信期货研究2023年2季度策略报告生猪五屠企冻品建库的影响正常情况下在猪价底部震荡且跌破135元kg行业平均亏损在300元左右时屠企或具备分割入库的动力根据我们走访的屠宰企业反馈冻品入库的心理价位相对一致毛猪价低于7元斤时企业主动大量进行入库操作入库上限主要来自于各工厂的分割工人情况毛猪价格处于75元斤左右时企业依旧主动入库但入库量大约减半毛猪价格高于8元斤时企业基本停止主动入库少量入库或来自被动行为今年入库启动时间较早且较为集中当前猪价处于略高75元水平目前主动入库基本完成去年入库主要在4月价格低点而今年入库在2月份就开始抢跑从涌益咨询的样本冻品库容率上看库容率从年底的129已经逐步回升至20附近北方部分地域库容率已高达30南方平均库容率在20左右根据调研不少企业已经完成了计划的入库量目前冻品有利润随进随出滚动销售以维持目前库容水平为目标除了屠宰场当前不少深加工企业冻肉库存也有提升且高于往年同期水平整体估计冻品类间接需求高于往年同期今年冻品供应压力也会略高于往年同期展望后市冻品的本质在于将当前的供给后移至未来由于冻品保质期以1年为佳2023年每逢猪价抬升利润较高时冻品商会借势出货届时增大市场总供应能力猪价上涨力度或受到压制图表13今年较去年冻品入库提前库容率8070605040302010020183201892019320199202032020920213202192022320229冻品库存多样本资料来源Wind涌益咨询中信期货研究所三需求端分析对于2022年生猪需求我们将从以下两个角度去分析当前需求恢复情况一是从宏观社会餐饮消费规模看需求总量变化二是从微观屠宰数据和价差走势看当前需求的真实情况随后我们再从需求季节性角度看二季度的需求预期918中信期货研究2023年2季度策略报告生猪一疫情管控放开餐饮内生动能逐步恢复价涨快于量增自2020年新冠疫情爆发以来社会餐饮消费受到负面影响其中2020年社会餐饮消费品零售收入总额在2020年初快速下降后续随疫情逐步控制2020年下半年餐饮消费逐步恢复到正常水平2021年在去年低基数下餐饮同比表现强劲但到了年末变异毒株奥密克戎在国内传播再次给国内餐饮行业带来负面冲击2022年由于3-5月全面封控以及年底全面放开出现大面积感染都再次导致国内餐饮需求疲软目前来看2022年底随着疫情管控政策的放开最艰难的时刻已经过去中国大消费也开始逐渐复苏静候春日餐饮行业正在缓慢恢复的进程中根据社零餐饮同比数据疫情前4年2016-2019年同比均值在926说明中国餐饮行业持续较强且平稳的内生动能在疫情冲击下20202022两年同比几乎都在均线以下受损严重2023年2月餐饮最新数据显示餐饮同比增长92基本达到疫情前水平较去年同期也小幅提升03个百分点图表14餐饮收入当月同比逐步恢复图表15蛋类鲜果食用油等涨价较多200604015020100023456789101112205040006020222202242022620228202210202212202322023疫情前均值202020212022中国CPI食品烟酒粮食当月同比中国CPI食品烟酒食用油当月同比中国CPI食品烟酒蛋类当月同比数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所食品原材料价格涨势强劲或抬高终端菜品单价根据国家统计局数据可以发现自疫情管控放开以来中国CPI食品同比提升大幅超过疫情前水平餐饮收入回暖或受原材料价格上涨的驱动例如蔬果食用油等价格的抬升具体来看近一年时间内我国鲜果蛋类食用油粮食等食品原材料价格同比持续为正且增速较快2023年2月鲜果蛋类食用油粮食当月同比分别达85786427因此我们认为食品原材料价格中枢上抬或拉动终端菜品单价的提升这一点与我们调研反馈相互印证大多屠宰场的感受是疫情放开后消费虽有提升但对于猪肉销量的拉动力度不大我们以中国CPI食品当月同比作为食品价格的变化指标反推食品消费量的变化趋势发现价涨对餐饮行业收入的贡献度的确高于量增具体如下图所示回溯历史中国食品CPI当月同比疫情前保持在355左右总体呈现前低后高的态势12月均值分别在205203较为平稳2023年开年受油脂拉1018中信期货研究2023年2季度策略报告生猪动12月增速分别达6226均超过疫前增速涨势凶猛反观食品消费量的变化疫情前平均增速保持在62总体呈现前高后低的态势其中12月份平均增度在8左右2023年开年疫情放开后市场预期消费量或大幅恢复但实际看2月增度仅6不但不及疫前水平也不及去年整体来看管控政策虽已全面放开但终端消费真正恢复不能一蹴而就修复尚需时日图表16中国CPI食品当月同比恢复较快图表17消费量增速恢复稍慢250152001015010005500000234567891011121234567891011125005100102023疫情前均值2020202120222023疫情前均值202020212022数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所二受冻品入库和二育影响宰量高于往年同期从屠宰量看消费宰量较往年同期偏高主要受冻品入库和二育影响根据涌益咨询节后第9周当前样本宰量为1367万头较2022年同期高10为近4年来新高调研情况和样本数据相符从我们走访的多家屠宰企业来看多数企业当前屠宰量同比去年处于微增的状态乍一看屠宰量增加是不是意味着需求就变好了呢其实不然如果我们细究宰量上升的原因便会发现一些猫腻图表18样本屠宰量万头今年全国屠宰量较往年略高3025201510502020202120222023资料来源Wind涌益咨询中信期货研究所1118中信期货研究2023年2季度策略报告生猪第一样本统计数据来源于较大规模屠宰场并非市场的全貌同时我们调研对象也基本是当地较大的屠企因此我们感知到的是优秀的大厂情况一定的渠道倾斜可能导致宰量一年比一年高根据调研确实有企业不断深耕下游新销售渠道的开发以及原有渠道的优化成功为公司带来了不少订单增量第二屠宰量包括了鲜销和冻品入库两部分今年宰量的增加有相当一部分是来自于冻品集中入库去年入库主要在4月价格低点而今年入库在2月份就开始抢跑库容率从年底的129已经逐步回升至20附近因此增加的是未来需求而非当前实际需求具体分析在上文屠企入库部分已详细说明这里不再展开第三我们认为实际消费量大致与去年持平甚至部分区域有微降肉猪比价是衡量终端走货情况的指标肉猪比价越低说明猪肉终端消费较差猪肉价格疲软反之肉猪比价越高说明猪肉终端消费较好根据历史季节性当前肉猪比价为139历史同期均值为156处于近10年历史最低位一定程度上反应当前的终端消费动力不足另外从调研走访企业反馈来看也能从生猪采购和猪肉销售的细微变化上感知到消费的疲软采购方面生猪报计划的明显增加屠宰端收猪较平时更加容易销售方面往年一个小刀手从屠宰场拿05-1头属于正常量如今出现了2个小刀手分05头的情况说明下游走货不佳因此我们认为当前的终端真实消费量可能不如市场预期的恢复程度图表19冻品入库率2月抢跑图表20肉猪比价接近过去5年最低位182217201618151614141312121016111621263136414651161116212631364146512022202320192020202120222023数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所三二季度正处需求淡季去年腌腊缩量或导致需求恢复提前从猪肉的季节性消费看我国生猪价格季节性特征较为明显除去一些特殊年份因疫情或者政策导致年内价格走势较为异常之外生猪价格数据大致呈现首尾较高中间较低的波动特点12月份春节前猪价较高3月份进入淡季猪价走低到56月份达到年内最低点78月猪价开始恢复11月份以后猪价开始进一步走高并在年底达到高点根据季节性需求走势正常情况下二季度猪肉消费处于淡季恐难有大幅提升1218中信期货研究2023年2季度策略报告生猪图表21猪肉价格季节性走势图表22现货价格月度涨跌概率统计近15年60100108508064060430240200-21020-400-61W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49W53W1月3月5月7月9月11月201820192020上涨概率平均涨跌幅右202120222023数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所从旺季腌腊来看去年腌腊有所缩量可能会上半年正常消费提供一些增量腌腊是四川省的特色往年正常情况下11月底至冬至接近1个半月左右的时间段为四川腌腊的旺季此时也对应着宰量年内的高峰期但近几年来四川腌腊对于猪肉需求的拉动逐年减少随着时代发展人们更倾向于使用新鲜食材而非腌腊制品农村还延续着以前的传统习俗但城市里更多就是买一点腊肉以表乡愁从标肥价差来看2022年底价差提前于第51周转正而2021年价差到次年第17周才转正说明肥猪需求较往年偏弱从调研反馈来看2022年由于全国封控政策的全面放开不少人身体欠佳腌腊时间明显简短成都片区只持续了1个月左右时间商超渠道销售没有明显增量整体减少大约20-30腌腊量而彭州更偏向于乡镇乡镇对于腌腊热情不减依旧持续了一个半月左右的高位宰量整体来看节前腌腊有所缩量冰箱库存或较往年提早清空今年对于鲜销的需求可能有所提升图表23标肥价差22年春节肥猪需求较往年走弱1005009W1W3W5W7W23W37W51W11W13W15W17W19W21W25W27W29W31W33W35W39W41W43W45W47W49W53W0510202120222023资料来源Wind涌益咨询中信期货研究所1318中信期货研究2023年2季度策略报告生猪对于年后消费的预判普遍心态较为悲观上半年恢复缓慢下半年好于上半年根据调研主要原因如下1受前几年疫情封控影响中国很多家庭收入减少消费会相对收敛在四川地区以前出去餐厅吃饭都是点一大桌其中真正被浪费的猪肉较多但是现在消费都相对节约能吃多少点多少尽量不浪费因此这一部分以前被浪费的猪肉消费可能会减少2当前老百姓就业问题难以全面解决当前疫情放开不少老百姓外出找工作北方人多来南方打工但是由于当前经济大环境一般企业也相对艰难复工复产力度有限能提供的工作岗位有限目前出现不少外出打工人折返回乡的情况3外贸型企业一样面对艰难的时刻近期银行危机对于整个经济系统产能一定冲击避险情绪较重外贸型企业或受到影响4今年节假日有所增长五一假期延长至5天国庆假期延长至8天正好为出国游提供了契机对于国内消费拉动会不会提供增量还要打一个问号5更长远来看中国人口老龄化严重对于肉类整体需求呈现稳重有降的趋势猪肉的消费也有呈现一定程度的缩量四生猪供需平衡表及利润分析一供需平衡表搭建根据生猪的供应结构与需求规律我们建立了2023年度猪肉供需平衡表供应方面首先考虑出栏生猪情况我们根据10个月前能繁母猪存栏量结合行业PSY水平计算出当期生猪出栏头数然后结合当期生猪出栏平均体重屠宰出肉率计算出能繁母猪兑现的当期猪肉供应量其次猪肉进口也是国内猪肉供应的重要组成部分随着国内生猪产能恢复我国猪肉进口需求减少我们按照2022年四季度月均进口量为估计基准对2023年各月猪肉进口量进行假设此外我们还要考虑到冻品库存释放以及二育集中释放对于短期内猪肉供应的调节效应冻品库存方面由于猪价较低时屠宰企业有趁机收购低价猪建立猪肉冻品库存在年底消费旺季再销售的倾向因此考虑了冻品库存的调节效应后2023年2-3月的猪肉供应压力减少而年底的供应压力将增加二育和压栏方面前期2-3月第一轮二育进场压栏适当增加待5月集中出栏后若猪价重回低位第二波二育可能再次进场提高压栏量需求方面基于对猪肉供应母猪兑现进口以及需求的估计我们可以1418中信期货研究2023年2季度策略报告生猪计算供应-需求作为判断供需松紧情况的指标对于2023年二季度的预判我们团队认为3-5月份随着前期供应压力逐步兑现以及二育释放的影响猪肉供应增加较快需求回升较缓供过于求的情况逐步恶化2023年6-7月份冬季疫病导致的生产效率下降育肥存栏缩窄供应阶段性下降同时需求持续修复供过于求的情况将得到部分改善猪价或在五一节后迎来阶段性小高峰图表242023年供需平衡表生猪供需预估表2023年3月版单位万吨理论产量冻品出库压栏释放产量进口出口总供给总需求供-需2022152332455115085655095620222502-2-549513085084179020223508-13155101408524383141202245183-264951408508378130202255375-275141308527388139202265570285841208595428168202275074-750412085154348120228473312488140850146239202295028-65041508518436822022105123-72443160845842732202211557-1-45521808569418151202212541442587200860642518120231567-556618170863451911520232555-18-2351415085284349420233556-96552180856944812220234557-522575180859247711520235562-5-1754018085574778120236564-51157018085874451432023756306568180858644214320238562005621808579467112202395695-405351808552454982023105845-7582180860046113920231160610-161518086324561762023126182026401808657489168资料来源中信期货研究所1518中信期货研究2023年2季度策略报告生猪图表25供需缺口与猪价预测单位万吨元公斤供-需VS猪价乐观中观200悲观历史供需缺口35150301005025020-5015-100-15010202112021420217202110202212022420227202210202312023420237202310资料来源中信期货研究所二成本线下移利润空间抬升在猪价稳中有升成本高位回调下2023年养殖利润有一定抬升空间根据我们团队对于成本的判断2023年在饲料原材料价格高位回调的背景下养殖成本中枢下移中性情况下行业平均成本于年底可重新回落至158元左右假设9月猪价均价冲破20元公斤对应9月预测完全成本16元公斤标猪头均利润可达500元假设年底猪价回落至18元公斤附近在成本的持续下滑下头均利润依旧有200元并非微利图表262023年养殖成本走势预测元公斤图表272023年猪价及利润走势预测元公斤1753001001702501652005016015015510000150145501400050历史猪价预测猪价历史成本乐观情况下成本乐观情况下利润右中性情况下利润右中性情况下成本悲观情况下成本悲观情况下利润右历史利润右数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所数据来源农业部涌益咨询Mysteel中信期货研究所1618中信期货研究2023年2季度策略报告生猪五生猪市场投资建议展望后市2023年生猪供应不会呈现高速增长人性不变周期不改但猪周期难以完全复制从过往周期看能繁母猪存栏的去化幅度决定猪价反弹高度本轮母猪补栏从2022年5月开始延续至23年年初决定了2023年2季度即将开启供应增量的大方向但无论是从累计补栏幅度还是月均补栏速度来看较前几轮周期本轮补栏较为缓和官方口径累计补栏仅51月均补栏063对应着2023年3月以后的出栏量并不会出现高速增长而是逐步增量的过程同时经历了集中换种后本轮周期母猪生产效率将维持高位为出栏提供增量除此之外本轮周期我们更加强调关注短期猪病和养殖行为对于供应节奏阶段性的改变猪病方面2023年节后非瘟弱毒性虽使得致死率有所下降但传播性较往年明显提升本轮疫情影响力度较往年有增母猪仔猪均受一定程度影响2-3月各生产指标呈现下滑趋势从而影响未来供应缩量二育方面今年第一轮二育基本在2-3月进场完毕计划4-5月出栏主要判断五一节假日需求对于猪价的提振结合前期对于供给兑现时点的判断4-5月份已经开启供应兑现阶段叠加本轮二次育肥的集中释放供应压力较大建议关注4-5月份集中释放带来的短期波动第二轮二育群体大概率会在5月前后进场主要原因在于他们赌第一波二育集中出栏时猪价重回低位计划见机进入建议持续关注届时需求恢复情况和供应增加双方博弈情况冻品方面今年入库启动时间较早且较为集中当前猪价处于略高75元水平目前主动入库基本完成冻品的本质在于将当前的供给后移至未来由于冻品保质期以1年为佳2023年每逢猪价抬升利润较高时冻品商会借势出货届时增大市场总供应能力猪价上涨力度或受到压制需求方面二季度正处需求淡季去年腌腊缩量或导致需求恢复提前当前终端消费恢复缓慢不及市场预期但管控政策已全面放开且去年旺季腌腊的前置需求较往年偏少预计未来消费会逐步爬坡长期看消费不宜过度悲观季节性看上半年为猪肉消费淡季下半年在节日提振下需求逐步转旺我们预计下半年消费将好于上半年风险因素疫情政策消费1718中信期货研究2023年2季度策略报告生猪免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人此报告所载的全部内容仅作参考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